Trésor-Info - Publications de la direction générale du Trésor - Conjoncture

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°197 du 30 mars 2026

2026-03-31T00:00:00+02:00

Zoom : La Banque de Russie abaisse son taux directeur de 15,5% à 15%

La Banque de Russie a abaissé pour la 7^e fois consécutive son taux directeur, descendu à 15%, en cohérence avec un signal globalement adouci depuis l’automne 2025 et le ralentissement concomitant de l’activité. Les milieux d’affaires, principaux avocats d’une baisse prononcée des taux (13% souhaités en fin d’année pour la banque PSB, sinon 7% dans un scénario optimiste) attendaient a minima une telle décision. Le fait de conserver l’échelle de 50 p.d.b. (comme pour les trois décisions précédentes) démontre toutefois que le cadre monétaire demeure restrictif, posture assumée par la BdR, étant donné que les risques inflationnistes prévalent sur leur pendant désinflationniste – et ce en dépit d’une inflation annuelle qui continue de décroître (+5,91% en g.a. en février). Si l’arbitrage entre maîtrise de l’inflation et « relance » de la croissance est de plus en plus manifeste, la Banque s’en tient à la première, notamment du fait de la contribution encore approximative des réformes fiscales au renchérissement des prix et d’attentes inflationnistes encore élevées. La cible (4%) et l’objectif de désinflation de la BdR en ressortent inchangés. La crise au Moyen-Orient est évoquée comme facteur de déstabilisation, mais volontiers éclipsé par l’influence des paramètres budgétaires, dont la refonte fait l’objet d’actives discussions.

Le 20 mars 2026, la Banque de Russie (BdR) a décidé d’abaisser de 50 points de base (p.d.b.) son taux directeur, de 15,5 à 15%, soit la 7^e baisse consécutive depuis juin 2025. Le régulateur continue d’avancer prudemment dans le relâchement des conditions de crédit qui demeurent restrictives, mais qui font aussi écho à une situation du secteur privé russe complexe (pour rappel, -2,1% de croissance en janvier 2026 en g.a.). La décision était attendue de par la plupart des experts[1] (26 sur 30), le reste ayant anticipé une baisse plus généreuse de 100 p.d.b. à 14,5% grâce au ralentissement de l’inflation annuelle en février 2026 (5,91%). La gouverneure E. Nabiullina a confirmé ces deux options, la première ayant emporté un large consensus, bien qu’une pause ait aussi été considérée.

Figure 1. Inflation et politique monétaire

Source : Banque de Russie, Rosstat.

Bien qu’il faille attendre les résultats consolidés postérieurs au 1^er trimestre, le pic inflationniste de janvier attendu du fait des réformes fiscales semble être passé. L’inflation en mesure annualisée et ajustée des variations saisonnières atteint ainsi 10,2% en moyenne sur janvier-février, contre 4,4% au 4^e trimestre 2025. L’inflation sous-jacente annualisée et ajustée des variations saisonnières sur cette période est grimpée à 7%, contre 5% au 4^e trimestre. Ces deux indices signalent la contribution à l’inflation du relèvement de TVA et de la taxe de recyclage. En revanche, pour le seul mois de février, l’inflation mensuelle annualisée affiche 5,8% en mesure corrigée des variations saisonnières, contre 14,6% en janvier – ce qui confirmerait la relative normalisation de l’augmentation des prix du début d’année.

Figure 2. Evolution de l'inflation annuelle (%) et de ses principales contributions (p.p.)

Source : Banque de Russie, Rosstat.

Figure 3. Evolution mensuelle des prix corrigée des variations saisonnières, %

Source : Banque de Russie.

Figure 4. Inflation mensuelle en mesure annualisée et ajustée des variations saisonnières, %

Source : Banque de Russie.

L’inflation annuelle au 16 mars affiche 5,9% en g.a., soit une valeur stable par rapport au chiffre consolidé pour février 2026, lui-même en baisse par rapport à janvier (6%). La BdR continue de faire prévaloir les risques inflationnistes sur leur pendant désinflationniste, en cela que, malgré une baisse « objective » des prix (telle que relevée par la BdR et Rosstat), les anticipations d’inflation des ménages à 12 mois restent élevées, à 13,4%. Cette légère hausse (+0,3 p.p.) pourrait dénoter un désancrage de l’indicateur, qui reste l’un des principaux obstacles à un abaissement drastique des taux pour la Banque, « inquiète^[2] » de ce phénomène. Les ménages affichent encore une propension à épargner, bien que celle-ci soit en léger déclin du fait de taux en baisse. Ceci étant, le résultat du sondage peut être influencé par la période de réalisation de l’enquête (3 au 12 mars, soit la période d’affaiblissement temporaire du rouble, voir ci-dessous) tout comme – mais à la marge – la refonte des paramètres budgétaires en cours de discussion.

Figure 5. Perception de l'évolution des prix par les ménages

Source : Banque de Russie, inFOM.

Le contexte de la présente décision de taux est celui d’une normalisation de l’activité. La BdR prend acte du recul de janvier 26 et du refroidissement de la demande, issu de l’effet de base de 2025 lui-même symptomatique d’un « atterrissage » de l’économie. Le marché de l’emploi poursuit sa détente avec un nombre d’entreprises en déficit de cadre à son plus bas depuis la mi-2023, et une indexation des salaires réduite pour 2026, conformément à la tendance inflationniste baissière observée. Le chômage reste toutefois fixé à un minimum historique (2,2%) et, pour l’heure, la hausse des salaires (+4,4% en g.a. en réel en 2025) continue de dépasser celle de la productivité du travail (chiffre indisponible pour 2025, +3,4% en g.a. en 2024^[3]). Ce ralentissement général se reflète enfin dans les taux d’intérêt qui ont décru sur la majorité des marchés financiers, bien que les autres conditions de prêt demeurent strictes (solvabilité de l’emprunteur, apport, garant), tendance accompagnée par une activité de crédit amoindrie, notamment côté entreprise. La BdR dresse enfin un rapide bilan du stock d’investissements en capital fixe, chiffré à 42 600 Md RUB (513 Md USD, mais à prix courants) en 2025, avec de fortes disparités par secteurs : l’industrie manufacturière et les services captent ainsi plus de fonds grâce « à un soutien public et une politique de substitution aux importations », traduction d’un investissement public massif tourné vers l’effort de guerre. Le régulateur reconnaît cependant des plans d’investissement plus ténus en 2026 (déjà démontré par l’Institut Stolypine), un témoin de la contraction du résultat financier du secteur privé en 2025.

Sur fond de la crise au Moyen-Orient, la gouverneure E. Nabiullina a également abordé les conséquences de celle-ci sur l’économie russe, qu’elle estime pour l’heure limitées en dehors d’une exacerbation des pressions inflationnistes (perturbations des chaînes logistiques). Les effets dépendront néanmoins « de la durée et de l’ampleur » de la crise. A court terme, les cours élevés du pétrole et d’autres produits d’exportation russes (essentiellement hydrocarbures) soutiendraient les revenus d’exportation et le cours du rouble via la conversion de devises, mais à plus long terme, la crise pourrait avoir un effet négatif sur la croissance et l’investissement au niveau mondial, créer de l’inflation importée chez les acheteurs de biens énergétiques, qui elle-même se transmettrait à l’économie russe. Il est cependant trop tôt pour circonscrire l’impact réel de la situation sur la Russie, y compris sur ses finances (voir le n°196). Quant à l’affaiblissement du rouble en mars (-4% en moyenne entre le 1^er et le 26 mars en g.m.) celui-ci serait épisodique, reflétant la situation des cours pétroliers de janvier-février ainsi que la non-conduction d’intervention de change en mars, et également situé dans un intervalle prévu par la Banque centrale. De ce fait, les variations du taux de change n’ont pas joué de rôle dans la présente décision de politique monétaire.

Figure 6. Evolution du taux de change USD/RUB depuis 2022 (1) et entre le 1^er et le 26 mars (2) (échelle inversée)

Enfin, le régulateur a digressé sur la politique budgétaire comme facteur d’augmentation ou de réduction de la marge d’abaissement des taux, ce qui inclut notamment le prix-pivot faisant l’objet de discussions au sein de l’exécutif. La posture de la BdR est d’approuver sa révision à la baisse si celle-ci s’accompagne d’une limitation des dépenses budgétaires, auquel cas l’effet cumulé serait désinflationniste. En revanche, si la baisse du prix-pivot mène à un assèchement des recettes budgétaires sur fond de dépenses soutenues, et donc contraignant à recourir à de l’emprunt supplémentaire, les effets inflationnistes produits impliqueraient le retour à une politique monétaire plus restrictive.

Le signal du Conseil des gouverneurs concernant cette décision de taux est donc « modérément doux », en miroir de la baisse des taux observée sur le marché. Pour autant, le régulateur se réserve le droit d’ajuster sa politique monétaire compte tenu de nombreuses variables, à savoir des anticipations d’inflation des ménages encore élevées, des paramètres budgétaires en pleine reconfiguration, ainsi que, à la marge, des pressions inflationnistes générées par la crise au Moyen-Orient, dont les retombées pour l’économie russe ne sont pas encore claires.

[1] Du consensus d’experts mobilisé par le média RBC, composés de banquiers et analystes financiers.

[2] Terme employé par E. Nabiullina au cours de la conférence de presse connexe à la décision de taux.

[3] Pendant la phase de surchauffe, soit un épiphénomène ; les données pour 2025 ne sont pas publiées.

Flash Conjoncture Pays avancés - Le mix énergétique de l’Espagne : moins dépendant du gaz, mais toujours marqué par le poids du pétrole

2026-03-27T00:00:00+01:00

Entre 2019 et 2024, la production d’électricité d’origine renouvelable a augmenté de +60 % en Espagne pour atteindre 56 % de la production électrique (cf. graphique 1) et couvrir près de 60 % de sa consommation électrique en 2024, contre 48 % dans l’Union européenne (UE). Les énergies renouvelables ont été particulièrement portées par le développement de l’énergie solaire, qui a triplé entre 2019 et 2024.

L’essor de l’éolien et du solaire a réduit la dépendance de l’Espagne aux importations de gaz pour sa production d’électricité : selon une étude du think tank Ember[1], entre 2020 et 2024, l’Espagne est le pays de l’UE qui a le plus réduit ses importations de gaz pour la production d’électricité (−26 milliards de mètres cubes sur la période, équivalents à 13,5 Md€).

Par ailleurs, l'augmentation de la part des énergies renouvelables dans la production d'électricité rend le prix de gros de l’électricité moins vulnérable à la volatilité des prix du gaz[2]. Dans le cadre du système de tarification marginale utilisé sur les marchés européens, les centrales électriques sont classées par ordre croissant de leurs coûts marginaux de production (de la moins chère à la plus coûteuse), de sorte que le prix de marché est déterminé par le coût de la dernière unité appelée pour satisfaire la demande en temps réel. Ainsi, une augmentation de la production d'énergie renouvelable (dont les coûts marginaux sont relativement faibles) affecterait les prix de gros dans la mesure où elle évincerait d'autres technologies, dont les coûts marginaux sont plus élevés, du mix énergétique nécessaire pour répondre à la demande dans certaines tranches horaires. Selon la Banque d’Espagne[3], la forte augmentation de la capacité installée en énergie éolienne et solaire a permis de découpler davantage les prix de l’électricité et les prix du gaz que dans les autres pays européens : les prix de gros de l’électricité dans le pays auraient été 40 % plus élevés au 1^er semestre 2024 si la production éolienne et solaire était restée aux niveaux de 2019.

La part croissante de la production solaire et éolienne pose toutefois des défis importants pour l’adaptation du réseau électrique et ne supprime pas la dépendance vis-à-vis des centrales au gaz notamment pour maintenir la stabilité du réseau électrique, une situation qui a entraîné une hausse des coûts, surtout depuis que le pays a adopté une approche plus prudente suite à la panne d’électricité d’avril 2025. L'utilisation des centrales à cycle combiné au gaz (CCGT) pour les services de réseau est passée de 7,8 TWh en 2021 à 13,7 TWh en 2024. Le parc espagnol de CCGT joue un rôle bien plus important dans l'équilibrage du réseau que dans la production d'électricité : entre 2021 et 2024, les CCGT n'ont fourni que 25 % de la production d'électricité espagnole, mais 75 % de ses besoins en équilibrage.

Malgré le déploiement important des énergies renouvelables pour la production d’électricité, les énergies fossiles représentent toujours 64 % du mix énergétique (cf. graphique 2), en raison du poids du pétrole (43 %) principalement utilisé dans le secteur des transports. Premier secteur dans la consommation finale d’énergie avec 41 % en 2024, les transports représentent en effet 75 % de la consommation finale totale de produits pétroliers, en lien avec la faible électrification du parc automobile espagnol (0,8 % des véhicules sont électriques, contre 2,2 % dans l’UE). L’industrie représente 14 % de cette consommation finale (principalement dans l’industrie chimique et pétrochimique).

Par ailleurs, si la transition bas-carbone améliore la résilience de l’activité économique face aux chocs de prix mondiaux des énergies fossiles, elle ne supprime pas toute vulnérabilité à ces chocs, selon la façon dont ces derniers influencent la fixation du prix des énergies bas-carbone. Dans un autre document de travail de la Banque d’Espagne[4], les auteurs comparent l’impact d’un doublement temporaire des cours mondiaux des énergies fossiles entre (i) une économie proche de l’Espagne de 2019, avec 74 % d’énergies fossiles dans le mix énergétique, et (ii) une économie espagnole ayant atteint ses objectifs énergétiques pour 2050, i.e. avec 15 % d’énergies fossiles dans le mix énergétique. Dans le second cas, le choc initial de prix des énergies fossiles est atténué et se résorbe plus rapidement : l’impact cumulé actualisé sur le PIB est 65 % plus faible que dans le premier scénario (baisse du PIB de −0,24 % au lieu de −0,30 %). Cependant, la vulnérabilité économique diminue moins rapidement (−65 %) que le poids des énergies fossiles (−80 %), principalement en raison du fonctionnement actuel des marchés de l’énergie : même en cas d’atteinte des objectifs climatiques espagnols, l’importance des prix internationaux des énergies fossiles dans la fixation du prix de l’énergie (fossile comme bas-carbone) serait supérieure à leur poids dans le mix énergétique. Malgré tout, le fonctionnement actuel du marché de l’énergie (merit order) est économiquement efficient car il minimise le coût total de production du système électrique en mobilisant prioritairement les centrales aux coûts variables les plus bas, tout en fixant un prix de marché qui reflète la rareté réelle pour équilibrer l'offre et la demande.

[1] European Electricity Review 2025 | Ember , janvier 2025

[2] Matías Pacce & Isabel Sánchez & Marta Suárez-Varela, 2021. Recent developments in spanish retail electricity prices: the role played by the cost of CO2 emission allowances and higher gas prices, Occasional Papers 2120, Banco de España.

[3] Repositorio Institucional: The impact of renewable energies on wholesale electricity prices, Economic Bulletin 2024/Q3

[4] Green energy transition and vulnerability to external shocks - Working Papers - Banco de España, Document de travail n°2425, août 2025

Flash conjoncture France - Production industrielle : une reprise modérée, mais exposée à un aléa baissier

2026-03-27T00:00:00+01:00

La production industrielle reste orientée à la hausse début 2026. Après une stabilisation au 4e trimestre 2025 (+0,0 %), elle progresse en janvier (+0,5 %), portant l’acquis au 1er trimestre à +0,2 %. Le taux d’utilisation des capacités demeure sensiblement inférieur à sa moyenne de long terme (76,5 % contre 77,1 %), confirmant l’absence de réelles tensions sur l’appareil productif.

Dans ce contexte, les enquêtes de conjoncture signalent une activité proche de sa moyenne (cf. graphique). Le climat des affaires dans l’industrie recule en mars (−3 pt à 99), après son fort rebond les mois précédents, mais reste très proche de sa moyenne de long terme. À l'inverse, le PMI manufacturier progresse légèrement en mars (+0,1 pt à 50,2) et reste au-dessus de son seuil d’expansion théorique[1]. Les enquêtes sont cohérentes avec une poursuite de la croissance de l’activité industrielle au 1er trimestre, en ligne avec la prévision de croissance de la valeur ajoutée dans l’industrie manufacturière de la Banque de France (+0,5 % pour le 1er trimestre).

La demande constitue le principal frein à une reprise plus franche, selon les enquêtes auprès des entreprises. En mars, les carnets de commandes restent jugés dégradés dans la majorité des secteurs, avec un solde d’opinion de l’Insee en baisse (−19, après −17 en février). Dans le même temps, les nouvelles commandes restent faibles : l’indice PMI correspondant s’établit à 47,0 en février (après 48,7 en février), légèrement en-dessous de sa moyenne de long terme (50,0). Les contraintes de demande dominent ainsi nettement les contraintes d’offre et pèsent sur la production (cf. graphique).

La situation reste contrastée selon les branches en début d’année : l’activité est soutenue dans les secteurs technologiques (machines et équipements, électronique, équipements électriques) ainsi que dans l’aéronautique. À l’inverse, elle demeure faible dans l’automobile, la pharmacie et la métallurgie, pénalisées par une demande insuffisante et des difficultés ponctuelles d’approvisionnement. Ces dernières concernent environ 9 % des entreprises en février selon l’enquête mensuelle de conjoncture de la Banque de France, en légère hausse par rapport à janvier (7 % des entreprises concernées) mais sans signal de dégradation durable. Les conditions de production restent ainsi proches de la normale en début d’année.

Les perspectives restent correctement orientées. Les chefs d’entreprise anticipent une production stable en mars, avec un solde d’opinion de la Banque de France à +5, comme le mois précédent, et un rebond attendu dans l’automobile. Dans le même temps, l’incertitude se redresse nettement à la fin du mois de février, en lien avec le déclenchement du conflit au Moyen-Orient. Les entreprises évoquent des risques de hausse des prix de l’énergie et de perturbations des chaînes logistiques, ce qui conduit la Banque de France et l’Insee[2] à souligner un aléa baissier sur l’activité.

[1] En outre, le niveau du PMI composite de la France est à relativiser : si le seuil de 50 est traditionnellement décrit comme le point de bascule de la croissance française en terrain négatif, celui-ci se situerait en réalité plutôt autour d'un PMI composite à 45.

[2] Dans sa nouvelle note de conjoncture, « Inflation ravivée, croissance fragilisée », publiée le 24 mars.

Flash conjoncture France - Conflit au Moyen-Orient : un impact encore peu perceptible dans les enquêtes de conjoncture

2026-03-27T00:00:00+01:00

Les premières enquêtes de conjoncture depuis le déclenchement du conflit au Moyen-Orient continuent de refléter une poursuite de la croissance au 1^er trimestre en France. Les indicateurs de climat des affaires de la Banque de France à début mars se maintiennent (industrie à 98, services à 93, bâtiment à 94), tout comme l’indicateur synthétique du climat des affaires de l’Insee (à 97). L’indice PMI flash composite de l’activité globale s’est replié (−1,6 pt à 48,3) mais reste supérieur à son seuil empirique d’expansion de l’activité.

L’indice PMI composite de l’activité globale est une moyenne pondérée du solde d’opinions relatives à l’activité commerciale passée dans les services – qui est aussi l’indice PMI pour les services – et à la production passée dans l’industrie[1]. En mars, ces deux soldes flash ont reculé respectivement à 48,3 (−1,3 pt par rapport à février) et 48,5 (−3,1 pt). En revanche, l’indice PMI pour l’industrie a été quasiment stable, à 50,2 (+0,1 pt). Ce calme apparent masque une réalité plus contrastée : construit à partir de plusieurs soldes d’opinion, l’indice résiste en très grande partie grâce à un allongement des délais de livraison des fournisseurs, dont la contribution à l’indice est positive. Or, si en temps normal de tels retards signalent une demande dynamique, et donc une activité robuste, la situation actuelle rappelle plutôt celle de 2021-2022 où les délais ont traduit des goulots d’étranglement persistants dans les chaînes d’approvisionnement, faussant ainsi le signal conjoncturel.

Ce mois-ci, le solde des délais de livraison des fournisseurs a ainsi plongé à 39,1[2], son niveau le plus bas depuis janvier 2023 ; cette chute de −8,6 pt est même la plus forte diminution depuis la période Covid. Ce solde ferait donc plutôt état de contraintes d’offre pour une majorité des entreprises interrogées, en raison de la guerre et des perturbations des chaînes d’approvisionnement maritimes qu’elle a entraînées.

L’autre conséquence du blocage du détroit d’Ormuz est la hausse des pressions sur les coûts des entreprises. L’enquête PMI souligne que les pressions sur les coûts des entreprises se sont considérablement renforcées en mars, en particulier dans le secteur manufacturier. Le solde relatif aux prix des intrants payés dans l’industrie manufacturière a crû à 65,8 (+11,3 pt), son niveau le plus élevé depuis octobre 2022. Les répondants à l'enquête ont fréquemment mentionné une augmentation des prix du pétrole et des produits dérivés du pétrole, ainsi qu’une hausse des coûts du cuivre, de l’acier inoxydable et de l’aluminium, selon S&P Global. Dans les services (hormis le transport aérien), la diffusion du choc énergétique est plus lente : le solde relatif aux prix des intrants a progressé à 58,5 (+4,6 pt).

En mars, la confiance des ménages recule de 2 pts (à 89), s’éloignant à nouveau de sa moyenne de long terme (100). L’enquête de l’Insee auprès des ménages montre l’envolée des anticipations inflationnistes : le solde des ménages estimant que les prix vont accélérer dans les douze prochains mois bondit de +28 pts (à −1), un niveau bien supérieur à sa moyenne historique (−32). Cette hausse brutale reflète l’impact immédiat du choc sur les perspectives des prix par les ménages. À ce stade, le choc inflationniste n’est toutefois pas comparable à celui de 2022-2023. Notamment, la flambée des prix du gaz avait entrainé une forte hausse des prix de l’électricité en raison des faibles capacités de production nucléaire. Les prix à termes de l’électricité n’ont pour l’instant pas augmenté sensiblement.

[1] Qui n’est qu’une composante de l’indice PMI pour l’industrie ; l’indice PMI composite n’est donc pas une moyenne pondérée entre le PMI industrie et le PMI services.

