Trésor-Info - Publications de la direction générale du Trésor - marche

Washington Wall Street Watch n°2025-15

2025-04-18T00:00:00+02:00

Sommaire

Conjoncture

Les perspectives des ménages et les anticipations d’inflation continuent de se dégrader
Les ventes au détail sont plus faibles qu’anticipé

Politiques macroéconomiques

Les responsables de la Fed s’expriment en réaction aux mouvements des marchés

Services financiers

Les banques d’importance systémiques ont publié des résultats en nette progression pour le 1^er trimestre 2025
La Fed publie une proposition de règle relative aux stress test

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

Les perspectives des ménages et les anticipations d’inflation continuent de se dégrader

L’indice de confiance des ménages publié le 11 avril par l’université du Michigan a chuté de ‑11 % en avril, à 50,8 (après 57,0 en mars), pour le quatrième mois consécutif, portant la baisse totale sur un an à -34,2 %. Comme lors du mois précédent, cette baisse a été unanime selon l’âge, le revenu, le niveau de scolarité, la région géographique ou encore l’affiliation politique. Elle s’explique notamment par l’inquiétude croissante concernant l’évolution de la guerre commerciale avec la Chine et l’annonce de tarifs douaniers réciproques. Les consommateurs signalent une probabilité accrue de récession. Les anticipations sur les conditions commerciales, les finances personnelles, les revenus, l’inflation et le marché du travail ont toutes continué de se détériorer ce mois-ci.

En outre, le rapport montre que les anticipations d’inflation à un an ont augmenté de +1,7 points, à +6,7 %, et que les anticipations d’inflation à long terme ont augmenté plus faiblement à +4,4 % en avril (+0,3 point par rapport à mars).

L’enquête mensuelle de la Fed de New York publiée le 14 avril, montre quant à elle que les anticipations d’inflation à un an ont augmenté de +0,5 point pour s’établir à +3,6 %, les anticipations à trois ans ont stagné à +3,0 %, et celles à cinq ans ont diminué de ‑0,1 point à 2,9 %. En outre, la probabilité perçue de perdre son emploi a augmenté de +1,6 points pour s’établir à 15,7 %, soit le niveau le plus élevé depuis mars 2024, la hausse étant particulièrement marquée chez les ménages à faible revenu.

Les ventes au détail sont plus faibles qu’anticipé

Selon les données du Census Bureau, publiées le 16 avril, les ventes au détail ont bondi de +1,4 % en mars après +0,2 % en février, surprenant même à la hausse les attentes des marchés (+1,3 %) qui avaient pourtant pris en compte dans leurs prévisions une hausse des achats, notamment automobiles, en amont de l’entrée en vigueur des hausses de droits de douanes. Sur douze mois glissants, les ventes au détail ont progressé de +4,6 % (après +3,8 %). Ces estimations étant en valeur, cette hausse pourrait être plus faible, une fois corrigée de l’inflation.

En mars, onze des treize catégories recensées dans le rapport ont affiché des hausses, en particulier les concessionnaires automobiles (+5,3 %), les matériaux de construction et l’équipement de jardin (+3,3 %), les produits de loisir (sport, musique, et livres) (+2,4 %) ou encore les restaurants et bars (+1,8 %). En revanche, les ventes au détail ont baissé dans les stations‑services (‑2,5 %) et le mobilier de maison (‑0,7 %).

Politiques macroéconomiques

Les responsables de la Fed s’expriment en réaction aux mouvements des marchés

L’annonce des hausses de droits de douane a provoqué de fortes turbulences sur les marchés financiers : les valorisations boursières ont baissé (-12 % pour le S&P 500 entre le 2 et le 9 avril), les rendements obligataires souverains ont nettement progressé (+31 et +49 points de base pour les taux de rendement des Treasuries à 2 et à 10 ans respectivement, entre le 4 et le 11 avril), et le dollar s’est déprécié (‑4,8 % pour l’USD Index depuis le 1^eravril). Dans ce contexte, plusieurs responsables de la Fed se sont exprimés cette semaine sur leur appréciation de la conjoncture économique et du rôle de la Fed pour assurer la stabilité financière.

Les responsables s’accordent sur l’incertitude élevée provoquée par les décisions de politiques économiques de la nouvelle administration. Bien que les marchés boursiers et obligataires souverains ont connu des épisodes de forte volatilité, le président de la Fed, Jerome Powell, et le président de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari, considèrent qu’il s’agirait d’une réaction normale des marchés en de telles circonstances. À ce titre, J. Powell a écarté l’hypothèse d’une intervention de la Fed pour soutenir les marchés (Fed put).

Sur les perspectives économiques, ils n’écartent pas la possibilité d’une détérioration rapide de l’économie, la hausse des droits de douane annoncée par le Président Trump ayant dépassé leurs anticipations. De plus, la nature du choc, qui pourrait affecter simultanément le marché du travail et l’inflation, et mettre en tension le double mandat de la Fed, rendrait la conduite de la politique monétaire particulièrement difficile.

Bien que les responsables de la Fed s’accordent sur l’effet inflationniste de la hausse des droits de douanes, ils se montrent partagés quant à sa persistance : si Christopher Waller, gouverneur de la Fed, considère qu’il sera temporaire, d’autres comme J. Powell ou Susan Collins, présidente de la Fed de Boston, considèrent qu’il pourrait être plus persistant et potentiellement affecter l’ancrage des anticipations d’inflation à long terme. Les responsables ont tous indiqué qu’il était essentiel de maintenir l’ancrage des anticipations afin d’assurer la stabilité des prix. À cette fin, J. Powell a réaffirmé l’importance de l’indépendance de la Fed dans la conduite de la politique monétaire, et la nécessité de maintenir la stabilité des prix pour préserver le plein emploi. Son discours a laissé transparaitre une plus forte préoccupation liée au risque d’inflation qu’à la situation actuelle du marché du travail.

S’agissant du marché du travail, même s’il demeure encore solide, les licenciements actuellement en cours dans la fonction publique fédérale mais surtout dans certains secteurs privés affectés par les baisses de financements publics pourraient avoir des effets négatifs. En particulier, les licenciements dans le secteur de la recherche scientifique et médicale pourraient affecter la productivité à moyen et long termes, réduisant le rythme de croissance potentielle.

Services Financiers

Les banques d’importance systémiques ont publié des résultats en nette progression pour le 1^er trimestre 2025

Au cours de la semaine écoulée, les banques d’importance systémiques américaines (JP Morgan [JPM] ; Bank of America [BOA] ; Citigroup [Citi] ; Wells Fargo [WF] ; Goldman Sachs [GS] ; Morgan Stanley [MS] ; Bank of New York Mellon [BNYM]) ont publié leurs résultats pour le premier trimestre 2025.

A l’exception de WF dont l’activité ralentit (-3 %), le produit net bancaire (PNB) des autres G-SIBS progresse sur un an et surprend le marché à la hausse (+17 % pour MS, +8 % pour JPM, +6 % pour BNYM, +6 % pour GS, 6 % pour BOA, +3 % pour Citi), tiré par les excellents résultats des activités de marchés, en particulier sur le segment des transactions en actions, qui ont généré des revenus de trading record du fait de la forte volatilité des marchés depuis l’investiture de Donald Trump.

Sur leurs activités de prêts, les banques généralistes voient leur marge nette d’intérêt (MNI) légèrement progresser sur un an (+1 % pour JPM, +4 % pour Citi, +3 % pour BOA), parvenant à compenser la baisse des taux d’intérêts et la compression des marges sur les dépôts par une hausse des volumes de prêts. Les revenus de banque de détail progressent, les banques mettant l’accent sur la bonne tenue de la consommation des ménages américains, illustrée par les bonnes performances des activités de carte de crédit et de crédit automobile (+12 % pour JPM).

Les revenus issus des commissions accélèrent leur hausse pour toutes les grandes banques sur un an, portés par (i) la dynamique spectaculaire des activités de marché, en particulier de trading actions, (ii) les bonnes performances des activités de gestion d’actifs et (iii) la progression des revenus de banque de financement et d’investissement (BFI), toutefois en deçà du consensus.

En l’espèce, les revenus tirés des commissions de courtage pour l’activité de trading actions réalise une hausse très supérieure aux attentes des analystes (+48 % pour JPM, +45 % pour MS, +27 % pour GS, +23 % pour Citi, +17 % pour BOA). Les banques réalisent pour la plupart des performances record, portées notamment par les transactions sur produits dérivés, profitant de l’extrême volatilité des marchés depuis l’élection de D. Trump.

Les résultats des activités de gestion d’actifs et de fortune progressent, portés par la hausse généralisée des valorisations de marché sur la première partie du trimestre et par des flux entrants positifs.

Les performances de BFI sont moins bonnes qu’attendues (+12 % pour Citi, +12 % pour JPM, +8 % pour MS), voire en en retrait (-8 % pour GS), la volatilité sur les marchés ayant freiné les projets de fusion-acquisition ou de cotation en bourse, et les revenus engrangés étant parfois liés à des transactions annoncées au trimestre précédent, à l’instar de MS.

Au total, le résultat net des grandes banques est en nette hausse (+26 % pour MS, +21 % pour Citi, +19 % pour BNYM, +15 % pour GS, +11 % pour BOA, +9% pour JPM), à l’exception de WF qui subit une diminution de -6 %. Le jour de l’annonce des résultats, malgré les très bonnes performances affichées, le cours de bourse des banques progresse timidement (+1,4 % pour MS, +3,5 % pour BOA, +2,9 % pour Citi), traduisant l’inquiétude des dirigeants et des investisseurs pour les prochains mois. Jamie Dimon, CEO de JPM, s’inquiète des « turbulences considérables » qui secouent l’économie américaine, estimant que le risque de récession est élevé.

La Fed publie une proposition de règle relative aux stress test

La FED vient de publier un appel à commentaire sur une proposition de règle relative à la réduction de la volatilité des exigences de capital découlant des stress test annuels. Elle indique qu’il s’agit de la première d’une série d’actions visant à modifier les stress test.

La FED indique que l’évolution annuelle des hypothèses de stress auxquelles sont soumises les banques créée de la volatilité dans les exigences de calibration des coussins de fonds propres (stress capital buffer).

La proposition de règle : (i) retient une moyenne sur deux années consécutives des résultats découlant des stress test afin de réduire cette volatilité des exigences de fonds propres ; (ii) repousse du 1^er octobre au 1^er janvier de l’année suivante l’entrée en vigueur des exigences découlant des stress test ; (iii) simplifie les exigences de demande de données aux banques dans le cadre de la procédure de stress test.

La Fed indique qu’elle proposera de nouvelles modifications plus tard dans l’année, notamment s’agissant de la transparence et de la mise en consultation des modèles qu’elle utilise pour réaliser les stress test. La règle est mise en consultation pour une durée de 60 jours.

The Bank policy Institute qui représente les banques aux Etats-Unis a accueilli favorablement cette proposition soulignant toutefois qu’elle ne répondait que partiellement aux problèmes posés par les stress test et devait être complétée par d’autres aménagements rapidement.

Situation des marchés

Au cours de la semaine écoulée (de vendredi à jeudi), les indices boursiers sont restés stables : +0,52 % pour le S&P 500, à 5 283, et -0,44 %pour le Nasdaq, à 16 286.

En début de semaine, les marchés ont poursuivi leur stabilisation à la suite de l’annonce du report de 90 jours sur la mise en œuvre des droits de douane réciproques annoncé le 9 avril. Le 16 avril, les marchés ont baissé en réaction aux déclarations de J. Powell, interprétées comme restrictives sur le plan monétaire, écartant une intervention de la Fed pour soutenir les marchés actions, et présentant des perspectives macroéconomiques dégradées, entachées d’une forte incertitude. L’annonce de restrictions à l’export pour les semi-conducteurs a également fait baisser les valeurs concernées. Les marchés clôturent finalement la semaine à l’équilibre, à la suite de l’annonce par D. Trump d’une progression des négociations commerciales avec l’Union Européenne.

Les rendements des obligations souveraines américaines (Treasuries) ont globalement baissé cette semaine malgré un rebond le 17 avril, dans un mouvement de normalisation du marché obligataire suite à l’épisode de « sell-off » de la semaine dernière : les taux à 2 ans et à 10 ans ont baissé de ‑17 points de base à 3,80 %, et de -16 points de base, à 4,33 %, respectivement.

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2025-10

2025-03-14T00:00:00+01:00

Sommaire

Conjoncture

Les créations d’emploi sont plus faibles qu’attendu et le taux de chômage augmente
Les prix à la consommation et ceux de production ralentissent

Politiques macroéconomiques

La Chambre des représentants adopte son projet de budget provisoire
Un juge ordonne la réintégration des employés fédéraux licenciés

Services financiers

Donald Trump publie un décret visant à établir une réserve stratégique de bitcoins et une réserve nationale de crypto-actifs
L’OCC prend part à la lutte contre la débancarisation du secteur des crypto-actifs
Mark Uyeda se prononce en faveur d’une meilleure réglementation du marché des Treasuries

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

Les créations d’emploi sont plus faibles qu’attendu et le taux de chômage augmente

Selon le rapport mensuel du Bureau of Labor Statistics (BLS) sur la situation du marché du travail, publié le 7 mars, les créations nettes d’emplois ont augmenté de +151 000 en février, soit un niveau légèrement en dessous des attentes des marchés (+160 000) et la moyenne des douze derniers mois (+168 000).

Les créations d’emploi ont principalement augmenté dans la santé (+52 000), les services financiers (+21 000), le transport et le stockage (+18 000) et l’assistance sociale (+11 000), partiellement compensées par un recul dans l’administration (-10 000).

Par ailleurs, les créations d’emploi ont été révisées à la baisse en janvier à +125 000 (‑18 000) et à la hausse en décembre à +323 000 (+16 000).

Le taux de chômage a légèrement augmenté à 4,1 % (après 4,0 %), un niveau supérieur à celui anticipé par les marchés (4,0 %). Les taux d’activité et d’emploi sont tous deux en légère baisse à 62,4 % (après 62,6 %) et 59,9 % (après 60,1 %) respectivement. De plus, le salaire horaire progresse de +0,3 % sur un mois (après +0,5 %) et reste stable par rapport à janvier en glissement annuel à +4,0 %.

Les prix à la consommation et ceux de production ralentissent

Selon le rapport mensuel du BLS publié le 12 mars, l’indice des prix à la consommation a ralenti, passant à +0,2 % en février après +0,5 % en janvier et +0,4 % en décembre. Sa composante sous-jacente (hors énergie et alimentation) a également baissé à +0,2 % (après +0,4 %). Les prix de l’énergie continuent de ralentir, à +0,2 % (après +1,1 %), tout comme ceux de l’alimentation (+0,2 % après +0,4 %).

