Trésor-Éco n° 103 - La mondialisation financière affecte-t-elle le processus d'ajustement extérieur des économies ?

La position extérieure nette (PEN) d'une économie est la différence entre l'ensemble des créances étrangères détenues par les résidents et l'ensemble des dettes des résidents envers l'étranger. Une économie dont la PEN est négative se trouve donc dans une situation d'endettement net vis-à-vis du reste du monde. Nous nous intéressons ici aux mécanismes d'ajustement permettant à une économie de rééquilibrer sa PEN.

La période d'intégration financière internationale débutée au milieu des années 1990 a généré un accroissement des échanges de titres financiers entre les pays qui a considérablement augmenté la taille des bilans internationaux. Ceci a augmenté la sensibilité des PEN aux fluctuations de prix des actifs et de taux de change, ce qu'on appelle les « effets de valorisation » et décorrélé en partie la PEN des évolutions des comptes courants. Les États-Unis ont par exemple bénéficié d'effets de valorisation importants à partir des années 2000 et jusqu'à la crise économique de l'année 2008 : malgré la dégradation du solde courant américain, la PEN s'est maintenue à un niveau relativement stable du fait d'effets de valorisation positifs en moyenne (cf. graphique ci-dessous).

Les évolutions de taux de change sont ainsi susceptibles d'affecter la PEN via deux canaux : un canal traditionnel du commerce - les variations du taux de change affectent le solde commercial, ce qui se répercute ensuite sur la PEN - et un canal d'ajustement financier - les variations du change modifient la valorisation du stock d'actif et de passif extérieurs. Cependant, en théorie, si les anticipations sont rationnelles et les actifs parfaitement substituables, des mouvements de prix devraient compenser une majeure partie des effets de valorisation liés au change.

Or, il apparaît économétriquement que le « canal d'ajustement financier » joue un rôle significatif car, dans les pays développés comme dans les pays émergents, les variations de prix des actifs ne compensent qu'une partie des effets change.