[2] La moyenne sur longue période étant 43,2.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°196 du 18 mars 2026

2026-03-23T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Prévisions
Inflation
Activité
Budget
Niveau de vie

Kazakhstan

Politique monétaire et prévisions
Activité
Commerce extérieur

Biélorussie

Inflation
Activité
Dette externe

Kirghizstan

Inflation
Activité
Commerce extérieur

Tableaux de synthèse

Graphiques

Flash Conjoncture Pays avancés - Marché de l’automobile dans les principales économies de la zone euro

2026-03-20T00:00:00+01:00

Les immatriculations de véhicules neufs – qui reflètent la demande des entreprises et des ménages – ont évolué dans des directions sensiblement différentes dans les principales économies de la zone euro en 2025 (cf. graphique 1). La forte progression des immatriculations de véhicules en Espagne (+13,0 %) contraste en effet avec le recul enregistré en France (−5,0 %), tandis que les évolutions sont plus modérées en Allemagne (+1,4 %) et en Italie (−2,1 %).

La forte progression des immatriculations en Espagne est principalement tirée par la dynamique soutenue des importations (+16,6 % en 2025 par rapport à 2024). À l’inverse, la faiblesse de la demande française s’est répercutée sur les constructeurs étrangers, les importations en véhicules reculant de −5,1 % (cf. graphique 2). En Allemagne, les importations de véhicules progressent (+6,0 %) après un net recul en 2024 (−10,3 %). Enfin, la baisse des immatriculations de véhicules en Italie résulte à la fois du recul des importations (−2,1 %) et d’une contraction de la production domestique (cf. infra). Par rapport à 2019, les importations de véhicules progressent de +16,7 % en Espagne, de +2,3 % en Italie tandis qu’elles reculent en France (−5,4 %) et en Allemagne (−8,0 %).

La Chine a notamment bénéficié de la dynamique d’importations espagnoles. En 2025, les véhicules importés par l’Espagne en provenance de Chine ont progressé de 19,8 %, et représentent désormais plus de 10 % des véhicules importés (contre 5 % à 6 % pour ses voisins européens), alors qu’ils n’en représentaient que 0,3 % en 2021. La progression des importations de véhicules en provenance de Chine est également très soutenue en Italie (+68,4 %), en France (+16,5 %) et en Allemagne (+15,1 %). Les aides espagnoles sont moins restrictives que les dispositifs français et allemands[1], puisqu’elles n’excluent pas les véhicules électriques d’entrée de gamme produits en Chine, et ont pu ainsi contribuer à soutenir la hausse des importations de véhicules en provenance de Chine.

Les dynamiques d’offre suggèrent également un décalage entre la demande nationale et la production nationale. En effet, il n’y a qu’en France où l’indice de production industrielle dans le secteur automobile progresse en 2025 (+3,1 % après un −11,2 %). En Espagne, le recul de la production de l’industrie automobile (−4,5 % après −3,2 %) confirme que le surplus de demande est essentiellement adressé aux constructeurs étrangers. La production industrielle italienne continuerait à décliner en 2025 (−10,4 % après −22 %). Les exportations de véhicules (données des douanes) sont reparties à la hausse en 2025 en France (+3,0 % après −9,0 %) alors qu’elles reculeraient dans les trois autres pays.

Enfin, dans les quatre pays, les immatriculations de véhicules électriques progressent en 2025. La hausse est davantage marquée en Espagne (+77,1 %) qu'en Italie (+44,2 %) ou en Allemagne (+43,2 %) et surtout qu’en France (+12,5 %). Le plus fort dynamisme en Espagne et en Italie s’explique par un effet de rattrapage, alors que les véhicules électriques ne représentent que 6 % des véhicules nouvellement immatriculés en 2025 en Italie et 10 % en Espagne, contre près de 20 % en France comme en Allemagne. Le taux de croissance plus élevé en Allemagne qu'en France s'explique par ailleurs par un effet rebond, après une forte baisse des immatribulations de véhicules électriques neufs en Allemagne en 2024 (−27,4 %) [2].

Les véhicules de nature hybride (rechargeables et non rechargeables) dominent les nouvelles immatriculations de véhicules, avec près de la moitié des immatriculations en France, en Italie et en Espagne, et 40 % en Allemagne. L’essentiel de ces nouvelles immatriculations de véhicules hybrides restent orientés vers l’hybride non-rechargeable, en particulier en France et en Italie (87 % des véhicules hybrides immatriculés dans ces deux pays, 80 % en Espagne et 73 % en Allemagne).

[1] En France, l’éligibilité d’un véhicule électrique au bonus écologique et au leasing social est conditionnée à l’atteinte d’un score environnemental minimal.

[2] Le recul des ventes de véhicules électriques neufs en Allemagne en 2024 s’explique notamment par la suppression des aides publiques à l’achat de véhicules électriques à la fin de l’année 2023.

Flash Conjoncture Pays avancés - Au Royaume-Uni, le retour d’inactifs sur le marché du travail entraîne une hausse du taux de chômage

2026-03-13T00:00:00+01:00

Le nombre de salariés au Royaume-Uni est resté relativement stable depuis le milieu d’année 2023 (cf. Graphique 1a). L’évolution de l’emploi salarié, mesuré à partir des données administratives transmises par les employeurs, a été hétérogène entre secteurs (cf. Graphique 1b). Certaines activités de services (commerce, restauration, hospitalité) ont enregistré d’importantes destructions nettes d’emploi. Ces secteurs sont très exposés à la hausse des cotisations patronales (de 13,8 % à 15,0 %) et la forte revalorisation du salaire minimum (+6,7 %) survenues en avril 2025. Selon la BoE, 17 % des personnes travaillant dans l’hébergement et la restauration percevaient moins des 2/3 du salaire horaire médian en 2024. L’emploi est néanmoins resté dynamique dans d’autres secteurs, comme la santé, qui a bénéficié d’une hausse du budget accordé par le gouvernement au système hospitalier. La stagnation de l’emploi salarié provient d’une forte baisse des créations d’emplois depuis mi-2023 (−10,1 % entre juin 2023 et décembre 2025 selon une publication de l’OBR), que ne compense pas la baisse des destructions d’emplois (−3,5 %).

L’évolution récente du marché du travail au Royaume-Uni se caractérise par une baisse du taux d’inactivité, avec en parallèle une hausse du taux de chômage et du taux d’emploi. Selon les données de l’enquête emploi, alors que le taux d’inactivité (part au sein de la population en âge de travailler des personnes sans emploi, ne recherchant pas d’emploi depuis quatre semaines ou ne pouvant commencer à travailler dans les deux prochaines semaines) avait fortement augmenté suite à la crise sanitaire (jusqu’à 22,2 % sur la période février-avril 2024), il s’est inscrit en baisse sur l’année 2025 pour atteindre 20,8 % au 4^e trimestre 2025 (cf. Graphique 2b). Les efforts du gouvernement pour renforcer le droit des salariés, avec notamment l’adoption fin 2025 d’une nouvelle loi sur le marché du travail (Employment Right Bills), ont pu contribuer à l’augmentation de l’offre de travail. Sur l’année 2025, le nombre d’actifs a augmenté de 770 000 personnes, dont 540 000 en emploi et 230 000 au chômage. Ainsi, en 2025, le taux de chômage et le taux d’emploi ont simultanément augmenté, passant respectivement de 4,3 % à 4,8 % (cf. Graphique 2a) et de 74,8 % à 75,1 % (cf. Graphique 2b).

La progression du chômage est particulièrement marquée chez les jeunes. Selon les données de l’enquête emploi, le taux de chômage des 18-24 ans a atteint 14,0 % au 4^e trimestre 2025, un niveau qui égale le point haut atteint lors de la crise sanitaire. Les jeunes sont fortement concernés par le retour sur le marché du travail d’inactifs après une forte augmentation de leur taux d’inactivité à la sortie de la crise sanitaire. Les 16-24 ans représentaient près d’un tiers de la hausse des inactifs après la crise sanitaire et c’est la catégorie qui a connu la baisse la plus marquée de son taux d’inactivité en 2025 (−1,7 pt). Cela se traduit également par une baisse de la part des personnes ni en emploi, ni en étude et ni en formation des 16-24 ans entre le 4^e trimestre 2024 (13,2 %) et le 4^e trimestre 2025 (12,8 %). Le taux d’emploi des jeunes a également progressé, passant de 58,8 % en moyenne en 2024 à 60,2 % en moyenne en 2025.

Flash conjoncture France - Quelle orientation du commerce extérieur au 1er trimestre au regard des dernières données disponibles ?

2026-03-13T00:00:00+01:00

D’après les résultats détaillés du 4^e trimestre 2025, la contribution du commerce extérieur à la croissance du PIB est de nouveau positive (+0,7 pt, après +0,5 pt au 3^e trimestre). Si les exportations ralentissent (+1,0 %, après +3,1 %), elles restent toutefois tirées par les exportations de matériels de transport (+4,4 %, après +13,9 %). En particulier les livraisons de matériels aéronautiques et du paquebot Celebrity Xcel ont soutenu le commerce extérieur. Malgré l’embellie du 2^nd semestre, la contribution du commerce extérieur demeure négative sur l’ensemble de l’année 2025 (−0,6 pt, après +1,3 pt en 2024, cf. graphique 1).

Graphique 1 : contribution du commerce extérieur à la croissance, décomposée par produits

Les dernières données disponibles suggèrent une orientation plutôt favorable du commerce extérieur au 1^er trimestre, sans qu’il soit toutefois possible à ce stade d’en déduire une contribution positive à la croissance. Les données « dures » issues des douanes (données en valeur, et non en volume) indiquent une amélioration du solde commercial FAB/FAB* en biens en janvier (−1,8 Md€, après −4,3 Md€ en décembre), sous l’effet d’un recul des importations conjugué à une hausse des exportations. D’après les données de la balance des paiements de janvier, publiées par la Banque de France, les services restent très excédentaires, avec une progression du solde des services de voyage et des transports. Toutefois, les données de janvier n’intègrent pas encore d’effets du conflit en Iran, qui devraient être visibles dans les données de mars (publiées en mai).

Du côté des enquêtes, les signaux indiquent une orientation globalement favorable des carnets de commandes étrangers. Pour deux d’entre elles (Insee et Banque de France), le solde correspondant se situe au-dessus de sa moyenne de long terme en janvier et février (cf. graphique 2), ce qui peut suggérer une bonne orientation des exportations sur le trimestre. Ces orientations doivent néanmoins être lues avec précaution, car seule l’enquête de la Banque de France a recueilli des réponses postérieures au déclenchement du conflit en Iran le 28 février (et pour seulement 2/3 des réponses). De manière générale, les prochaines publications d’enquêtes devront être interprétées avec prudence, car elles reflèteront avant tout le sentiment et les anticipations des entreprises, qui peuvent réagir rapidement aux tensions sur les délais de livraison ou les approvisionnements. Les données « dures » réagissent généralement avec un certain décalage, et possiblement dans une moindre ampleur.

Graphique 2 : carnets de commande étrangers

Concernant les exportations aéronautiques, Airbus a annoncé le 19 février sa forward guidance pour 2026. L’entreprise a annoncé un retard dans sa montée en cadence pour l’A320 et l’A220 sur les années à venir, principalement en raison de la persistance de contraintes d’approvisionnement en moteurs. Sur les deux premiers mois de l’année 2026, le groupe a livré 54 appareils. Il vise environ 870 livraisons d’avions pour l'ensemble de l'année 2026, soit une montée en cadence de 77 avions par rapport aux livraisons réalisées en 2025. Les livraisons aéronautiques devraient ainsi continuer de soutenir le commerce extérieur en 2026 malgré la persistance de goulets d’étranglement.

* Le solde commercial FAB/FAB correspond à des échanges de biens comptabilisés « franco à bord », c’est-à-dire à la valeur des marchandises elles-mêmes, hors coûts de transport et d’assurance. Cette convention permet de comparer importations et exportations à valeur homogène, sans que les frais internationaux de fret et d’assurance ne gonflent artificiellement les importations, qui sont usuellement enregistrées en douane en CAF (« coût, assurance, fret »).

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°195 du 11 mars 2026

2026-03-12T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Activité
Indices PMI
Marché du travail
Fonds souverains
Marché des changes
Budget
Dette externe

Kazakhstan

Inflation
Notations
Prévisions

Ouzbékistan

Inflation
Activité
Commerce extérieur
Endettement public

Biélorussie

Commerce extérieur

Arménie

Inflation
Activité
Commerce extérieur
Dette externe

Kirghizstan

Politique monétaire
Budget
Activité
Commerce extérieur
Endettement public

Tadjikistan

Inflation

Tableaux de synthèse

Graphiques

Flash Conjoncture Pays avancés - Italie 2025 : entre croissance modérée et finances publiques sous pression

2026-03-06T00:00:00+01:00

L’activité a ralenti en Italie en 2025, la croissance atteignant +0,7 %¹ en 2025, après +0,6 % en 2024 et +1,0 % en 2023. Cette progression atone s’inscrit dans un climat de dégradation du commerce extérieur, liée notamment aux droits de douane imposés par les États-Unis. L’Italie est fortement exposée au marché américain, qui absorbe près de 10 % de ses exportations et constitue son deuxième débouché à l’exportation (derrière l’Allemagne). Si les exportations italiennes vers les États-Unis ont bénéficié d’un effet d’anticipation au 1^er trimestre (frontloading), en amont de l’entrée en vigueur des droits de douane, un contrecoup a été observé au 2^e trimestre. Par ailleurs, l’Italie fait face à une concurrence accrue de la Chine avec une dégradation nette de son déficit bilatéral (multipliée par 2 entre 2021 et 2025), avec une forte hausse des importations chinoises et une contraction des exportations vers la Chine en 2025. Au total sur l’année 2025, les exportations ont moins progressé que les importations (+1,4 % contre +3,9 %) conduisant à une contribution du solde extérieur à la croissance nettement négative (−0,6 pt, cf. graphique 1).

En revanche, l’activité a bénéficié d’une demande intérieure dynamique en 2025. Porté par les travaux publics dans le cadre du plan national de relance et de résilience (PNRR), l’investissement rebondit à +3,8 % (après −3,5 % en 2024) et sa contribution à la croissance atteint +0,8 pt (après −0,8 pt). Dans le même temps, la consommation des ménages progresse de +1,1 % (après +1,2 % en 2024), contribuant à hauteur de +0,6 pt à la croissance (après +0,7 pt), dans un contexte de hausse de l’emploi et du pouvoir d’achat.

Du côté des finances publiques, selon Istat, le déficit public a atteint 3,1 % du PIB en 2025, après 3,4 % en 2024. L’excédent primaire a augmenté en 2025 à +0,7 % (après +0,5 % en 2024). La dette publique a continué de progresser pour s’établir à 137,1 % du PIB en 2025 (après 134,7 % en 2024), un niveau supérieur aux prévisions du gouvernement (136,2 %).

Les perspectives pour 2026 restent entourées d’une forte incertitude en raison d’une situation géopolitique dégradée. Les indicateurs conjoncturels sont bien orientés au 1^er trimestre 2026 : l’indicateur de confiance des ménages est en hausse en février (97,4 après 96,8) ainsi que l’indice PMI composite (52,1 après 51,4) en février. Toutefois, la guerre au Moyen-Orient constitue un risque majeur pour l’économie italienne, en raison de sa dépendance aux importations énergétiques, en particulier sur le gaz. Une hausse prolongée du prix du gaz, qui représente 40 % du mix électrique en Italie, aurait des répercussions sur trois canaux principaux². Elle pèserait d’abord sur la croissance, via l’érosion du pouvoir d’achat des ménages et la compression des marges des entreprises à forte intensité énergétique. Elle pourrait ensuite raviver les anticipations d’inflation. Enfin, une hausse de la facture énergétique entraînerait une dégradation de la balance commerciale.

¹ La croissance de +0,7 % en 2025 est calculée à partir de données corrigées des variations saisonnières et des jours ouvrés (CVS-CJO), tandis que le chiffre de +0,5 % figurant dans le communiqué officiel d’Istat, et largement repris par la presse, repose sur des données brutes.

² Altomonte, C. (2026). “Italy, Energy and War: the Time Factor”. Université Bocconi (3 mars).

Flash conjoncture France - Quelles perspectives pour l’investissement en construction en 2026 ?

2026-03-06T00:00:00+01:00

En 2025, la contraction de l’investissement en construction s’est poursuivie, mais à un rythme atténué (−0,6 % après −1,7 %). Cette moyenne annuelle masque toutefois un redressement progressif au cours de l’année. L’investissement en construction s’est replié uniquement au 1^er trimestre (−0,6 %), avant de repartir à la hausse dès le 2^e trimestre (+0,4 %), mettant fin à deux années de recul ininterrompu. La reprise s’est ensuite confirmée au 3^e trimestre (+0,6 %) puis au 4^e trimestre (+0,4 %), portant l’acquis de croissance à +0,7 % pour 2026.

En comptabilité nationale, l’investissement en construction recouvre le bâtiment (résidentiel et non résidentiel) ainsi que les ouvrages (incluant le génie civil). Son recul de ses dernières années est dû au recul de l’investissement en construction des ménages et des entreprises, tandis que celui des administrations publiques a poursuivi sa hausse (cf. Graphique 1). En 2025, l’investissement en construction avoisinait 290 Md€ (en valeur), soit près de 44 % de l’investissement total.

Graphique 1 : Investissement en construction, par secteur institutionnel, base 100 en 2014

Pour 2026, la reprise serait surtout tirée par le secteur privé, et plus spécifiquement par les ménages. En 2025, les mises en chantier dans le bâtiment résidentiel ont augmenté de +3,4 % et les permis de construire de +14,4 % (cf. Graphique 2). Pour le 1^er trimestre 2026, l’acquis de croissance des mises en chantier à janvier demeure élevé, à +7,4 % (après +13,8 % au 4^e trimestre 2025). Les évolutions des permis de construire précèdent généralement celles des mises en chantier avec un décalage de plusieurs mois. Ces mises en chantier se traduisent ensuite progressivement dans les comptes en investissement en construction, au rythme de l’avancement des travaux.

Graphique 2 : Permis de construire et mises en chantier dans le bâtiment résidentiel

L’investissement en construction des entreprises devrait également continuer sa reprise, porté par la hausse des permis de construire et mises en chantier dans le bâtiment non-résidentiel en 2025. En revanche, l’investissement public en construction ralentirait, en lien avec le cycle électoral. Les premiers indicateurs conjoncturels vont dans ce sens : l’enquête de l’Insee dans les travaux publics de janvier 2026 fait en effet état d’une dégradation de l’opinion des entrepreneurs sur leur activité prévue (−27 après −13, contre une moyenne de −12), particulièrement prononcée pour la clientèle publique.

Flash Conjoncture Pays avancés - Aux États-Unis, un impact modéré des droits de douane sur les prix à la consommation

2026-02-27T00:00:00+01:00

En 2025, les États-Unis ont augmenté leurs droits de douane à un niveau historiquement élevé, ciblant un vaste nombre de pays-partenaires et de secteurs. Le taux payé par les importateurs américains (montant des droits perçus par les douanes américaines rapporté au total des importations) est passé de 2 % en décembre 2024 à 9 % en décembre 2025, après avoir culminé à 11 % en septembre et octobre 2025.

Si l’essentiel du fardeau des droits de douane est supporté par les agents économiques américains (au moins 80 %)^[1], l'impact sur l’inflation américaine est resté contenu en 2025. L’inflation des biens hors énergie et alimentaire, principale composante affectée par les mesures douanières, a augmenté à +0,8 % en moyenne annuelle en 2025 (après −1,1 % en 2024) contribuant à hauteur de +0,1 pt à l’inflation totale (après −0,2 pt) (cf. Graphique 1). En particulier, l’Insee montre dans sa note de conjoncture de décembre 2025 que l’inflation a nettement augmenté entre mai et septembre 2025 pour les biens fortement exposés au commerce international (plus de 40 % de contenu importé dans la consommation), à l’inverse de l’inflation des biens et services moins exposés (part de la consommation importée inférieure à 40 %) qui est restée stable. Toutefois, l’inflation des biens hors énergie et alimentaire s’est stabilisée à +1,4 % en novembre et décembre, avant de diminuer à +1,1 % en janvier 2026, en raison d’un effet de base négatif.

Graphique 1. Inflation totale et contribution des biens hors énergie et alimentaire (g.a., non-cvs)

Certaines stratégies des entreprises américaines (stockage préventif, effort de marge, diversification de leurs fournisseurs) ont permis de contenir l’impact des mesures tarifaires sur l’indice des prix à la consommation (IPC) aux États-Unis. En effet, plusieurs stratégies des entreprises américaines, hétérogènes selon les secteurs, ont permis de modérer l’impact des droits de douane sur le consommateur. D’une part, elles ont constitué d’importants stocks avant l’entrée en vigueur des mesures (frontloading), en particulier au 1^er trimestre 2025. D’autre part, elles ont probablement réalisé un effort de marge – au moins temporairement, dans un contexte de forte incertitude juridique et commerciale et de niveau historiquement élevé des marges des sociétés non-financières depuis la fin du Covid. Enfin, ces dernières ont rapidement réorienté leurs approvisionnements vers des fournisseurs moins taxés, comme l’illustre la forte contraction du poids de la Chine dans les importations américaines, concomitante à la hausse en provenance d’autres pays d’Asie notamment (Taïwan, Vietnam, Thaïlande et Inde).

L’impact de la hausse des droits de douane sur l’inflation devrait néanmoins rester modéré et temporaire en raison de la structure de l’économie américaine qui est faiblement intensive en importations de biens. L’impact total des droits de douane sur l’inflation devrait rester modéré car les États-Unis sont une économie faiblement intensive en importations en biens pour servir sa demande finale (10 %, contre 19 % pour le Canada et 17 % pour le Royaume-Uni, cf. Graphique 2). En outre, le risque d’un potentiel effet d’entraînement dans les chaînes de valeur américaines, et donc de persistance de l’inflation, est limité car les biens intermédiaires et d’équipement ont été relativement épargnés par rapport aux biens de consommation finale.

