Trésor-Info - Publications de la direction générale du Trésor - Conjoncture-des-marches

Actualité économique et financière du Cône Sud, du 1 au 7 février 2019

2019-02-07T00:00:00+01:00

ARGENTINE

• La BCRA augmente son seuil d’interventions de change à 75 M USD et le taux des Leliq est descendu sous les 50% ; le marché clôture à 37,82 ARS/USD

• Inflation : l’augmentation des tarifs publics fait craindre une réaccélération temporaire de la hausse des prix en février

• Finances publiques

• Le risque-pays poursuit sa réduction ; les titres argentins provoquent l’enthousiasme à Wall Street

• Economie réelle : l’industrie et la construction s’effondrent ; l’emploi en berne

CHILI

• Croissance de l’activité économique : 4% en 2018 ; 2,6% en g.a. en décembre

• Emploi informel : 29,7% au T4 2018

PARAGUAY

• Stabilité des prix en janvier et augmentation des crédits en guarani

• Emission de 500 M USD de bons souverains

• Nouvelles sectorielles : le tourisme en berne, impact prévisible de la sécheresse sur la récolte de soja

URUGUAY

• Inflation : les prix ont augmenté de 2,17% en janvier, soit 7,39% en g.a.

• Le déficit public consolidé s’est élevé à 2,7% du PIB en 2018 ; la dette publique a atteint 63,7% du PIB au T3

• Le compte courant a enregistré un déficit de 0,7% du PIB au T3 2018

Actualité économique et financière du Cône Sud, du 4 au 10 janvier

2019-01-10T00:00:00+01:00

ARGENTINE
• Cours du dollar au plancher de la bande de non-intervention : pour la première fois depuis la mise en place du nouveau régime, la BCRA achète des devises
• Atteinte des objectifs de base monétaire en décembre, mais au prix de taux élevés et d’un crédit en berne
• Le marché prévoit une inflation de 28,7% en 2019
• Plan de financement en 2019 : les autorités n’auront pas recours aux marchés internationaux mais seulement à des renouvellements de Letes
• Risque pays : l’accalmie se poursuit ; fermeture à 708 points le 9 janvier
• Economie réelle : indicateurs d’activité en baisse fin 2018

CHILI
• Croissance : l’indice d’activité surprend à la hausse en novembre 2018
• Inflation : troisième année consécutive sous la barre des 3 % en 2018
• Commerce extérieur : le Chili enregistre un excédent commercial de 5,4 Mds USD en 2018
• Mix énergétique : le solaire devrait devenir la troisième source d’électricité en 2019

PARAGUAY
• La balance commerciale reste excédentaire en 2018 malgré une accélération plus rapide des importations que des exportations
• Dynamisme du crédit privé en novembre
• Le Paraguay paie des droits de douane sur ses exportations à destination de l’UE depuis le 1er janvier

URUGUAY
• Inflation : 8% en 2018, malgré un -0,38% mensuel en décembre
• Les investissements directs étrangers ont chuté de 71,8% en g.a. sur les 12 mois de septembre 2017 à septembre 2018
• Les exportations de cellulose en hausse ; investissements confirmés dans le secteur

Actualité économique et financière du Cône Sud, du 14 au 20 décembre

2018-12-20T00:00:00+01:00

ARGENTINE
• Crise de l’économie réelle : l’Argentine entre officiellement en récession avec une baisse du PIB de 0,7% au T3 2018 (après -4,1% au T2). Hausse du chômage de 0,7 points en g.a. au T3
• L’Argentine enregistre en novembre son excédent commercial le plus élevé depuis 2014
• Finance : le risque pays atteint un niveau maximal en 2018 de 787 points ; les entreprises ont émis sur les marchés 20,8 Md ARS de dette en novembre ; le ministère des Finances annonce ses projets pour les Lecap en 2019
• Banque centrale : l’extension de l’accord de swap avec la Chine est entré en vigueur le 17/12 ; les LEBAC ont entièrement disparu le 19/12
• Deuxième revue du FMI : validation des politiques économiques argentines et versement de la nouvelle tranche de 7,6 Md USD

CHILI
• L’écart salarial femme/homme s’est réduit de 1,4 point de pourcentage en 2017

PARAGUAY
• Nouveaux prêts multilatéraux pour des projets d’infrastructures
• Emission de bons du Trésor
• Sécheresse : les producteurs de soja craignent de perdre 50% de la première récolte de l’année

URUGUAY
• Le PIB enregistre une croissance de 2,1% en g.a. au T3 2018
• La banque centrale intervient massivement sur le marché de change en achetant plus de 100 M USD en décembre afin de défendre la compétitivité

Trésor-Economics No. 62 - How does today's US crisis compare with the 1990s Japanese crisis?