Sur un an, l’inflation totale diminue à +2,8 % (après +3,0 % en janvier), tout comme sa composante sous-jacente (+3,1 % après +3,3 %). L’inflation énergétique s’établit à -0,2 %, et celle de l’alimentation à +2,6 %. L’évolution est inférieure aux attentes de -0,1 point pour l’inflation totale (+2,9 %) et son sous-jacent (+3,2 %). À l’exception des soins de santé et de l’habillement, l’ensemble des postes de la composante sous-jacente ont ralenti en février.

Par ailleurs, un rapport publié le 13 mars par le BLS montre que les prix de production (PPI) ont été stables en février (après +0,6 % en janvier), un niveau inférieur aux attentes des marchés (+0,3 %). Sur un an, l’inflation des prix à la production s’établit à +3,2 % (après +3,7 %), contre +3,3 % attendu.

Politiques macroéconomiques

La Chambre des représentants adopte son projet de budget provisoire

Le 11 mars, la Chambre des représentants a adopté (217-213) son projet de budget provisoire (continuing resolution) publié le 8 mars, avec un vote pour du Représentant démocrate Jared Golden (D-Maine) et un vote contre du Représentant républicain Thomas Massie (R-Kentucky).

Ce projet prévoit la prolongation du budget provisoire jusqu’à la fin de l’exercice budgétaire 2025, le 30 septembre, une augmentation des dépenses militaires de +6 Md USD et une réduction des dépenses civiles de ‑13 Md USD. Par ailleurs, il gèle les dotations supplémentaires de 20 Md USD à destination de l’Internal Revenue Service (IRS), administration fiscale chargée des collectes et recouvrement des impôts.

Ce projet doit être adopté à la majorité qualifiée (60 voix sur 100) au Sénat pour lever l’obstruction parlementaire (filibuster), afin d’éviter l’arrêt de l’activité des administrations fédérales (shutdown) ce vendredi 14 mars, date à laquelle le budget provisoire actuel expire.

Toutefois, les Démocrates se sont déjà prononcés pour voter contre la version républicaine, préférant adopter la version plus courte qu’ils ont proposée le 10 mars, prévoyant une extension du budget provisoire jusqu’au 11 avril. Néanmoins, le consensus démocrate reste fragile. Certains Sénateurs des Swing States, dont notamment John Fetterman (D-Pennsylvanie), Mark Kelly (D‑Arizona), Tim Kaine (D-Virginie), préfèrent éviter le shutdown en votant pour la version républicaine.

Un juge ordonne la réintégration des employés fédéraux licenciés

Dans une ordonnance rendue le 13 mars, un juge fédéral de Californie, William Alsup, a pris une décision d’injonction préliminaire ordonnant aux départements des Anciens combattants, de la Défense, de l’Énergie, de l’Intérieur, de l’Agriculture et au Treasury, de réintégrer les employés fédéraux en période d’essai (probatory period) qui ont été licenciés depuis le 13 février, sous l’action du Department of Government Efficiency (DOGE). Le juge W. Alsup a déclaré illégale la directive de l’Office of Personnel Management (OPM) de licencier ces employés.

Selon le juge, tout licenciement ultérieur d’employés en période d’essai devra être effectué par les ministères ou organismes employeurs, dans le cadre du Civil Service Reform Action and Reduction in Force Act, et a interdit à l’OPM d’intervenir, même à titre de conseiller.

Services Financiers

Donald Trump publie un décret visant à établir une réserve stratégique de bitcoins et une réserve nationale de crypto-actifs

Le 6 mars, Donald Trump a publié un décret présidentiel (Executive Order – EO) visant à établir i) une réserve stratégique de bitcoins (Strategic Bitcoin Reserve – SBR) et ii) une réserve nationale de crypto-actifs (U.S. Digital Asset Stockpile – DAS).

L’EO crée en premier lieu une réserve stratégique de bitcoins (SBR), sur le modèle d’une réserve d’or numérique. L’EO confère au bitcoin le statut d’actif de réserve (reserve asset) sur le fondement qu’il partagerait des caractéristiques similaires à l’or, en lien avec la rareté de l’offre (limite fixe de 21 M de bitcoins en circulation) et la sécurité de son protocole informatique sous-jacent (blockchain). La SBR sera principalement composée de bitcoins détenus par le Département du Trésor, saisis à l’issue de procédures de sanction. Les autres régulateurs pourront également transférer les bitcoins qu’ils détiennent vers la SBR, sous réserve qu’ils disposent de l’autorité légale pour le faire. Les Secrétaires du Trésor et du Commerce pourront par ailleurs développer des stratégies d’acquisition de bitcoins pour alimenter la SBR, à condition que leur impact soit neutre sur les fonds du contribuable. L’État fédéral conservera la SBR sur le long terme avec l’intention d’en faire une réserve de valeur, s’engageant ainsi à ne pas vendre les bitcoins.

L’EO crée également une réserve nationale de crypto-actifs (DAS), distincte de la SBR. Alors que D. Trump avait listé, via un poste sur Truth Social le 2 mars, les crypto-actifs éligibles à une réserve nationale (Ether, XRP, Sol, et Ada), l’EO présente la DAS comme un ensemble de crypto-actifs dont la composition reste indéterminée. Par ailleurs, la DAS sera exclusivement composée de crypto-actifs saisis à l’issue de procédures de sanction – aucune stratégie d’acquisition ne sera élaborée au-delà. Le Secrétaire du Trésor déterminera une stratégie de gestion responsable de la DAS, qui pourra impliquer la vente des crypto-actifs en réserve.

En réaction, les cours des crypto-actifs ont baissé, les investisseurs ayant misé sur l’annonce d’un plan d’achat massif par l’État fédéral, lequel se limite à la centralisation des crypto-actifs saisis dans le cadre de procédures de sanctions et à une stratégie d’acquisition neutre budgétairement. Le secteur reconnaît toutefois l’EO comme une étape dans une dynamique de long terme favorable à l’industrie.

D. Trump avait introduit le projet d’une réserve stratégique de crypto-actifs pendant sa campagne, confirmé le 2 mars via son réseau Truth Social, en échos à une proposition de loi de la sénatrice Cynthia Lummis (R-Wyoming) d’avril 2024. Le 11 mars, C. Lummis a introduit une nouvelle version du texte, le BITCOIN Act afin d’établir une base législative au projet de D. Trump, préconisant toutefois une politique d’achat de crypto-actifs plus volontariste, et envisageant l’acquisition d’un million bitcoins par l’État fédéral.

L’OCC prend part à la lutte contre la débancarisation du secteur des crypto-actifs

Le 7 mars, l’Office of the Comptroller of the Currency (OCC), le régulateur des national banks, a publié plusieurs lettres (Interpretive Letters – IL) réaffirmant l’autorité légale des banques de donner accès à leurs services au secteur des crypto-actifs. Ces lettres s’inscrivent dans une logique de lutte contre la débancarisation du secteur des crypto-actifs, élevée au rang de priorité politique par D. Trump.

Pour mémoire, une décision de débancarisation désigne la fermeture des comptes bancaires d’une entreprise par une banque, au motif qu’elle ferait peser un risque financier, juridique ou réputationnel sur elle. En général, les banques justifient leurs décisions de débancarisation par les contraintes de conformité exigées par les régulateurs financiers et les lois fédérales en matière de lutte contre le blanchiment d’argent et autres activités financières illicites. Ainsi, ces dernières années, de nombreux acteurs d’industries controversées, dont les crypto-actifs, ont perdu l’accès à leurs services bancaires.

Par l’IL 1183, l’OCC rend explicite le caractère légal des activités bancaires en matière de crypto-actifs, à savoir i) la conservation de crypto-actifs (IL 1770), ii) l’utilisation de réseaux de registres distribués (IL 1174) et iii) la réception de dépôts de stablecoins (IL 1172). Par ailleurs, la lettre supprime l’exigence, pour les entités supervisées, de recevoir un avis de non-objection de l’OCC pour exercer ces activités, dont l’objectif consistait à certifier qu’elles disposent des mécanismes de gestion des risques adéquats.

Mark Uyeda se prononce en faveur d’une meilleure réglementation du marché des Treasuries

Le 10 mars, à l’occasion d’une intervention devant l’Institute of International Banking (IIB), Mark Uyeda, le président par intérim de la Securities Exchange Commission (SEC), l’autorité des marchés financiers, a présenté ses priorités pour améliorer le fonctionnement du marché des Treasuries.

Il propose en premier lieu de mieux encadrer les échanges sur les systèmes d’échange électronique (Alternative Trading Systems - ATS) où s’échangent la majorité des Treasuries. Les ATS destinés uniquement à l'échange de Treasuries, historiquement gérés et utilisés par des banques, bénéficient depuis 1998 d'une dérogation à la règle de droit commun applicable aux ATS, pour éviter toute redondance avec d’autres réglementations. Or, la complexité et la rapidité acquises par ce marché, animé par des entreprises de négociation pour compte propre (Principal Trading Firms - PTF), justifient d’en renforcer la réglementation. La SEC avait proposé en 2020, sous la direction de Jay Clayton, (i) de supprimer la dérogation à la règle ATS, (ii) d'accroitre la transparence et l'égalité d'accès de ces ATS et (iii) d'en renforcer la supervision par la SEC et la résilience opérationnelle en les soumettant à la réglementation Regulation Systems Compliance and Integrity (Reg SCI).

En 2022, sous la direction de Gary Gensler, la SEC a souhaité élargir la portée de cette réforme en révisant la définition juridique d'une bourse pour y inclure à la fois les ATS et les plateformes d'échanges de crypto-actifs. M. Uyeda a demandé à ses équipes de relancer des consultations et de formuler des propositions sur la base des travaux réalisé sous J. Clayton.

En second lieu, si M. Uyeda ne remet pas en cause la nécessité de rendre obligatoire la compensation centralisée (central clearing) pour les Treasuries, le calendrier d'application prévu initialement par la SEC était jugé irréaliste, ce qui justifiait le report d’un an, acté en février. Certains ajustements de fond sont également envisagés, notamment pour clarifier la portée extraterritoriale de cette règle, à la demande des investisseurs étrangers.

Situation des marchés

Au cours de la semaine écoulée (de vendredi à jeudi), les indices boursiers ont poursuivi leur baisse : -3,6 % pour le S&P 500, à 5 521 (-10 % depuis le pic atteint le 19 février), et -4,0 % pour le Nasdaq, à 17 303 (-14 % depuis le 19 février)

Les rendements des obligations souveraines américaines (Treasuries) à 2 ans et à 10 ans sont restés quasi inchangés, à 3,9 % et 4,3 % respectivement.

Les mouvements sur les marchés financiers traduisent l’incertitude et les inquiétudes liées aux risques de récession. En particulier, lors d’une interview avec Fox News, le Président D. Trump a indiqué s’attendre à une « période de transition », reflétant sa détermination à poursuivre son programme malgré des craintes de récession. Ce climat d’incertitude a été exacerbé par les tensions commerciales et les droits de douane imposés par les États-Unis, les mesures de rétorsion de ses principaux partenaires (Canada, Union européenne), ainsi que l’entrée en vigueur des mesures à compter du 2 avril réaffirmées à plusieurs reprises par l’administration américaine.

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2024-29

2024-07-26T00:00:00+02:00

Sommaire

Conjoncture

Le volume de transactions sur le marché de l’immobilier résidentiel pâtit des taux d’intérêt élevés
La croissance du PIB au T2 2024 surprend à la hausse

Services financiers

La SEC autorise les fonds indiciels cotés investis en Ethereum
Les régulateurs bancaires renforcent les exigences de lutte anti-blanchiment

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

Le volume de transactions sur le marché de l’immobilier résidentiel pâtit des taux d’intérêt élevés

Selon la National Association of Realtors (NAR), les ventes de logements existants ont baissé de -5,4 % en juin, à 320 000. Les ventes baissent sur 4 mois consécutifs et surprennent à la baisse les différentes prévisions du marché. Toutefois, le prix médian a augmenté de +4,1 %, à 426 900 USD, marquant son plus haut niveau.

Selon les données publiées le 24 juillet par le Census Bureau, les ventes de logements neufs ont baissé de -0,6 %, à 51 400 (après 51 750 en mai et 55 500 en juin) et en-deçà des attentes du marché (53 300). Le prix médian a lui augmenté en juin à 417 300 USD après 407 100 USD en mai.

Ce ralentissement s’expliquerait par une faible offre de logements et une demande atone dans un contexte où les taux d’intérêt demeurent élevés. Les taux d’intérêt des prêts hypothécaires à 30 ans évoluent vers 6,8 %, en baisse depuis le pic de 7,2 % atteint en avril 2024, mais nettement au-dessus des moyennes 2020 (3,1 %) et 2021 (3,0 %).

La croissance du PIB au T2 2024 surprend à la hausse

Selon la première estimation du Bureau of Economic Analysis (BEA), le PIB des États-Unis a augmenté de +0,7 % au 2^e trimestre 2024 (+2,8 % en rythme annualisé), en nette hausse par rapport au 1^er trimestre 2024 (+0,4 % en trimestriel et +1,4 % en annualisé). Le rythme dépasse les attentes des marchés (+0,5 % en évolution trimestrielle et +2,1 % en rythme annualisé).

La croissance du PIB au T2 2024 s’explique principalement par la consommation privée (+0,4 point de contribution) et les investissements privés (+0,2 point) et les variations des stocks (+0,2 point), compensés partiellement par le solde extérieur (-0,2 point).

Le déflateur du PIB, un indice des prix du PIB, a augmenté de +0,6 % au T2 2024 (+2,3 % en rythme annualisé), en baisse par rapport au trimestre précédent +0,8 % (+3,1 % en rythme annualisé) et en-deçà des attentes (+2,6 % en rythme annualisé).

Services Financiers

La SEC autorise les fonds indiciels cotés investis en Ethereum

Le 22 juillet, la Securities and Exchange Commission (SEC), l’autorité des marchés financiers, a autorisé individuellement 9 fonds indiciels cotés (Exchange Traded Funds - ETF) investis directement en Ethereum (Ether-spot ETFs) à entrer en cotation, après en avoir approuvé le principe le 23 mai dernier. L’Ethereum est le deuxième crypto-actif le plus échangé au monde après le Bitcoin, avec une taille de marché de 415 Md USD.