Graphique 2. Intensité en importations de biens dans la demande finale en 2024, par pays (%, en valeur)

^[1]En 2025, les fournisseurs étrangers des États-Unis ont été exposés à un double choc de compétitivité du fait de la dépréciation du dollar et de la hausse des droits de douane. Dans ce contexte, la stagnation des prix à l’importation aux États-Unis (qui n’incluent pas les droits de douane) suggère que les exportateurs étrangers ont partiellement absorbé ces deux chocs, en réduisant leurs marges. [Voir Pellerin M., (2025), « États-Unis: Stabilité de l’indice des prix à l’importation depuis le retour de Trump », DG Trésor, novembre 2025.]. Selon Goldman Sachs et la Fed de New-York, les exportateurs étrangers ne contribueraient que modestement au partage du fardeau avec les entreprises et les ménages américains (resp. 18 % et 14 %).

Flash conjoncture France - Un recul inattendu de la production dans l’industrie fin 2025

2026-02-27T00:00:00+01:00

En décembre 2025, l’indice de production industrielle (IPI) a reculé de façon inattendue, malgré les signaux encourageants en provenance des enquêtes auprès des entreprises pour ce mois. L’IPI manufacturier a en effet reculé de −0,8 % sur le mois (après +0,5 % en novembre)[1]. Pourtant, le climat des affaires dans l’industrie de l’Insee[2] avait rebondi de +4 points à 102 en décembre 2025, repassant au-dessus de sa moyenne de long terme (cf. tableau), à l’instar du PMI industrie de S&P Global[3], qui avait augmenté de +3 points à 51, nettement au-dessus de son seuil d’expansion empirique[4].

Ce décalage tient d’abord à la différence de nature entre l’indice de production industrielle et les données d’enquêtes. L’IPI est un indicateur quantitatif, qui mesure les volumes effectivement produits. Il comptabilise donc directement les à-coups de production liés à des chocs d’offre de court terme, telle qu’une fermeture temporaire d’usines, qui peuvent peser ponctuellement sur les volumes observés malgré la bonne tenue des enquêtes. À l’inverse, le climat des affaires de l’Insee dans l’industrie repose sur des soldes d’opinion, qui indiquent si, dans leur majorité, les entreprises jugent que leurs conditions d’activité (production, carnets de commandes, stocks, etc.) s’améliorent ou se dégradent. Il renseigne donc surtout sur la direction, et non sur l’ampleur exacte des variations. Le PMI industrie fonctionne sur une logique similaire.

Dans le détail, l’amélioration des enquêtes en décembre[5] dans l’industrie repose principalement sur le redressement des indicateurs liés à l’activité passée et à la demande (cf. tableau). Le solde Insee sur la production passée (au cours des 3 derniers mois) est repassé nettement au-dessus de sa moyenne de long terme (9, après −10 en novembre, pour une moyenne de 4), tandis que les soldes relatifs aux carnets globaux (−17, après −20 ; moyenne de −18) et étrangers (−7 après −16 ; moyenne de −14) se sont redressés également. Le PMI industrie signale une dynamique comparable : son retour au-dessus du seuil d’expansion traduit une amélioration diffuse de ses principales composantes, portée notamment par la progression des soldes sur la production passée (49,7, après 45,0 en novembre) et sur les nouvelles commandes (48,7, après 47,0). Les soldes des commandes à l’export (52,3, après 50,3) et des volumes d’achats (48,1, après 45,7), bien qu’ils ne soient pas pris en compte dans la moyenne pondérée du PMI industrie, sont aussi en hausse. À l’inverse, la baisse de la production manufacturière en décembre provient essentiellement d’un choc sectoriel concentré dans l’aéronautique et le spatial (« autres matériels de transport »), où la production recule fortement (−15,8 % par rapport à novembre ; cf. graphique), alors que son climat Insee n’a jamais été aussi élevé (118, après 103 en novembre). Cette chute pourrait s’expliquer par les problèmes de qualité sur les fuselages d’A320, révélés début décembre, qui ont perturbé les chaînes d’assemblage et conduit à des livraisons en partie assurées par des déstockages, alors que le climat Insee est porté par la demande, avec des carnets de commande globaux très fournis (55, après 9 en novembre) et une perception favorable de la production passée (65, après −37).

Surtout, il convient de relativiser l’analyse au mois le mois. Il importe d’abord d’apprécier le niveau de l’indicateur au regard de sa moyenne de long terme, puis de vérifier la persistance du signal sur plusieurs mois. Les enquêtes permettent ainsi d’identifier une tendance ou un point de retournement, mais ne fournissent pas une mesure précise de la variation d’activité d’un mois sur l’autre. Au 4e trimestre, les enquêtes indiquaient une poursuite de la croissance, avec un climat des affaires global de l’Insee (98 en moyenne au 4e trimestre) et un PMI composite (49,4 en moyenne) proches de leur moyenne de long terme, en cohérence avec la croissance du PIB observée (+0,2 %).

[1] En décembre 2025, la production manufacturière se replie nettement (‑0,8 %) - Informations rapides - 33 | Insee

[2] En décembre 2025, le climat des affaires dans l’industrie rebondit porté par les matériels de transport - Informations rapides - 317 | Insee

[3] PMI définitif industrie - Plus forte amélioration de la conjoncture du secteur manufacturier français depuis trois ans et demi sur fond de rebond de la demande étrangère en décembre

[4] Le niveau du PMI composite de la France est à relativiser : si le seuil de 50 est traditionnellement décrit comme le point de bascule de la croissance française en terrain négatif, celui-ci se situerait en réalité plutôt autour d’un PMI composite à 45.

[5] Les réponses à ces enquêtes ont été collectées entre le 26 novembre et le 15 décembre 2025 ; l’essentiel des entreprises répondent lors des deux premières semaines de collecte.

Flash conjoncture France - Quelle orientation des ventes de voitures, thermiques et électriques, au 1er trimestre 2026 ?

2026-02-20T00:00:00+01:00

En janvier, les immatriculations de voitures particulières neuves (VPN), c’est-à-dire les véhicules destinés au transport de personnes (à la différence des véhicules utilitaires), ont reculé de −0,4 % en variation mensuelle (CVS-CJO), après un net repli en décembre (−2,1 %), selon le service des données et études statistiques (SDES) du ministère de la Transition écologique. Le repli de janvier s’explique surtout par la diminution des ventes auprès des entreprises (−0,7 %, après −3,6 %), même si celles aux ménages baissent également (−0,1 %, après −0,4 %, cf. graphique 1).

L’acquis de croissance pour le 1^er trimestre à janvier s’établit à −1,6 %, après une hausse de +2,5 % au 4^e trimestre 2025. Les entreprises tirant largement ce chiffre vers le bas (acquis de −2,3 %, contre −0,8 % pour les ménages), alors que la hausse du 4^e trimestre était autant attribuable aux entreprises (+2,4 %) qu’aux ménages (+2,6 %).

Graphique 1 : Immatriculations de voitures particulières neuves par mois depuis 2021 – tendance en pointillés

Le repli de janvier ne provient pas des voitures électriques : leurs immatriculations rebondissent fortement (+21,7 % en variation mensuelle, après −6,4 %), même si les ventes électriques sont généralement plus volatiles. Ce rebond s’observe auprès des entreprises (+25,3 %, après −14,3 %), tandis que les ventes aux ménages accélèrent (+18,9 %, après +0,8 %). La part de l’électrique dans les ventes de voitures augmente en janvier (28,1 %, après 21,7 % en décembre). Les ventes dans l’électriques avaient augmenté de +11,7 % en 2025 par rapport à 2024 (cf. graphique 2).

Graphique 2 : Évolution des ventes mensuelles de voitures électriques (base 100 en 2021) et répartition des ventes (axe de droite)

Le retard de l’adoption du budget 2026 a entretenu une incertitude sur la fiscalité des flottes, susceptible d’avoir conduit certaines entreprises à différer leurs achats. Cet attentisme expliquerait le repli attendu au 1^er trimestre, après un 4^e trimestre très dynamique. La levée de l’incertitude budgétaire plaide désormais pour une reprise graduelle des achats de véhicules par les entreprises au cours de 2026.

En parallèle, la forte hausse des ventes de voitures électriques peut s’expliquer par des mesures préalablement actées, qui sont entrées en vigueur au 1^er janvier 2026 (puis ont été confirmées ou durcies dans le budget 2026), rendant l’acquisition de véhicules électriques plus favorables :

Le malus CO2, qui taxe à l’immatriculation d’un véhicule en fonction de ses émissions de carbone, a été renforcé au 1^er janvier 2026. Cette hausse du barème a eu lieu chaque année depuis 2020 et cette trajectoire de renforcement se poursuit jusqu’en 2027. Ce malus englobe donc chaque année un plus grand nombre de véhicules thermiques.
Le malus masse, qui taxe l’immatriculation d’un véhicule en fonction de sa masse, devient également plus contraignant, puisqu’il s’applique désormais à des véhicules moins lourds, auparavant exonérés : la LFI 2025 a prévu un abaissement du seuil de déclenchement à 1 500 kg à partir du 1^er janvier 2026 (contre 1 600 kg en 2025). Les véhicules électriques restent exonérés de ce malus masse.
La taxe annuelle incitative au verdissement des flottes, qui concerne les entreprises disposant de plus de 100 véhicules si elles n’atteignent pas un certain pourcentage de véhicules à faibles émissions, a été relevée, ce qui est de nature à inciter les entreprises à renouveler et verdir leur flotte (une nouvelle augmentation est prévue pour 2027).
Le montant du bonus écologique (prime coup de pouce), qui subventionne les acquisitions de voitures électriques pour les ménages, a été revu à la hausse, du fait de la hausse du cours des certificats d’économie d’énergie.

Au total, janvier peut donc refléter à la fois (i) un attentisme des entreprises tant que le cadre budgétaire n’était pas stabilisé et (ii) l’effet des évolutions de la fiscalité à l’achat des véhicules thermiques applicables dès le 1^er janvier 2026, renforçant l’accélération des ventes de voitures électriques déjà lancée en 2025.

Flash Conjoncture Pays avancés - En Espagne, la population immigrée a largement contribué à la progression de l’emploi depuis 2019

2026-02-20T00:00:00+01:00

En Espagne, entre 2019 et 2025, la population de nationalité étrangère en âge de travailler (16 ans et plus) a augmenté de +39 %, pour atteindre 14 % de l’ensemble des plus de 16 ans en 2025 (contre 11 % en 2019). Cette augmentation a fortement contribué à la croissance de la population active (cf. graphique 1) : les personnes de nationalité étrangère comptent pour 2/3 de la hausse de la population active entre 2019 et 2025.

Cette dynamique a en particulier été soutenue par des personnes originaires d’Amérique latine qui contribuent à plus des 1/3 de la hausse de la population en âge de travailler et à quasiment la moitié de la hausse de la population active.

La bonne insertion sur le marché du travail de la population immigrée contribue à répondre aux tensions de recrutement. Les personnes de nationalité étrangère ont un taux d’emploi supérieur au taux d’emploi des espagnols (cf. graphique 2) et ont contribué à près de la moitié de la hausse de l’emploi entre 2019 et 2025[1]. Les travailleurs de nationalité étrangère ont pourvu des emplois dans des secteurs en tension comme l’hôtellerie-restauration, la construction et les autres services, où leur contribution à la croissance des nouvelles affiliations à la Sécurité Sociale entre 2022 et 2025 est supérieure à la contribution des travailleurs espagnols (cf. graphique 3).

[1] Voir Note de conjoncture de l’INSEE de décembre 2025 pour une analyse détaillée et une comparaison européenne de la contribution de la main d’œuvre née à l’étranger sur l’emploi

Selon une étude de la Banque d’Espagne[2], la contribution de la population étrangère au PIB par habitant en Espagne a été positive sur la période récente. Entre 2022 et 2024, le PIB par habitant a crû en moyenne de +2,9 % par an, la contribution de la population étrangère variant entre +0,4 pt et +0,7 pt, selon que l’on considère la nationalité ou le pays de naissance. Les auteurs décomposent le PIB par habitant en quatre facteurs (taux d’emploi, part de la population en âge de travailler sur la population totale, productivité horaire, heures travaillées par tête) et isolent pour chacun de ces facteurs la contribution de la population étrangère. La population étrangère a notamment contribué à la croissance du PIB par habitant via le taux d’emploi, qui explique une part importante de l’effet total. L’immigration a également eu une contribution positive au PIB par habitant via son effet sur la proportion de la population en âge de travailler sur la population totale, mais cet effet est plus modeste. Sa contribution via les heures travaillées par tête a également été positive depuis la fin de la crise financière. En revanche, l’influence de la population étrangère sur l’évolution de la productivité horaire a été négative, comme lors des précédentes périodes d’expansion. Cette contribution est influencée principalement par le degré d’assimilation des immigrants arrivés en Espagne au début des années 2000, et le niveau d’éducation et la répartition professionnelle de ceux arrivés ces dernières années.

Une étude de la banque Funcas[3] estime que l’intégration de la main-d’œuvre étrangère explique 47 % de la progression cumulée du PIB entre 2022 et 2025. D’après les auteurs, ce résultat s’explique, en premier lieu, par le choc d’offre généré par la croissance démographique, grâce à l’intégration rapide d’immigrants provenant de pays relativement proches sur le plan culturel. Par ailleurs, le biais sectoriel et professionnel de la main-d’œuvre étrangère a permis le développement d’activités qui, sans cette contribution, auraient été confrontées à une pénurie de main-d’œuvre. De plus, l’immigration a facilité le déplacement de la main-d’œuvre nationale vers des emplois à plus forte productivité, offrant de meilleurs salaires.

[2] « An estimation of the contribution of the foreign population in Spain to GDP per capita growth in the period 2022-2024 », Economic Bulletin / Banco de España, 2025/Q2, 10

[3] « La inmigración en España: retos, impacto y políticas », Estudios de la Fundación. Serie Economía y Sociedad, nº 111

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N° 194 du 18 février 2026

2026-02-19T00:00:00+01:00

Zoom sur le PIB de la Russie en 2025

La Russie enregistre sa croissance la plus faible depuis 2016 (hors pandémie de 2020 et recul de 2022), bien que celle-ci demeure au-delà des attentes du Fonds monétaire international (FMI). Cette progression de l’activité, invalidant au demeurant les prévisions de récession technique en 2025, tient grâce à l’industrie manufacturière et, en filigrane, à l’effort de guerre qui stimule cette dernière.

Selon la première estimation de l’Agence de statistiques russe (Rosstat), le PIB de la Russie a enregistré une croissance de 1% en 2025. Ce résultat se situe dans l’intervalle de prévisions officielles du gouvernement (1%) et de la Banque centrale (0,5-1,5%), mais au-delà de celles du FMI (+0,8%). A noter que la croissance du PIB en 2024 a été concomitamment revue à la hausse, à 4,9% (contre 4,3% auparavant).

Figure 1. Croissance du PIB russe, %

Source : Agence des statistiques de la Fédération de Russie (Rosstat)

Avec ce refroidissement de l’activité en 2025, les moteurs de la croissance évoluent nécessairement par rapport à l’année passée, et se polarisent. Ainsi, l’effort de guerre stimule plus que jamais la production manufacturière (+3,6-3,9%^[1] en g.a.) qui a contribué à 0,52 points de pourcentage (p.p.) de croissance, aux côtés de la sécurité militaire et administration publique, qui possède une contribution quasiment équivalente de 0,38 p.p. Les services de finance et d’assurance (+3,8%) viennent compléter ce triptyque de contributions clés (0,18 p.p.) tandis que l’agriculture se rétablit par rapport à 2024 (0,07 p.p., +2,3% en g.a.). La construction et l’immobilier, les autres services et les impôts nets se maintiennent en territoire positif, tout en ayant connu un fort reflux en termes de contributions (0,12 p.p. pour la construction, contre 0,28 p. p. l’année passée et -0,10 p.p. pour l’immobilier, contre 0,08 en 2024)0,03 p.p. pour les premiers, contre 0,37 p.p. l’année passée). En revanche, l’industrie extractive accentue son recul (-0,19 p.p.) à l’instar des autres industries, et le commerce connaît une chute vertigineuse (-0,12 p.p., contre 0,67 p.p. en 2024).

Après quatre ans de guerre, les disparités qui se sont installées par secteur ressortent exacerbées par le ralentissement de 2025 :

Grâce à l’inertie de la consommation en 2025 (maintien de la progression des salaires réels, du crédit) et la poursuite de sa réorientation intérieure, les services comme l’hôtellerie et la restauration, la finance et assurance, la construction ou encore les NTIC affichent une croissance cumulée vertigineuse en termes réels par rapport à 2021 (+45%, +43,2%, +27,3% et +27,7% respectivement) ;
La production manufacturière s’impose en locomotive de l’industrie (+19%) grâce à des segments à finalité militaire^[2] hypertrophiés (+106,1%), là où le civil ^[3] est en faible surnage (+2,3%) ;

Par ailleurs, le commerce ne parvient pas à se maintenir à ses niveaux d’avant-guerre (-4,2%), avec un nivellement par le bas du commerce de gros (-8,3%, surtout lesté par sa branche automobile : -15,2%) et non-compensé par le commerce de détail (+7,2%) ;
Enfin, le déclin d’activité de certains secteurs est pérennisé par la performance de l’année 2025 : -3,2% pour le secteur extractif, l’eau et l’assainissement (-3,8%), la santé (-3,5%).

Tableau 1. Variation du volume d'activité en 2025 par rapport à 2021 et 2024 (prix constants de 2021)

Figure 2. Contributions sectorielles à la croissance du PIB, p.p., %, g.a.

Figure 3. Variation de la valeur ajoutée par secteur en % du niveau de 2019, prix constants 2021 [4]

[1] Rosstat, dans son communiqué du 6 février et dans ses tableurs, fait état de +3,9% de croissance ; en revanche, le résultat est de +3,6% dans son rapport annuel sur l’activité publié le même jour, chiffre corroboré par le ministère du Développement économique.

[2] Ouvrages métalliques finis (+118,3% entre 2021 et 2025), ordinateurs et équipements électroniques et optiques (+94,3%) et autres véhicules et équipements, dont drones (+105,7%).

[3] En particulier l’automobile (-43,7%), le bois (-12,2%), les secteurs du cuir, papier et imprimerie ou encore, plus interpellant, la métallurgie (-0,88%), la pétrochimie (-0,35%) et la production minérale non-métallique (-2%).

[4] Les « Services » font référence à l’hôtellerie et la restauration, ainsi qu’à la catégorie « autres services » de Rosstat.

Flash conjoncture France - Quelle orientation de la croissance française début 2026 au regard des derniers indicateurs conjoncturels ?

2026-02-13T00:00:00+01:00

À ce stade du 1^er trimestre 2026, les données « dures », c’est-à-dire les statistiques observées sur la production, la consommation ou encore le commerce extérieur, sont encore peu nombreuses. Les enquêtes de conjoncture, publiées au fil du mois, fournissent donc les premières indications sur l’orientation de l’économie française. Elles reposent sur des entretiens ou des questionnaires : les sondés se prononcent de manière qualitative sur l’évolution récente et attendue de plusieurs variables (activité, stocks, emploi, nouvelles commandes, etc.). On distingue principalement les enquêtes auprès des entreprises (industrie, services, bâtiment, commerce) et celles auprès des ménages. Les enquêtes se lisent surtout en niveau : lorsqu’un indicateur est au-dessus de sa moyenne de long terme, il signale une croissance de l’activité supérieure à son rythme « normal », autrement dit sa tendance de long terme, tandis qu’un niveau au-dessous indique une conjoncture plus dégradée.

Les principales enquêtes auprès des entreprises, les climats des affaires de l’Insee et de la Banque de France ainsi que le PMI de S&P Global se sont globalement redressées ces derniers mois (voir graphique), tutoyant désormais leur niveau moyen et suggérant ainsi une croissance de l’activité proche de sa tendance au 1^er trimestre 2026.

Graphique : climat des affaires globaux

Dans le détail :

L’indicateur synthétique du climat des affaires de l’Insee est stable (à 99), très proche de sa moyenne de long terme (100). En détail, le climat des affaires augmente de nouveau dans l’industrie (+3 pt à 105 par rapport à décembre, après +4 pt ; au plus haut depuis juillet 2022) et dans le commerce de gros (+2 pt à 100 par rapport à novembre ; au plus haut depuis novembre 2022). Il est stable dans le bâtiment (à 97 par rapport à décembre, après +2 pt) et dans les services (à 98, stable pour le deuxième mois consécutif). Enfin, il se normalise dans le commerce de détail (−5 pt à 99, après +7 pt).

Le PMI composite est en baisse en janvier (−0,9 pt à 49,1) mais reste nettement supérieur à son seuil empirique d’expansion de l’activité. Le PMI manufacturier progresse à 51,2 en janvier, après 50,7 en décembre, suggérant une expansion de l’activité industrielle. À l’inverse, le PMI des services recule à 48,4, contre 50,1 précédemment. Si les dynamiques récentes sont hétérogènes entre l’industrie et les services, l’ensemble pointe vers une activité en expansion au 1^er trimestre 2026.
Enfin, le climat dans l’industrie de la Banque de France augmente à 98 (après 97), se rapprochant de sa moyenne de long terme (100). Le climat des affaires dans le bâtiment augmente aussi à 93 (après 92), tandis qu’il se stabilise à 93 dans les services.

La Banque de France estime que le PIB pourrait progresser au 1^er trimestre de l’ordre de +0,2 % à +0,3 %, après +0,2 % au 4^e trimestre. L’Insee, dans sa Note de conjoncture publiée le 17 décembre, soit avant la publication de la première estimation du PIB du 4^e trimestre, prévoyait une hausse de +0,3 %.

Flash Conjoncture Pays avancés - « Low hire, low fire » : ralentissement ou stabilisation du marché du travail américain ?

2026-02-13T00:00:00+01:00

Les chiffres d’emploi, publiés le 11 février par le Bureau of Labor Statistics (BLS), offrent à première vue une image rassurante du marché du travail américain. En effet, ils attestent d’une diminution du taux de chômage (4,3 %, après 4,4 %) et du nombre de chômeurs (7,4 millions après 7,5 millions) en janvier 2026, et d’une forte augmentation des créations d’emplois, qui s’établissent à +130 000 (après +48 000 en décembre). Le rapport note une forte augmentation des emplois dans le secteur de la santé (+82 000), de l’assistance sociale (+42 000) et de la construction (+33 000), tandis que 34 000 emplois ont été détruits au sein de l’administration fédérale.