2009-07-27T00:00:00+02:00

Both the American and the Japanese crises originated in the bursting of speculative bubbles, forcing private agents–households in the case of the USA, and non-banks in the Japanese case–to reduce their debt. In the case of Japan, debt reduction in the midst of a financial crisis triggered a deflationary spiral. A Japanese-style deflationary spiral seems unlikely in the United States, despite similarities regarding the depth of the financial crisis and the scale of the excesses needing to be unwound.

Japan entered a deflationary spiral in the wake of a protracted depression as a result of a series of specific factors, some internal (such as the length of time taken to bring hidden doubtful assets out into the open), and some external (e.g. the Asian crisis and the appreciation of the yen), at a time when the economy was already extremely fragile.

A highly aggressive economic policy response could enable the United States to avert a deflationary spiral. The American authorities are concentrating on avoiding repeating the mistakes of their Japanese counterparts. Their management of the crisis appears to have been more responsive ex ante, and more ambitious in scope, with a series of rapid, targeted and large-scale stimulus plans, aggressive rate-cutting, unconventional monetary policy measures, and the creation of a defeasance structure to buy-up "toxic assets".

The drop in consumer prices on a year-on-year basis observed in the United States since March 2009 is mainly attributable to a base effect on energy prices. This is likely to be temporary only.

Trésor-Éco n° 62 - La crise américaine d’aujourd’hui comparée à la crise japonaise des années 1990

2009-07-27T00:00:00+02:00

Les crises américaine et japonaise trouvent leur origine dans l'éclatement de bulles spéculatives qui a rendu nécessaire le désendettement des agents privés, des ménages dans le cas américain et des entreprises non financières dans le cas japonais. Ce processus de désendettement sur fond de crise financière a conduit à l'enclenchement d'une spirale déflationniste dans le cas japonais. Aux États-Unis, malgré des similitudes, quant à la profondeur de la crise financière et à l'amplitude des excès à résorber, une spirale déflationniste « à la japonaise » semble peu probable.

Au Japon, l'entrée dans une spirale déflationniste à la suite d'une longue dépression résultait d'une succession de facteurs spécifiques, internes (délais de révélation des créances douteuses cachées) mais également externes (crise asiatique, appréciation du yen), qui est venue frapper une économie en situation d'extrême fragilité.

Les États-Unis pourraient éviter l'enclenchement d'une spirale déflationniste grâce à la mise en place d'une politique économique très agressive. Les autorités américaines concentrent leurs efforts pour éviter de reproduire les erreurs des autorités japonaises. Leur gestion de la crise semble ex ante plus réactive et de plus grande ampleur : plans de relance budgétaire rapides, ciblés et massifs, baisses de taux agressives, mesures non conventionnelles de politique monétaire et mise en place d'une structure de défaisance rachetant les « actifs toxiques ».

La baisse des prix à la consommation en glissement annuel observée depuis mars 2009 aux États-Unis s’explique essentiellement par un effet base sur les prix de l'énergie. Elle ne serait que temporaire.

Trésor-Éco n° 25 - Les effets du ralentissement immobilier sur la consommation aux États-Unis

2007-12-05T00:00:00+01:00

Depuis 2002, la consommation des ménages a été l'un des principaux moteurs de la croissance américaine. Plusieurs facteurs pourraient toutefois peser sur l'évolution de la consommation à l'horizon 2008 aux États-Unis, dont le ralentissement immobilier.
Le marché immobilier montre des signes de faiblesse depuis la fin de l'année 2005 mais il ralentit plus nettement depuis mi 2006. Le tassement des prix devrait se poursuivre au cours des prochains trimestres et pèserait sur la consommation via deux canaux : l'effet lié à la baisse de la richesse des ménages, et l'effet provenant du tarissement de leurs refinancements hypothécaires.

Le premier canal est le plus traditionnel : lorsque le prix des actifs immobiliers des ménages baisse, leur richesse immobilière diminue toutes choses égales par ailleurs ; en conséquence, leur revenu permanent est revu à la baisse, ce qui provoque une décélération de leur consommation. Avec une décélération des prix de l'immobilier de 5 % en un an, la consommation décélèrerait ainsi de 0,7 % à court terme, et de 0,3 % à long terme.

Le second canal provient des refinancements hypothécaires, en anglais Mortgage Equity Withdrawal (MEW). Ces derniers permettent aux ménages américains, quand les prix de l'immobilier augmentent, de lever des liquidités. Ces liquidités auraient largement contribué à soutenir la consommation depuis 2002. A contrario, le retournement immobilier réduirait l'ampleur des refinancements, ce qui pourrait déprimer la consommation. Les sommes extraites du marché hypothécaires sont ainsi passées de 700Mds $ au 1er trimestre 2006 à 360 Mds $ au 2e trimestre 2007.

