Trésor-Éco n° 130 - Quel risque de déflation en zone euro ?

L'inflation en zone euro s'est établie au mois d'avril 2014 à 0,7 % en glissement annuel, après avoir atteint au mois de mars –à 0,5 %– son niveau le plus bas depuis novembre 2009. Le recul de l'inflation a débuté à l'été 2012 et tient en grande partie au repli puis à la stabilisation du cours des matières premières, notamment du pétrole, ainsi qu'à l'appréciation de l'euro. Au-delà du rôle joué par la partie volatile de l'inflation, l'inflation sous-jacente (qui exclut l'énergie et les composantes les plus volatiles) a elle aussi reculé depuis l'été 2012, pour atteindre 0,9 % en avril.

Le faible niveau actuel de l'inflation en zone euro renforce la crainte d'une entrée en déflation. Or, un tel scénario aurait des conséquences macroéconomiques particulièrement défavorables. Une période de déflation (baisse durable des prix, qui se répercute sur les anticipations des agents) se caractérise notamment par un renchérissement de l'endettement en termes réels, voire un report des décisions d'investissement ou de consommation des agents.

Certaines spécificités de la zone euro tendent à renforcer ce risque de déflation. En particulier, le déficit de demande engendré par le désendettement privé et public, ainsi que le rééquilibrage par les coûts entamé par de nombreux pays tendent à jouer à la baisse sur les prix. L'excédent courant important de la zone euro contribue en outre à l'appréciation de l'euro, laquelle a pour conséquence une baisse de l'inflation importée et surtout à terme un effet négatif sur les exportations.

La reprise en cours devrait amoindrir les pressions désinflationnistes sans pour autant éliminer le risque déflationniste du fait d'un lien plus distendu entre l'inflation et le cycle économique. Il ressort en effet, en zone euro comme dans les principaux pays développés, que l'inflation est moins sensible au cycle depuis les années 1980, en lien avec la focalisation des banques centrales sur l'objectif de stabilité des prix, mais aussi l'approfondissement du processus de mondialisation, et enfin les politiques visant à éliminer l’indexation automatique des salaires sur les prix.

Au total, i) assurer dans l'ensemble un policy-mix plus accommodant pour la zone euro, ii) réaliser un rééquilibrage par une demande plus soutenue dans les pays ayant le plus de marges de manœuvre contribuerait à diminuer le risque déflationniste.