Ces chiffres s’accompagnent néanmoins de fortes révisions à la baisse calculées par le BLS sur l’ensemble de l’année 2025 (cf. Graphique 1). Ainsi sur l’année 2025, l’économie américaine a créé 181 000 emplois, soit 403 000 emplois de moins qu’initialement estimés, le 1^er trimestre concentrant à lui seul les deux tiers de ces révisions (−272 000 emplois). Ces révisions portent la moyenne mensuelle de créations d'emplois à +15 000, contre une moyenne de +49 000 estimée avant révision, marquant la plus faible performance annuelle hors période de récession depuis 2003 (cf. Graphique 2).

L’atonie des créations d’emplois en 2025 s’explique par la conjonction d’un taux d’embauche et de rupture de contrat faibles. Selon le rapport Job Openings and Labor Turnover Survey (JOLTS) du BLS de février, les embauches comme les séparations (incluant licenciements, démissions et mises à pied) ont peu évolué en décembre, s’établissant chacune à 5,3 millions, après 5,1 millions en novembre. Le taux d’embauche et le taux de séparation fluctuent peu depuis le 2^nd semestre 2024 et restent en-dessous de leurs standards prépandémie (cf. Graphique 3), amenant les analystes à qualifier la situation de « low hire, low fire ».

Malgré un rythme plus faible de créations d’emplois, le taux de chômage se stabilise autour de 4,3 % depuis mai 2025, soit un niveau légèrement en-dessous de sa moyenne 2015-2019, en raison d’un faible dynamisme de la population active, qui s’explique en grande partie par la baisse de l’immigration nette. La Fed de San Francisco (FRBSF) anticipe une immigration nette de +0,5 million de personnes en 2025, contre +2,2 millions en 2024. Dans cette conjoncture de faible dynamisme de l’offre et de la demande de travail, le nombre de créations d'emplois nécessaires pour absorber la croissance de la population active, appelé seuil d’équilibre, a nettement diminué. Alors que ce seuil se situait encore à +170 000 début 2024 selon le Peterson Institute, la FRBSF estime désormais qu’un maximum de +70 000 créations d'emplois mensuelles suffiraient à équilibrer le marché du travail, soit des niveaux légèrement inférieurs à ses estimations pré-covid.

Bien que la perception des risques baissiers sur l’emploi semble avoir diminué en janvier, certains signaux appellent néanmoins à la prudence. Parmi eux, l’indicateur de confiance des consommateurs du Conference Board a reculé en janvier à son plus bas niveau depuis 2014. Cette dégradation s’explique surtout par un affaiblissement marqué des anticipations à six mois sur l’emploi, ainsi que par une perception moins favorable des opportunités professionnelles. En outre, la baisse des taux d’offre d’emploi en-dessous de leur moyenne 2015-2019 depuis novembre (cf. Graphique 3), la hausse des demandes initiales d’allocations chômage ces dernières semaines et les destructions d’emplois dans le secteur public pour le 4^e mois consécutif envoient des signaux plutôt négatifs qui seront à surveiller dans les prochains mois.

Washington Wall Street Watch n°6

2026-02-13T00:00:00+01:00

Conjoncture

Les créations d’emploi sont supérieures aux attentes en janvier mais sont révisées à la baisse pour 2025
Les ventes au détail stagnent en décembre, contrairement aux anticipations

Politiques macroéconomiques

Selon le Congressional Budget Office, le déficit et la dette fédéraux vont nettement s'aggraver au cours de la prochaine décennie

Services financiers

Le président de la SEC interrogé sur les poursuites contre les entreprises crypto par la Chambre des représentants

Situation des marchés

Brèves

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°193 du 10 février 2026

2026-02-10T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Inflation
Activité
Indices PMI
Marché du travail
Prévisions
Fonds souverain
Marché des changes
Budget
Secteur bancaire

Kazakhstan

Endettement public
Dette externe
Budget
Activité

Ouzbékistan

Inflation
Réserves

Biélorussie

Commerce extérieur
Salaires

Arménie

Politique monétaire et inflation

Kirghizstan

Réserves

Tadjikistan

Politique monétaire

Tableaux de synthèse

Graphiques

Flash conjoncture France - En janvier, l’inflation s’établit à +0,3 % sur un an

2026-02-06T00:00:00+01:00

En janvier 2026, l’inflation s’établit à +0,3 % sur un an (après +0,8 % en décembre) d’après l’estimation provisoire publiée par l’Insee mardi 3 février. Il s’agit du point d’inflation le plus bas depuis décembre 2020.

Une partie de cette baisse s’explique par un effet de base (hausse de +0,2 % sur un mois en janvier 2025) :

- En janvier 2025, les prix des « autres services » avaient augmenté de +0,8 % sur un mois, entrainés par la hausse exceptionnelle des prix des crèches (+7,5 % sur un mois) et, dans une moindre mesure, des prix des assurances, avec la hausse de la surprime CatNat (catastrophes naturelles). Par ailleurs, les prix des services de santé augmentaient de +2,4 % sur un mois, tirés par la revalorisation des consultations de médecine générale (passées de 27 € à 30 €). La revalorisation des actes de kinésithérapie en janvier 2026 aurait un effet plus limité sur les prix des services de santé que les revalorisations de l’an dernier.

- En janvier 2025, les prix des produits pétroliers avaient fortement augmenté (+2,8 % sur un mois), dans le sillage d’une hausse d’environ +7 % des cours du Brent. En janvier 2026, les cours du Brent ont également augmenté, mais de façon plus modérée que l’an dernier (+5 % sur le mois).

La forte baisse de l’inflation en janvier 2026 (−0,3 % sur un mois) s’explique cependant surtout par des facteurs saisonniers ponctuels en ce début d’année. En particulier, le repli des prix des produits manufacturés s’est nettement accentué sur un an, passant de −0,4 % sur un an en décembre à −1,2 % en janvier, ce qui s’explique par l’effet des soldes sur les produits d’habillement-chaussures (voir infra) et sur les « autres produits manufacturés ».

Empiriquement, la baisse saisonnière de l’habillement-chaussures observée en janvier dépend du nombre de jours de soldes inclus dans la collecte terrain de l’Insee. Depuis 2017, on observe une atténuation de la baisse mensuelle des prix de l’habillement-chaussures en janvier qui coïncide avec une diminution du nombre de jours de soldes dans la collecte de l’Insee. L’impact sur les prix d’un jour de soldes supplémentaire semble également s’être atténué : d’après nos estimations, la baisse des prix de l’habillement-chaussures associée à un jour de soldes collecté supplémentaire s’est réduite de moitié entre 2015 et 2025 (environ −0,5 pt par jour de soldes collecté en 2025 contre −1,0 pt en 2015). Cette année, la collecte IPC inclut 5 jours de soldes de plus qu’en 2025, ce qui amènerait la variation mensuelle de l’IPC habillement-chaussures autour de −10 % sous l’hypothèse d’un effet solde similaire à celui de 2025.

L’inflation en France se situe à un niveau nettement inférieur aux autres grandes économies de la zone euro en janvier 2026 : en termes d’IPCH, elle s’établit à +0,4 % sur un an en France, contre +1,0 % en Italie, +2,1 % en Allemagne et +2,5 % en Espagne. Cet écart, apparu dès février 2025, reflète l’ajustement avec retard des prix de l’électricité en France suite à la baisse des prix de gros, en raison de la règle d’indexation des tarifs réglementés. Il est aussi le résultat d’une inflation énergétique plus contenue au moment du choc inflationniste, qui s’est ainsi moins propagée aux autres composantes de l’inflation. On devrait toutefois observer un rebond de l’inflation en février 2026, tiré par un effet de base sur les prix de l’énergie et par un contre-coup de l’effet saisonnier des soldes sur les prix des produits manufacturés.

Flash Conjoncture Pays avancés - Relance budgétaire en Allemagne : quel soutien à la croissance économique ?

2026-02-06T00:00:00+01:00

La coalition gouvernementale allemande a amorcé un changement budgétaire d’ampleur visant à stimuler la croissance avec une hausse significative des dépenses et investissements. La réforme constitutionnelle adoptée en mars 2025 introduit plusieurs assouplissements notables, permettant de desserrer significativement la contrainte du frein à la dette. D’une part, les dépenses de défense excédant 1 % du PIB (soit les dépenses de défense dépassant 44 Md€ en 2025) sont désormais exclues du calcul du frein à la dette, qui limitait jusqu’alors l’endettement de l’État fédéral à 0,35 % du PIB. D’autre part, un nouveau fonds spécial extra-budgétaire dédié à la modernisation des infrastructures et à la transition climatique (SVIK) de 500 Md€ sur 12 ans a été créé. Ainsi, le gouvernement prévoit une hausse substantielle de l’endettement fédéral qui passerait de 51 Md€ en 2024 à 182 Md€ en 2026 (cf. graphique 1). Enfin, la réforme autorise désormais les Länder (États fédérés allemands) à s’endetter à hauteur de 0,35 % de leur PIB respectif, alors qu’ils étaient auparavant tenus de respecter l’équilibre budgétaire.

La relance budgétaire repose principalement sur une hausse des dépenses et investissements en faveur de la modernisation des infrastructures publiques et du réarmement de la Bundeswehr. Le nouveau fonds infrastructures cible prioritairement les transports (34 % des crédits en cumulé à horizon 2027 soit 53,1 Md€), en particulier le ferroviaire. Le reste de l’enveloppe est consacré à la numérisation de l’administration, à la modernisation des hôpitaux et au financement du fonds pour le climat et la transformation (KTF). Une part significative de l’effort d’investissement est déléguée aux Länder, via un transfert annuel de 8,3 Md€ (cf. graphique 2). En matière de défense, une cible de dépenses de 3,5 % du PIB à l’horizon 2029 (contre 1,6 % en 2024) a été annoncée, soit un surcroît d’environ 95 Md€ par an, dont près de la moitié annoncé dès 2026.

Ce tournant budgétaire soutiendrait l’activité économique, même si l’ampleur de cet effet demeure incertaine. En effet, plusieurs facteurs sont susceptibles d’en limiter l’impact macroéconomique :

- des contraintes de mise en œuvre : la hausse des dépenses se confronte au défi du décaissement effectif des crédits. Par le passé, l’Allemagne n’a pas exécuté pleinement les budgets programmés : par exemple, en 2024, l’investissement du budget régulier n’a été exécuté qu’à 75 % ;

- une additionnalité partielle des investissements : le Conseil des sages, organe indépendant composé de cinq experts généralement issus du monde académique, dont le rôle est de conseiller le gouvernement sur sa politique économique, souligne que les nouvelles dépenses d’investissement se substituent en partie à des crédits du budget régulier (notamment les crédits du ministère des transports). Le Conseil des Sages estime ainsi que seuls 50 % des montants du fonds infrastructures correspondraient à des investissements additionnels ;

- des capacités d’absorption inégales des Länder, dont la faculté à convertir les transferts reçus en projets d’investissement effectifs demeure incertaine, comme le souligne également le Conseil des sages.

Dans ses prévisions d’automne 2025, le gouvernement allemand anticipe que la relance budgétaire aurait un impact positif de +0,7 point sur la croissance en 2026 et de +0,3 point en 2027. Le Conseil des Sages retient un impact plus faible de +0,3 point en 2026. La Bundesbank prévoit une montée en charge progressive des effets de la relance avec un impact de +0,4 point sur la croissance en 2026 et de +0,5 point en 2027.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°192 du 3 février 2026

2026-02-03T00:00:00+01:00

Zoom : Situation macroéconomique du Kazakhstan (conclusions du FMI suite à la procédure Article IV)

Le conseil d’administration du FMI a examiné la revue du Kazakhstan au titre de l’article IV et a publié ses conclusions le 27 janvier 2026. En parallèle d’une augmentation record du PIB réel en 2025 (6,5% d’après les dernières estimations kazakhstanaises et 6,2% selon le FMI), l’économie du pays subit une inflation non maîtrisée (12,2% en janvier) qui interroge sur la progression réelle du niveau de vie (salaires réels en recul de 1,5 % en g.a. au T3 2025) et sur la pérennité du rythme de croissance de l’activité. La forte demande intérieure, dopée par le développement du crédit à la consommation, est soutenue par des équilibres publics dégradés, y compris au plan « quasi-budgétaire » (tarifs subventionnés, prêts à taux préférentiels aux entreprises publiques, investissements parapublics en forte croissance). Le phénomène de déficits jumeaux, très marqué, persiste malgré les mesures en faveur d’une consolidation budgétaire. Des avancées en matière de régulation bancaire sont cependant constatées, et le niveau de réserves du pays, tout comme la solidité du secteur bancaire, réduit fortement les risques de liquidité ou de crise financière. Le champ limité de la réforme fiscale de 2026, conjuguée à l’ouverture d’un cycle électoral, pose toutefois la question des véritables marges de manœuvre dont disposent les autorités pour mettre en œuvre les réformes annoncées par l’exécutif.

Figure 1. Inflation et politique monétaire

Source : Banque nationale, Bureau national de statistique.

Figure 2. Inflation annuelle et progression des salaires réels, %

Source : Bureau national de statistique, Halyk Finance.

1. Une forte croissance adossée aux hydrocarbures et à la consommation. En 2025, l’économie du Kazakhstan entre dans une phase de surchauffe, avec un rythme de progression de l’activité supérieur à la croissance potentielle, appuyé sur les cours du pétrole à ses appuis pétroliers et à un policy-mix accommodant. La croissance devrait s’établir à +6,2 % sur l’année selon le Fonds, soit au-delà des prévisions antérieures (+5,9 % dans les prévisions FMI d’octobre 2025) et progresserait ainsi par rapport à l’année passée déjà sur-performante (+5,1% en 2024 et 4,8% en 2023). A moyen terme, la croissance devrait toutefois retomber autour de 3 %. Les réserves de change de la Banque nationale du Kazakhstan (BNK) ainsi que les avoirs du Fonds national du Kazakhstan (FNRK) restent à des niveaux confortables, respectivement 56,1 Md USD (+22,5 % en un an, galvanisées par les cours de l’or) et 59 Md USD (+1,5 %) fin 2025, et constituent un coussin financier non négligeable en cas de crise.

Figure 3. Contributions au PIB par secteur sur les 9 mois de l'année, p.p. (dernières données disponibles)

Source : Bureau national de statistique.

2. Une dégradation de la gestion des finances publiques exacerbée par de l’impulsion budgétaire et quasi-budgétaire. Malgré une volonté affichée de consolidation budgétaire (code budgétaire de 2026), le déficit public kazakhstanais continue de se creuser à 4% du PIB en 2025 (contre 3,5 % en 2024), fait principalement imputable à la dépense publique et à une collecte limitée des recettes. L’objectif d’un déficit non pétrolier à 5% du PIB semble difficilement atteignable en l’état (il s’établissait à 11 % du PIB en 2025).

Les réformes entamées restent compensées par de l’impulsion budgétaire et quasi-budgétaire : en effet, le Fonds voit en l’activité d’une majorité d’entreprises publiques le principal frein à la consolidation budgétaire voulue par la réforme fiscale de 2026. Seule une très faible minorité de ces entreprises a été introduite en bourse, alors que le gouvernement kazakhstanais visait près de 500 introductions d’ici 2030 ; en parallèle, ces acteurs fournissent une impulsion budgétaire déguisée supplémentaire (d’après le FMI, rapport de 1,5 entre l’impulsion nette et celle cumulée des entreprises d’Etat, expansion de leur bilan équivalente à 20% du budget de l’Etat ces 5 dernières années). Le Fonds considère ainsi qu’il faudrait un effort budgétaire additionnel de 1% de PIB en plus de la réforme fiscale de 2026 pour asseoir l’impact de cette dernière.

Outre l’effet d’éviction du secteur privé liée à la position dominante de nombre d’entreprises d’Etat, l’inflation a aussi contraint les autorités à suspendre le relèvement des tarifs réglementés en 2025 (moratoire jusqu’au 1^er trimestre 2026), ce qui constitue un retour sur deux aspects des réformes structurelles kazakhstanaises (réduction de l’empreinte de l’Etat dans l’économie et libéralisation des tarifs réglementés).

3. Dégradation de la balance courante et dépréciation liée au change. L’année 2025 voit une aggravation du phénomène de déficits jumeaux, le solde courant atteignant un déficit record de 4,1% du PIB (2,7 % en 2024) selon le FMI – tendance maintenue à moyen terme du fait de la baisse des cours pétroliers et de la hausse des importations tirées par la demande intérieure, tandis que le déficit budgétaire est lui aussi anticipé à 4 % du PIB. Ce creusement miroir exerce à son tour une pression sur le cours du tengue (minimum record à 550 USD/KZT atteint en juillet et octobre 2025), entretenant par ailleurs des risques inflationnistes déjà importants. Le tengue se déprécie de manière continue depuis début 2025 sans reprise cyclique (à l’exception d’une appréciation marginale fin décembre, postérieure à la mission du FMI). Les mesures prises par la BNK pour remédier à l’excédent de liquidités, notamment le relèvement des réserves minimales, n’ont qu’un effet circonscrit sur la transmission monétaire et sur l’approfondissement du marché de capitaux.

Figure 4. Evolution des déficits jumeaux (déficit budgétaire et déficit courant), % de PIB

Source : FMI.

Commentaire : l’année 2022 a vu les deux soldes devenir excédentaires, avec 0,1% du PIB et 3,1% du PIB d’excédents budgétaire et courant respectivement (grâce, entre autres, au cours élevé des hydrocarbures et des recettes en découlant).

Figure 5. Balance des paiements, M USD

Source : Banque nationale.

4. Une inflation difficilement maîtrisée. L’écart de production issu de la surchauffe alimente le problème central de l’économie kazakhstanaise qu’est l’inflation. Alors que celle-ci avait considérablement reflué en décembre 2023 à 9,8%, elle affiche 12,5% au moment du rapport (12,3% en décembre en g.a.), soit plus du double de la cible (5%), poussant la BNK à relever son taux directeur à 18% en octobre 2025. L’efficacité de la transmission monétaire – malgré le cadre restrictif en vigueur – reste toutefois altérée par la prégnance de prêts subventionnés. Malgré le relèvement de certains ratios macroprudentiels par la BNK, les anticipations d’inflation à 12 mois des ménages demeurent élevées, à 14,7 % en décembre. Pour mémoire, la cible d’inflation a été relevée par la BNK en juillet 2023 à 5 % (contre 3-4 % auparavant) dans le but de s’adapter à la réalité de l’économie kazakhstanaise. Par ailleurs, le risque de désintermédiation demeure élevé.

5. Une dette publique encore soutenable. La dette publique kazakhstanaise reste largement soutenable (25,3 % du PIB en 2025) sur fond d’une double progression de l’inflation et de la croissance, relevant le niveau du déficit stabilisateur de la dette publique, et alors que cette dernière est largement détenue par des acteurs domestiques. Le risque souverain est par ailleurs compensé par des coussins financiers importants (actifs du FNRK chiffrés à environ 20 % du PIB fin 2024), sans compter un service de la dette stable (autour de 4-5 % du PIB à long terme).

6. Le secteur bancaire, sans présenter de fragilité systémique, semble afficher néanmoins une montée du risque de crédit. Le secteur bancaire kazakhstanais reste relativement concentré (80 % des actifs détenus par 9 banques), trait qui tend à se renforcer, et liquide. Sans que la stabilité financière du pays soit remise en cause, le pays affiche une progression rapide du crédit qui fait peser un risque de dégradation de la qualité de l’endettement privé. L’activité de crédit, aussi bien aux ménages qu’aux entreprises mais surtout entretenue par le crédit à la consommation, alourdit le poids de la dette chez les ménages (+ de 50 % des salaires alloué au remboursement de créances d’après la Banque mondiale en septembre 2025, soit le même niveau qu’en 2007-2008). Dès lors, certains experts nuancent, couplées avec l’inflation galopante, les retombées socio-économiques de la croissance kazakhstanaise. Le Fonds relève toutefois de nets progrès en matière de gestion des défaillances bancaires et de protection du consommateur, et défend un niveau de prêts non performants acceptable (3,4 % au 1^er trimestre 2025).

Flash conjoncture France - La croissance française se poursuit au 4e trimestre

2026-01-30T00:00:00+01:00

La croissance se poursuit au 4^e trimestre 2025 (+0,2 %, après +0,5 % au 3^e trimestre 2025) d’après la première estimation de comptes nationaux trimestriels de l’Insee (voir graphique ci-dessous). La croissance annuelle 2025 s’élève à +0,9 %, au-delà de la prévision du Gouvernement (+0,7 %), et l’acquis de croissance pour 2026 s’établit à +0,5 % (i.e. la croissance qui serait obtenue si le PIB demeurait, sur l’ensemble des trimestres de 2026, au niveau atteint au 4^e trimestre 2025).

La contribution de la demande intérieure hors stocks reste dynamique (contribution de +0,3 pt à la croissance, après +0,4 pt), notamment :

La consommation des ménages accélère au 4^e trimestre 2025 (+0,3 %, après +0,1 %), notamment grâce à l’accélération des dépenses de consommation en biens, portées par les achats de biens fabriqués. La consommation d’énergie ralentit légèrement. La consommation alimentaire se stabilise après une baisse au trimestre précédent tandis que celle des services accélère légèrement, tirée par les services de transport, en particulier les transports ferroviaires.
L’investissement total (FBCF) ralentit au 4^e trimestre 2025, après son fort rebond au 3^e trimestre (+0,2 %, après +0,7 %), sous l’effet du repli des produits manufacturés, pénalisé par les matériels de transport et les biens d’équipement, et le ralentissement de la construction. L’investissement en services marchands hors construction ralentit légèrement, en raison du net tassement de l’investissement en information-communication, tandis que l’investissement en services aux entreprises accélère.