En réalité, le MEW semble avoir un impact limité sur la consommation : dans le scénario de décélération de 5 % des prix de l'immobilier en un an, le MEW annuel diminuerait de 130 Mds $ (1 % du PIB), ce qui réduirait la consommation de 0,1 % seulement. Cet effet relativement faible pourrait s'expliquer par la profondeur et la liquidité des marchés de crédit aux États-Unis, les ménages pouvant substituer au MEW d'autres modes de financement.

Trésor-Economics No. 25 - The impact of the housing slowdown on US consumption

2007-12-05T00:00:00+01:00

Household consumption has been one of the main drivers of growth in the United States since 2002. However, a number of factors could drag down US consumption looking to 2008, the housing slowdown among them.

The housing market has been showing signs of weakness since the end of 2005, but it has been slowing more sharply since mid-2006. Prices are expected to continue levelling off in the coming quarters and to weigh on consumption via two channels, namely the impact of declining household wealth, and the effects of the drying up of mortgage equity withdrawal (MEW).

The first channel is the traditional one: when the price of households' housing assets falls, their housing wealth declines, all other things being equal; consequently, their permanent income is revised downwards leading to a slowdown in their consumption. A 5% slowdown in house prices would slow consumption by 0.7% in the short term, and by 0.3% in the long run.

The second channel, MEW, allows American homeowners to raise cash when house prices are rising. This cash is reckoned to be a major factor sustaining consumption since 2002. Conversely, the housing downturn would lead to a drop in MEW, thereby potentially depressing consumption. The amounts withdrawn by this means has fallen from USD 700 billion in the first quarter of 2006 to USD 360 billion in the second quarter of 2007.

Actually, MEW appears to have only a limited impact on consumption: in a 5% annual house price slowdown scenario, annual MEW would decline by USD 130 billion (1% of GDP), which would reduce consumption by 0.1% only. This relatively small effect could be accounted for by the depth and liquidity of the US credit markets, which allows households to substitute other forms of financing for MEW.

Trésor-Economics No. 16 - Do financial variables yield greater insight into the economic situation in real time?

2007-07-05T00:00:00+02:00

There are several methods for dating past economic cycles, but it is harder to define where we are in the cycle in real time. The difficulty in detecting turning points sufficiently quickly can give rise to substantial forecasting errors, generally common to the entire forecasting community.

The practice, in that case, consists in consulting business tendency surveys and, in the past ten years or so, qualitative indicators known as "turning point indicators". Even so, these failed to alert forecasters sufficiently early in 2002, when the shock to the financial markets sparked by the Enron affair prompted a wave of mistrust and hesitancy on the part of economic agents and finally aborted the fledgling recovery.

According to economic theory there is a link between financial markets and business activity. That is because markets determine agents' financing terms and their wealth, while asset prices reflect agents' expectations as to the level of economic activity. However, this link appears to be very loose as soon as one tries to validate it empirically in Europe.

Here we seek to utilise this theoretical link in a purely qualitative fashion by enriching the customary indicators of turning points with financial variables. The result fails to match either what theory suggests or the intuitive view that the shocks to which our economy is subjected are increasingly financial in nature. Admittedly, the indicators "enriched" by financial variables are better at capturing growth rates, but the improvement is marginal and the dates of the turning points are barely captured more accurately. In particular, they would not have avoided the mistake made in 2002.

These findings do not invalidate the link between financial markets and the real economy, but they do suggest that businesses' replies to the surveys already include a large portion of the relevant financial data.

Trésor-Éco n° 16 - Les variables financières permettent-elles de mieux connaître l’état de l’économie en temps réel ?

2007-07-05T00:00:00+02:00

Plusieurs méthodes permettent de dater les cycles économiques sur le passé, mais définir en temps réel la position dans le cycle est plus délicat. Or la difficulté à détecter les points de retournement suffisamment vite peut être la cause d’importantes erreurs de prévision, généralement partagées par l’ensemble des conjoncturistes.

La pratique consiste dès lors à se tourner vers les enquêtes de conjoncture et depuis une dizaine d’années vers les indicateurs qualitatifs, dits «de retournement». Néanmoins, ceux-ci n’ont pas permis d’alerter suffisamment rapidement les prévisionnistes lorsqu’en 2002, le choc sur les marchés financiers provoqué par l’affaire Enron a provoqué une vague de défiance et d’attentisme des agents, qui a finalement fait avorter la reprise qui venait de s’amorcer.