Les produits autorisés sont gérés par certains des plus importants gestionnaires d’actifs américains (BlackRock, Invesco, Fidelity, Franklin Templeton) et par d’autres gestionnaires plus spécialisés (Grayscale, Bitwise, 21Shares, VanEck). Ils pourront être échangés via le Nasdaq, le New York Stock Exchange (NYSE) et la Chicago Board Options Exchange (CBOE). Les observateurs considèrent que ces produits permettront aux investisseurs institutionnels de s’exposer directement à l’Ethereum via un produit de gestion d’actifs auquel ils sont habitués (ETF), sans avoir à passer par des plateformes de crypto-actifs. Les ETF investis en contrats futures indexés sur l’Ethereum étaient par ailleurs déjà autorisés aux États-Unis. Les analystes anticipent une collecte comprise entre 4,8 Md USD et 6,4 Md USD au cours de la première année de lancement, soit un niveau très inférieur aux ETF Bitcoins, qui ont collecté environ 17 Md USD depuis leur autorisation de mise sur le marché en janvier.

Le cours de l’Ethereum est resté stable les jours qui ont suivi l’annonce, cédant un peu moins de -1 % le jour de l’introduction en bourse des ETFs Ether le 23 juillet, avec environ 1 Md USD d’ETFs échangés (contre 4,7 Md USD pour les ETFs Bitcoin le premier jour de leur cotation).

Cette décision était très attendue par l’industrie depuis l’autorisation similaire accordée au Bitcoin. Better Markets, une organisation indépendante œuvrant en faveur d’une meilleure supervision du secteur financier, a critiqué la décision de la SEC, mettant les investisseurs en garde contre la forte volatilité de l’Ethereum.

Les régulateurs bancaires renforcent les exigences de lutte anti-blanchiment

Le 19 juillet, les régulateurs bancaires (Fed, FDIC, NCUA et l’OCC) ont publié une proposition de règle visant à renforcer les exigences de lutte contre le blanchiment de capitaux et de financement du terrorisme (LCB-FT) pour les institutions financières. Cette décision vise à aligner les objectifs des agences avec les révisions proposées le 28 juin par le Financial Crimes Enforcement Network (FinCEN), le service du Treasury chargé de la lutte contre la criminalité financière.

Le champ d’application de la règle cible les entités supervisées, notamment les banques, les intermédiaires financiers (brokers-dealers), les fonds d’investissement, les intermédiaires en matières premières, les opérateurs de paiement, les organismes de prêt, les agences de titrisation et les casinos.

La règle impose notamment à ces institutions de mettre à jour leur programmes de LCB-FT (Bank Secrecy Act compliance programs), en adoptant une approche efficace fondée sur les risques. En l’espèce, les acteurs concernés devront mettre en œuvre une procédure d’évaluation des risques qui devra tenir compte i) des priorités du FinCEN, dont la plupart sont issues de l’AML Act de 2020, ii) des risques spécifiques aux modèles d’affaires (e.g. produits, services, voies de distribution, localisation géographique, etc.) et iii) des rapports déjà soumis conformément aux règlementations existantes sur le LCB-FT en vertu du Code of Federal Regulations (CFR).

La période de consultation est ouverte pour 60 jours à compter de la publication de la règle au registre fédéral.

Situation des marchés

Au cours de la semaine écoulée (de vendredi à jeudi), l’indice S&P 500 a continué sa baisse en reculant de -2,6 %, à 5 399 points et l’indice Nasdaq de ‑3,7 %, à 17 182. Cette baisse s’explique par (i) un rééquilibrage des portefeuilles vers des petites capitalisations (+1,6 % sur la semaine écoulée pour l’indice Russell 2000, qui suit les 2 000 plus petites capitalisations de l’indice Russell) et (ii) des résultats décevants d’Alphabet (maison-mère de Google) et de Tesla. Pour Alphabet, malgré des résultats financiers supérieurs aux attentes, les marchés ont été déçus par les résultats des investissements dans l’IA et les revenus publicitaires de la branche Youtube.

Le rendement des obligations souveraines américaines (Treasuries) à 2 ans a baissé de -0,1 point, à 4,4 % alors que le taux à 10 ans est resté inchangé à 4,2 %. Le rendement des obligations souveraines américaines (Treasuries) à 2 ans a baissé de -0,1 point, à 4,4 % alors que le taux à 10 ans est resté inchangé à 4,2 %.

Brèves

Washington Wall Street Watch - Numéro spécial rétrospective annuelle 2023

2024-02-07T00:00:00+01:00

Sommaire

Conjoncture

La croissance du PIB a contredit les prévisions de récession
Le marché du travail s’est détendu mais est resté très robuste
L’inflation totale et sous-jacente ont baissé de manière continue

Politiques macroéconomiques

Après avoir ralenti le rythme de son resserrement monétaire puis fait une pause, la Fed prévoit de premiers assouplissements en 2024
Les blocages au Congrès se sont multipliés sur les questions budgétaires et de dette publique

Services financiers

Après les faillites du premier trimestre, le marché bancaire s’est stabilisé mais présente certaines vulnérabilités
Les régulateurs bancaires ont publié leur proposition de transposition de Bâle III ainsi qu’un paquet de règles relatives à la gestion des faillites
La SEC a finalisé plusieurs réformes structurantes même si des propositions très attendues sont encore en consultation
Le secteur des crypto-actifs a été mis sous forte pression des régulateurs mais reste toujours sans régulation fédérale spécifique

Situation des marchés

Les marchés actions ont été tirés par la performance des Magnificent Seven et les annonces de la Fed en fin d’année
Les marchés obligataires sont restés volatiles, affectés par la politique monétaire et les turbulences bancaires
Le marché du capital-investissement a fortement ralenti, mais le segment de la dette privée reste dynamique
Le marché de l’immobilier de bureaux traverse une période de tension

Westminster & City News N°3 - du 15 au 22 janvier 2024

2024-01-25T00:00:00+01:00

Actualités macroéconomiques

Le PIB britannique est en hausse de 0,3% en novembre, après une contraction de même ampleur le mois précédent.
Annoncées lors du budget d’automne 2023, les baisses de cotisations sociales salariales entrent en vigueur le 6 janvier 2024.
Selon la Resolution Foundation, la hausse du taux directeur de la Banque d’Angleterre a soutenu le revenu disponible des ménages, les rendements de l’épargne augmentant plus vite que la charge de la dette.

Actualité commerciale

Kemi Badenoch s’est rendue en Turquie à l’occasion d’un déplacement destiné à consolider les liens commerciaux bilatéraux.
L’organisation professionnelle Make UK publie son sondage annuel (Executive Survey 2024) des dirigeants d’entreprises.

Actualité financière

La London Stock Exchange (LSE) enregistre des volumes de trading inférieurs aux prévisions sur le dernier trimestre.
Le directeur sortant de l’agence d’émission et de gestion de la dette publique britannique (DMO) alerte sur la potentielle réaction des marchés à une croissance rapide de l’endettement.
Le rendement des obligations souveraines britanniques de long terme a connu dans les premiers jours de janvier une hausse plus importante que les titres de maturité équivalente émis par la France et les Etats-Unis.
Le financement des startups et des entreprises du secteur technologique par des fonds de venture capital (VC) a été divisé par deux au cours de l’année 2023.
Un sondage de KPMG souligne les divergences du secteur financier quant au potentiel de compétitivité de la place de Londres.

Fait marquant : l’inflation britannique connait un soubresaut en décembre, à 4,0%, après 3,9% le mois précédent.

Brèves économiques d'Irlande - 4ème trimestre

2023-12-21T00:00:00+01:00

C’est le scénario qui se dessine désormais : après un fort rebond post-Covid, la croissance semble se rapprocher de son potentiel de moyen-terme. L’Irlande enregistrera selon tout vraisemblance un recul de son PIB de l’ordre de 1 à 3% pour l’année 2023 - la chute de 1,9% au troisième trimestre constituant un quatrième trimestre consécutif de baisse. L’utilisation de l’indicateur PIB pour mesurer l’activité en Irlande fait toutefois traditionnellement l’objet de précautions – il reflète en définitive la santé de quelques grandes multinationales ayant fait de l’Irlande leur centre de profit. Les indicateurs alternatifs témoignent à l’inverse de la bonne santé de l’économie irlandaise : selon la Banque centrale, la « demande intérieure modifiée » devrait progresser de 1,5% en 2023 et 2,5% en 2024 et la consommation des ménages de 3,8% en 2023 et 3% en 2024, soutenue par un fléchissement de l’inflation, une hausse des salaires nominaux et le maintien de l’emploi à un niveau historique (le taux de chômage étant estimé à 5% jusqu’à 2026). En dépit de risques potentiels (évolution des secteurs de la tech et de la pharma, environnement international fragmenté), l’atterrissage économique devrait donc cette fois être mesuré, l’Irlande ayant par ailleurs – contrairement à 2008 – réussi à se doter « d’amortisseurs » éventuels (épargne des ménages, bilan des entreprises, surplus de la balance courante). A suivre !

Ces brèves traitent des contenus suivants:

Croissance
Inflation
Marché du travail
Finances publiques
Commerce extérieur
Retour sur une riche année 2023

Washington Wall Street Watch n°2023-37

2023-10-20T00:00:00+02:00

Sommaire

Conjoncture

Le marché du travail affiche des signes de vigueur
L’inflation totale se stabilise mas sa composante sous-jacente poursuit sa baisse
Les ventes au détail poursuivent leur progression
Le Beige Book dépeint une économie américaine qui se normalise en douceur

Politiques macroéconomiques

Les responsables de la Fed s’accordent sur une politique de « higher for longer » mais divergent sur une nouvelle hausse du taux directeur

Services financiers

Les grandes banques publient des résultats trimestriels en nette hausse
La SEC adopte trois règles de modernisation du fonctionnement des marchés
La Fed travaille sur de nouveaux scénarios de stress tests pour les grandes banques

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

Le marché du travail affiche des signes de vigueur

D’après le rapport mensuel du Bureau of Labor Statistics (BLS) sur la situation de l’emploi, publié le 6 octobre, les créations d’emplois ont surpris à la hausse, à +336 000 en septembre, dépassant largement les attentes du marché (+170 000) et la moyenne des créations au cours des 12 derniers mois (+267 000). Ces créations sont concentrées notamment dans les loisirs et le tourisme (+96 000), l’administration publique (+73 000) – notamment l’éducation et les administrations locales –, les soins de santé (+41 000) et les services professionnels, scientifiques et techniques (+29 000).

Par ailleurs, les créations d’emploi des rapports précédents ont été révisées à la hausse, de +157 000 à +236 000 en juillet et de +187 000 à +227 000 en août.

Le taux de chômage est resté inchangé à 3,8 % en septembre. Le taux d’emploi et le taux d’activité sont également restés inchangés par rapport à août, à 60,4 % et 62,8 % respectivement. Par ailleurs, les demandes hebdomadaires d’allocations de chômage ont à nouveau reculé et s’établissent à moins de 200 000 demandes dans la semaine terminant le 14 octobre, reflétant ainsi la vigueur du marché du travail.

Le salaire horaire moyen a, quant à lui, progressé de +0,2 % sur un mois et de +4,2 % sur douze mois glissants (-0,1 point par rapport à août).

L’inflation totale se stabilise mas sa composante sous-jacente poursuit sa baisse

Selon la publication du BLS, publiée le 12 octobre, l’indice des prix à la consommation (IPC) et sa composante sous-jacente (hors énergie et alimentation) ont augmenté en septembre de +0,4 % et de +0,3 % respectivement (après +0,6 % et +0,3 % en août). Les prix de l’énergie ont augmenté de +1,5 % (après +5,6 %) et ceux de l’alimentation de +0,2 % (après +0,2 %).

Sur douze mois glissants, l’inflation s’établit à +3,7 %, inchangée par rapport à août, et sa composante sous-jacente recule à +4,1 % (après +4,3 %). Les prix de l’énergie baissent de ‑0,5 % (après ‑3,6 %) et ceux de l’alimentation ralentissent à +3,7 % (après +4,3 %).

Selon une enquête de la Fed de New York publiée le 10 octobre, en septembre, les anticipations d’inflation des consommateurs ont légèrement augmenté à 1 an et à 3 ans, respectivement à +3,7 % (+0,1 point par rapport au mois précédent) et +3,0 % (+0,2 point). En revanche, celles à 5 ans ont reculé à +2,8 % (-0,2 point).

Les ventes au détail poursuivent leur progression

Selon les données publiées par le Census Bureau, les ventes au détail poursuivent leur progression à +0,7 % en septembre (après +0,8 % en août, révisé de +0,2 point), soit un niveau nettement supérieur aux attentes du marché (+0,3 %). Les ventes hors essences ont également progressé de +0,7 %. Sur douze mois glissants, les ventes au détail ont progressé de +3,8 %. Les données sont publiées en valeur nominale, donc non ajustées de l’inflation.

Le Beige Book dépeint une économie américaine qui se normalise en douceur

Le Beige Book publié le 18 octobre, qui présente l’évolution de la situation économique dans les 12 districts des Fed régionales, témoigne d’une croissance de l’activité stable par rapport à la période couverte par la publication précédente.

La consommation demeure mitigée mais le tourisme continue d’être dynamique avec une substitution des voyages d’affaires à ceux de loisir. La demande de crédit ralentit mais la qualité du crédit demeure globalement saine. Le taux de défaillances est en hausse bien qu’il demeure historiquement bas. En dépit d’un stock de logements en vente faible, les conditions sont stables sur le marché de l’immobilier. Globalement, les perspectives de l’activité à court terme seraient stables ou légèrement négatives.

Les tensions sur le marché du travail s’apaisent, la plupart des districts ayant indiqué une hausse modérée de l’emploi et de moindres difficultés à recruter. La croissance des salaires a été modeste ou modérée.

Les prix ont progressé à un rythme modeste. En particulier, les prix de vente ont augmenté moins rapidement que ceux des intrants, traduisant une plus grande sensibilité des consommateurs aux prix et le risque d’érosion de la marge bénéficiaire des entreprises.

Politiques macroéconomiques

Les responsables de la Fed s’accordent sur une politique de « higher for longer » mais divergent sur une nouvelle hausse du taux directeur

Selon le procès-verbal (minutes) du dernier comité de politique monétaire de la Fed (FOMC) qui s’est tenu les 19 et 20 septembre 2023, l’ensemble des responsables se sont accordés pour maintenir les taux directeurs élevés dans la durée (higher for longer).