Le commerce extérieur soutient encore davantage la croissance au 4^e trimestre (+0,9 pt, après +0,5 pt). Cette amélioration par rapport au 3^e trimestre s’explique par un net repli des importations (−1,7 %, après +1,5 %), notamment celle en énergie et matériel de transport, malgré un ralentissement des exportations (+0,9 %, après +3,2 %), qui restent soutenues par la livraison de matériels de transport, en particulier dans l’aéronautique et le naval avec la livraison du paquebot Celebrity Xcel. En miroir de la contribution du commerce extérieur, les variations de stocks contribuent négativement à la croissance (−1,0 pt, après −0,4 pt). Cette contribution provient surtout du secteur aéronautique (après le fort stockage au début d’année), du secteur naval (avec la livraison du paquebot) et dans une moindre mesure des produits pétroliers.

Côté offre, la production totale (biens et services) marque un net ralentissement au 4^e trimestre 2025 (+0,1 %, après +0,8 %). Ce coup d’arrêt est principalement imputable à l’industrie manufacturière, dont la production se replie légèrement. Le repli est particulièrement marqué dans l’automobile en lien avec l’arrêts de plusieurs usines à l’automne (notamment du groupe Stellantis, avec des arrêts de l’usine à Poissy ou Sochaux et Mulhouse). La production d’énergie, eau et déchets est quant à elle quasi stable, dans le sillage de la demande en gaz et en électricité. La production de services marchands ralentit également, tirée à la baisse par les services de transport. La production dans la construction est quasi stable.

Flash Conjoncture Pays avancés - Au Royaume-Uni, l’inflation pourrait converger vers sa cible de 2 % au cours de l’année 2026

2026-01-30T00:00:00+01:00

Après un rebond entamé en octobre 2024, l’inflation au Royaume-Uni a diminué au 4^e trimestre 2025 (cf. Graphique 1a). La hausse de l’inflation sur la première partie de l’année 2025 a été portée par les hausses des prix régulés (énergie et eau) et des cotisations patronales au 2^e trimestre et par la persistance de l’inflation des services. En moyenne annuelle, les prix ont ainsi accéléré en 2025 à +3,2 %, après +2,5% en 2024. Toutefois, l’inflation a diminué sur la fin d’année, à la faveur du recul des prix de l’énergie et du ralentissement des salaires. En outre, la baisse des prix du pétrole et l’appréciation de la livre sterling ont contribué à la baisse des prix des importations britanniques.

Dans le détail, l’inflation a davantage diminué qu’anticipé en novembre (+3,2 % en glissement annuel, contre des attentes de marché à +3,5 %) avant de rebondir en décembre (+3,4 %, contre des attentes à +3,3 %). Ces mouvements s’expliquent essentiellement par une mise en place plus tardive en 2025 (fin novembre) qu’en 2024 (fin octobre) de la hausse des taxes sur le tabac, entraînant une baisse prononcée des prix alimentaires (qui inclut le tabac) en novembre suivi par un rebond en décembre.

Les prévisionnistes anticipent un reflux de l’inflation en 2026 qui pourrait retrouver la cible de la Banque d'Angleterre (BoE) de +2 % à partir de la mi-2026 en glissement annuel. Les prévisions les plus récentes de l’OCDE et la BoE anticipent une inflation de +2,5 % en 2026, très légèrement au-dessus des prévisions du Consensus Forecast de janvier (+2,4 %). Plusieurs facteurs tendent à indiquer que l’inflation des services, de l’énergie et alimentaire, qui sont les postes qui avaient le plus contribué à cette reprise de l’inflation (cf. Graphique 1b) devraient baisser dans les mois à venir :

- Le ralentissement en cours des salaires (+4,8 % en novembre 2025 en glissement annuel, contre un point haut à +6,2 % en décembre 2024), ainsi que la résorption de l’impact de la hausse des cotisations patronales d’avril 2025, devraient contribuer à faire baisser les prix des services dans les prochains mois.

- La hausse des prix de l’énergie devrait être contenue en début d’année 2026, l’autorité en charge de la régulation des prix du gaz et de l’électricité (OFGEM) ayant annoncé une hausse limitée des prix de l’énergie au 1^er trimestre 2026 (+0,2 % par rapport au 4^e trimestre 2025 en variation trimestrielle, contre +1,2 % au 1^er trimestre 2025).

- Enfin, les prix alimentaires pourraient baisser dans les prochains mois dans le sillage des prix alimentaires internationaux qui sont orientés à la baisse après un pic en août 2025 (−4,4 % entre août et décembre 2025 selon l’Organisation des Nations Unies pour l’alimentation et l’agriculture - FAO). Par ailleurs, une enquête récente de la British Retail Consommation montre que, sur le plan domestique, la hausse des prix alimentaires a été alimentée par les hausses des coûts de l’énergie et salariaux (notamment le relèvement du salaire minimum pour les plus de 21 ans de +6,7 % en avril 2025) qui ont pesé sur les coûts des entreprises du secteur de la distribution. La détente des prix de l’énergie et la hausse plus modeste du salaire minimum prévue pour 2026 (+4,1 %) pourraient ainsi contribuer à une baisse de l’inflation alimentaire.

La baisse de l’inflation pourrait s’accélérer en avril grâce à un effet de base. En effet, alors que le début de l’année fiscale 2025 avait été marquée par des hausses importantes de prix régulés (énergie et eau), celles-ci pourraient être plus modérées en avril 2026. Par ailleurs, le gouvernement a récemment rappelé l’adoption à l’occasion du Budget d’automne 2025 de mesures qui devraient aider à contenir l’inflation (gel des prix des billets de train et prise en charge d’une partie des factures d’énergie des ménages).

Brèves économiques de janvier 2026

2026-01-30T00:00:00+01:00

Les systèmes de retraite de la zone

Trois logiques proches, mais trois degrés de financement public

L’Autriche et la Slovénie ont en commun d’utiliser principalement les cotisations prélevées sur le travail pour financer les retraites (système par répartition), la Croatie ayant opté pour un régime « multi-piliers ».

En Autriche, la retraite repose presque exclusivement sur le système public par répartition. Il existe des dispositifs privés, mais ils sont facultatifs et ne sont utilisés que marginalement.

La Slovénie suit la même logique. Elle possède un régime légal public obligatoire, financé par répartition, qui fournit la majeure partie des revenus de retraite. Des compléments volontaires existent, notamment au niveau des entreprises, mais ils ne jouent qu’un rôle d’appoint. Le financement est collectif, et essentiellement public.

La Croatie a adopté un modèle différent. Au sortir de la guerre des années 90, accompagnées par la Banque mondiale, les autorités croates ont progressivement mis en place un système de retraite à trois piliers : un régime public par répartition ; un second pilier privé obligatoire fonctionnant par capitalisation individuelle, géré par des fonds de pension ; et un pilier privé facultatif. En 2024, les encours du deuxième pilier atteignaient 23,2 Mds EUR, soit environ 27 % du PIB.

Des âges de départ qui convergent, mais selon des rythmes propres

L’âge légal pour partir à la retraite a tendance à se stabiliser autour de 65 ans dans les trois pays. Cela étant, chacun d’eux suit sa propre trajectoire.

En Autriche, l’âge légal est fixé à 65 ans pour les hommes, tandis qu’il augmente progressivement pour les femmes (6 mois par an jusqu’en 2033) afin d’aligner leurs droits sur ceux des hommes (en 2024 les femmes partaient à la retraite à 60 ans). Tous régimes confondus, l’âge effectif de départ à la retraite atteignait 60,9 ans en 2024 (61,9 ans pour les hommes et 59,7 ans pour les femmes). En raison de durcissements successifs des conditions d’accès à la pré-retraite, l’âge effectif a nettement progressé : Il était de 58,9 ans en 2014.

En Croatie, l’âge de référence est également de 65 ans (l’âge de la retraite des femmes, qui augmente de 3 mois par an, sera aligné sur celui des hommes en 2030). La Croatie se distingue par des incitations très favorables à la retraite anticipée. Le coefficient de décote de 0,2 % par mois est l’un des plus faibles au sein de l’UE, et le dispositif de retraite anticipée pour carrière longue (41 ans de cotisation dès 60 ans) est particulièrement avantageux. Des réformes sont en cours pour réduire ces incitations à sortir prématurément du marché du travail.

En Slovénie, l’âge légal s’élève aussi à 65 ans (il sera progressivement relevé à 67 ans d’ici à 2035). Cependant, le droit à une pension à taux plein dépend d’abord du nombre d’années de carrière validées, et seulement ensuite de l’âge atteint. L’âge minimal pour partir avec une carrière complète est en pratique autour de 60 ans, à condition que la durée requise (40 années) soit atteinte. Si l’assuré n’a pas atteint les 40 années requises, deux options existent : soit attendre l’âge légal (65 ans) pour partir, avec une pension calculée au prorata de la carrière accomplie, soit partir plus tôt, mais avec une décote permanente du montant de la pension.

Des niveaux de pension contrastés : très élevés en Autriche, faibles en Croatie

Le niveau de pension par rapport aux revenus d’activité permet de mesurer si la retraite garantit un maintien du niveau de vie.

L’Autriche se distingue nettement. Pour une carrière complète, les taux de remplacement théoriques sont parmi les plus élevés d’Europe, souvent proches de 80 % à 90 % du revenu d’activité. Toutefois, si les droits à pension individuels sont inférieurs aux seuils légalement définis, la différence est comblée par des contributions du budget fédéral (allocation compensatoire, dite « Ausgleichszulage ») afin de garantir un revenu minimum aux retraités.

En Slovénie le barème est plus resserré. La réforme de septembre 2025 vise une amélioration du taux de remplacement : pour une carrière complète de 40 ans de cotisation, les pensions atteindront 70 % du salaire moyen de référence, contre 63,5 % actuellement

La Croatie figure parmi les pays de l’UE présentant les taux les plus élevés de risque de pauvreté ou d’exclusion sociale chez les plus de 65 ans, en particulier à cause de carrières plus fragmentées et de salaires plus bas. Ce taux est passé de 29,6 % en 2015 à 37,6 % en 2024. Le système de capitalisation obligatoire n’a pas encore permis de compenser complètement cette faiblesse, et les pensions moyennes restent nettement inférieures au revenu d’activité. En 2024, le taux de remplacement moyen restait autour de 35 %, très en-deçà de la moyenne européenne (environ 60 %), plaçant la Croatie parmi les pays les moins performants de l’UE. Le ratio pension nette / salaire net moyen a suivi une trajectoire à la baisse, passant de 43,4 % en 2012 à 39,5 % fin 2022, avant un redressement en 2023 sous l’effet de mesures discrétionnaires (revalorisations, pensions minimales).

Des écarts hommes-femmes différents selon les pays

Les écarts de pension entre hommes et femmes résultent de plusieurs facteurs : inégalités salariales, interruptions de carrière, travail à temps partiel et règles de calcul des droits.

L’Autriche présente un écart important entre les pensions des hommes et celles des femmes. Cela tient notamment à des durées de cotisation plus courtes et à un recours plus fréquent des femmes au temps partiel (la part des femmes exerçant une activité professionnelle rémunérée à temps partiel atteint 50,6 %, pour une moyenne UE de 29 %). Selon la Commission européenne, en Autriche, les femmes retraitées, déjà affectées pendant leur activité par un écart de rémunération de 18,3 % (UE = 12 %), reçoivent en moyenne 34 % de pension en moins que les hommes.

La Slovénie fait figure d’exception positive. Les écarts y sont nettement plus faibles que dans la plupart des pays européens (le “gender pension gap” y est évalué à 6 %), grâce à des trajectoires professionnelles féminines plus continues et à un système légal qui limite davantage les différences de droits.

La Croatie se situe entre les deux, avec un écart de 21 %, inférieur à la moyenne européenne qui est de 25 %. L'écart de retraite entre les hommes et les femmes s'est considérablement réduit en 2023 grâce à la revalorisation des « petites » retraites et à la réforme des pensions de réversion. Ces deux mesures ont davantage bénéficié aux femmes qu'aux hommes. Toutefois, l'écart entre les taux de risque de pauvreté était de 36,5 % pour les femmes contre 26,6 % pour les hommes, alors qu'il était 14,2 % contre 19,8 % au sein de l'UE.

Des réformes partielles en cours ou à venir

Les trois pays, comme la France, sont confrontés au vieillissement de leur population et à la nécessité d’adapter leurs systèmes de pension. Mais leur manière d’envisager les réformes varie fortement.

En Autriche, les réformes sont régulières mais limitées. Il s’agit d’ajustements mineurs : allongement progressif de l’âge de départ des femmes, mécanismes de bonus-malus, incitation à travailler plus longtemps. A ce jour, aucun parti politique autrichien ne propose une réforme en profondeur, pourtant recommandée par l’OCDE et la Commission européenne. L’idée est de préserver la générosité du système tout en garantissant sa soutenabilité par des mesures correctives en cas de perspectives déviant de la trajectoire optimale.

La Slovénie a adopté en septembre 2025 une réforme de son système de retraite, avec une augmentation progressive de la limite d'âge de 60 à 62 ans d'ici 2035 (ou de 65 à 67 ans pour ceux qui n’atteignent pas 40 annuités de cotisations) et une augmentation des pensions, qui devraient atteindre 70 % du salaire moyen de référence pour 40 années de cotisation.

En Croatie, les tendances démographiques devraient peser lourdement sur la viabilité du système de retraite. L’objectif prioritaire est d’augmenter les pensions tout en conservant l’équilibre financier. Le pays cherche à limiter les départs anticipés tout en prolongeant la possibilité de maintien en activité et à améliorer l’efficacité du pilier capitalisé, notamment avec l’assouplissement des limites d'investissement des fonds de pension, ce qui leur a permis d'augmenter leur exposition aux actifs plus risqués et au secteur immobilier.

AUTRICHE

Le chiffre du mois à retenir

Zoom sur...

…la lutte contre l’inflation et la vie chère : touchée par une récession persistante et une inflation tenace, l’Autriche renoue péniblement avec une croissance molle qui pourrait avoir atteint en 2025 +0,3 % du PIB (données provisoires). En quête de solutions pour endiguer une progression des prix largement supérieure à la moyenne de la zone euro, le gouvernement, qui doit composer avec un dérapage du déficit public, vient de présenter un train de mesures dont un abaissement de la TVA à 4,9 % sur certains produits alimentaires (lait, œufs, pain, farine, pâtes, fruits et légumes d’origine locale) et un prix réglementé de l’électricité pour les particuliers à 0,10 EUR/kWh. Toutefois, le financement de ces mesures (une nouvelle taxe sur les plastiques non recyclables et une supplémentaire de 3 EUR sur les petits colis en provenance de pays tiers) dont le volume devrait atteindre 400 M EUR, reste incertain et l’effet sur le pouvoir d’achat pourrait être seulement symbolique.

etc.

SLOVENIE

Le chiffre du mois à retenir

Zoom sur...

Le 22 janvier 2026, le ministre du Travail Luka Mesec a décidé d’augmenter le salaire minimum national de 16 % en 2026 pour atteindre 1 482 EUR bruts. Cette décision a été saluée par les syndicats, tandis que les entreprises l’ont vivement critiquée, la jugeant potentiellement préjudiciable pour leur compétitivité. Le salaire net dépendra de la situation individuelle, notamment du nombre de personnes à charge et des allégements fiscaux, mais s'élèvera à 1 000 EUR nets pour une personne célibataire sans enfant. Ce chiffre repose sur des calculs périodiques du coût minimal de la vie, lesquels font apparaître une augmentation de 18 % sur les trois dernières années, portant ce coût à 791 EUR. Selon les dernières données, le salaire moyen en Slovénie en novembre 2025 s'élevait à 2 591 EUR bruts, soit 1 627 EUR nets.

Selon le ministère des Finances, l’augmentation du salaire minimum coûtera à l'ensemble du secteur public environ 30 M EUR en salaires et 50 M EUR supplémentaires en indemnités de vacances annuelles et primes de Noël.

etc.

CROATIE

Le chiffre du mois à retenir

Zoom sur...

Le déplacement à Zagreb du ministre délégué chargé de l’Europe, Benjamin Haddad, dans le prolongement de la visite du Premier ministre Andrej Plenković à Paris en décembre 2025, a permis de consolider le partenariat stratégique franco-croate. Plusieurs séquences ont notamment permis de mieux cerner l’écosystème économique croate. Le ministre a ainsi rencontré la licorne croate INFOBIP présente sur six continents et aujourd’hui un des leaders mondiaux des fournisseurs de « plateforme de communication en tant que service » (CPaaS). Elle participe depuis 2025 au projet européen IPCEI-CIS (Infrastructures et Services Cloud de Nouvelle Génération) co-piloté par la France et l’Allemagne s’inscrivant pleinement dans la stratégie de renforcement de la souveraineté numérique de l’UE avec le développement d’un cloud européen.

Une table ronde animée par le ministre en présence des dirigeants d’Infobip et des principaux représentants de la scène tech croate (CRO Ai, CRO Start Up, Nuqleus et French Innovation club Croatia ) a permis d’aborder les principaux enjeux de la souveraineté numérique européenne. Simplification et meilleur ciblage des réglementations ; promotion de l’innovation et son financement par le biais de partenariats public/privé. Et la nécessaire protection des citoyens et de leurs données contre les dérives en ligne : manipulation, désinformation, cyberharcèlement...

Dans le secteur de la défense, le ministre a rencontré les dirigeants de l'entreprise croate DOK-ING, leader dans la conception de systèmes robotisés et autonomes (RAS) pour la défense et la sécurité. DOK-ING développe notamment des robots de déminage pour des applications civiles et militaires.

Le ministre a pu notamment saluer le rôle crucial que joue l’entreprise dans le soutien à l'Ukraine et plusieurs partenariats avec des entités françaises sont en cours pour renforcer la sécurité européenne.

etc.

***

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Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°191 du 26 janvier 2026

2026-01-27T00:00:00+01:00

Sommaire

Zone eurasiatique

Prévisions

Russie

Inflation
Budget
Marché des changes
Fonds souverain
Indices PMI
Secteur bancaire

Kazakhstan

Inflation
Activité
Investissement
Commerce extérieur
Prévisions

Ouzbékistan

Inflation
Compte courant

Biélorussie

Inflation
Activité
Commerce extérieur
Réserves

Arménie

Inflation

Kirghizstan

Inflation
Activité

Tableaux de synthèse

Graphiques

Flash conjoncture France - Offre et demande d’électricité face au nouvel équilibre nucléaire

2026-01-23T00:00:00+01:00

En 2025, la consommation totale d’électricité en France, corrigée des effets météorologiques et calendaires, s’est établie à 449 TWh[1], un niveau identique à celui de 2024, selon les données du gestionnaire du réseau de transport d'électricité (RTE)[2]. Elle reste toutefois inférieure d’environ −6 % à la moyenne de la période 2017-2019. La production d’électricité (cf. graphique 1) a quant à elle progressé en 2025 (+1,0 % par rapport à 2024), pour atteindre 544 TWh, dépassant son niveau moyen pré-crise sanitaire (2017 – 2019).

Graphique 1 : Production mensuelle brute d’électricité totale en 2025

Note de lecture : En 2025, la production brute totale d’électricité est plus élevée en janvier et sur l’ensemble des six derniers mois de l’année par rapport aux mêmes mois en 2017 - 2019, mais plus faible de février à juin.

La combinaison d’une production élevée et d’une consommation durablement limitée a permis à la France d’enregistrer en 2025 un solde exportateur net d’électricité historiquement élevé de 92,3 TWh, après un précédent record atteint en 2024 de 89 TWh (cf. graphique 2)[3]. La France a été exportatrice nette vers la quasi-totalité de ses voisins, à l’exception de l’Espagne, avec laquelle les échanges sont restés proches de l’équilibre.

Graphique 2 : Importations et exportations d’électricité en France (2019 – 2025)

La hausse de la production d’électricité a été permise principalement par une amélioration de la disponibilité du parc nucléaire (cf. graphique 3)[4]. En 2025, la disponibilité moyenne (part moyenne de la puissance installée disponible) atteint 72,5 %[5], un niveau supérieur à ceux de 2024 (69,7 %) et 2023 (61,3 %), mais toujours en retrait par rapport à la moyenne observée sur la période 2015-2019 (80,4 %). La montée en puissance progressive de l’EPR de Flamanville 3, raccordé au réseau fin 2024 et mis en service au printemps 2025, a soutenu la production électrique, qui a atteint environ 80 % de sa capacité de production en novembre puis 100 % en décembre. Il faut toutefois noter qu’une hausse de la disponibilité du parc nucléaire ne se traduit pas mécaniquement par une hausse de la production, puisque cette dernière peut ne pas avoir lieu pour des raisons techniques ou économiques (modulations pour effectuer des services système, pour économie de combustible ou pour absence de débouchés économiques).

Graphique 3 : Disponibilité du parc nucléaire français (2015 – 2025)

La moindre disponibilité du parc nucléaire par rapport à la décennie 2010 traduit un changement de ses conditions d’exploitation. Entre 2015 et 2019, un parc plus jeune permettait des cycles de maintenance plus courts et moins d’arrêts lourds. Le « grand carénage »[6] a néanmoins allongé les arrêts programmés par des travaux de sûreté et de mise en conformité, notamment pour assurer la prolongation de la durée de vie des centrales au-delà de 40 ans. Ces opérations interviennent dans un contexte de relèvement des exigences de sûreté post-Fukushima et de perturbations des plannings de maintenance liées à la crise sanitaire, renforcés par la corrosion sous contrainte[7] détectée pour la première fois fin 2021 à la centrale de Civaux. Bien que le phénomène soit désormais mieux maîtrisé, les contrôles renforcés et les réparations préventives prolongent les arrêts programmés, participant à maintenir une disponibilité inférieure à la décennie précédente. La forte saisonnalité de la disponibilité observée s’explique par la concentration volontaire des arrêts de maintenance au printemps et surtout en été.

En 2025, la production d’électricité en France reste faiblement émettrice et repose sur un mix diversifié, dans lequel le nucléaire occupe une place centrale. Ce dernier représente en effet 68,5 % de la production, un niveau légèrement inférieur de celui observé en 2017-2019 (cf. graphique 4). La part de l’éolien atteint 9,0 %, en hausse par rapport à 2017-2019, tout comme celle du solaire qui atteint 5,6 %. La part de la production hydraulique est très proche de sa moyenne 2017-2019, alors que celle du thermique fossile a nettement diminué, à 3,4 %[8].

