Trésor-Economics No. 186 - Economic risks and rewards for first-time sovereign bond issuers since 2007

2016-11-28T00:00:00+01:00

(Update on June 15, 2017)

Back in 1989, the Brady Plan enabled developing countries to extricate themselves from a solvency crisis that had severely hampered their growth throughout the 1980s. Under the Plan bank loans to these countries were exchanged for bonds with lower face values and longer maturities. The success of the Plan marked a turning point for middle-income countries (MICs). They started borrowing less and less from banks and raising more and more funds on international bond markets.

However, the least developed countries (LDCs) were not part of this trend for some time. It was not until after 2000, and 2007 in particular, that the LDCs gained access to foreign bond financing, as a result of a global economic recovery, combined with rising commodity prices and investors' growing appetite for high yields.

Twenty-six low- and middle-income countries were deemed to be first-time issuers on international bond markets between 1 January 2007 and 31 December 2015. Their issuance over the period consisted of 85 bonds for an amount of USD 58.7 billion. This amount grew substantially between 2013 and 2015, since 64.4% of the total issuance amount was issued during those years.

The individual economic and financial circumstances of first-time sovereign issuers may vary, but their bonds are generally subject to major exchange rate risks and refinancing risks. In addition, the settlement that Argentina reached with holdout funds on 29 February validated the holdouts' strategies and made the outstanding bonds of any country in financial trouble more vulnerable.

Work published by the International Monetary Fund (IMF), the International Capital Market Association (ICMA) and the Institute of International Finance (IIF) after October 2014 made it possible to include clauses in bond contracts that provide better protection against holdout funds' actions and ensure efficient and rapid restructuring processes. Nevertheless, a large share of the first-time issuers' outstanding bonds is not protected by most recent clauses. Furthermore, even though first-time issuers seem to have adopted modified pari passu clauses and collective action clauses with menus of alternative voting procedures, clauses designed to coordinate private noteholders' actions are not yet in wide use.

Trésor-Éco n° 186 - Les pays primo-émetteurs sur les marchés obligataires depuis 2007 : quels enjeux économiques ?

2016-11-28T00:00:00+01:00

En 1989, la mise en œuvre du Plan Brady a permis aux pays en développement (PED) de sortir d'une crise de solvabilité qui a lourdement entravé leur essor tout au long des années 1980. Ce Plan consistait en l'échange des titres d'emprunts bancaires contractés par ces pays contre des titres de dette obligataire aux valeurs faciales réduites et aux maturités rallongées. Le succès de cette initiative marqua un tournant dans le mode de financement des pays à revenu intermédiaire (PRI) : leur recours à l'emprunt bancaire diminuant progressivement, ils levèrent de plus en plus de fonds sur les marchés obligataires internationaux.

Les Pays les moins avancés (PMA) restèrent toutefois à l'écart de cette tendance pendant un certain temps. Ce n'est que depuis les années 2000 – et plus particulièrement depuis 2007 –, qu'ils commencent à accéder au financement obligataire externe, grâce à la concomitance d'une conjoncture macroéconomique mondiale de reprise économique, d'un cycle haussier du prix des matières premières et d'un accroissement de l'appétence des investisseurs pour les hauts rendements.

26 pays à revenu faible ou intermédiaire sont considérés comme primo-émetteurs sur les marchés obligataires internationaux entre le 1er janvier 2007 et le 31 décembre 2015. Leur stock obligataire sur cette période est constitué de 85 obligations et correspond à un montant de 58,7 Md$. Il s'accroît par ailleurs considérablement entre les années 2013 et 2015, puisque 64,4 % du montant des émissions a été réalisé durant cette période.

Si les situations économiques et financières des États primo-émetteurs sont diverses, leurs émissions obligataires restent dans l'ensemble soumises à des risques de change et de refinancement importants. De plus, l'accord conclu le 29 février entre l'Argentine et les fonds procéduriers consacre les stratégies adoptées par ces derniers et expose ainsi le stock obligataire de tout pays faisant face à des difficultés financières à une certaine fragilité.

Les travaux publiés par le Fonds monétaire international (FMI), l'International Capital Market Association (ICMA) et l'Institute of International Finance (IIF) à partir d'octobre 2014 ont permis d'adapter les stipulations contractuelles des émissions obligataires afin de mieux neutraliser l'action des fonds procéduriers et de garantir des processus de restructuration efficaces et rapides. Cela étant, une large proportion du stock obligataire externe des primo-émetteurs n'est pas protégée par les clauses les plus récentes. De plus, si l'intégration par les primo-émetteurs de clauses de pari passu modifiées et de clauses d'actions collectives (CACs) à option semble acquise dans leurs nouvelles émissions, les clauses visant à coordonner l'organisation des créanciers privés restent encore peu répandues.

Trésor-Info - Publications de la direction générale du Trésor - Pays-primo-emetteurs

Trésor-Economics No. 186 - Economic risks and rewards for first-time sovereign bond issuers since 2007

Trésor-Éco n° 186 - Les pays primo-émetteurs sur les marchés obligataires depuis 2007 : quels enjeux économiques ?