La théorie économique prévoit qu’il existe un lien entre les marchés financiers et l’activité. En effet, les marchés déterminent les conditions de financement et la richesse des agents tandis que les prix des actifs reflètent les anticipations des agents relatives à l’activité économique. Ce lien apparaît toutefois très lâche lorsqu’on cherche à le valider empiriquement en Europe.

On cherche ici à tirer parti de ce lien théorique de façon purement qualitative en enrichissant les indicateurs de retournement usuels avec des variables financières. Le résultat n’est à la hauteur ni de ce que la théorie suggère, ni de l’intuition selon laquelle les chocs auxquels est soumise notre économie sont de plus en plus de nature financière. Certes, les régimes de croissance sont mieux captés par les indicateurs «enrichis» par les variables financières, mais l’amélioration est marginale et les dates de retournement sont à peine mieux captées. En particulier, ils n’auraient pas permis d’éviter l’erreur faite en 2002.

Ces résultats n’invalident pas le lien entre marchés financiers et économie réelle, mais ils suggèrent que les réponses des entreprises aux enquêtes incorporent déjà une large part de l’information financière pertinente.

Trésor-Economics No. 14 - Labor market adjustment dynamics and labor mobility within the euro area

2007-05-11T00:00:00+02:00

Moving to a single currency has reduced trading costs, enhanced price transparency and increased financial stability. However, the euro area is sometimes subject to asymmetric shocks. In order to respond to these shocks, EMU Member States can rely on appropriate national policies, or other real dynamics adjustment mechanisms, such as real competitiveness adjustments or the mobility of production factors, such as capital and labor.

Two papers from the 1990s showed that labor mobility was lower within the European Union than in the United States, and that most of the shocks' effects were absorbed by changes in the participation rate on labor markets rather than migrations. The following paper compares labor market adjustment mechanisms in the euro area and in the United States, taking into account recent labor market data.

The paper models labor market dynamics between 1973 and 2005. Results suggest that labor mobility in response to asymmetric labor demand shocks is lower in the euro area than in the United States. A decrease in relative labor demand (in other words subtracting the decrease for the euro area as a whole) by 10 workers the first year is associated with a relative increase in net out-migration of 3 workers after 15 years in the euro area, compared to 9 workers in the United States. Changes in labor participation are a stronger adjustment mechanism in the euro area.

Estimates based on a more recent period (1990-2005), however, indicate that the reactions of European labor markets to asymmetric shocks have become closer to those observed in the United State. The contribution of labor participation to the adjustment process appears to have diminished, and relative movements of labor forces between Member States seem to have become a more efficient adjustment mechanism.

Trésor-Éco n° 14 - Dynamiques d’ajustement et mobilité du travail au sein de la zone euro

2007-05-11T00:00:00+02:00

L’adoption de la monnaie unique a réduit le coût des échanges, amélioré la transparence des prix et permis une plus grande stabilité financière. Cependant, la zone euro est parfois soumise à des chocs asymétriques. Pour les atténuer, les pays membres peuvent compter sur des politiques nationales appropriées, sur un ajustement de compétitivité relative ou encore sur la mobilité des facteurs de production, c’est-à-dire du capital et du travail. C’est ce dernier mécanisme qui est étudié ici.

Deux études réalisées dans les années 1990 montraient que la mobilité du travail était beaucoup plus faible au sein de l’Union Européenne qu’aux États-Unis et que l'ajustement aux chocs passait davantage en Europe par des variations des taux de participation au marché du travail que par des migrations. La présente étude compare les mécanismes d'ajustement dans la zone euro et aux États-Unis, en intégrant les évolutions récentes des marchés du travail.

On montre, en modélisant les dynamiques des marchés du travail entre 1973 et 2005, que la réponse de la mobilité du travail à des chocs asymétriques serait beaucoup plus faible dans la zone euro qu'aux États-Unis : une diminution de la demande de travail relative (c'est-à-dire en écart par rapport à la moyenne de la zone euro) équivalente à 10 travailleurs la première année entraînerait une émigration relative de 3 travailleurs au bout de 15 ans dans la zone euro, contre 9 aux États-Unis. Les évolutions des taux de participation nationaux contribueraient plus fortement à l'ajustement dynamique dans la zone euro.

Les estimations sur période plus récente (1990-2005) indiquent toutefois que la réaction des marchés du travail européens aux chocs asymétriques se seraient rapprochée de celle observée aux États-Unis. La contribution de la participation du travail au processus d'ajustement aurait diminué alors que la mobilité du travail serait au contraire devenue un mécanisme d'ajustement plus efficace.