Indicateurs et conjoncture

1. Après une sortie de récession confirmée en 2018, le Brésil s’attend à une reprise plus nette pour 2019

 Après deux années de récession qui ont vu l’économie brésilienne fondre de 7 % en termes de PIB, l’année 2017 a constitué une période de transition confirmant la sortie de récession. La croissance en 2017 a été de +1,0 %, elle devrait s’accélérer en 2018 pour atteindre +1,3%, d’après le consensus de marché publié par la Banque Centrale Brésilienne.

 Sur les trois premiers trimestres, le PIB est en hausse de +1,1% par rapport à 2017. Du côté de la demande, cette croissance est portée par une hausse de la consommation des ménages (+2,0% sur les trois premiers trimestres), grâce à une amélioration graduelle du marché du travail même si le taux de chômage reste élevé et le travail informel particulièrement conséquent (taux de chômage passant de 13,1% en mars à 11,7% en octobre). L’investissement est également en hausse par rapport aux trois premiers trimestres de 2017 (+4,5%), en ligne avec la politique d’assouplissement monétaire de la Banque Centrale Brésilienne et des perspectives optimistes quant à la reprise économique, et ce malgré l’incertitude politique pesant sur l’année 2018. A l’inverse, la consommation des administrations publiques stagne (+0,3%), en raison du gel des dépenses publiques décidé en 2016. Si le Brésil reste largement excédentaire au niveau commercial, celui s’est détérioré depuis le début d’année 2018. En effet, le surplus commercial s’élève à +51,7 Mds USD, en recul de -16,6% par rapport à 2017. Ce recul s’explique par une hausse des importations de +21,3% contre seulement +9,4% pour les exportations. La chute du BRL vis-à-vis de l’USD depuis le début de l’année a augmenté mécaniquement la valeur des importations (effet prix) mais n’a pas été suffisamment compensée par une hausse en volume des exportations, qui n’ont pas pu bénéficier de gains de compétitivité équivalents une fois considérée l’inflation (IPCA) domestique.

 Du côté de l’offre, le secteur industriel est en croissance (+0,9% sur les trois premiers trimestres) après 4 années de baisse d’activité, tout comme les services (+1,4%). L’agriculture est en léger déclin (-0,3%) mais ce résultat s’explique en grande partie par un effet de base vis-à-vis de 2017, année de récoltes exceptionnelles.

 Pour 2019, d’après le consensus de marché, la croissance devrait s’accélérer et s’établir aux alentours de +2,5%, grâce notamment à la fin de l’incertitude politique.

 

2. La solidité des comptes extérieurs et du système bancaire rendent le Brésil moins fragile que d'autres émergents

Si la normalisation de la politique monétaire américaine a entrainé une relative aversion des marchés financiers envers les pays émergents, fragilisant l’économie de certains pays comme la Turquie ou l’Argentine, le Brésil dispose de fondamentaux solides au niveau de sa balance des paiements et de son système bancaire, lui permettant de rester confiant quant à une possible crise monétaire.

Même si la réduction du surplus de la balance commerciale creuse légèrement le déficit pour compte courant, attendu à -1,1% du PIB en 2018 (contre -0,5% du PIB en 2017), ce dernier est en nette amélioration par rapport à la situation pré-crise (-4,4% du PIB en 2014).

 Les besoins de financement extérieur sont largement couverts par les flux des entrées brutes d’IDE (3,5% du PIB), lesquels sont en accélération par rapport à l’an dernier, avec 67,5 Mds USD d’IDE entrants sur les 10 premiers mois de l’année 2018, contre 61,0 Mds USD en 2017 (+10,6%). Les deux autres catégories d’entrée brute de capitaux, bien plus volatiles, présentent un solde positif en 2018 aussi bien pour les flux de portefeuille (5 Mds USD) que bancaires (4 Mds). Le stock de dette externe reste faible comparé à d’autres émergents, et est même en déclin : il est passé de 37,2% à 32% du PIB entre 2016 et 2018. Les réserves internationales à la Banque centrale (381 Mds USD en septembre 2018) restent à un niveau élevé et représentent plus de 400% de la dette externe brute de court terme. En conséquence, le Brésil semble à l’abri d’une crise de change.