Sur la situation économique, les responsables ont d’abord souligné la résilience de l’économie américaine, soutenue par une consommation robuste, qui montre toutefois des signes d’essoufflement liés à l’épuisement de l’épargne et une plus grande dépendance au crédit. Bien que les tensions s’apaisent sur le marché du travail et que l’inflation recule, les responsables ont indiqué qu’ils observaient une désinflation des services (logements et hors logements) encore trop lente.

S’agissant de la politique monétaire, l’ensemble des membres du FOMC ont soutenu le maintien des taux directeurs dans la durée (higher for longer). Bien que la majorité ait soutenu une hausse supplémentaire du taux directeur, certains ont indiqué que le niveau actuel était suffisamment restrictif, plaidant ainsi pour un statuquo. Les responsables se sont montrés prudents face au double risque, à la fois de surréagir, pouvant conduire à une récession, et de sous-réagir, pouvant provoquer la résurgence de l’inflation.

Les marchés anticipent, à la date du 19 octobre, un maintien des taux directeurs (à une probabilité de 97 %) en novembre. Pour le mois de décembre, le FedWatch Tool prévoit la probabilité de maintien des taux à 69 %, et celle d’une hausse de +25 points de base à 29 %.

Services Financiers

Les grandes banques publient des résultats trimestriels en nette hausse

Les huit plus grandes banques américaines ont publié cette semaine leurs résultats pour le 3^ème trimestre 2023.

Les principales banques généralistes enregistrent des marges nettes d’intérêt en forte hausse sur un an (+30 % pour JP Morgan [+12 % sans compter l’intégration de First Republic], +10 % pour Citi, +8 % pour Wells Fargo, +4 % pour Bank of America), la hausse des taux d’intérêt sur les crédits ainsi que rémunération élevée des Treasuries, s’étant opérée plus rapidement que la hausse de la rémunération des dépôts.

Les revenus des activités de marché et de banque d’investissement sont globalement en hausse. Les banques d’investissement profitent de la reprise du marché des transactions de fusions-acquisitions, sauf Morgan Stanley dont les revenus baissent de -27 % sur un an. Les revenus des activités de marché sont en hausse, tirés par le marché des instruments à taux fixe (Citigroup, Bank of America) et celui des actions (Wells Fargo, Morgan Stanley).

Le coût du risque est en baisse pour la plupart des banques (Wells Fargo, JP Morgan, Goldman, Citi) après une forte augmentation au T2 2023. Les banques réduisent leurs provisions pour les crédits automobiles et industriels, qu’elles perçoivent moins risqués, et les compensent en partie seulement par une augmentation pour les prêts du secteur de l’immobilier commercial (Morgan Stanley et Wells Fargo) et les activités de cartes de crédits (Bank of America), en forte hausse dans toutes les banques.

Au total, les résultats nets des banques universelles surprennent à la hausse et dépassent les attentes du marché, à l’exception de Goldman Sachs et Morgan Stanley, qui bénéficient moins de la hausse de la marge nette d’intérêt compte tenu de leur modèle d’affaires centré sur les activités de banque d’investissement et de la forte hausse de leurs charges d’exploitation.

En Md USD

JP Morgan

Bank of America

Citi

Produit net bancaire

39,9

(+22 %)

25,2

(+3 %)

20,1

(7 %)

Résultat net

13,2

(+35 %)

7,8

(+10 %)

3,5

(+2 %)

En Md USD

Wells Fargo

Goldman Sachs

Morgan Stanley

Produit net bancaire

20,9

(+7 %)

11,8

(-1 %)

13,3

(+2 %)

Résultat net

5,8

(+63 %)

2,1

(-33 %)

2,4

(-9 %)

Source : Bloomberg (standardized) et états financiers trimestriels. Les pourcentages entre parenthèses représentent les variations par rapport au T3 2022 (résultats trimestriels).

La SEC adopte trois règles de modernisation du fonctionnement des marchés

La Securities and Exchange Commission (SEC), l’autorité des marchés financiers, a finalisé cette semaine trois règles qui modernisent le fonctionnement des marchés financiers.

Le premier texte, adopté à 4 voix contre 1 (opposition d’Hester M. Price [R]), raccourcit les délais de déclaration de franchissement du seuil de propriété effective (beneficial ownership), établi à 5 % de détention du capital d’une société cotée. Les investisseurs qui manifestent une intention de contrôle (control intent) sur une société cotée devront transmettre à la SEC leur déclaration (Schedule 13D) dans les 5 jours ouvrés qui suivent le franchissement du seuil de propriété effective, contre 10 jours actuellement, et toute évolution de cette participation de plus de 1 % à la hausse ou à la baisse dans un délai de deux jours ouvrés. Les délais sont également réduits pour les autres catégories d’investisseurs, dont l’échéance de déclaration (Schedule 13D) diffère selon leur classification. Par ailleurs, la réforme prévoit la déclaration obligatoire de tous les titres dérivés qui utilisent l’actif de l’émetteur comme sous-jacent, ces derniers participant au calcul du seuil de propriété effective.

Le deuxième texte, adopté à 3 voix contre 2, renforce les exigences de déclaration des opérations de prêt de titres (securities lending). Sous la nouvelle règle, tout établissement (banques, agences de compensation, broker-dealers, etc.) qui souscrit à une opération de prêt de titre avec collatéral (covered securities loan) devra déclarer à l’organisation d’autorégulation des marchés financiers, la Financial Industry Regulatory Authority (FINRA), dans le délai d’un jour ouvré, certaines caractéristiques de la transaction qui seront par la suite rendues publiques (dont le montant des titres prêtés, le taux appliqué à la transaction, le type de collatéral utilisé, la date de fin du prêt et le type d’emprunteur). Les informations plus sensibles (le nom des parties de la transaction, les modalités d’utilisation du titre prêté etc.) seront gardées confidentielles par la FINRA. La Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA), représentant des institutions financières, soutient la règle finale, qui tient compte de ses commentaires.

Le troisième texte, adopté à 3 voix contre 2, renforce la transparence des opérations de vente à découvert (short selling) – qui impliquent des opérations de prêt de titres (cf. § précédent) – dont un plus grand nombre de données seront rendues publiques. Sous cette nouvelle règle, les gestionnaires d’actifs dont les positions dépassent 10 M USD ou 2,5 % du capital d’une société cotée, ou 500 K USD pour les titres non cotés, feront l’objet d’une déclaration mensuelle à la SEC. Ils devront déclarer leurs positions brutes de fin de mois (end-of-month gross short position) ainsi que leurs positions nettes journalières (for each settlement date) pour les titres concernés. La SEC prévoit ensuite de publier les données agrégées spécifiques à chaque titre. Par ailleurs, la réforme amende le système d’audit des marchés (Consolidated Audit Trail – CAT) afin de rendre obligatoire l’identification des transactions de couverture de vente à découvert (buy to cover).

La Fed travaille sur de nouveaux scénarios de stress tests pour les grandes banques.

Lors d’un discours prononcé le 19 octobre à l’occasion d’une conférence à la Fed de Boston, Michael Barr, vice-président de la Fed chargé de la supervision, est revenu sur les limites des stress test utilisés chaque année pour évaluer la solidité des 19 plus grosses banques américaines et déterminer leurs exigences de fonds propres (stress-test capital buffer). Il a indiqué à cette occasion en quoi le développement de stress tests alternatifs (exploratory stress-test), permettant de modéliser de nouveaux scénarios de crise, peut en partie palier ces limites, tout en précisant qu’ils n’avaient pas vocation à être pris en compte dans le calcul des exigences de fonds propres. Fort du retour d’expérience sur l’utilisation de scénarios alternatif de choc de marché (exploratory market shocks) lors de la dernière campagne de stress tests, M. Barr a précisé que la Fed travaillait sur l’introduction de scénarios alternatifs de chocs macroéconomiques (exploratory macroeconomics scenarios) pour les prochains stress-test.

Situation des marchés

Au cours des deux dernières semaines (du vendredi 6 octobre à l’ouverture, au jeudi 19 octobre à la clôture), l'indice S&P 500 a progressé de +1,0 %, à 4 278 points. L’indice a progressé au cours de la 1^ère semaine, en lien avec la publication des minutes et les discours des responsables de la Fed favorables au maintien des taux directeurs lors du prochain FOMC. Les gains ont été effacés au cours de la 2^ème semaine, sous l’effet d’une plus grande aversion au risque et de la hausse des rendements des obligations souveraines (Treasuries) à moyen et long termes. Notamment, le président de la Fed, Jerome Powell, est intervenu le 19 octobre, en indiquant que la bonne tenue de l’économie américaine pourrait compromettre la lutte contre l’inflation et qu’il serait encore trop tôt pour parler de la fin du resserrement.

Les rendements des Treasuries à 2 ans et à 10 ans ont nettement progressé au cours des deux dernières semaines, à 5,2 % (+0,2 point), et à 5,0 % (+0,3 point). Après avoir reculé durant la 1^ère semaine du fait d’une aversion au risque accrue liée au conflit israélo-palestinien, les rendements ont repris leur progression au cours de la 2^ème semaine sous l’effet, notamment, des rumeurs d’une aide massive des États-Unis à l’État d’Israël pouvant conduire à une émission plus importante de Treasuries. L’indice de volatilité implicite des Treasuries (MOVE index) évolue à des niveaux autour de 130, soit nettement supérieur à son niveau en septembre (100). Le taux à 10 ans évolue ainsi à son plus haut niveau depuis 2007.

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2023-30

2023-07-28T00:00:00+02:00

Sommaire

Conjoncture

La croissance du PIB surprend à la hausse
Les prix immobiliers poursuivent leur hausse mais ralentissent sur un an

Politiques macroéconomiques

La Fed annonce une hausse de +25 points de base de son taux directeur

Services financiers

Les régulateurs proposent un nouveau cadre prudentiel bancaire transposant les règles de Bâle III
La SEC renforce la transparence en matière d’incident cyber pour les sociétés cotées
La Chambre des représentants étudie des propositions de loi républicaines sur la régulation des crypto-actifs
La FDIC met en garde les banques contre la mauvaise estimation de leurs dépôts non-assurés
PacWest est rachetée par Banc of California
La SEC propose de nouvelles règles sur l’usage de l’intelligence artificielle et la distribution en ligne

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

La croissance du PIB surprend à la hausse

Selon l’estimation provisoire du Bureau of Economic Analysis (BEA), le PIB des États-Unis a augmenté de +0,6 % au 2^ème trimestre 2023 (+2,4 % en rythme annualisé) après +0,5 % au 1^er trimestre (+2,0 % en rythme annualisé) et au-dessus des attentes du marché (+2,0 % en rythme annualisé). Au 2^ème trimestre, le PIB américain est supérieur de +6,2 % à son niveau prépandémique (4^ème trimestre 2019).

La croissance du PIB au T2 2023 s’explique en grande partie par une demande intérieure dynamique, notamment la consommation privée (contribution de +0,3 point), l’investissement (+0,2 point) et des dépenses publiques (+0,2 point).

Le revenu disponible réel a progressé de +0,6 % au T1 2023 (+2,5 % en rythme annualisé, après +8,5 % au T1 2023).

Les prix immobiliers poursuivent leur hausse mais ralentissent sur un an

D’après le rapport de l’agence fédérale de financement du logement (Federal Housing Finance Agency – FHFA), les prix immobiliers aux États-Unis ont progressé de +0,7 % en mai (au même rythme que le mois précédent), mais ils ont ralenti à +2,8 % sur un an (après +4,3 % en avril). Toutefois, cette progression cache une grande hétérogénéité entre les régions. Selon Nataliya Polkovnichenko, économiste de la division « recherche et statistiques » de la FHFA, les prix immobiliers dans certaines régions sont restés inférieurs aux niveaux observés il y a un an.

L’indice Case-Shiller publié par Standard & Poor’s, qui porte sur les prix immobiliers des 20 plus grandes villes américaines, a augmenté de +1,0 % en mai (après +1,6 % en avril), et ils ont baissé de ‑1,7 % sur un an (au même rythme que le mois dernier), soit légèrement au-dessus des attentes du marché (‑1,9 %).

Sur le plan régional, les prix ont baissé sur un an dans 10 des 20 plus grandes villes américaines. En particulier, ils ont fortement baissé à Seattle (‑11,3 %), San Francisco (-11,0 %), Las Vegas (‑7,8 %) et Phoenix (‑7,6 %) tandis qu’ils ont nettement augmenté à Chicago (+4,6 %), Cleveland (+3,9 %) et New York (+3,5 %). Par ailleurs, les prix ont ralenti à Miami (+3,4 % après +7,7 %), Tampa (+0,7 % après +4,8 %) et Charlotte (+2,3 % après +4,7 %) qui ont souvent enregistré les plus fortes hausses au cours des derniers mois.

Par ailleurs, le rapport du Census Bureau indique que les ventes de nouvelles maisons ont baissé de ‑2,5 % en juin à 697 000 (après 683 000 en avril), soit un niveau inférieur aux attentes du marché (725 000). En revanche, elles ont augmenté de +23,8 % sur un an. Le prix de vente médian des nouvelles maisons a légèrement baissé en juin à 415 400 USD (après 420 800 USD).

Politiques macroéconomiques

La Fed annonce une hausse de +25 points de base de son taux directeur

La réunion du comité de politique monétaire (FOMC) des 25 et 26 juillet 2023 s’est conclue un relèvement de la fourchette-cible des taux fed funds de +25 points de base (pb), la portant à [5,25 % - 5,50 %]. Cette décision a été prise à l’unanimité. Par ailleurs, la Fed poursuivra la réduction de son bilan au rythme précédemment annoncé.

Dans son propos liminaire, le président de la Fed, Jerome Powell, a commencé par réaffirmer la détermination de la Fed à ramener l’inflation à sa cible de 2 %. Il a décrit une économie en transition avec (i) une activité économique résiliente mais qui ralentit, (ii) un marché du travail tendu mais sur lequel les tensions s’apaisent, notamment grâce au rééquilibrage progressif entre l’offre et la demande de travail et au ralentissement des salaires nominaux, et (iii) une inflation qui demeure élevée mais en baisse continue. Dans ce contexte incertain, J. Powell a indiqué que les décisions de politique monétaire continueraient d’être prises à chaque réunion (meeting-by-meeting) en fonction des données publiées (data-dependent). Selon J. Powell, les effets du resserrement monétaire sont déjà observés dans les secteurs les plus sensibles aux taux d’intérêt, mais le plein effet (full effect) resterait à venir.