Graphique 4 : Évolution du mix énergétique en France (2017 – 2025)

[1] Bilan électrique 2025, premières tendances

[2] Consommation d'électricité - Accès aux données | RTE

[3] Bilan importations, exportations électricité - Accès aux données | RTE

[4] Production d'énergie nucléaire en France - Accès aux données | RTE

[5] Moyenne 2025 arrêtée à mi-décembre, sur la base des données journalières RTE.

[6] Programme industriel lancé par EDF en 2008 pour moderniser le parc nucléaire et prolonger la durée d’exploitation des réacteurs au-delà de 40 ans.

[7] La corrosion sous contrainte est un phénomène qui provoque l’apparition de fissures sur des équipements métalliques soumis à la fois à des contraintes mécaniques et à un environnement corrosif.

[8] Production d'électricité en France - Accès aux données | RTE

Flash Conjoncture Pays avancés - L’opération américaine au Venezuela n’a pas eu d’impact majeur à ce stade sur les prix du pétrole

2026-01-23T00:00:00+01:00

Le 3 janvier 2026, les États-Unis ont mené une opération militaire au Venezuela qui s’est soldée par la capture du président vénézuélien Nicolás Maduro et par son transfert aux États-Unis en vue de poursuites pénales. Cette opération n’a pas eu d’effet majeur sur les marchés pétroliers à ce stade. Le 5 janvier 2026 (soit la 1^ère date disponible après l’intervention), les prix ont en effet augmenté de +1,6 % pour s’établir à 61,8 $ avant de redescendre sous les 60 $ dès le 7 janvier (cf. Graphique 1).

Si une période d’incertitude a pu faire augmenter les prix dans un premier temps, les États-Unis se sont rapidement engagés à faciliter le retour du pétrole vénézuélien sur les marchés mondiaux, en mobilisant les acteurs privés américains pour mettre à niveau les infrastructures vénézuéliennes et fournir les diluants nécessaires au raffinage, ainsi qu’à lever certaines sanctions contre le Venezuela afin de permettre l’exportation de leur pétrole. Alors que le Venezuela possède les plus grandes réserves de pétrole au monde, estimées à 300 millions de barils d’après l’OPEP et la CIA américaine, ces deux engagements pourraient contribuer à fortement augmenter l’offre de pétrole et donc à baisser les prix.

Les volumes de pétrole vénézuélien disponibles à l’exportation restent très restreints à ce jour. En effet, la production pétrolière du Venezuela a fortement baissé depuis la fin des années 2000 et représente aujourd’hui moins de 1 % de l’offre mondiale. Cette diminution est directement liée aux sanctions, en premier lieu, mais aussi aux politiques de nationalisation de nombreux projets pétroliers avec le retrait de la propriété ou du contrôle des actifs des entreprises étrangères sur le sol vénézuélien, entraînant un sous-investissement dans la filière. La qualité du pétrole vénézuélien (souvent lourd et nécessitant des capacités de raffinage spécifiques) ainsi que les besoins élevés en investissement et technologie expliquent également pourquoi les prix n’ont pas davantage baissé après les annonces des États-Unis.

Toutefois, de nombreuses interrogations subsistent quant à l’impact de cette situation sur les marchés pétroliers, notamment sur la question de la réorientation des flux pétroliers. En facilitant un redéploiement des flux de pétrole vénézuélien, les États-Unis pourraient pousser certains acheteurs asiatiques à s’orienter vers d’autres fournisseurs.

Par ailleurs, d’autres événements géopolitiques ont également eu un impact sur les prix pétroliers ces dernières semaines sans qu’il ne soit possible d’isoler précisément les conséquences de chacun. Ainsi, la situation en Iran depuis le 8 janvier et la potentialité d’une intervention américaine ont soutenu les prix du fait des craintes quant à la perturbation de la production pétrolière iranienne. Depuis le début de l’année 2026, les prix pétroliers s’établissent en moyenne à 63,2 $, soit une hausse de +2,5 % par rapport à la moyenne de décembre 2025 (61,6 $).

Cependant, globalement, les prix du pétrole restent soumis à la pression baissière d’une offre mondiale abondante et d’une demande mondiale au ralenti. Le rapport de l’AIE de janvier 2026 prévoit une nouvelle hausse de l'offre mondiale de pétrole en 2026 (+2,5 Mb/j, après +3,0 Mb/j en 2025).

Fiche de conjoncture Corée du Sud - Janvier 2026

2026-01-16T00:00:00+01:00

L’année 2025 a constitué un exercice atypique pour la Corée du Sud, marqué par une crise politique interne et de fortes incertitudes externes liées aux mesures tarifaires américaines. Ce double choc a pesé sur une économie déjà fragilisée par une demande intérieure atone, prolongeant jusqu’au premier trimestre une phase de quasi-stagnation. La dissipation progressive des incertitudes politiques après l’arrivée au pouvoir de Lee Jae-myung en juin, conjuguée à l’adoption de deux budgets rectificatifs, a toutefois soutenu un redressement en cours d’année. L’économie coréenne a également bénéficié d’un cycle mondial de l’IA porteur, comme en témoignent les exportations record de semi-conducteurs et les solides performances des conglomérats technologiques, dont Samsung. Sur le plan externe, l’année 2025 a été marquée par la conclusion d’un accord commercial avec les États-Unis et la multiplication des démarches de diversification des partenariats. La visite du président Lee en Chine début janvier, débouchant sur des protocoles d’accord visant à relancer le dialogue économique et à promouvoir des coopérations sectorielles ciblées, s’inscrit dans cette logique. En parallèle, la nouvelle administration a engagé un agenda intérieur ambitieux, articulant soutien à l’innovation, réformes sociales et renforcement de la gouvernance d’entreprise.

Au programme :

Activité | Un ralentissement économique partiellement compensé par une reprise en fin d’année
Commerce extérieur et investissements | Les exportations pour la 1^ère fois au-dessus des 700 Md USD en 2025
Inflation et politique monétaire | Le taux d’inflation annuel à son plus bas depuis 2020 en 2025 (2,1 %)
Marchés financiers | Des tensions sur le change contrastant avec la hausse exceptionnelle des indices boursiers

La fiche de conjoncture complète, proposant une lecture synthétique des principaux développements économiques et financiers en Corée du Sud en 2025, est accessible ci-dessous.

Flash conjoncture France - Malgré des difficultés en début d’année, les exportations d'Airbus progressent en 2025

2026-01-16T00:00:00+01:00

Au 1^er semestre, le commerce extérieur français a été pénalisé par des retards de livraisons aéronautiques. Des difficultés d’approvisionnement persistantes ont conduit à des reports de livraisons : seuls 306 avions ont été livrés au 1^er semestre 2025, contre 323 sur la même période en 2024, alors même que la cible annuelle était plus élevée en 2025 (820 appareils annoncés en début d’année, contre 800 début 2024). Les principaux goulots d’étranglement concernaient les moteurs et les toilettes, paralysant la livraison de dizaines d’appareils et entraînement une accumulation de stocks. En comptabilité nationale, la production d’un avion est enregistrée comme une hausse des stocks jusqu’à sa livraison, sa valeur progressant au rythme des coûts engagés ; lors de la livraison des avions à des non-résidents, cela se traduit par une hausse des exportations accompagnée par une baisse équivalente des stocks, avec un effet net sur la croissance du PIB négligeable.

Au 3^e trimestre, la levée progressive de certaines contraintes d’approvisionnement, conjuguée à la montée en cadence d’Airbus, a permis un net rebond des livraisons, soutenant fortement les exportations. Les exportations de matériels de transport (qui ne se limitent pas à l’aéronautique mais incluent notamment l’automobile) ont ainsi progressé de +13,4 % selon les comptes nationaux du 3^e trimestre.

Graphique 1 : contributions aux variations trimestrielles des exportations

Note de lecture : au 3^e trimestre, les exportations ont progressé de +3,2% tirées par les exportations de matériels de transport (C4) qui ont contribué à hauteur de +1,9 pt et les autres biens manufacturés dont la contribution s’élève à +1,0 pt.

En décembre 2025, Airbus a toutefois revu à la baisse ses prévisions annuelles, ramenant sa cible de 820 appareils à « autour de 790 », en raison d’un « problème de qualité » sur les panneaux de fuselage affectant la production des A320. L’entreprise a finalement annoncé en début de semaine avoir légèrement dépassé cet objectif révisé, avec 793 livraisons sur l’année, soit une hausse de +3,5 % par rapport à 2024 (+27 appareils). L’évolution des livraisons en 2025 se décompose comme suit : une hausse des court-courriers A220 (+18 après +7 en 2024), ainsi que des moyen-courriers A320 (+5 après +31) et des long-courriers A330 (+4 après 0), tandis que les livraisons de long-courriers A350 sont restées stables (0 après −7).

Graphique 2 : livraisons d’Airbus dans le monde (nombre d’avions, cumul sur l’année)

Note de lecture : malgré une montée en cadence de production en 2025, Airbus n’a pas encore retrouvé son niveau de production record de 2019 (863 appareils)

En 2026, l’allégement des contraintes d’approvisionnement devraient soutenir la montée en cadence prévue par Airbus. Dans ce contexte, les exportations aéronautiques devraient continuer à soutenir le commerce extérieur français.

Flash Conjoncture Pays avancés - En Espagne, la construction de logements peine à suivre la dynamique démographique

2026-01-16T00:00:00+01:00

Entre 2021 et 2024, la population espagnole s’est accrue de 1,4 million de personnes (soit +3,0 %), portée par les flux migratoires (cf. graphique 1). Au 1^er janvier 2025, le pays comptait un peu plus de 49,1 millions d’habitants, dont 6,9 millions de nationalité étrangère (14,1 %). Par ailleurs, la demande de logements est soutenue par le dynamisme du secteur touristique.

La construction de logements est restée très inférieure aux besoins générés par la dynamique démographique. Depuis 2022, le déséquilibre s’est accentué, la croissance du stock de logement étant inférieure à la croissance du nombre de ménages (cf. graphique 2). Avec une moyenne annuelle de 194 300 nouveaux foyers contre seulement 91 400 logements terminés entre 2021 et 2024, le déficit de logements augmente d’environ 100 000 unités supplémentaires chaque année.

Alors que les permis de construire sont en forte augmentation, les mises en chantier progressent encore modérément (cf. graphique 3). Malgré une reprise de l’activité en 2024 avec 136 200 logements mis en chantier, ces chiffres restent en-deçà des 220 000 unités annuelles jugées nécessaires par les principales organisations professionnelles du secteur pour éviter une aggravation du déficit de logements.

Le déficit d’offre entretient une pression forte sur les prix. En 2024, le prix de vente des logements a augmenté en moyenne de +8,4 %, soit la plus forte hausse depuis 2007.

Le secteur de la construction est confronté à de nombreux freins structurels. Les professionnels soulignent le manque de foncier constructible, notamment du fait des formalités administratives liées au reclassement du sol en zone urbanisable, à la complexité des plans d’urbanisme des communautés autonomes, ainsi qu’à l’incertitude juridique persistante autour de la réforme de la loi foncière. Les entreprises font également état d'une pénurie de main-d'œuvre dans le secteur, comparable à celle observée lors du boom immobilier du début des années 2000 (cf. graphique 4). Malgré une hausse de 11,3 % du nombre de salariés entre 2021 et 2024, il manquerait toujours environ 700 000 travailleurs dans le bâtiment selon la Confédération nationale de la construction (CNC). Par ailleurs, les coûts de construction suivent une tendance haussière : ils ont augmenté de 16,4 % entre 2021 et 2024, réduisant la viabilité économique des projets. Cette progression reflète plusieurs tensions structurelles, notamment la hausse des salaires dans le secteur (+19,7 % entre 2021 et 2024, conjonction de sa faible attractivité et des besoins importants) et l’augmentation du prix des matériaux (le prix du béton a progressé de +43,6 % entre janvier 2021 et janvier 2025).

Le déséquilibre entre l’offre et la demande de logements pourrait s’accentuer dans les prochaines années, la hausse du nombre de ménages étant amenée à se poursuivre. Selon les dernières projections de l’INE, le nombre de ménages résidant en Espagne augmenterait de +3,7 millions (+19,1 %) entre 2024 et 2039, pour atteindre 23 millions de ménages en 2039.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°190 du 29 décembre 2025

2026-01-14T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Secteur bancaire
Budget
Activité
Marché du travail et revenus

Kazakhstan

Marché du travail et revenus

Arménie

Activité
Commerce extérieur

Tadjikistan

Compte courant

Tableaux de synthèse

Graphiques

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°189 du 23 décembre 2025

2026-01-14T00:00:00+01:00

Zoom : La Banque de Russie abaisse son taux directeur de 16,5% à 16%

Dans le droit fil de l’assouplissement de sa politique monétaire, la Banque centrale a abaissé pour la cinquième fois successive son taux directeur, à 16%. Ce desserrement s’effectue toutefois avec plus de retenue que souhaité par les milieux d’affaires, dans la mesure où le régulateur continue d’identifier des risques inflationnistes importants malgré la bonne performance de novembre (6,64% en g.a.), conformément au relèvement du taux directeur moyen annuel (18,8-19,6% en 2025 dans les prévisions de juillet, contre 19,2% dans celles d’octobre). La dialectique entre les attentes inflationnistes et la décision de taux est particulièrement mobilisée en guise d’argumentaire, la Banque craignant un « désancrage » durable des premières, se répercutant sur la seconde. La prégnance d’un crédit entreprise encore dynamique vient également tempérer l’assouplissement du cadre monétaire, l’enjeu pour le régulateur étant de jauger la pérennité de la tendance désinflationniste actuellement observée.

Le 19 décembre 2025, la Banque de Russie (BdR) a rendu publique sa dernière décision de taux pour 2025, soit l’abaissement du taux directeur de 50 points de base (p.d.b.) de 16,5% à 16%. Cette baisse fait suite au desserrement graduel du cadre monétaire depuis juin 2025, mais continue d’être perçue comme peu significative eu égard au ralentissement économique général. La décision était ainsi attendue de la plupart des experts (divisés entre un maintien de taux à 16,5% ou un abaissement de 50 p.d.b.) bien que la désinflation plus nette de novembre ait poussé certains à anticiper une baisse à 15,5%. Ces trois options ont été confirmées par E. Nabiullina en conférence de presse comme les alternatives à l’étude par le Conseil des gouverneurs.

Figure 1. Inflation et politique monétaire

Source : Banque de Russie, Rosstat.

Fidèle à son mandat, la BdR fait prévaloir l’objectif de désinflation dans ses décisions de taux : contrairement aux choix passés, la poussée inflationniste de l’automne est atténuée par les chiffres de novembre, à 6,64% annuels en g.a. L’inflation en mesure annualisée et ajustée des variations saisonnières a ainsi ralenti à 4,6% en moyenne sur le cumul octobre-novembre, contre 6,6% au 3^e trimestre. L’inflation sous-jacente demeure toutefois obstinément à 4,3% en moyenne en octobre-novembre (contre 4,1% au T3), motivant de fait la prudence du régulateur. Ce dernier attribue ladite trajectoire d’inflation à la stabilisation du prix de biens volatils – fruits et légumes, carburant. Tout l’enjeu de la présente décision de taux est de savoir si cette désinflation est véritablement pérenne, plusieurs risques inflationnistes demeurant.

Figure 2. Evolution de l’inflation annuelle (%) et de ses principales contributions (p.p.).

Source : Banque de Russie, Rosstat.

Figure 3. Hausse mensuelle des prix corrigée des variations saisonnières, %

Source : Banque de Russie.

Figure 4. Inflation en mesure annualisée et ajustée des variations saisonnières, %

Source : Banque de Russie.

En effet, l’inflation annuelle au 15 décembre s’établit à 5,8%, poursuivant sa trajectoire baissière depuis avril 2025. Pour autant, la BdR se départ de tout abaissement trop rapide qui serait un « double coup » pour l’économie russe ; si les milieux d’affaires déplorent une décrue de l’activité, la Banque qualifie plutôt cette dernière de « retour à une trajectoire de croissance équilibrée » et envisage une sortie de la surchauffe des deux années passées au 1^er semestre 2026. Les prévisions de moyen terme restent donc valables avec 6,5-7% attendus en fin d’année 2025, bien que la cible d’inflation reste atteignable en 2027 pour le régulateur. E. Nabiullina affirme en outre que seule la désinflation de novembre a motivé l’abaissement de 50 p.d.b., d’autres conditions mélioratives n’étant pas réunies. Comme à l’accoutumée, les pressions inflationnistes excèdent les autres, tenant principalement en (i) des anticipations d’inflation élevées, à 13,7% en décembre (contre 13,3% en novembre, certes avec un effet saisonnier en fin d’année) et (ii) un crédit entreprise encore vivace. La Banque est particulièrement attentive aux anticipations d’inflation, qu’elle juge quasiment performatives, liées à la dégradation de la conjoncture extérieure, et pesant sur les décisions d’achat comme sur l’attractivité du taux directeur. Nonobstant ces risques, le régulateur considère que la désinflation devrait se poursuivre, même après le relèvement de la TVA en 2026, grâce à une politique monétaire rigoureuse – ne laissant présager une baisse substantielle du taux directeur pas avant le 2^e semestre 2026.

Figure 5. Perception de l’évolution des prix par les ménages

Source : Banque de Russie, Rosstat.

Inévitablement, la hausse de la TVA de 20 à 22% à compter du 1^erjanvier 2026 occupe tous les esprits et les futures décisions de taux. S’il est indéniable qu’elle engendrera (voire influe déjà les attentes de prix fin 2025) une poussée inflationniste au 1^er trimestre 2026 (chiffrée à +0,8% par la Banque), le régulateur projette son assimilation rapide et maîtrisable par la politique monétaire restrictive, à la différence d’un expansionnisme budgétaire. Elle serait de surcroît, à en croire la présidence russe, temporaire (voir le « Bilan de l’année » de V. Poutine). Le triennal 2026-2028 promulgué fin novembre, promettant un respect de la règle budgétaire et un solde structurel primaire à l’équilibre, signale un réalignement du dosage macroéconomique bienvenu pour la BdR, car à effet désinflationniste. L’indexation des tarifs réglementés et la revalorisation des salaires, plus modérée, seraient également absorbées début 2026 sans faire obstacle à la désinflation, moyennant le maintien d’une politique monétaire restrictive.

Le signal du Conseil des gouverneurs de cette dernière décision de l’année reste « neutre », l’ampleur de l’assouplissement des conditions monétaires dépendant de la durabilité du phénomène désinflationniste et de la dynamique des anticipations d’inflation. Même en cas de « pause » du taux directeur en 2026 pouvant susciter une autre déception, la BdR assure qu’une telle décision ne résultera pas d’une dépendance de sentier mais bien du suivi continu de l’état de l’économie russe, qui malgré sa reconfiguration à venir (recul de l’impulsion budgétaire, ralentissement de la croissance, hausse de la fiscalité) n’appelle pas d’emblée un relâchement de la politique monétaire. Pour l’heure, E. Nabiullina en revendique la dureté à dessein, filant sa métaphore du « marathon » de longue haleine vers une désinflation pérenne. La posture du régulateur reste, sans surprise, inchangée : la transformation structurelle de l’économie russe requiert un arbitrage faisant primer la stabilité des prix, ce qui ne contredit pas pour autant les objectifs de croissance.

Tableau 1. Dernières prévisions macro-économiques de la Banque de Russie

Source : Banque de Russie.

Flash conjoncture France - La sensibilité de la croissance du PIB à l’indice PMI composite s’est affaiblie depuis le Covid

2026-01-09T00:00:00+01:00

Les indices PMI de S&P Global sont des indicateurs conjoncturels construits à partir d’enquêtes effectuées auprès de directeurs d’achat d’entreprises du secteur privé, couvrant à la fois l’industrie et les services. Les sondés sont interrogés de manière qualitative sur l’évolution de plusieurs variables (activité, stocks, emploi, nouvelles commandes, etc.) par rapport au mois précédent. L’indice « composite » de l’activité globale, qui est une moyenne pondérée du solde relatif à la production passée dans l’industrie et de celui relatif à l’activité commerciale passée dans les services, compare la part d’entreprises qui déclarent une amélioration de la situation par rapport au mois précédent à celles qui signalent une dégradation. Théoriquement, un PMI supérieur à 50 devrait ainsi correspondre à une expansion de l’activité, la part d’entreprises déclarant une amélioration étant supérieure à celle signalant une dégradation.

Après un net repli au 2nd semestre 2024 dans un contexte politique national dégradé, le PMI composite s’est orienté à la hausse en 2025, passant de 46,9 en moyenne au 1er trimestre à 49,4 en moyenne au 4e trimestre (cf. graphique 1). Cette dynamique est cohérente avec l’accélération de l’activité économique observée jusqu’à présent en 2025 (+0,1 % de croissance du PIB au 1er trimestre, +0,3 % au 2e trimestre, et +0,5 % au 3e trimestre).

Pour faciliter l’interprétation graphique, il est possible d’estimer trois paramètres qui traduisent la relation entre le PMI et la croissance du du PIB. Ils sont obtenus à l’aide de régressions économétriques (voir l’encadré 4 du Guide pratique des enquêtes de conjonctures & protocole de prévision en temps réel | Direction générale du Trésor) et permettent de dégager plusieurs constats empiriques :

La croissance du PIB associée à un PMI de 50 est désormais de l’ordre de +0,26 %, contre +0,22 % en moyenne avant le Covid. Une piste d’explication de cette hausse tiendrait au comportement de réponse des entreprises, notamment à la suite des crises : les enquêtés peuvent avoir tendance à adopter une approche en niveau (activité plus basse ou plus haute qu'avant crise), et non pas en évolution, qui est pourtant la question posée dans les enquêtes. Un chef d'entreprise dont l'activité augmente de +2 % (évolution) mais reste 10% sous son niveau historique (niveau) aura moins tendance à répondre « en hausse », perturbant le signal de croissance trimestrielle (voir Prévoir la croissance française à court terme en période exceptionnelle | Direction générale du Trésor). Ils peuvent également être plus prudents dans leurs réponses en raison d’un biais pessimiste. Autrement dit, après une crise, le PMI serait plus faible à croissance du PIB donnée.
La sensibilité de la croissance du PIB à la variation du PMI a légèrement diminué depuis le Covid : la sensibilité de la croissance à la hausse d’1 pt de PMI est désormais de +0,046 pt de PIB, contre +0,052 pt en moyenne avant le Covid.
Le seuil empirique d’expansion de l’activité se situe aujourd’hui autour de 44 pour la France, contre 46 en moyenne avant le Covid. Cette baisse est portée à la fois par la moindre sensibilité de la croissance du PIB au PMI et par la hausse de la croissance du PIB au seuil de 50. Ainsi, le fait que le PMI soit resté inférieur au seuil théorique d’expansion de 50 en 2025 (défini par S&P Global et le plus souvent pris comme référence et commenté), n’est pas incompatible avec une croissance positive du PIB.