Côté bancaire, la baisse des arriérés et l’assouplissement monétaire relancent l’offre de crédit ; les banques restent très exposées à la dette publique, mais le niveau de capitalisation permettrait d’absorber des pertes importantes. Après des taux de croissance négatifs (notamment les prêts aux ménages) entre la mi-2016 et le début 2018, l’encours de crédit global est de nouveau en progression (+3,4% g.a. en août 2018). Parallèlement, les taux d’intérêt de prêt ont chuté de 7,4 p.p. en moyenne sur un an, mais ils restent très élevés (38% a.a.). Les spreads bancaires moyens sur les prêts « libres » ont diminué de 7,6 p.p. mais restent très larges (28,9 p.p.). Le crédit bancaire agrégé reste cependant à un niveau bas (47% du PIB), tandis que l’encours d’actifs sur le gouvernement représente toujours plus d’un tiers de l’actif des banques (et 48% du PIB). Les marges très larges permettent aux banques de couvrir confortablement les exigences en fonds propres, notamment dans un contexte de baisse du risque de crédit (3% d’arriérés supérieurs à 90 jours au T3, contre 3% il y a un an). Fin 2017, la quasi-totalité des établissements bancaires présentait des ratios de capital au-dessus des minimums réglementaires de Bâle III : en agrégé, 13,5% CET1 observé, alors que le seuil minimum était de 5,75% fin 2017, puis 7 % en 2019.

 

3.Une situation budgétaire qui reste cependant préoccupante et qui appelle à des réformes structurelles d’ampleur pour 2019

Le Brésil connaît un déficit primaire chronique, qui devrait se situer autour de -2,3% du PIB en 2018 d’après le FMI (après -1,8% en 2017), résultat de déséquilibres structurels importants. De plus, les charges de la dette sont élevées, entrainant un niveau de déficit public consolidé à -7,9% en 2017 (attendu à -7,3% en 2018). Le gouvernement Temer a décidé un gel en 2016, limitant l’augmentation des dépenses publiques fédérales d’une année à l’inflation de l’année précédente. Pour être pleinement efficace, cette mesure devra s’accompagner d’une réforme du système de retraites, qui pèsent fortement sur le déficit. En effet, les retraites présentaient un déficit de 269 Mds R$ en 2017, soit 4,1% du PIB, et ce déficit est en forte hausse sur les dernières années (il s’est accru de +18,5% entre 2016 et 2017). Dans ce contexte, l’actuel gouvernement avait tenté de réaliser une réforme qui, faute d’accord avec le Parlement, a été abandonné début 2017.

 

La dette publique, détenue majoritairement par des intermédiaires financiers domestiques, est en hausse, et les charges d’intérêt pourraient gonfler en raison de l’indexation. Malgré les tentatives de consolidation budgétaire, la difficulté à passer des réformes fiscales et la récession ont porté la dette du secteur publique non financier (SPNF) à 87% du PIB en août 2018 (contre 78% fin 2016). Les charges de la dette sont en baisse dans le sillage de la période d’assouplissement monétaire. Or elles pourraient s’accroitre rapidement, non-seulement en cas de hausses de la prime de risque demandée sur le marché primaire, mais aussi directement sur les coupons des titres déjà en circulation, dont un quart sont indexés sur l’inflation, et un autre quart sur le taux d’intérêt du marché monétaire (Selic).

 Enfin, alors que la période électorale puis de transition a ralenti la possibilité de réformes, le futur gouvernement (qui entrera en fonction en janvier) annonce des réformes visant à atténuer ces déséquilibres structurels. Au vu des annonces faites, la priorité devrait être donnée à la réforme du système de retraites (sans que le périmètre de la réforme ne soit encore très clair). Par ailleurs, une série de privatisations est en préparation dans le but, notamment, de réduire le déficit.  

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