Lors des échanges avec les journalistes, il est resté ouvert aussi bien à une hausse qu’à une pause lors du prochain FOMC mais il a écarté toute baisse d’ici début 2024. Il a notamment précisé que les deux hausses esquissées dans la projection de juin n’impliquaient pas forcément deux hausses d’affilée. Il a enfin ajouté que les taux seraient maintenus à un niveau élevé pendant un certain temps afin de rétablir une inflation vers la cible de 2 %. Interrogé sur la situation économique, il s’est montré confiant quant au scénario d’un atterrissage en douceur (soft landing) et a indiqué que les économistes de la Fed (staff) avaient quant à eux écarté le scénario de légère récession (mild recession) prévu dans leurs analyses de début d’année. Il a également indiqué que si l’inflation a surpris à la baisse en juin, une seule observation n’est pas suffisante pour affirmer une rupture de tendance.

À la date du 27 juillet, les marchés anticipent un maintien du taux terminal à 5,4 % lors du prochain FOMC (à 76 %) et jusqu’à début 2024, contre 5,6 % indiqué dans la projection de la Fed de juin.

Services Financiers

Les régulateurs proposent un nouveau cadre prudentiel bancaire transposant les règles de Bâle III

Le 27 juillet, les régulateurs bancaires (Fed, FDIC, OCC) ont publié une proposition de règle réformant les exigences prudentielles bancaires, afin notamment de transposer les règles issues des accords de Bâle III finalisés en décembre 2017. Le champ d’application de ce nouveau cadre couvre toutes les banques ayant plus de 100 Md USD d’actifs. La proposition de règle prévoit trois évolutions majeures des exigences de fonds propres :

(i) la suppression du recours aux modèles internes pour les risques de crédits et les risques opérationnels. La Fed justifie cette évolution par la trop grande subjectivité de ces modèles et le manque de comparabilité entre les banques. L’évaluation des risques de marché pourra quant à elle, sous certaines conditions, continuer de reposer sur des modèles internes ;

(ii) l’élargissement du champ d’application des exigences de fonds propres renforcées : les banques de catégories III et IV (100 à 700 Md USD d’actifs) seraient désormais alignées sur le même régime que les plus grandes banques, à quelques exceptions près ;

(iii) le maintien de deux méthodes parallèles d’évaluation des exigences de fonds propres (dual stack), la méthode standard actuelle et une nouvelle approche (« expanded risk-based approach »), les banques étant tenues, pour chaque ratio (CET1, Tier 1, Total Capital) par la méthode la plus contraignante. Contrairement à la méthode standard actuelle, la nouvelle approche intègre les risques opérationnels et les risques d’ajustement de l’exposition au risque de contrepartie (Credit Valuation Adjustement – CVA Risk).

Les banques de catégorie III et IV (entre 100 et 700 Md USD) seront désormais tenues à des exigences de fonds propres au titre des risques opérationnels et des risques CVA dans cette nouvelle approche. Elles seront également tenues d’intégrer les plus ou moins-values latentes de leurs titres disponibles à la vente (AFS) dans leurs fonds propres prudentiels. Les banques de catégories IV (100 à 250 Md USD) seront enfin soumises au ratio de levier supplémentaire (SLR) et au coussin de fonds propres contracyclique (CCyB), alors qu’elles en étaient jusqu’à présent exemptées.

La proposition de règle sera soumise à consultation jusqu’au 30 novembre 2023. Une règle finale devra ensuite être adoptée par les régulateurs bancaires. En l’état, la proposition de règle prévoit une entrée en vigueur à compter du 1^er juillet 2025, avec une période de transition étalée sur 3 ans, jusqu’au 1^er juillet 2028.

Les régulateurs estiment l’impact de ce nouveau cadre prudentiel à une hausse agrégée de +16 % des exigences de fonds propres Common Equity Tier 1 (CET1), soit +170 Md USD. Cet impact se porterait à +19 % pour les plus grandes banques (catégories I et II), à +6 % pour les banques américaines de catégorie III et IV, et à +14 % pour les filiales de banques étrangères de catégories III et IV.

La proposition de règle a été adoptée malgré un dissensus à la Fed (4 voix contre 2) et à la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) (3 contre 2). Le Bank Policy Institute (BPI) soutient que le cadre proposé s’éloigne sensiblement des règles de Bâle III en supprimant le recours aux modèles internes pour le risque de crédit. L’American Bankers Association (ABA) juge que la proposition viendrait demander à des banques pourtant solides (citant les récents stress-test) d’augmenter leurs capitaux. Le sénateur Bill Hagerty (R – Tennessee ; membre de la commission sur les affaires bancaires) soutient pour sa part que la proposition aura un impact significatif sur les banques et les emprunteurs.

La SEC renforce la transparence en matière d’incident cyber pour les sociétés cotées

La Securities and Exchange Commission (SEC), le régulateur des marchés financiers, a adopté le 26 juillet une règle visant à renforcer les exigences de communication des sociétés cotées s’agissant des incidents de cybersécurité. La règle a été adoptée par la commission par une majorité de 3 contre 2, et entrera en vigueur 30 jours après publication au journal officiel.

La règle prévoit notamment que les sociétés cotées devront communiquer à la SEC tout incident de cybersécurité significatif (material) affectant leurs réseaux dans un délai de quatre jours ouvrables après sa découverte. Ce délai peut être étendu dans les cas où la communication de l’incident est susceptible de poser un risque pour la sécurité publique ou nationale. Elles devront également détailler, dans leurs rapports annuels et trimestriels, les conséquences des incidents de cybersécurité survenus lors de la période.

La règle prévoit aussi que les sociétés cotées présentent dans leurs rapports annuels leurs politiques de gestion des risques cyber, notamment les politiques de détection et de gestion des incidents ainsi que les modalités de gouvernance de la cybersécurité par le conseil d’administration.

La Chambre des représentants étudie des propositions de loi républicaines sur la régulation des crypto-actifs

Les élus démocrates et républicains au sein de la commission sur les services financiers de la Chambre des représentants (à majorité républicaine) n’ont pas réussi à obtenir un accord bipartisan sur une proposition de loi visant à réguler les stablecoins. La proposition a été néanmoins étudiée le 27 juillet et pourrait être votée dans la soirée pour une éventuelle étude en séance plénière. La cheffe de l’opposition démocrate à la commission Maxine Waters (D – Californie) a critiqué la précipitation du camp républicain, et dénoncé une proposition qui viendrait saper l’autorité des régulateurs bancaires fédéraux et permettre une privatisation de la monnaie.

La commission pour les services financiers et la commission pour l’agriculture de la Chambre étudiaient aussi le 26 et 27 juillet une proposition de loi visant à proposer un cadre de supervision global pour les crypto-actifs ; elle prévoit notamment d’accroître l’autorité de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC, régulateur des marchés de dérivés) sur ce secteur, et la mise en place d’exigences de transparence pour les émetteurs de crypto-actifs. La proposition a reçu le soutien de l’ensemble de la majorité républicaine et de certains élus démocrates modérés au sein des commissions et pourrait donc être étudiée par la Chambre en séance plénière.

Par ailleurs, le Government Accountability Office (GAO), organe d’audit rattaché au Congrès, a publié le 24 juillet un rapport portant sur la supervision des marchés de crypto-actifs. Les auteurs du rapport recommandent au Congrès de légiférer pour définir le cadre de supervision des marchés spot (au comptant) de crypto-actifs et les stablecoins. Par ailleurs, le GAO recommande à l’ensemble des régulateurs financiers et bancaires de mettre en place une instance de coordination pour les services et produits liés à la technologie blockchain.

La FDIC met en garde les banques contre la mauvaise estimation de leurs dépôts non-assurés

Dans une lettre publiée le 24 juillet, la FDIC indique que plusieurs banques ont mal évalué le montant de leurs dépôts non-assurés (dépôts non couverts par la garantie fédérale des dépôts) dans leurs rapports au régulateur et rappelle les principes de cette évaluation. En particulier, plusieurs établissements n’ont pas comptabilisé les dépôts utilisés comme collatéral dans une transaction, contrairement aux règles en vigueur.

L’estimation de l’encours des dépôts non-assurés est particulièrement sensible dans la perspective du prélèvement exceptionnel mis en place par la FDIC pour couvrir ses pertes liées au traitement des faillites de Silicon Valley Bank (SVB) et de Signature Bank. Ce prélèvement exceptionnel de 15,8 Md USD doit en effet être assumé par les banques ayant plus de 5 Md USD d’actifs, sur la base du montant de leurs dépôts non-assurés à fin 2022.

Le 21 juillet, une coalition de neuf ministres de la justices d’Etats fédérés ont adressé une lettre à la FDIC, pour remettre en cause la légitimité de ce prélèvement. Les auteurs estiment que la mesure de protection de l’ensemble des dépôts non-assurés de SVB et de Signature Bank, dans le cadre du dispositif d’exception pour risque systémique, n’était pas justifiée au regard de la taille de ces établissements et a conduit à protéger les clients fortunés de ces deux banques.

PacWest est rachetée par Banc of California

Banc of California (10 Md USD d’actifs) a annoncé le 25 juillet la conclusion d’un accord pour acquérir PacWest Bancorp (38 Md USD d’actifs), également basée en Californie, dans le cadre d’une fusion-absorption. La cession doit être réglée en actions, les actionnaires de PacWest se voyant verser 0,6569 actions de Banc of California pour une action PacWest, soit une décote d’environ 15 % par rapport aux cours d’ouverture du 25 juillet.

PacWest faisait partie des établissements fragilisés à la suite des faillites bancaires du premier semestre. Face à la perte de 17 % de ses dépôts au 1^er trimestre 2023, la banque avait cédé ces derniers mois une partie de ses actifs à des fonds de dette privée ou de capital-investissement. La transaction conclue avec Banc of California prévoit la levée de 400 M USD de fonds propres auprès des fonds Warburg Pincus et Centerbridge au profit du nouvel ensemble, qui gardera le nom de Banc of California. 13 Md USD de dépôts de marché empruntés par PacWest devraient par ailleurs être remboursés par des ventes d’actifs du nouvel ensemble, qui disposera de 36 Md USD d’actifs en cible.

Peu après l’annonce de cette transaction, PacWest a de nouveau publié des résultats trimestriels en déficit. La banque affiche un produit net bancaire (PNB) en forte baisse, grevé par la hausse de ses coûts de financement et par les moins-values réalisées lors de ses cessions d’actifs. Son résultat net trimestriel s’établit à ‑200 M USD au T2 2023, contre -1,2 M USD au T1 2023 et +122 M USD au T2 2022. Sa perte de dépôts s’est néanmoins stabilisée au 2^ème trimestre 2023.

La SEC propose de nouvelles règles sur l’usage de l’intelligence artificielle et la distribution en ligne

La Securities and Exchange Commission (SEC), autorité des marchés financiers, a publié le 26 juillet deux nouvelles propositions de règle.

La première vise à encadrer les conflits d’intérêt des intermédiaires financiers dans l’usage des technologies liées à l’intelligence artificielle. Cette définition recouvre notamment l’ensemble des outils visant à recommander des investissements à leurs clients ou à réaliser des prévisions de leurs rendements. La règle imposerait aux courtiers, conseillers financiers et sociétés de gestion d’identifier les conflits d’intérêt potentiels dans leur recours à ces technologies, notamment lorsque leur fonctionnement peut conduire à privilégier les intérêts des prestataires financiers sur celui des clients. Les prestaires concernés devraient mettre en place des procédures pour prévenir et lutter contre ces conflits d’intérêt.

La seconde proposition de règle porte sur les conseillers en investissement fournissant leurs services uniquement via internet, qui font déjà l’objet d’un enregistrement distinct, et allégé, auprès de la SEC. La règle imposerait notamment à ces conseillers de disposer d’un site internet offrant certaines fonctionnalités (site interactif, service en continu, etc.). La règle supprimerait aussi une dérogation actuelle permettant à ces conseillers de fournir leurs services à certains clients sans passer par internet sans pour autant s’enregistrer dans le cadre de droit commun des conseillers en investissement.

Ces propositions de règles sont soumises à consultation pour une durée de 60 jours.

Situation des marchés

Au cours de la semaine écoulée (de vendredi à jeudi), l'indice S&P 500 a baissé de ‑0,3 %, à 4 537 points. Après une forte hausse au cours des dernières semaines, l’indice marque le pas.

En dépit des mouvements de volatilité au cours de la semaine, le rendement des obligations souveraines (Treasuries) à 2 ans a fini en hausse de +0,1 point, à 4,9 %, et celui des obligations souveraines à 10 ans de +0,2 point, à 3,8 %. Cette hausse s’expliquerait par une confiance renforcée dans les perspectives économiques du pays, notamment à l’issue du FOMC et de la publication du PIB du 2^ème trimestre, réduisant ainsi l’aversion au risque et la demande d’obligations souveraines, notamment de long terme.

Brèves

-La Fed a publié le 27 juillet les niveaux d’exigences de capitaux applicables à chacune des 34 banques de grande taille américaines (+ de 100 Md USD d’actifs), qui entreront en vigueur à partir du 1^eroctobre. Ces valeurs individuelles sont déterminées en partie par les résultats des banques aux tests de résistance, publiés en juin.

-Le 25 juillet, le Public Company Accounting Oversight Board (PCAOB), régulateur américain des entreprises d’audit, a publié un rapport d’inspection pour l’année 2022. Il met en évidence une augmentation des lacunes et erreurs (deficiencies) dans les audits d’entreprises cotées, présentes dans 46 % des audits inspectés en 2022, contre 40 % en 2021 et 26 % en 2020.

-Selon le rapport de S&P Global, l’indice PMI (Purchasing Manager Index) du secteur industriel a augmenté à 49,0 en juillet (après 46,3 en juin), soit nettement supérieur attentes du marché (46,7) mais demeure toujours en zone de contraction. Les entreprises interrogées ont indiqué (i) un niveau de production stable, tiré par les carnets de commandes (backlog), et (ii) une baisse de la demande d’intrants reflétant leur volonté de réduire les stocks et les coûts dans un contexte d’affaiblissement de la demande lié à la hausse des taux d’intérêt. L’indice du secteur des services a quant à lui diminué en juillet, à 52,4 (après 54,4), soit en-deçà des attentes du marché (54,0), mais continue d’évoluer en zone d’expansion. Avec la dégradation des perspectives d’évolution, l’emploi ralentit dans les services.

-Le Congressional Budget Office (CBO), organe du Congrès chargé de l’analyse et des projections économiques et budgétaires, a annoncé la reconduction du mandat (de 4 ans) de Phillip Swagel comme directeur du CBO, poste qu’il occupe depuis 2019.

