Indicateurs et conjoncture

Situation économique de la Chine (SER de Pékin)

La croissance économique de la Chine est tendantiellement en baisse, malgré un léger rebond en 2017 à 6,8% (contre 6,7% en 2016). Les autorités apparaissent enclines à accompagner un ralentissement progressif avec le souci désormais affiché d’un objectif de développement plus qualitatif. Dans son discours du XIXème Congrès, le Président Xi n’a ainsi mis en avant aucun indicateur quantitatif de croissance et a souligné l'importance pour la Chine de s'inscrire dans un nouveau modèle de développement. Il entend poursuivre les « réformes structurelles du côté de l’offre », lancée en 2016, dont l’objectif est d’encourager la montée en gamme de l’économie et l’émergence d’entreprises d’Etat de rang international. La soutenabilité du cycle de croissance initié suite à la crise financière de 2008 se heurte en effet aujourd'hui à la montée de l’endettement, aux degradations de l’environnement et au vieillissement démographique. S’agissant du secteur financier, le FMI a ainsi souligné les risques induits par une croissance des agrégats de crédit beaucoup plus rapide que celle de l’économie réelle. Les autorités en sont conscientes, comme en témoignent les réformes récentes visant à prévenir la montée des risques financiers, les mesures qualitatives ou incitatives dans le domaine environnemental (marché carbone) ainsi que la montée en gamme dans le secteur industriel. Ces reformes semblent s’articuler avec une nouvelle série d’ouvertures financières annoncées à l’occasion du forum de Boao en avril 2018.

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1. Le « miracle » économique chinois

La Chine, très largement bénéficiaire de la globalisation de l’économie mondiale, est aujourd’hui la deuxième économie du monde, tout en restant un « pays à revenu intermédiaire supérieur » selon la classification de la Banque mondiale. La Chine a connu, depuis le début de son processus d’ouverture et de réformes au début des années 1990, un rattrapage exceptionnel : une croissance réelle de 9% par an en moyenne, un revenu par habitant passé de 700 à 13 000 USD (en parité de pouvoir d’achat), un salaire réel dans le secteur manufacturier multiplié par 14… Ce « miracle », fondé sur une main-d’œuvre abondante et bon marché, des investissements étrangers et des exportations de biens manufacturiers, en particulier depuis l’accession de la Chine à l’OMC en 2001, a permis au pays, selon la Banque mondiale, de sortir 700 millions de personnes de la pauvreté absolue.

 La crise économique de 2008 a mis en lumière les limites du modèle économique chinois de rattrapage. Face à l’effondrement de la demande extérieure lors de la crise internationale de 2008-2009, les autorités chinoises ont mis en place un plan de relance de 11% du PIB s’appuyant sur l’endettement des collectivités locales et des entreprises publiques. D’importantes surcapacités sont apparues, en particulier dans l’industrie et la construction, dégradant la productivité de l’investissement. Par ailleurs, la société fait face au défi du vieillissement avec une population active qui baisse en valeur absolue depuis 2012 et des salaires qui augmentent plus vite que la productivité. Enfin, l’industrie est particulièrement consommatrice de matières premières et contribue à la dégradation de l’environnement, préoccupation majeure pour la population.

 

2. Un ralentissement de la croissance qui s’inscrit dans le rééquilibrage du modèle économique

Le rééquilibrage de l’économie chinoise vers un modèle de croissance reposant davantage sur la consommation privée et les services est en cours et contribue au ralentissement de la croissance. Du côté de la demande, le rééquilibrage se traduit par une hausse de la part de la consommation dans la croissance, au détriment de celle de l’investissement. Du côté de l’offre, le rééquilibrage se traduit par une importance croissante des services dans le PIB (52% en 2016). Les déséquilibres externes sont tendanciellement en voie de réduction. L’appréciation du RMB (+45% du taux de change effectif réel entre fin 2005, année des premières réformes de libéralisation des cours, et fin 2015) s’est accompagnée d’une réduction de l’excédent courant, revenu de 7% du PIB en 2005 à 1,4% en 2017.