Cette analyse permet également de déterminer une correspondance entre le PMI trimestriel moyen et la croissance du PIB (voir graphique 2).

Note : les droites représentent les correspondances entre PMI trimestriel moyen et croissance du PIB estimées par régression linéaire de la croissance du PIB sur le PMI trimestriel moyen ; les régressions sont effectuées en fenêtre roulante de 60 observations (période fixe qui se décale progressivement dans le temps) ; la courbe bleue représente la correspondance entre PMI et croissance du PIB estimée avec les paramètres de la régression sur la période T4-07 – T3-25, soit l’ensemble du jeu de données ; les points aberrants (4e trimestre 2008 et 1er trimestre 2009 ; 1er trimestre 2020 à 2e trimestre 2022 inclus) n’ont pas été pris en compte dans les estimations.

Ces résultats doivent toutefois être interprétés avec prudence, compte tenu de la qualité statistique limitée des estimations, notamment après le Covid. Ces estimations fournissent avant tout des ordres de grandeur et les seuils critiques estimés ne doivent donc pas être interprétés comme des points de basculement précis.

Flash Conjoncture Pays avancés - États-Unis : la fiabilité des données d’inflation impactée par le shutdown

2026-01-09T00:00:00+01:00

L’inflation a nettement baissé aux États-Unis entre septembre* et novembre 2025, passant de +3,0 % à +2,7 % en g.a. selon le Bureau of Labor Statistics (BLS). Cette baisse s’inscrit à rebours des attentes de marché, qui estimaient que l’inflation augmenterait modérément, à +3,1 %, dans un contexte de transmission croissante de la hausse des droits de douane au consommateur américain.

La baisse de l’inflation en novembre est principalement portée par sa composante sous-jacente, qui diminue à +2,6 %, après +3,0 %, un niveau également largement inférieur aux attentes de marché (+3,0 %). Le sous-jacent contribue ainsi à hauteur de −0,3 pt à la baisse de l’inflation totale, essentiellement en raison de la modération des prix du logement (à +3,0 %, après +3,6 % ; cf. graphique 1). Le ralentissement des prix des denrées alimentaires, à +2,6 %, après +3,1 %, contribue également au reflux de l’inflation, à hauteur de −0,1 pt. À l’inverse, les prix de l’énergie accélèrent, à +4,2 %, après +2,8 %, tirant l’inflation à la hausse de +0,1 pt, du fait du dynamisme des prix du gasoil et de l’électricité.

La fiabilité des données d’inflation de novembre est toutefois remise en cause par de nombreux économistes, les séries ayant été fortement perturbées par le shutdown. Du fait de la durée exceptionnelle de ce shutdown, la collecte des données par les agents du Bureau of Labor Statistics (BLS) n’a repris que le 14 novembre, ce qui a concentré l’échantillon du mois de novembre sur une période où les prix sont temporairement abaissés pour les promotions du Black Friday. Pour certaines composantes, le BLS a dû recourir à des estimations ou à des sources alternatives faute de données issues des enquêtes. Pour le logement, qui représente environ un tiers de l’inflation totale, bien que disposant des données d’enquête pour novembre, le BLS a largement neutralisé l’évolution de ce sous-indice de prix. Au total, le nombre de séries de prix jugées insuffisamment robustes pour publication par le BLS est passé de 17 à 45 entre septembre en novembre, un niveau jamais atteint depuis la publication de cette série (cf. graphique 2).

Ces doutes s’inscrivent dans un contexte de tensions plus large dans la collecte de données sur l’inflation et l’emploi par le BLS ces derniers mois, liées notamment à des contraintes de financement ayant engendré une pénurie de personnel dans certaines zones géographiques. Sur l’emploi, ces doutes sont antérieurs à l’arrivée de l’administration Trump II. En septembre, le BLS avait ainsi fortement révisé à la baisse les créations d’emploi sur la période d’avril 2024 à mars 2025, de −911 000, soit quasiment une réduction de moitié par rapport à l’estimation initiale (1 758 000).

*En raison du shutdown, le point correspondant à l’inflation d’octobre ne sera jamais publié.

Flash Conjoncture Pays avancés - États-Unis : une balance commerciale plus dégradée qu’en 2024

2025-12-19T00:00:00+01:00

En cumulé, entre janvier et septembre 2025 (dernier point disponible), le solde en biens et services (périmètre balance des paiements) s’élève à −765 Md$, contre −653 Md$ à la même période l’année dernière, soit une dégradation de −17 %. Le creusement du déficit commercial américain par rapport à 2024 s’explique par une augmentation plus marquée des importations que des exportations (+7,7 % contre +5,2 %), en lien avec le phénomène d’anticipation des droits de douane. Le frontloading s’est traduit par une forte augmentation des importations au 1^er trimestre (+14,8 %), qui s’est ensuite entièrement résorbée au 2^e trimestre (−14,8 %). Au 3^e trimestre, les importations sont restées quasi-stables (−0,1 %). La dégradation du solde commercial est entièrement imputable au commerce en biens, dont le déficit sur la période s’élève à −1 004 Md$, contre −887 Md$ en 2024. Sur la même période, l’excédent commercial lié aux services s’est quant à lui accru de +9,2 %.

En décomposant sectoriellement le solde commercial en biens (périmètre des douanes), on observe de fortes disparités (cf. Graphique 1). Selon cette définition, le déficit commercial en biens s’est dégradé de 14 %. Les catégories de biens ayant le plus contribué au creusement du déficit en 2025 par rapport à 2024 sont dans l’ordre décroissant les biens d’équipement (−6,7 pts), les fournitures industrielles (−4,5 pts) et les biens de consommation (−4,1 pts). Les véhicules automobiles, affectés par des droits de douane spécifiques plus élevés, représentent la seule catégorie de biens ayant permis de réduire le déficit commercial de 2,6 pts. Néanmoins, il convient de noter qu’autant les imports (−9,9 %) que les exports (−9,5 %) de véhicules ont baissé en 2025 par rapport à la même période l’année dernière.

Avec un taux effectif moyen de droits de douane de 14,4 % sur leurs importations fin novembre selon l’OMC, les États-Unis atteignent des niveaux inégalés depuis 1930, avec des répercussions sur l’activité économique. Depuis janvier, l’activité du secteur manufacturier se détériore nettement et les enquêtes soulignent en particulier les effets négatifs des droits de douane, qui pèsent à la fois sur les coûts de production, les marges et les décisions d’investissement. Selon l’enquête de l’Institute for Supply Management (ISM), l’activité manufacturière continue de reculer en novembre (48,2 après 48,7 en octobre), à un rythme encore plus rapide que les mois précédents. L’indice reste en territoire de contraction pour le 9^e mois consécutif (cf. Graphique 2). Selon ce rapport, les usines font face à une baisse des commandes en novembre (47,4 contre 49,4) qui signale une demande intérieure et extérieure faible, et une hausse des prix des intrants (58,5 contre 58,0).

Note de lecture : un niveau supérieur (resp. inférieur) à 50 indique une expansion (resp. contraction) de l’activité par rapport au mois précédent. Les PMI Prix et PMI Production correspondent au solde sur l’évolution des prix et de la production.

De nombreuses incertitudes quant à la mise en œuvre complète et pérenne des droits de douane subsistent, étant donné le contentieux en cours devant la Cour suprême sur les droits IEEPA^[1] et les récents revirements de l’administration, qui a annulé ou réduit ses droits de douane sur plus de 200 produits alimentaires essentiels (bœuf, café, banane, etc.) ces dernières semaines afin d’alléger la pression sur le pouvoir d’achat des ménages. Des interrogations subsistent par ailleurs quant à la capacité des douanes américaines à recouvrer l’intégralité des recettes additionnelles attendues. À cet égard, l’OCDE a souligné dans son rapport de décembre que les taux de recouvrement constatés ex-post demeurent inférieurs de 3 points de pourcentage aux taux effectifs théoriques estimés.

[1] L’International Emergency Economic Powers Act (IEEPA) donne au Président des pouvoirs économiques d’urgence dont celui de réguler les importations. Le contentieux porte sur la légalité de son usage pour imposer des droits de douane à grande échelle.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°188 du 15 décembre 2025

2025-12-18T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Inflation
Niveau de vie
Fonds souverains
Budget
Prévisions
Commerce extérieur

Kazakhstan

Activité
Commerce extérieur

Ouzbékistan

Politique monétaire

Biélorussie

Inflation

Arménie

Activité

Kirghizstan

Inflation
Activité
Investissement
Commerce extérieur

Tableaux de synthèse

Graphiques

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N°187 du 8 décembre 2025

2025-12-18T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Budget
Activité
Marché des changes
Endettement public
Marché du travail et revenus
Investissement
Inflation

Kazakhstan

Activité
Politique monétaire et inflation

Ouzbékistan

Inflation
Endettement public

Biélorussie

Commerce extérieur

Arménie

Inflation
Activité
Commerce extérieur
Institutions internationales

Kirghizstan

Activité
Politique monétaire
Budget

Tadjikistan

Commerce extérieur

Tableaux de synthèse

Graphiques

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N° 186 du 24 novembre 2025

2025-12-18T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Inflation
Activité
Compte courant
Dette externe

Kazakhstan

Activité
Investissement
Prévisions
Commerce extérieur

Ouzbékistan

Activité

Biélorussie

Activité
Pouvoir d’achat

Arménie

Activité

Kirghizstan

Inflation
Activité
Investissement
Commerce extérieur

Tadjikistan

Inflation

Tableaux de synthèse

Graphiques

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie N° 185 du 17 novembre 2025

2025-12-18T00:00:00+01:00

Sommaire

Russie

Inflation
Activité
Marchés financiers
Fonds souverain
Budget

Kazakhstan

Activité
Endettement public

Biélorussie

Commerce extérieur
Inflation

Arménie

Inflation
Activité
Budget

Kirghizstan

Endettement public

Tableaux de synthèse

Graphiques

Flash Conjoncture Pays avancés - Espagne : la reprise post-covid soutenue par les services marchands

2025-12-12T00:00:00+01:00

Depuis 2021 et la sortie de la crise sanitaire, l'économie espagnole croit à un rythme soutenu (+4,7 % en moyenne annuelle sur la période 2021-2024), principalement portée par le dynamisme des services marchands.

Les services ont enregistré une croissance significative sur la période 2019-2024 (+11,5 % en volume) (cf. graphique 1), alors que la valeur ajoutée dans les branches agriculture, industrie et construction se rapproche du niveau pré-covid mais reste encore en deçà en 2024. Au sein des services marchands, la branche information et communication est celle qui croît le plus entre 2019 et 2024 (+30,7 %), suivie par les activités professionnelles, scientifiques et techniques (+18,8 %), puis les activités immobilières (+15,9 %).

Malgré leur croissance dynamique, la contribution de ces trois branches à la croissance du PIB reste faible en raison de leur poids limité dans l’économie. Le secteur du commerce, transport et hôtellerie, est en effet le premier facteur de la croissance en sortie de crise sanitaire en 2020 et 2021 (cf. graphique 2), en lien avec le rebond du tourisme. En 2023 et 2024, les contributions des différents secteurs de services marchands se rééquilibrent.

L'emploi dans les services marchands connait, en miroir de la valeur ajoutée dans ces secteurs, une croissance dynamique : entre 2019 et 2024 les créations nettes d’emplois (salariés et non-salariés) s’élèvent à 1,3 million d'équivalent temps plein (ETP), soit la moitié de la totalité des créations d’emplois sur cette période (cf. graphique 3). Le secteur du commerce, transport et hôtellerie en est le principal contributeur (à hauteur de 41 % de la hausse de l’emploi dans les services marchands entre 2019 et 2024), suivi par le secteur des activités professionnelles, scientifiques et techniques (31 %) et le secteur information et communication (15 %). Le secteur des services non marchands a également connu une croissance dynamique depuis 2021 et contribue à hauteur de 30 % aux créations d’emplois totales entre 2019 et 2024.

Flash conjoncture France - L’investissement des ménages en construction se redresse au 3e trimestre

2025-12-12T00:00:00+01:00

Au 3^e trimestre 2025, l’investissement en construction s’est légèrement redressé (+0,1 % après −0,3 %) mettant fin à huit trimestres consécutifs de repli. La hausse a été principalement tirée par l’investissement des ménages (+0,4 %), mettant fin à une baisse continue depuis fin 2021. À l’inverse, l’investissement en construction des entreprises s’est légèrement replié (−0,3 %), après son léger sursaut au 2^e trimestre, alors qu’il était en recul ininterrompu depuis mi-2023. Enfin, l’investissement en construction des administrations publiques a légèrement progressé (+0,1 %).

L’investissement des ménages en construction se décompose en trois composantes : la construction individuelle, correspondant notamment aux maisons seules (33 %), la construction collective, qui recouvre principalement les immeubles et lotissements (9 %) et l’entretien-amélioration (58 %), qui inclut notamment travaux de rénovation énergétique. Comme le montre le graphique 1, c’est la construction de logements individuels et collectifs qui a rebondi au 3^e trimestre, alors que l’entretien-amélioration est resté atone. Le rebond de la construction résidentielle s’explique par la forte accélération des mises en chantier au 3^e trimestre (+14,6 % après +2,3 % au 2^e trimestre), à la fois dans l’individuel et le collectif. Le 4^e trimestre est bien engagé avec un mois d’octobre dynamique (+12,9 % en variation mensuelle).

Graphique 1 : Évolution trimestrielle de l’investissement des ménages en construction et de ses composantes

Le graphique 2 distingue les mises en chantiers selon leur nature, individuelle ou collective. Après une baisse concomitante entre 2022 et fin 2023, les trajectoires divergent ensuite. En 2024, le logement collectif affiche une légère reprise en tendance, tandis que le logement individuel poursuit son repli sur l’essentiel de l’année, pesant sur l’investissement des ménages. La reprise observée récemment dans le logement individuel constitue donc un signal très encourageant pour le secteur de la construction, d’autant que ce segment représente un poids environ trois fois supérieur à celui du collectif (cf. supra).

Graphique 2 : Mises en chantier dans les logements individuels et collectifs depuis 2019 : données brutes et tendances

L’entretien amélioration apparaît moins volatile (cf. graphique 1). Il joue ainsi un rôle d’amortisseur en limitant les replis marqués de l’investissement lorsque le neuf est en difficulté, mais le freine lorsque qu’il repart. Sa progression sur les années récentes a été soutenue par le dispositif de rénovation énergétique MaPrimeRénov lancé en 2020. En effet, entre 2020 et 2024, MaPrimeRénov’ a permis d’aider la rénovation de plus de 2,4 millions de logements d’après l’Anah, dont plus de 330 000 rénovations d’ampleur, générant au total près de 37 Md€ de travaux. Suspendu durant l’été 2025 afin de renforcer la lutte contre la fraude, le guichet de dépôt des dossiers MaPrimeRénov’ a rouvert le 30 septembre avec de nouvelles modalités d’accès. Le dispositif est désormais plus ciblé, en se concentrant sur les bâtiments les plus énergivores et les ménages les plus modestes.

Flash Conjoncture Pays avancés - Royaume-Uni : le Budget parvient à rassurer les marchés

2025-12-05T00:00:00+01:00

La présentation le 26 novembre dernier du Budget d’automne au Royaume-Uni a été relativement bien accueillie par les marchés. Le pilotage des finances publiques au Royaume-Uni repose sur la notion de marge budgétaire, qui correspond à l’écart entre la cible imposée par la règle budgétaire (déficit de moyen terme) et la prévision à un instant donné réalisée par l’autorité indépendante (Office for Budget Responsability – OBR). Le gouvernement a annoncé une forte hausse des prélèvements obligatoires (+26 Md£ d’ici l’année budgétaire 2029-30), permettant de relever significativement la marge budgétaire, à 22 Md£ en 2029-2030 (contre 9,9 Md£ précédemment). Le rendement du gilt s’est légèrement détendu suite aux annonces du Premier ministre, tandis que la livre sterling s’est légèrement appréciée.

Ce budget soutiendrait néanmoins la croissance à court terme car le gouvernement a prévu d’augmenter les dépenses publiques (+11 Md£ en 2029-30) et la montée en charge de la hausse des dépenses serait nettement plus rapide que celle des recettes (cf. graphique 1). Par ailleurs, alors qu’une révision à la hausse des prévisions de dépenses était attendue notamment pour intégrer l’impact de la hausse des rendements du gilt sur les dépenses d’intérêt sur la dette publique, les prévisions de recettes ont aussi été rehaussées à partir de 2026-27 après la prise en compte d’une évolution des salaires et de la consommation des ménages plus soutenue que dans les prévisions publiées en mars.

Note de lecture : Sur l’année fiscale 2025-26, les mesures nouvelles entraîneraient une hausse des dépenses publiques (+4,9 Md£) plus forte que la hausse des recettes conduisant à une impulsion budgétaire de +3,7 Md£.

Ce Budget d’automne au Royaume-Uni semble indiquer une inflexion des priorités économiques du gouvernement en faveur des dépenses sociales (cf. graphique 2). Le précédent Budget d’automne 2024 comportait une hausse sans précédent des dépenses publiques en soutien à l’activité économique, répartie aux 2/3 sur les dépenses de fonctionnement (en priorisant notamment la santé et l’éducation) et à 1/3 sur les investissements publics. Le gouvernement avait alors choisi de réduire légèrement les dépenses sociales en restreignant les subventions sur le chauffage pour les retraités les plus modestes. Lors du Spring statement de mars 2025, face à un scénario macroéconomique dégradé, le gouvernement avait opté pour de nouvelles baisses de prestations sociales, en restreignant les critères d’éligibilité des prestations maladie-invalidité, pour rétablir sa marge budgétaire de moyen terme (+5 Md£ sur un effort budgétaire total de 14 Md£). Conformément aux annonces de Keir Starmer en juin en réponse à une pression croissante des députés travaillistes, le gouvernement a confirmé la suspension de ces deux mesures de réduction des dépenses sociales (sur les subventions sur le chauffage pour les retraités et sur les prestations maladie-invalidité) ainsi que la suppression du plafonnement des prestations sociales pour les familles de plus de deux enfants.

Au final, les mesures sociales représentent la majorité des nouvelles mesures du gouvernement (+7 Md£ par an en moyenne entre les années fiscales 2026-27 et 2029-30, pour une augmentation totale des dépenses de +12 Md£). Lors de la présentation du budget, le gouvernement a mis en avant le caractère redistributif des mesures annoncées depuis le budget d’automne 2024, qui devraient particulièrement bénéficier aux ménages les plus modestes. Ainsi, selon les estimations du gouvernement, l’ensemble des mesures sociales annoncées augmenteraient de +7 % le revenu des ménages appartenant au décile de revenu le plus bas en 2028-29, contre une moyenne de +1,5 % pour l’ensemble des ménages.

Flash conjoncture France - Quelle orientation de la consommation pour les ménages au 4e trimestre au regard des derniers indicateurs conjoncturels ?

2025-12-05T00:00:00+01:00

Depuis le début de l’année, la consommation des ménages est peu allante. Après un recul au 1^er trimestre (–0,3 %), elle n’a progressé que très modérément aux 2^e et 3^e trimestres (+0,1 %). Les indicateurs conjoncturels parus depuis augurent cependant de meilleures perspectives pour le 4^e trimestre.

Les premières « données dures » du 4^e trimestre témoignent d’un début de trimestre mieux orienté. Les dépenses de consommation des ménages en biens progressent en octobre (+0,4 %, après +0,3 % en septembre), portant l’acquis pour le 4^e trimestre à +0,7 % à fin octobre. Cette progression est portée par la consommation des produits alimentaires (+0,4 %, après +0,1 %). La consommation d’énergie accélère également (+1,4 %, après +0,6 %), en particulier en électricité-gaz (+2,2 %, après +0,7 %). Toutefois, la consommation de biens durables ralentit (+0,1 %, après +0,7 %), mais garde un bon acquis pour le 4^e trimestre (+0,5 %), porté par la bonne tenue de la consommation automobile (acquis de +1,1 % à fin octobre). Les immatriculations de voitures particulières neuves (VPN) par les personnes physiques ont cependant reflué en novembre (−1,9 %, après +2,0 % en octobre).

En novembre, la confiance des ménages se tasse légèrement après sa progression en octobre (−1 pt à 89, après +2 pt). Les ménages jugent plus que jamais opportun d’épargner (le solde relatif à l’opportunité d’épargner atteint un maximum historique, à 45, contre une moyenne de 19), même si leurs capacités d’épargne (future et actuelle) reculent, tout en restant au-dessus de leur moyenne. Cette évolution contrastée n’est pas antinomique, les ménages pouvant à la fois juger que le moment est bien choisi pour épargner (contexte économique, crainte du chômage) et disposer, dans les faits, de moins de marge pour le faire, sous l’effet d’un budget plus contraint (pouvoir d’achat moins allant, hausse des dépenses contraintes, …). Dans le même temps, ils demeurent réticents à réaliser des achats importants, malgré une perception des prix redevenue plus normale. La proportion de ménages estimant qu’il est opportun de faire des achats importants se replie de nouveau (−1 pt à −30, contre une moyenne historique à −16). Le recul porte tant sur les dépenses d’aménagement du logement (meubles, électroménager, travaux…) que sur les achats de biens d’équipement (matériels électroniques…) et de logements (achat de biens immobiliers) ; les intentions d’achats de voiture sont stables.