Washington Wall Street Watch n°2023-23

2023-06-09T00:00:00+02:00

Sommaire

Conjoncture

Le marché du travail demeure résilient en dépit d’une hausse du taux de chômage
L’activité ralentit dans l’industrie et les services

Politiques macroéconomiques

Le Treasury procède à la normalisation de sa trésorerie après le vote de la loi suspendant le plafond de la dette

Services financiers

Les républicains proposent une nouvelle loi pour réguler les crypto-actifs
La SEC attaque en justice les plateformes de crypto-actifs Binance et Coinbase
La Chambre adopte des mesures facilitant l’accès au capital-investissement

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

Le marché du travail demeure résilient en dépit d’une hausse du taux de chômage

D’après le rapport du Bureau of Labor Statistics (BLS) sur la situation de l’emploi, publié le 2 juin, les créations d’emplois ont progressé en mai à +339 000 (après +294 000 en avril et +341 000 en moyenne au cours des 12 derniers mois), bien au‑delà des attentes du marché (+190 000). Ces créations d’emplois se sont concentrées dans les services aux entreprises (+64 000), le secteur public (+56 000), la santé (+52 000) ainsi que dans les loisirs et le tourisme (+48 000).

Le taux de chômage a augmenté à 3,7 % en mai (+0,3 point par rapport à avril), soit +0,2 point au‑dessus des attentes du marché. Le taux d’emploi a légèrement diminué à 60,3 % (après 60,4 %) tandis que le taux de participation est resté stable à 62,6 % pour le 3^ème mois consécutif. Le salaire horaire moyen a quant à lui ralenti à +0,3 % sur un mois (après +0,5 %) et à +4,3 % sur un an (après +4,4 %).

L’activité ralentit dans l’industrie et les services

D’après un rapport de l’Institute for Supply Management (ISM), l’indice PMI manufacturier (Purchasing Manager Index) a poursuivi son recul en mai, s’établissant à 46,9 (après 47,1) soit légèrement en-dessous des attentes du marché (47,0). L’indice évolue en zone de contraction pour le 7^ème mois consécutif, tiré à la baisse par les nouvelles commandes (42,6 après 45,7), les livraisons (43,5 après 44,6) et les stocks (45,8 après 46,3). Les prix enregistrent également une forte baisse (44,2 après 53,2). La production et l’emploi ont quant à eux progressé (à 51,1 et 51,4 respectivement), évoluant tous deux en zone d’expansion.

Par ailleurs, l’ISM rapporte que l’indice PMI du secteur des services a nettement diminué en mai à 50,3 (après 51,9 en avril), bien en‑dessous des attentes du marché (52,3) et à son niveau le plus bas depuis décembre 2022 (49,2). Il continue toutefois d’évoluer en zone d’expansion pour le 5^ème mois consécutif. En dehors des stocks qui ont fortement augmenté (58,3 après 47,2), toutes les composantes de l’indice ont diminué sur un mois, en particulier les nouvelles commandes (52,9 après 56,1) et l’emploi (49,2 après 50,8) qui évolue désormais en zone de contraction. L’indice des prix a quant à lui baissé de -3,4 points en mai (à 56,2).

Politiques macroéconomiques

Le Treasury procède à la normalisation de sa trésorerie après le vote de la loi suspendant le plafond de la dette

Le Fiscal Responsibility Act issu de l’accord bipartisan a été adopté (63-36) le 1^er juin au Sénat, puis signé par le Président Biden et promulgué le 3 juin. La loi prévoit la suspension du plafond de la dette jusqu’au 1^er janvier 2025 et le plafonnement de la progression des dépenses militaires et non-militaires.

Le Treasury a annoncé le 7 juin augmenter l’émission de Treasury bills, obligations d’État dont la maturité est inférieure à 1 an, afin de rétablir le niveau de trésorerie habituel. Selon le Tresaury, de nouvelles émissions d’un montant de 131 Md USD de T-bills sont prévues entre le 2 et le 13 juin et les rentrées fiscales du 15 juin pourraient accélérer la reconstitution de sa trésorerie. Le Treasury a également indiqué surveiller attentivement l’évolution des conditions de marché de sorte à ajuster éventuellement le rythme des émissions. En effet, certains professionnels du secteur financier ont exprimé leurs inquiétudes liées à la hausse trop importante des émissions dans un contexte de demande plus faible due à la réduction du bilan de la Fed et à de moindres achats par la Chine, ce qui pourrait conduire à des pressions haussières sur les rendements obligataires et augmenter le coût de financement de l’Etat.

Services Financiers

Les Républicains proposent une nouvelle loi pour réguler les crypto-actifs

Patrick McHenry (R-Caroline du Nord), président de la commission des services financiers de la Chambre des représentants, et Glenn Thompson (R-Pennsylvanie), président de la commission de l’agriculture, ont présenté vendredi une proposition de loi visant à encadrer les marchés de crypto-actifs. La proposition distingue deux catégories de crypto-actifs : (i) les digital commodities, dont le marché serait régulé par la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), régulateur des marchés de dérivés ; (ii) les autres crypto-actifs, assimilés à des titres financiers (securities), qui seraient régulés par la Securities and Exchange Commission (SEC), autorité des marchés financiers. Le principal critère d’identification des digital commodities serait le caractère décentralisé de leur réseau, qui serait apprécié par la SEC au regard de l’absence de contrôle du réseau ou de son accès ou de l’absence d’entité détenant au moins 20 % des droits de vote.

Le texte imposerait aux places de marchés, aux courtiers et aux teneurs de marché une procédure d’enregistrement auprès de leur autorité de supervision (SEC ou CFTC), qui serait chargée de publier des règles d’encadrement de ces intermédiaires (exigences de fonds propres, reporting, etc.). Plusieurs mesures visent à renforcer la transparence et la protection des consommateurs. La proposition encadre également les modalités d’émission de crypto-actifs auprès des investisseurs.

La SEC attaque en justice les plateformes de crypto-actifs Binance et Coinbase

La SEC a annoncé le 5 juin qu’elle engageait des poursuites contre Binance et son fondateur Changpeng Zhao. La SEC leur reproche : (i) la conduite d’activités de courtage, d‘échange et de compensation de crypto-actifs sans enregistrement auprès de la SEC ; (ii) la sollicitation de clients américains en vue de l’émission de crypto-actifs assimilables à des titres financiers, sans enregistrement ni fourniture d’informations adéquates ; (iii) la mise en place de montages visant à échapper à la régulation américaine ; (iv) la protection insuffisante des actifs des clients de la plateforme. La SEC fonde son action sur le non-respect de la réglementation applicable aux titres financiers (securities), considérant que certains actifs échangés sur Binance relèvent de cette catégorie, notamment le stablecoin Binance USD. La SEC a également demandé au juge de procéder au gel des avoirs des clients américains de Binance et de rapatrier ceux-ci au sein de l’entité Binance US afin d’assurer leur protection pendant la durée du litige.

Le 6 juin, la SEC a annoncé des poursuites contre Coinbase, première plateforme américaine de crypto-actifs. Comme dans le cas de Binance, la SEC considère que Coinbase opère des activités de courtage, d’échange et de compensation de crypto-actifs assimilables à des titres financiers sans enregistrement, donc de manière illégale. La plainte de la SEC mentionne 13 crypto-actifs qu’elle considère comme relevant de la catégorie des titres financiers, dont Cardano, Solana et Polygon (entre 7 et 12 Md USD de capitalisation chacun). La SEC fonde son analyse sur les critères dégagés par l’arrêt de la Cour suprême SEC vs. Howey de 1946, notamment l’existence d’un contrat d’investissement laissant espérer un profit pour l’investisseur résultant des efforts d’autres personnes. La SEC considère également que les offres de « staking » (immobilisation de crypto-actifs auprès d’un prestataire contre rémunération) de Coinbase s’apparentent à des offres de titres financiers. Elle pointe à cet égard le manque d’information fournie aux investisseurs, la protection insuffisante de leurs avoirs et le cumul, par Coinbase, de fonctions séparées dans la finance traditionnelle (courtage, échange, compensation).

La Chambre adopte des mesures facilitant l’accès au capital-investissement

La Chambre des représentants, à majorité républicaine, a adopté le 5 juin des propositions de loi visant à faciliter l’accès des particuliers au capital-investissement. La première (Fair Investment Opportunities for Professional Experts Act) élargit le champ des investisseurs habilités à investir en capital-investissement (accredited investors) pour y inclure les personnes ayant acquis des compétences financières à travers leur formation ou leur profession. La seconde (Accredited Investor Definition Review Act) demande à la SEC d’identifier, de manière suffisamment large, les formations éligibles et de réviser cette liste au moins tous les 5 ans.

La Chambre a également adopté des mesures visant à faciliter le financement des entreprises, en réduisant les exigences de reporting des jeunes entreprises (H.R. 2608 et 2610), en autorisant toutes les sociétés, y compris les sociétés cotées, à recourir à des modalités d’émission dérogatoires réservées aux jeunes entreprises (H.R. 2793) et en demandant à la SEC de mener une étude sur les coûts liés à l’introduction en bourse (H.R. 2812).

Ces textes devront désormais être discutés au Sénat, à majorité démocrate.

Situation des marchés

Au cours de la semaine écoulée (de vendredi à jeudi), l'indice S&P 500 a progressé de +1,25 %, à 4 294 points porté par une levée de l’incertitude sur le plafond de dette, en dépit du recul des indices PMI et de la hausse surprise du taux directeur par la Banque du Canada.

Le rendement des obligations souveraines (Treasuries) à 2 ans et à 10 ans ont tous deux augmenté de +0,1 point, à 4,5 % et à 3,7 % respectivement. Les taux sont remontés à la suite d’une hausse surprise par la banque centrale du Canada de son taux directeur après deux pauses successives, alimentant la crainte d’une poursuite de hausses des taux directeur par la Fed en raison d’une économie plus résiliente que prévu.

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2023-20

2023-05-19T00:00:00+02:00

Sommaire

Conjoncture

Les ventes au détail rebondissent
La dette des ménages augmente mais les prêts hypothécaires ralentissent
Plusieurs publications rendent compte de l’état du secteur industriel

Politiques macroéconomiques

La Maison-Blanche annonce les nominations à la Fed
Les responsables de la Fed restent attentifs à l’évolution de la conjoncture

Services financiers

Le vice-président de la Fed souhaite renforcer la réglementation bancaire
Le Congrès met en cause la responsabilité des ex-dirigeants de Signature Bank et Silicon Valley Bank

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

Les ventes au détail rebondissent

Selon les données publiées par le Census Bureau, les ventes au détail ont augmenté de +0,4 % en avril (après avoir baissé de ‑0,7 % en mars), en‑deçà des attentes du marché (+0,8 %). Sur douze mois glissants, les ventes au détail ont ralenti à +1,6 % (après +2,4 % en mars). Les données sont publiées en valeur nominales, donc non ajustées de l’inflation.

Sur un mois, les ventes ont augmenté pour les magasins de détail divers (+2,4 %), les détaillants hors magasin (+1,2 %), les soins de santé (+0,9 %), les bars et restaurants (+0,6 %), tandis qu’elles ont diminué pour les articles de sport, de loisirs, de musiques et les librairies (‑3,3 %), les stations-services (‑0,8 %) et l’ameublement (‑0,7 %).

Home Depot, entreprise spécialisée dans la distribution d’équipement de maison, a publié des ventes inférieures aux attentes du marché (37 Md USD contre 38 Md USD attendus) et sa 1^ère baisse des bénéfices depuis mai 2020. Elle a baissé ses perspectives de croissance (jusqu’à ‑5 % contre -0,7 % attendu par le marché) en raison du ralentissement de la demande.

Walmart et Target, deux entreprises de grande distribution, ont quant à elles publié des résultats pour le T1 2023 plus encourageants. Walmart a publié une croissance très forte de son revenu, à +7,6 % (pour atteindre 152,3 Md USD), tirée par le e-commerce (+26 %). L’entreprise a relevé ses perspectives de croissance pour l’année (de 2,5 %-3,0 % à +3,5 %). Target a publié un rapport plus mitigé, avec des ventes en très légère progression (+0,5 %), juste au-dessus des attentes du marché, tirées par les produits de première nécessité mais reflétant une baisse de la consommation. L’entreprise a maintenu ses perspectives pour l’année (stabilité des ventes).

La dette des ménages augmente mais les prêts hypothécaires ralentissent

D’après le rapport trimestriel de la Fed publié le 16 mai sur la dette des ménages au T1 2023, celle‑ci a augmenté de +0,9 % (soit +148 Md USD), atteignant un volume total de 17 050 Md USD.

Toutefois, les nouvelles émissions de prêts hypothécaires ont nettement ralenti à 324 Md USD au T1 2023 (après 498 Md USD au T4 2022), au niveau le plus bas depuis le T2 2014.

Le taux de défaillances agrégé demeure stable à 2,6 % au T1 2023 (après avoir diminué depuis le début de la pandémie) mais le taux de défaillance de plus de 30 jours continue de progresser pour les dettes de carte de crédit (+0,6 point), les crédits automobiles et les prêts hypothécaires (+0,2 point chacun).

Plusieurs publications rendent compte de l’état du secteur industriel

D’après un rapport de la Fed, publié le 16 mai, la production industrielle américaine a augmenté de +0,5 % en avril après être restée stable (+0,0 %) sur les deux derniers mois. En particulier, la production manufacturière a augmenté de +1,0 % (après ‑0,8 % en mars), tirée par les véhicules à moteurs et les pièces détachées. L’utilisation des capacités de production a légèrement augmenté pour atteindre 79,9 %, soit le taux d’utilisation moyen sur le long terme (sur la période 1972-2022).

Selon une enquête de la Fed de New York (Empire State Manufacturing Survey), conduite du 2 au 9 mai dans sa circonscription, l’indice des conditions générales du secteur a fortement chuté en mai à ‑31,8 bien en‑deçà des attentes du marché (-5,0). Les entreprises interrogées anticipent peu d’améliorations dans les 6 prochains mois, comme le souligne la baisse de l’indice des dépenses d’investissement, à son plus bas depuis 3 ans (0,9).

D’après une enquête de la Fed de Philadelphie (Manufacturing Business Outlook Survey), conduite du 8 au 15 mai dans sa circonscription, l’indice des conditions générales du secteur reste négatif pour le 9^ème mois consécutif (-10,4), bien que supérieur aux attentes du marché (‑20). Les entreprises interrogées anticipent également une baisse de l’activité dans les 6 prochains mois, ainsi qu’un une hausse des prix.