 

3. Une politique économique résolument tournée vers le soutien à la croissance

Pour éviter un « atterrissage brutal » de l’économie, les autorités mènent des politiques monétaire et budgétaire accommodantes. La politique monétaire, qualifiée de « prudente et neutre », apparaît en réalité accommodante : en dépit des récentes hausses par la Banque centrale de ses taux de marché, l’objectif de croissance monétaire reste élevé, à 12% pour 2017, dans un contexte de hausse de l’inflation (+2,2% en 2017 hors aliments et énergie, contre +1,9% en 2016). Le gouvernement a présenté des budgets annuels expansionnistes pour 2017 et 2018. En particulier, la forte croissance des investissements en infrastructures, en majorité financés sur fonds publics, s’est poursuivie en 2017 (+18% en 2017). En intégrant les finances des gouvernements locaux, selon une méthode proche des critères de Maastricht, le FMI calcule un déficit public bien plus élevé que celui affiché par les autorités chinoises. Ce déficit public est ainsi estimé à 12,4% en 2016 et 12,6% en 2017.

 

4. Des vulnérabilités qui s’accroissent malgré une nouvelle dynamique de réformes

L’endettement total de l’économie est passé de 150% du PIB en 2007 à plus de 260% fin 2017. Les créances douteuses atteindraient 13% des crédits aux entreprises d’après le FMI. De plus, une part importante du financement s’est faite via le shadow banking, qui permet de contourner les obligations prudentielles. Le FMI fait état d’un risque lié à la trajectoire explosive de la dette et à l’opacité des circuits financiers. Un ajustement brutal de la croissance pourrait ainsi être induit par un incident sur le marché interbancaire ou par des sorties de capitaux résultant par exemple d’une normalisation rapide de la politique monétaire américaine. Reflétant ces préoccupations liées à la dynamique d’endettement, Moody’s puis Standard&Poor’s ont baissé d’un cran la notation souveraine de la Chine en 2017.

Les incertitudes sur la santé de l’économie chinoise ont amené des sorties nettes de capitaux de 1 300 Mds USD de fin 2014 à début 2017 (hors réserves). Afin d’atteindre leur objectif de stabilité du taux de change, administré par rapport à un panier de devises, les autorités ont ainsi dû utiliser près de 1 000 Mds USD des réserves de change depuis 2014. Ces dernières sont estimées à 3 140 Mds USD fin 2017 ; soit un niveau restant très élevé au regard des seuils de référence du FMI. La dépréciation du RMB a ainsi été limitée à -2% en 2017 contre le panier de référence et -7% face à l’USD.

Les autorités centrales ont pris depuis fin 2016 des mesures pour assainir le secteur financier, accompagnées depuis 2018 de nouvelles réformes d’ouevrture du secteur. Face au rebond de la dynamique du crédit, les autorités mènent depuis 2017 une politique restrictive à l’encontre du secteur financier : resserrement de la politique monétaire (hausses des taux et renforcement macro-prudentiel), règlementations et contrôles, ouverture d’enquêtes contre des personnes et des entreprises. Dans un premier temps, cette politique a été accompagnée de nouvelles contraintes sur les flux financiers transfrontaliers. Ces mesures ont nettement ralenti l’accumulation des vulnérabilités, sans pour autant conduire à une diminution du ratio de dette sur PIB.

La bonne tenue de la croissance, la dépréciation de l’USD, le renforcement des contraintes sur les capitaux sortants et une nouvelle dynamique d'ouverture (recompensée par l'entrée dans les principaux indices financiers) ont conduit à un retour d’entrées nettes de capitaux et des pressions à l’appréciation du RMB (+7% face à l’USD en 2017). En outre, la séquence de renouvellement des dirigeants autour du XIXème Congrès à confirmé l’attribution des responsablitès économiques et financières à des personnalités réformatrices. 

Dans ce contexte économique et politique plus clair, le Président XI a annoncé en avril 2018 au Forum de Boao un nouvel élan de réforme et d’ouverture, aussitôt détaillé par le gouverneur de la PBoC pour les ouvertures du secteur financier. Ces mesures apparaissent ambitieuses et demandent à être confirmées par des réalisations concrètes et effectives.

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