Politiques macroéconomiques

La Maison-Blanche annonce les nominations à la Fed

La Maison-Blanche a annoncé le 12 mai plusieurs nominations à la Fed : (i) Philip Jefferson, gouverneur de la Fed depuis janvier 2022, est nommé au poste de vice-président de la Fed, poste précédemment occupé par Lael Brainard, qui assure depuis le 21 février 2023 la présidence du National Economic Council (NEC), organe rattaché à la Maison-Blanche chargé de l’analyse et de l’élaboration des politiques économiques. (ii) Adriana Kugler, actuellement administratrice et représentante des États-Unis au conseil d’administration de la Banque mondiale, est nommée gouverneure de la Fed. Elle a été professeur d’économie à Georgetown avant de rejoindre la Banque Mondiale. (iii) Lisa Cook, dont le mandat de gouverneure devait expirer le 31 janvier 2024, est nommée gouverneure pour un nouveau mandat. Ces nominations et demande de reconduction devront être approuvées par le Sénat à la majorité simple.

Les responsables de la Fed restent attentifs à l’évolution de la conjoncture

Au cours de la semaine, les responsables de la Fed ont réaffirmé leur détermination à faire reculer l’inflation tout en adaptant la politique monétaire à l’évolution de la conjoncture. Dans l’ensemble, ils soutiennent le maintien des taux fed funds à des niveaux élevés, voire leur relèvement pour certains, afin de lutter contre l’inflation. Certains présidents de Fed régionales comme Raphaël Bostic (Atlanta) et Thomas Barkin (Richmond) écartent tout scénario de baisse de taux et retiennent même la possibilité de poursuivre la remontée des taux si l’inflation persistait, même en cas de récession. La présidente de la Fed de Cleveland, Loretta Mester estime que la Fed pourrait conduire une politique monétaire restrictive dans la durée en raison du maintien de l’inflation à un niveau élevé qui pourrait s’expliquer par des changements structurels comme la désépargne liée au vieillissement de la population.

Au contraire, Austan Goulsbee, président de la Fed de Chicago et Philip Jefferson, gouverneur, se sont montrés plus prudents, considérant que la désinflation a été plus lente que prévu mais qu’elle est bien amorcée avec un marché du travail qui demeure résilient. Ils ont également indiqué être attentif à l’évolution du marché du crédit, notamment en lien avec les perturbations bancaires. P. Jefferson a alerté sur le risque d’un « choc de crédit » qui pourrait être plus fort qu’estimé actuellement.

Services Financiers

Le vice-président de la Fed souhaite renforcer la réglementation bancaire

La Chambre et le Sénat ont auditionné le 16 et le 18 mai les régulateurs bancaires : la Fed, la FDIC (chargée de la garantie des dépôts et des résolutions), l’OCC (régulateur des national banks) et la NCUA (superviseur des établissements de crédit).

Michael Hsu, directeur par intérim de l’OCC, a regretté le manque d’action des superviseurs des banques en faillite, et souhaité un renforcement du soutien aux équipes de supervision dans l’exercice de leur pouvoir discrétionnaire à l’encontre de banques témoignant de manquements répétés. Il a également recommandé le renforcement des exigences prudentielles des grandes banques et la réforme du système de garantie des dépôts, relayant les propositions récentes de la FDIC.

Michael Barr, vice-président de la Fed chargé de la supervision, a fait part de son souhait de renforcer la régulation bancaire afin de tirer les enseignements des faillites récentes (particulièrement pour les banques de plus de 100 Md USD d’actifs), et ce sur plusieurs matières : les exigences de capitaux propres ; la prise en compte prudentielle des moins-values sur les portefeuilles des banques ; la gestion des risques de taux ; la gestion du risque de liquidité ; les règles applicables aux rémunérations des dirigeants de banques afin de renforcer les incitations à une bonne gestion des risques. Il a également signalé que la Fed prévoyait de publier cet été les conclusions de la révision des exigences de capitaux propres des banques, et la proposition de règles de finalisation de Bâle III. Ces orientations ont été dénoncées par plusieurs élus républicains, certains accusant M. Barr d’utiliser cette crise afin de poursuivre un agenda progressiste et néfaste pour le secteur bancaire.

Le 12 mai, Michelle Bowman, membre du bureau des gouverneurs de la Fed, avait évoqué la réponse politique à apporter aux faillites bancaires, et mis en garde contre toute modification importante du cadre réglementaire de la Fed, y compris un renforcement des exigences de fonds propres pour les banques.

Par ailleurs, la Fed a publié son rapport semi‑annuel sur la supervision et la régulation. La Fed revient sur l’état du système bancaire, soulignant le haut niveau de capitalisation et de liquidité des banques, mais souligne les conditions économiques incertaines, des dépôts en retrait et des moins-values significatives dans les actifs de certaines banques. Elle indique qu’elle est attentive à l’effet de la hausse des taux sur la liquidité, le crédit et la valeur des actifs des établissements qu’elle supervise.

Le Congrès met en cause la responsabilité des ex-dirigeants de Signature Bank et Silicon Valley Bank

Le Sénat et la Chambre ont auditionné le 16 et 17 mai les ex-dirigeants de Signature Bank et Silicon Valley Bank (SVB), qui ont fait faillite en mars. La majorité des élus a mis en cause la responsabilité des dirigeants de ces banques dans la faillite de leurs établissements, notamment l’ignorance, par SVB, des multiples alertes du superviseur, et la poursuite de stratégies risquées, privilégiant la recherche de bénéfices à court terme au détriment de la mise en place de couvertures. Plusieurs élus ont dénoncé la rémunération et les bonus acquis par les dirigeants en 2022, appelant ces derniers à reverser ces compensations à la FDIC. D’autres ont interrogé l’ex CEO de SVB sur la vente de 3,6 M USD d’actions de la banque dans les jours précédant sa faillite.

Les dirigeants de Signature Bank ont affirmé que la banque n'avait pas besoin d'être fermée, que sa situation était solvable et son bilan suffisamment liquide. Certains élus ont soutenu cette position, se demandant si la fermeture de Signature Bank n’avait pas été précipité en raison de ses activités dans le secteur des crypto-actifs.

Les élus démocrates ont particulièrement mis en exergue les lacunes de la législation bancaire et la nécessité de réforme. Les élus républicains, s’ils relèvent aussi les erreurs de gouvernance des deux banques, soulignent davantage le rôle de la conjoncture macro-économique, dommageable pour les banques, en raison de l’inflation et de la hausse des taux engagée par la Fed.

Situation des marchés

Au cours de la semaine écoulée (de vendredi à jeudi), l'indice S&P 500 a progressé de +1,4 %, à 4 198 points sur fonds d’apaisement des inquiétudes liées à l’absence d’accord sur le relèvement du plafond de dette. L’indice KBW des 30 plus grandes banques américaines a progressé de +5,3 % sur la semaine.

Compte tenu des annonces des responsables de la Fed, excluant la possibilité d’une baisse des taux mais n’excluant pas une poursuite du resserrement, le rendement des obligations souveraines (Treasuries) à 2 ans a augmenté de +0,4 point, à 4,3 % et celui à 10 ans a augmenté de +0,3 point à 3,7 %. Par ailleurs, l’espoir d’un accord bipartisan sur le plafond de dette a contribué à la baisse du taux des Treasuries à 1 mois (de -0,4 points, à 5,4 %).

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2022-41

2022-11-04T00:00:00+01:00

Sommaire

Conjoncture

L’inflation PCE est tirée par l’augmentation des prix des services
Le marché du travail demeure robuste

Politiques macroéconomiques

La Fed annonce une quatrième hausse consécutive de 75 points de base de ses taux directeurs

Services financiers

La SEC propose de durcir les règles de liquidité des fonds ouverts
La SEC renforce les exigences de transparence sur les votes par procuration des fonds

Situation des marchés

Brèves

Conjoncture

L’inflation PCE est tirée par l’augmentation des prix des services

Selon le Bureau of Economic Analysis (BEA), l’indice des prix des dépenses de consommation (Personal Consumption Expenditure, PCE) a progressé de +0,3 % en septembre et sa composante sous-jacente (hors alimentation et énergie) de +0,5 % (au même rythme que le mois précédent). Sur douze mois glissants, l’inflation PCE s’est stabilisée à +6,2 % mais sa composante sous-jacente a augmenté à +5,1 % après +4,9 % en août.

L’indice des prix des biens a continué de reculer en septembre (-0,1 % après -0,3 % en août et ‑0,4 % en juillet) tandis que celui des services est resté dynamique (+0,6 % en septembre et en août). En glissement annuel, l’inflation des biens a reculé à +8,1 % (après +8,6 % en août) alors que celle des services a progressé à +5,3 % (après +5,0 %). L’inflation, tirée par l’augmentation du prix des biens au cours de 2021 et début 2022, est désormais tirée par celle des services.

Malgré une inflation qui persiste à des niveaux élevés, la consommation demeure résiliente avec une progression de +0,6 % en septembre (au même rythme que le mois précédent). Toutefois, les revenus disponibles ont progressé moins vite, à +0,4 % (après +0,5 % en août) et le taux d’épargne a continué de diminuer (3,1 % après 3,4 %).

Le marché du travail demeure robuste

Selon la publication JOLTS du Bureau of Labor Statistics (BLS), le nombre d’ouvertures de postes vacants a progressé en septembre à 10,7 millions (+437 000) tiré par l’hébergement et la restauration (+215 000), les soins de santé et l’assistance sociale (+115 000) et le transport (+111 000). En revanche, le nombre d’ouvertures de postes vacants a diminué dans le commerce de gros (‑104 000) et dans la finance et les assurances (‑83 000).

Les démissions ont légèrement reculé à 4,1 millions en septembre après 4,2 millions en août, tirées par la construction (‑56 000), le transport (‑35 000) et l’industrie manufacturière des biens durables (‑28 000).

Cette publication vient nuancer le recul marqué des ouvertures de postes vacants du mois précédent, et souligne la robustesse du marché du travail.

Politiques macroéconomiques

La Fed annonce une quatrième hausse consécutive de 75 points de base de ses taux directeurs

La réunion du comité de politique monétaire de la Fed (FOMC) des 1^er et 2 novembre s’est conclue sur un quatrième relèvement de la fourchette-cible des taux fed funds de 75 points de base (pb), la portant à [3,75 % – 4,0 %]. Cette décision a été prise à l’unanimité.

Dans son propos liminaire, Jerome Powell, président de la Fed, a indiqué que la Fed devrait poursuivre le resserrement de sa politique monétaire jusqu’à atteindre un niveau considéré comme « suffisamment restrictif ». Une fois atteint, la Fed pourrait ralentir le rythme du resserrement et évaluer les effets cumulés des hausses précédentes. Il a insisté sur le fait que le risque d’une sous-réaction, qui pourrait conduire à l’installation d’un régime d’inflation élevée, demeurait plus important que celui d’une surréaction.

Lors de la conférence de presse, le président de la Fed a été principalement interrogé sur le rythme et l’ampleur du resserrement ainsi que sur ses effets sur l’économie. (i) J. Powell a écarté l’hypothèse d’une pause dans la hausse des taux directeurs, tout en indiquant qu’elle ralentirait naturellement à l’approche du taux fed funds terminal. Celui-ci serait en revanche plus élevé que le niveau indiqué dans la projection de septembre 2022, compte tenu de l’évolution de l’inflation et du marché du travail. (ii) Quant au délai de transmission des hausses précédentes vers l’économie réelle, J. Powell a indiqué qu’il n’était pas en mesure de l’estimer du fait d’une grande incertitude, mais qu’il observait déjà le durcissement des conditions financières qui s’est traduit par une légère correction sur le marché de l’immobilier. Enfin, interrogé sur la possibilité d’un atterrissage en douceur (soft landing), J. Powell a répondu qu’il était toujours possible même si sa probabilité a diminué.

Services financiers

La SEC propose de durcir les règles de liquidité des fonds ouverts

La Securities and Exchange Commission (SEC), le régulateur des marchés financiers, a publié le 2 novembre une proposition de règle renforçant les exigences de liquidité des fonds ouverts. La règle s’appliquerait aux fonds de gestion collective ouverts (open-end mutual funds) et, pour certaines dispositions, aux fonds cotés (exchange traded funds – ETF). La règle ne s’applique pas aux fonds monétaires, dont les règles de liquidité font l’objet d’une réforme distincte engagée en décembre 2021.

La liquidité des fonds ouverts avait déjà été évoquée par le Treasury, la Fed et la SEC comme une source de vulnérabilité du système financier américain, notamment à la suite de la forte perturbation des marchés en mars 2020.

Les mesures proposées par la SEC visent, à la lumière de cet épisode, à renforcer la résilience des fonds, à limiter l’impact des périodes de tension sur les porteurs de parts et à améliorer la transparence sur la gestion de leur liquidité.

Quatre mesures sont proposées : (i) une nouvelle classification des actifs selon leur degré de liquidité, assortie d’une exigence de détention d’actifs très liquides (actifs pouvant être liquidés en moins de 3 jours sans impact significatif sur leur valeur de marché) ; (ii) la mise en place d’un mécanisme d’ajustement des prix (swing pricing) en cas de décollecte nette (rachats supérieurs aux souscriptions) ou de forte collecte nette (souscriptions nettement supérieures aux rachats) ; (iii) une gestion plus stricte de l’heure limite de passation des ordres de souscription-rachat et (iv) de nouvelles règles de transparence concernant la liquidité des fonds.

La proposition de règle a été adoptée par la SEC à 3 voix contre 2, les commissaires républicains Hester Pierce et Mark Uyeda ayant manifesté leur opposition. L’Investment Company Institute (ICI), qui représente les intérêts de la gestion d’actifs, a vivement critiqué le projet de réforme.

La règle est mise en consultation pour une période de 2 mois. La réforme prévoit une entrée en vigueur différée d’un à deux ans selon les mesures proposées (un an pour la classification des actifs, le minimum d’actifs très liquides et les exigences de transparence ; deux ans pour le swing pricing et les horaires de clôture).

La SEC renforce les exigences de transparence sur les votes par procuration des fonds

Le 2 novembre, la SEC a adopté une règle renforçant les exigences de transparence applicables aux proxy votes (exercice des droits de votes rattachés aux titres de leur portefeuille) des investisseurs institutionnels au sein des assemblées d’actionnaires.

En premier lieu, la proposition vise à standardiser les informations publiées par les fonds d’investissement. Le formulaire annuel de déclaration des proxy votes (Form N-PX) complété par les fonds devra désormais contenir des informations détaillées sur chaque vote, présentées sous forme de données standardisées lisibles par un système informatique et classés selon une typologie de 14 catégories de votes, afin de faciliter la compréhension des investisseurs et l’accessibilité à des informations dont le format était jugé trop hétérogène. Les fonds d’investissement devront également détailler l’influence de leur activité de prêt et d’emprunt de titres sur les votes exprimés.

En second lieu, la proposition exigerait des gérants d’actifs institutionnels (ensemble des acteurs qui achètent des titres financiers pour leur propre compte ou des tiers) qu’ils rendent publics, via le Form N-PX, les votes exprimés s’agissant de décisions relatives à la rémunération des dirigeants des sociétés de leurs portefeuilles (say‑on-pay). Cette disposition avait été prévue par le Dodd‑Frank Act de 2010.

Cette règle a été adoptée par la commission avec une majorité de 3 commissaires contre 2. Les commissaire républicains Hester Peirce et Mark Uyeda ont dénoncé le coût du respect de ces règles pour les fonds, et la complexité de la catégorisation par type de vote, qu’ils jugent nécessairement subjective.

Situation des marchés

Sur la semaine écoulée (vendredi à jeudi), l’indice S&P 500 (500 plus grandes capitalisations boursières aux États-Unis) a reculé de -2,3 % (‑22,5 % depuis le début d’année), à 3 720, le Nasdaq de ‑4% (‑35 %) et le Dow Jones de ‑1 % (‑12,5 %). Ce recul s’explique principalement par un discours de la Fed plus hawkish lors de la conférence de presse du FOMC (en faveur de la poursuite du resserrement et de la lutte contre l’inflation) qu’anticipé par les marchés. À la date du 3 novembre, 72 % des sociétés du S&P 500 avaient publié leurs résultats du 3^ème trimestre 2022. 61 % d’entre elles ont publié un résultat net supérieur aux attentes des analystes (contre 74 % en moyenne lors des quatre derniers trimestres).

Les rendements des obligations d’État américaines (Treasuries) à 2 ans et à 10 ans ont progressé sur 5 jours, à respectivement 4,7 % (+0,4 point) et 4,1 % (+0,2 point) sur fond de remontée des taux directeurs.

Brèves

--Les indices PMI (Purchasing Managers Index) publiés par l’Institute for Supply Management (ISM) ont reculé en octobre à 50,2 (après 50,9 en septembre) pour l’industrie, et à 54,4 (après 56,7) pour les services, atteignant tous les deux leur plus bas niveau depuis mai 2020. Ce recul s’explique principalement par le ralentissement de la demande : dans l’industrie, le carnet de commandes (45,3) et les nouvelles commandes (49,2) évoluent en « zone de contraction » (inférieur à 50). Dans les services, ces composantes se dégradent en évolution mensuelle (52,2 et 56,5, respectivement), même si elles restent encore en « zone d’expansion » (supérieures à 50).

--Le 1^er novembre, le Financial Crimes Enforcement Network (FinCEN), organe du Treasury chargé de la lutte contre le blanchiment de capitaux et le financement du terrorisme, a publié un rapport périodique sur la menace liée aux rançongiciels (ransomware) pour l’économie américaine, couvrant l’année 2021. Le rapport souligne le coût et le nombre croissant des incidents liés aux ransomware : en 2021, 1 251 incidents ont été rapportés au FinCEN en application du Bank Secrecy Act, pour un coût cumulé de 886 M USD, contre respectivement 602 incidents et un coût de 527 M USD pour l’année 2020. Le rapport note par ailleurs que 75 % des attaques rapportées sur la seconde moitié de l’année 2021 étaient liées à la Russie.

--Selon le communiqué du Comité consultatif d’emprunt du Treasury (Treasury Borrowing Advisory Committee – TBAC), aucune décision n’a été prise quant au programme de rachats (buybacks). D’après les résultats de la consultation, les primary dealers se sont montrés favorables aux rachats qui permettraient d’améliorer la liquidité et la gestion de la trésorerie et de la maturité des Treasuries. Ils ont demandé que les rachats soient effectués de manière prévisible, régulière et transparente en détaillant les objectifs et les modalités d’implémentation.

--L’administration Biden-Harris a annoncé le 2 novembre des mesures visant à baisser le coût de l’énergie. En particulier, le paquet comprend : l’aide au paiement de la facture énergétique (4,5 Md USD) à travers le programme d’assistance énergétique des logements des ménages à bas revenus (Low Income Home Energy Assistance Program) ainsi que le soutien aux travaux de rénovation permettant d’améliorer l’efficacité énergétique des logements (9 Md USD).

--Le 18 octobre, le State Treasurer de l’État du Missouri a annoncé le retrait, par le système de pension des employés de l’État (MOSERS) de près de 500 M USD d’investissements placés dans les fonds gérés par la société BlackRock. Le communiqué dénonce la priorisation d’un agenda ESG par le gestionnaire d’actifs, au détriment du retour sur investissement et de sa responsabilité fiduciaire.

Westminster & City News N°14 du 8 au 22 avril 2022

2022-04-22T00:00:00+02:00

Actualité macro-économique

Le FMI prévoit une croissance de 3,7% pour l’économie britannique en 2022, soit 1,0 pp de moins par rapport à ses projections de janvier dernier
L’indice des prix à la consommation connait sa plus forte augmentation mensuelle depuis 1997, s’élevant à 7,0% en mars 2022 en glissement annuel (g.a) contre 6,2% en g.a. le mois précédent
Le PIB a cru de 0,1% de février 2022 et ressort en hausse de 1,5% par rapport à son niveau mensuel de février 2020
Le marché du travail continue de se resserrer, avec un taux de chômage en baisse

Actualité commerciale

Le ministère du commerce international propose un panorama du des régulations restreignant l’importation de biens provenant de Russie et des zones échappant à la souveraineté effective de Kiev en Ukraine
Boris Johnson s’est rendu en Inde, notamment pour évoquer le futur accord de libre-échange en cours de négociation

Actualité financière

Le Chef économiste de la Banque d’Angleterre émet des réserves sur la capacité des politique d’assouplissement quantitatif à soutenir l’économie lors de turbulences sur les marchés obligataires
S. Breden, responsable en charge de la stabilité financière à la Banque d’Angleterre souligne le chemin difficile de la finance durable dans un contexte de crise
Le régulateur des marchés exige des entreprises côtées une plus grande diversité dans la composition de leurs structures de gouvernance
La Banque d’Angleterre a publié les statistiques des ratios prudentiels des banques britanniques pour le T4 2021
Le régulateur des marchés (FCA) estime que les plans de liquidation ainsi que les cadres de gestion des risques de nombreuses entreprises financières présentaient encore des lacunes importantes
Le régulateur des banques et assurances a publié sa stratégie pour l’année 2022/2023

La stratégie d'émission de la dette souveraine française

2022-01-13T00:00:00+01:00

À déficit donné, l'objectif de l'Agence France Trésor (AFT), gestionnaire de la dette de l'État, est de minimiser son coût de financement et de la gérer dans les meilleures conditions possibles de sécurité. Pour cela, elle veille à la liquidité des titres de dette de l'État, qui constitue la principale composante du prix des titres qui ne lui est pas exogène, et appuie sa politique d'émission et la structuration du marché de sa dette sur des principes de régularité, de prévisibilité et de flexibilité.

Cette politique d'émission se fonde sur la connaissance des habitats préférés des investisseurs, c'est-à-dire de leurs préférences en matière de maturités de leurs investissements (cf. Graphique), afin d'y répondre et donc de bénéficier de meilleures conditions de financement. La demande de titres de dette dépend en effet de considérations réglementaires, financières et économiques propres à chaque catégories d'investisseurs, conduisant l'AFT à adapter sa politique d'émission et à proposer une variété de produits de placement, dont des titres indexés sur l'inflation ou des titres verts.

La gestion par l'AFT du risque de refinancement passe par le lissage inter-temporel des besoins de financement et par le maintien d'une capacité permanente de placement de sa dette. La maturité moyenne résulte donc largement de la structure passée et attendue de la demande de titres, et des caractéristiques de l'épargne dans la devise d'émission. En France, l'État bénéficie d'une base d'investisseurs stable et diversifiée qui lui offre une capacité de résilience en cas de mouvement de taux.

Depuis 2003, la maturité moyenne de la dette française a augmenté de 2,4 ans. Elle atteignait 8,2 ans à la fin de l'année 2020, l'une des maturités les plus élevées parmi les économies avancées. Des taux d'intérêt très faibles ne plaident pas nécessairement pour un allongement de la maturité moyenne de la dette différent de celui résultant de la déformation structurelle de la demande. Une modélisation simple suggère que le coût d'un allongement de la maturité est significatif par rapport au gain attendu en cas de hausse future des taux d'intérêt, si bien que le gain éventuel d'un allongement supplémentaire est limité au regard de la charge totale de la dette, même dans un scénario porteur.

+ Télécharger l'étude complète Trésor-Éco n° 297>>

+ Autres publications à consulter sur le sujet :

Renne J. P. et N. Sagnes (2006), " Une modélisation analytique des stratégies d'endettement de l'État ", Diagnostics Prévisions et Analyses Économiques n° 99.
Plessen-Mátyás K., Kaufmann C. et J. von Landesberger (2021), "Funding behaviour of debt management offices and the ECB's Public sector purchases programme", BCE, Working Paper Series n° 2552.

+ Voir toute la collection des études Trésor-Éco : Français / English

France's Sovereign Debt Issuance Strategy

2022-01-13T00:00:00+01:00

For a given deficit, the objective of Agence France Trésor (AFT), the agency responsible for managing the French government's debt, is to minimise borrowing costs and run the funding programme under the most secure conditions possible. This involves ensuring the liquidity of the government's debt securities (the main endogenous factor in bond pricing) and basing its issuance policy and the structure of its debt market on the principles of consistency, predictability and flexibility.

AFT's issuance policy is based on its understanding of the preferred habitats of investors, i.e. their preferences in terms of maturities (see chart below), in order to adjust to these preferences and thereby obtain the best possible financing conditions. There are indeed regulatory, financial and economic factors specific to each class of investors that influence demand for debt securities, based on which AFT adjusts its issuance policy and places investment products on the market, such as inflation-linked bonds and green bonds.

AFT's management of refinancing risk involves smoothing borrowing needs over time and maintaining permanent market access for its debt. The average maturity of an issuer's debt is largely the result of the past and projected composition of the demand for securities and the composition of savings in the currency of issuance. France has a stable and diversified investor base that provides resilience when rates fluctuate.

Since 2003, the average maturity of French debt has increased by 2.4 years. At end-2020, it stood at 8.2 years, one of the longest maturities among advanced economies. Very low interest rates are not necessarily an argument for lengthening the average maturity any further than what results from structural demand. A simple modelling study suggests that the cost of extending average maturity outweighs the anticipated gain in the event of a future rise in interest rates, and that any potential gain is limited vis-à-vis the total cost of debt service, even in an optimistic scenario.

Trésor-Info - Publications de la direction générale du Trésor - marche

Washington Wall Street Watch n°2025-15

Sommaire

Conjoncture

Les perspectives des ménages et les anticipations d’inflation continuent de se dégrader

Les ventes au détail sont plus faibles qu’anticipé

Politiques macroéconomiques

Les responsables de la Fed s’expriment en réaction aux mouvements des marchés

Services Financiers

Les banques d’importance systémiques ont publié des résultats en nette progression pour le 1er trimestre 2025

La Fed publie une proposition de règle relative aux stress test

Situation des marchés

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2025-10

Sommaire

Conjoncture

Les créations d’emploi sont plus faibles qu’attendu et le taux de chômage augmente

Les prix à la consommation et ceux de production ralentissent

Politiques macroéconomiques

La Chambre des représentants adopte son projet de budget provisoire

Un juge ordonne la réintégration des employés fédéraux licenciés

Services Financiers

Donald Trump publie un décret visant à établir une réserve stratégique de bitcoins et une réserve nationale de crypto-actifs

L’OCC prend part à la lutte contre la débancarisation du secteur des crypto-actifs

Mark Uyeda se prononce en faveur d’une meilleure réglementation du marché des Treasuries

Situation des marchés

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2024-29

Sommaire

Conjoncture

Le volume de transactions sur le marché de l’immobilier résidentiel pâtit des taux d’intérêt élevés

La croissance du PIB au T2 2024 surprend à la hausse

Services Financiers

La SEC autorise les fonds indiciels cotés investis en Ethereum

Les régulateurs bancaires renforcent les exigences de lutte anti-blanchiment

Situation des marchés

Brèves

Washington Wall Street Watch - Numéro spécial rétrospective annuelle 2023

Westminster & City News N°3 - du 15 au 22 janvier 2024

Brèves économiques d'Irlande - 4ème trimestre

Washington Wall Street Watch n°2023-37

Sommaire

Conjoncture

Le marché du travail affiche des signes de vigueur

L’inflation totale se stabilise mas sa composante sous-jacente poursuit sa baisse

Les ventes au détail poursuivent leur progression

Le Beige Book dépeint une économie américaine qui se normalise en douceur

Politiques macroéconomiques

Les responsables de la Fed s’accordent sur une politique de « higher for longer » mais divergent sur une nouvelle hausse du taux directeur

Services Financiers

Les grandes banques publient des résultats trimestriels en nette hausse

La SEC adopte trois règles de modernisation du fonctionnement des marchés

La Fed travaille sur de nouveaux scénarios de stress tests pour les grandes banques.

Situation des marchés

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2023-30

Sommaire

Conjoncture

La croissance du PIB surprend à la hausse

Les prix immobiliers poursuivent leur hausse mais ralentissent sur un an

Politiques macroéconomiques

La Fed annonce une hausse de +25 points de base de son taux directeur

Services Financiers

Les régulateurs proposent un nouveau cadre prudentiel bancaire transposant les règles de Bâle III

La SEC renforce la transparence en matière d’incident cyber pour les sociétés cotées

La Chambre des représentants étudie des propositions de loi républicaines sur la régulation des crypto-actifs

La FDIC met en garde les banques contre la mauvaise estimation de leurs dépôts non-assurés

PacWest est rachetée par Banc of California

La SEC propose de nouvelles règles sur l’usage de l’intelligence artificielle et la distribution en ligne

Situation des marchés

Brèves

Washington Wall Street Watch n°2023-23

Sommaire

Conjoncture

Le marché du travail demeure résilient en dépit d’une hausse du taux de chômage

L’activité ralentit dans l’industrie et les services

Politiques macroéconomiques

Le Treasury procède à la normalisation de sa trésorerie après le vote de la loi suspendant le plafond de la dette

Services Financiers

Les Républicains proposent une nouvelle loi pour réguler les crypto-actifs

Les banques d’importance systémiques ont publié des résultats en nette progression pour le 1^er trimestre 2025