Graphique 2 : Évolutions des enquêtes mensuelles de conjoncture auprès des entreprises et des ménages

Côté offre, les enquêtes de novembre font état d’un climat légèrement plus favorable. Dans les services, le climat des affaires s’est redressé (+3 pts à 98, après −3 pts en octobre). Les soldes prospectifs sont globalement bien orientés avec une demande prévue qui rebondit (+6 pts à −2). Le climat des affaires progresse dans les services administratifs et de soutien, les activités spécialisées, scientifiques et techniques, l’information-communication et le transport routier de marchandise. Il se contracte légèrement dans l’hébergement-restauration et les activités immobilières. Le climat dans le commerce de détail est moins bien orienté (−2 pts à 97, après +7 pts en octobre) mais les perspectives restent plutôt bonnes : le sous-solde sur les perspectives d’activité gagne 3 points et rejoint sa moyenne de long terme et le sous-solde sur les ventes prévues est en hausse (+1 pt à −11, contre une moyenne à −4). Dans le commerce et la réparation d’automobiles et de motocycles spécifiquement, le climat recule plus nettement (−8 pts à 92, après +9 pts).

Un léger contraste apparaît entre de premières données de consommation en biens plutôt bien orientées en octobre et des enquêtes de confiance qui demeurent plus prudentes. Ce décalage s’explique d’une part par la différence de temporalité : les enquêtes de novembre portent sur des intentions, alors que les données disponibles ne couvrent que le tout début du trimestre. D’autre part, il s’explique par la composition de la reprise, concentrée sur des dépenses plus contraintes (alimentaire, énergie) que sur des achats discrétionnaires. Toutefois, dans l’ensemble, ces éléments vont dans le sens d’une accélération de la consommation des ménages au 4^e trimestre.

Flash conjoncture France - L’incertitude politique récente a eu un effet sur l’investissement des entreprises

2025-11-28T00:00:00+01:00

La question des effets de l’incertitude sur l’activité économique redevient aujourd’hui un enjeu crucial pour les conjoncturistes. Elle est ravivée à la fois par le contexte international et par les soubresauts politiques au niveau national, comme le montrent notamment les éclairages de la Note de conjoncture d’octobre 2024 de l’Insee ou encore l’encadré 1 des Projections macroéconomiques de juin 2025 de la Banque de France.

L’incertitude est difficile à définir, puisqu’elle peut être de nature économique, financière, politique ou commerciale. Elle est également difficile à mesurer, que ce soit à partir de données d’enquêtes, de variables financières, de la dispersion des prévisions économiques ou d’analyses textuelles. Parmi les indicateurs disponibles, l’indice EPU (pour Economic Policy Uncertainty ou « incertitude entourant la politique économique ») proposé par Baker, Bloom et Davis (2016) est un proxy utilisé par de nombreux prévisionnistes pour appréhender la récente hausse de l’incertitude politique (voir par exemple "L’incertitude politique pèse sur l’activité" des prévisions de l'OFCE d'octobre 2025 ; la Banque de France l’utilise également dans l’un de ses modèles de nowcasting). Décliné pour la France, l’EPU est construit à partir du comptage d’articles contenant au moins un mot portant sur l’économie, un domaine de politique économique (comme « budget », « dépenses », etc.) et un terme associé avec l’incertitude dans la presse nationale (sur la base des articles du Monde depuis 1987, puis du Figaro depuis 2002). L’indice a atteint des niveaux historiquement élevés depuis l’été 2024.

L’incertitude peut peser sur l’investissement, en conduisant les entreprises à reporter, réduire ou annuler certains projets en raison de leur caractère souvent irréversible. Elle peut aussi peser sur la consommation, en favorisant la hausse de l’épargne et en incitant les ménages à reporter leurs achats importants. Ce n’est toutefois pas tant le niveau de l’incertitude que son évolution qui influence le comportement d’attentisme des entreprises et des ménages et, in fine, l’évolution de l’activité. Si l’incertitude augmente entre le trimestre t et le trimestre t+1, les entreprises adoptent une attitude prudente et retardent leurs investissements, ce qui freine l’activité. Si, entre les trimestres t+1 et t+2, l’incertitude se stabilise, même à un niveau élevé, l’absence de nouveau choc réduit ce frein et la croissance est alors moins pénalisée.

Le graphique 1 met en évidence une corrélation négative, sur les derniers trimestres, entre l’évolution de l’investissement des entreprises et celle de l’EPU (présentée en échelle inversée) depuis le 3^e trimestre 2024 (le trimestre suivant la dissolution de l’Assemblée nationale). Dans cette perspective, le rebond inattendu de l’investissement des entreprises au 3^e trimestre 2025 devient finalement moins surprenant. Cette relation apparaît moins pour l’investissement des ménages. Concernant la consommation des ménages, la relation négative avec l’incertitude a été importante seulement depuis le début de l’année 2025 mais peut également expliquer sa relative atonie.

Notes : l’incertitude trimestrielle est mesurée par la variation de l’indice EPU trimestrialisé. L’indice EPU trimestriel est calculé comme la moyenne pour chaque trimestre de l’indice EPU mensuel, standardisé sur la période 2015-2025. L’incertitude est présentée en échelle inversée.

Pour confirmer cette lecture graphique (en se concentrant sur l’investissement), une analyse économétrique est conduite en régressant l’investissement sur la variation de l’indice EPU trimestrialisé. Plusieurs déterminants usuels de l’investissement sont intégrés afin d’isoler l’effet propre de l’incertitude : la croissance trimestrielle de la valeur ajoutée des branches marchandes non agricoles, qui capte l’effet accélérateur, et la variation du taux de l’OAT à 10 ans, utilisé comme proxy de l’évolution du coût du capital. Pour mieux mesurer l’importance statistique de l’incertitude sur la période récente, les estimations sont effectuées en fenêtre roulante de 40 trimestres (soit 10 années) depuis le 1^er trimestre 2002. Afin de neutraliser la tendance qui apparaît dans les données brutes de l’EPU, nous construisons un indice EPU ajusté mensuel en le standardisant séparément sur deux périodes où l’indice semble plus stable : 2002-2014 et 2015-2025. Enfin, la période Covid (2020-2021) est exclue en raison de son caractère essentiellement exogène.

Il ressort de cette analyse que l’investissement des entreprises est corrélé négativement et de manière significative à l’incertitude sur la période récente (graphique 2, panneau de gauche), précisément dès que le 3^e trimestre 2024 entre dans la fenêtre d’estimation. Par ailleurs, la sensibilité de l’évolution de l’investissement des entreprises à celle de la valeur ajoutée s’est aussi réduite à ce moment-là, ce qui suggère une diminution de l’effet accélérateur. Aucun effet comparable n’est observé pour l’investissement des ménages sur la période récente (graphique 2, panneau de droite). Cependant, lors de la crise financière de 2008 et la crise de la zone euro au début des années 2010, l’incertitude avait eu un effet significativement négatif plutôt sur l’investissement des ménages (l’EPU a pu capter par exemple le marasme du marché immobilier de l’époque, qui n’est pas pris en compte dans les régressions).

Note de lecture : les panneaux représentent l’évolution des coefficients de l’EPU au fil des estimations en fenêtre roulante (lignes bleues pleines). À titre d’illustration, pour la dernière estimation (période 2013 T4 – 2025 T3), une hausse d’1 écart-type de l’EPU réduit la croissance de l’investissement des entreprises de −0,45 pt (panneau de gauche). Les bandes bleues correspondent aux intervalles de confiance à 95 %. Lorsque la zone bleutée se trouve entièrement au-dessus ou en-dessous de l’axe zéro, alors l’effet de l’EPU est significativement différent de zéro. La première régression couvre la période 2002 T1 – 2011 T4. La zone grisée correspond à la période Covid qui est exclue de l’analyse. Les lignes verticales pointillées signalent les premières estimations qui intègrent le 3^e trimestre 2025.

Source : Insee, EPU, calculs DG Trésor.

L’analyse des effets de l’incertitude fondée uniquement sur l’indice EPU doit être interprétée avec prudence. Cet indice, utile pour quantifier l’incertitude à partir des articles de presse, présente plusieurs limites. Il peut être influencé par un biais lié à la couverture médiatique et par les contraintes inhérentes à l’analyse textuelle, et il ne capture pas toutes les dimensions de l’incertitude. D’autres indicateurs peuvent compléter cette approche, comme la volatilité des marchés financiers ou certains soldes d’enquêtes, notamment les perspectives d’activité future des chefs d’entreprises ou l’opportunité d’effectuer des achats importants des ménages.

Flash Conjoncture Pays avancés - Zone euro : la faiblesse industrielle depuis mi-2023 dépasse le seul choc énergétique

2025-11-28T00:00:00+01:00

L'industrie manufacturière en zone euro traverse depuis plusieurs années une phase de recomposition, marquée par un affaiblissement durable de la production dans plusieurs grands pays de la zone euro. Par rapport à sa moyenne 2015-2019, l’indice de production industrielle (IPI) manufacturier dans la zone euro s’est contracté, passant de +6,3 pts en janvier 2023 à −0,3 pt en décembre 2024.

Si le choc énergétique consécutif à l’invasion russe de l’Ukraine explique une partie du repli observé depuis 2022, il ne constitue plus aujourd’hui le principal moteur de la baisse. Les secteurs énergo-intensifs — métallurgie, chimie, cokéfaction, raffinage, caoutchouc et plastique – ont été parmi les plus touchés, particulièrement en Allemagne dont le tissu industriel reste fortement orienté vers ces filières. La France et l’Italie ont également subi une baisse de la production dans les secteurs énergo-intensifs, notamment du fait de la contraction de la chimie. Au 3^e trimestre 2025, ces secteurs contribuent encore négativement à l’évolution de l’indice de production industrielle (hors construction et production d’énergie), par rapport à son niveau moyen sur la période 2015-2019 : −3,7 pts en France, −3,6 pts en Allemagne et - 2,8 pts en Italie, cf. Graphiques 1 et 2. L’affaiblissement de la demande mondiale, en particulier dans l’automobile et l’emballage, pénalise aussi la production de caoutchouc et de plastiques. Toutefois, ces industries se stabilisent progressivement depuis 2023, ce qui limite désormais leur rôle dans le recul de l’IPI.

La poursuite de la baisse manufacturière depuis mi-2023 s’explique principalement par les difficultés de deux secteurs clés : l’automobile et la production de machines et équipements (cf. Graphique 3). L’industrie automobile européenne se trouve dans une phase de transition vers le véhicule électrique, tandis qu’elle est confrontée à une intensification de la concurrence internationale et une réduction de certaines aides publiques. Les conséquences sont particulièrement marquées en Italie (−33,7 pts au 3^e trimestre par rapport à la moyenne 2015-2019), mais aussi en France (−22,4 pts) et en Allemagne (−21,8 pts). La production de machines et d’équipements demeure également très dégradée, sous l’effet d’un environnement macroéconomique incertain, de la faiblesse de l’investissement productif et du ralentissement des importations chinoises dans ce secteur. La production industrielle de machines et équipements en Allemagne et en France enregistrent respectivement des reculs de −15,1 pts et −10,7 pts au 3^e trimestre 2025 par rapport à la moyenne 2015-2019.

Parallèlement, certains secteurs dynamiques soutiennent la production industrielle, sans toutefois suffire à compenser les pertes enregistrées ailleurs, notamment en raison de leur faible poids. Les « autres matériels de transport » affichent une performance remarquable en Italie (+41,1 pts au 3^e trimestre par rapport à la moyenne 2015-2019) et, dans une moindre mesure, en Allemagne (+24,6 pts), tandis que la France reste légèrement en retrait (−1,8 pt), notamment du fait des difficultés d’approvisionnement temporaires rencontrées par Airbus. Néanmoins, le poids limité de ce secteur dans la production industrielle limite son impact agrégé. Le secteur de l’informatique et l’électronique contribue également positivement dans la plupart des grandes économies de la zone euro, porté par un cycle d’innovation soutenu. Seule l’Allemagne voit sa production industrielle dans le secteur de l’informatique et de l’électronique en baisse au 3^e trimestre 2025 par rapport à la moyenne enregistrée entre 2015 et 2019 (−2,6 pts). Enfin, l’industrie pharmaceutique s’impose comme un moteur stable de croissance : +37,5 pts en France, +48,0 pts en Espagne, +29,3 pts en Italie et +7,4 pts en Allemagne au 3^e trimestre 2025.

Dans l’ensemble, l’industrie européenne reste marquée par l’héritage du choc énergétique et par la faiblesse de l’investissement, qui continuent de peser sur plusieurs secteurs, tandis que des filières plus dynamiques — technologies de l’information et de la communication, pharmacie, certains matériels de transport — soutiennent l’activité mais ne suffisent pas encore à inverser durablement la tendance.

Flash conjoncture France - La demande a été le principal frein à la production industrielle en 2025

2025-11-21T00:00:00+01:00

En 2025, la demande est restée le principal frein à la production dans l’industrie française. Après plusieurs années dominées par les tensions d’approvisionnement et les difficultés de recrutement liées aux chocs sanitaire et énergétique, les enquêtes de conjoncture montrent clairement que c’est la demande qui pèse désormais le plus sur l’activité, bien davantage que les autres contraintes : en novembre 2025, 37 % des entreprises industrielles déclaraient une demande insuffisante selon l’Insee, un niveau proche de ceux d’avant 2020 (cf. graphique 1). Les enquêtes de l’Insee dans l’industrie confirment une demande peu dynamique : les soldes d’opinion sur les carnets de commandes, qu’ils soient globaux ou étrangers, se sont repliés en novembre, et restent en dessous de leur moyenne.

Malgré une demande insuffisante, la production industrielle a rebondi au 3^e trimestre. La production manufacturière s’est révélée nettement plus dynamique qu’attendu (+1,1 % contre +0,1 % prévu), portée par la remise en service de raffineries et par le dynamisme de la filière aéronautique. La production en cokéfaction et raffinage a vivement rebondi (+10,6 % après −10,2 %), après les plusieurs arrêts planifiés dans les raffineries pour maintenance entre mars et mai. Après un pic exceptionnel en juin, qui a donné de l’élan au 3^e trimestre, puis un fort rebond en septembre, la construction aéronautique a continué de tirer la production de matériels de transport (+2,8 % après +4,8 %), dans un contexte d’atténuation des goulets d’étranglement et d’accélération des cadences. À l’inverse, la production recule de nouveau dans les industries agroalimentaires (−1,3 % après −2,2 %), en miroir d’une consommation alimentaire en berne. L’acquis de croissance de la production manufacturière atteint +0,6 % pour 2025 à l’issue du 3^ᵉ trimestre, après une contraction en 2024 (−1,0 %).

Concernant les autres contraintes pesant sur l’industrie :

Les difficultés d’approvisionnement, très fortes jusqu’en 2023, ont nettement reculé depuis. Elles se sont normalisées dans les biens d’équipement et les autres produits industriels, mais demeurent un peu plus élevées dans les matériels de transport, tout en restant nettement en dessous du pic qui avait atteint près de 70 % (cf. graphique 2). Les perturbations restantes sont désormais ponctuelles et moins liées à la fragilité des chaînes logistiques internationales. Cette amélioration peut également refléter le redressement graduel de la production électrique et nucléaire, qui rétablit un environnement d’offre plus stable et prévisible.

Le personnel insuffisant demeure une contrainte persistante, même si son niveau est globalement stable. En novembre, 11,1 % des entreprises industrielles déclaraient manquer de main-d’œuvre selon l’Insee (cf. graphique 3). Dans les matériels de transport, les difficultés de recrutement restent présentes, et continuent de freiner la montée en cadence, notamment dans l’aéronautique et le ferroviaire. Malgré l’apaisement observé en 2025, ces tensions prolongent la forte poussée de 2023-2024, période où près de 35 % des entreprises du secteur faisaient état de sous-effectifs dans un contexte de montée rapide en cadence après le Covid.

Flash Conjoncture Pays avancés - États-Unis : Stabilité de l’indice des prix à l’importation depuis le retour de Trump

2025-11-21T00:00:00+01:00

En 2025, les fournisseurs étrangers des États-Unis ont été exposés à un double choc de compétitivité du fait de la dépréciation du dollar (−5,9 % pour le taux de change effectif nominal des États-Unis entre décembre 2024 et octobre 2025) et de la hausse des droits de douane (le taux effectif passant de 2,3 % à 10,4 % entre décembre 2024 et août 2025). Dans ce contexte, la stagnation des prix à l’importation aux États-Unis (qui n’incluent pas les droits de douane) suggère que les exportateurs étrangers ont partiellement absorbé ces deux chocs, en réduisant leurs marges.

Si le dollar s’est déprécié avec les principaux partenaires à l’importation des États-Unis, tous n’ont pas adopté la même stratégie de transmission aux prix (cf. Graphique 1). Les indices de prix à l’importation des États-Unis sont restés stables depuis l’Union européenne (UE), le Canada et le Mexique. Les indice de prix à l’importation ont modérément augmenté depuis le Royaume-Uni, Taïwan et le Japon, suggérant qu’ils ont commencé à répercuter partiellement l’appréciation bilatérale de leur monnaie face au dollar sur les prix de leurs exportations vers les États-Unis. Plus particulièrement, les exportateurs japonais ont adopté des stratégies hétérogènes en fonction des secteurs : le prix des exportations japonaises automobiles vers les États-Unis a notamment reculé de 20 %.

À l’inverse, la Chine semble être le seul partenaire avec lequel l’indice des prix à l’importation ait baissé, quoique modérément (−3,0 %) en comparaison du taux effectif qui lui est appliqué (36,7 %). Plusieurs facteurs ont permis à la Chine de supporter cet effort : (i) l’appréciation de sa monnaie avec le dollar a été plus faible qu’ailleurs (+2,3 %, contre +11,1 % pour l’euro), (ii) sa monnaie s’est fortement dépréciée face à l’euro (−8,0 %), améliorant ainsi la compétitivité-prix de ses exportations vers la zone euro qui pourrait permettre de compenser partiellement l’effort de marge opéré sur les ventes vers les États-Unis, et (iii) une tendance antérieure à 2025 de baisse de ses prix à l’exportation, en lien avec ses surcapacités industrielles, renforcées par une demande intérieure atone.

Sectoriellement, l’évolution des indices de prix à l’importation des biens est plus contrastée (cf. Graphique 2). Les trois principaux secteurs d’importation, représentant dans leur ensemble 44 % des importations américaines en 2024, ont vu leur indice baisser entre décembre 2024 et août 2025 :

−1,7 % pour les produits informatiques et électroniques (16 % des importations américaines), surtout dans les équipements de communication (−8 %), qui sont importés pour presque moitié de Chine. Les droits de douane du secteur n’ont pourtant augmenté que de +3 pt entre octobre 2024 et août 2025, atteignant 4 %.
−0,9 % pour les produits chimiques et pharmaceutiques (12 %), grâce à leur baisse prononcée dans les produits chimiques de base (−9 %) importés pour un tiers auprès de l’UE. Les droits de douane sur ces produits n’ont pourtant également augmenté que de +3 pt, à 4 %.
−0,4 % pour les équipements de transport (15 %), en raison de la baisse des prix des automobiles et de leurs pièces détachées, fournis pour plus du tiers par le Mexique. Les droits de douane sur ces produits ont augmenté fortement de +14 pt, à 16 %.

À l’inverse, deux secteurs d’importation, parmi les plus touchés par la hausse des droits de douane, contribuent positivement à l’évolution de l’indice des prix à l’importation :

+7,2 % pour la fabrication de métaux primaires (4 % des importations américaines), en particulier dans les métaux non ferreux hors aluminium (+16 %, articles en métaux précieux et or non monétaire) portés par la forte hausse du cours de l’or et importés d’abord depuis le Canada et la Suisse. Les droits de douane sur ces produits ont pourtant augmenté de +14 pts, à 16 %.
+3,6 % pour les produits alimentaires (4 %), notamment dans le chocolat et confiseries dérivées (+45 %) dont l’offre est pénalisée par de mauvaises récoltes et surtout importée du Canada, du Mexique et de l’UE, dans les produits carnés (+12 %), d’abord fournis par le Canada et l’Australie. Les droits de douane sur ces produits ont augmenté de +6 pts, à 9 %.

Flash Conjoncture Pays avancés - Allemagne : analyse de la hausse des dépenses de défense

2025-11-14T00:00:00+01:00

La réforme constitutionnelle adoptée le 19 mars 2025 en Allemagne a créé un cadre budgétaire plus favorable à la hausse des dépenses de défense, en vue d’atteindre la cible fixée par l’OTAN. Cette réforme du frein à l’endettement introduit en effet une exemption spécifique pour les dépenses de défense et de sécurité excédant 1 % du PIB — soit les dépenses au-delà de 44 Md€ en 2025. Cette souplesse permet au gouvernement allemand d’accroître son recours à la dette pour financer l’effort militaire afin d’atteindre la cible de l’OTAN à 3,5 % du PIB en 2029 (cf. graphique 1) d’après la trajectoire pluriannuelle. En 2029, les dépenses de défense (et de sécurité) représenteraient 167,8 Md€ tandis qu’elles s’élevaient à 66,8 Md€ en 2024, soit une hausse de 150 %. Cette réforme accélère l’effort engagé en 2022 avec la création du fonds extra-budgétaire Bundeswehr, qui a été doté de 100 Md€ pour renforcer les capacités militaires allemandes sur un horizon de cinq ans à sept ans.

Cette trajectoire se confronte au défi du décaissement effectif des crédits. Par le passé, l’Allemagne n’a pas exécuté pleinement les budgets programmés : par exemple, en 2024, le budget fédéral n’a été exécuté qu’à 75 %. C’est également le cas pour le fonds spécial Bundeswehr, en particulier sur la première année du programme − en 2022 − où le taux d’exécution n’était que de 3,5 %. La montée en charge progressive reflète notamment les contraintes qui pèsent sur le secteur de la défense. Les procédures d’acquisition sont longues, séquentielles et soumises à de multiples validations juridiques, ce qui peut étaler les décaissements sur plusieurs années. Cela contribue à expliquer l’amélioration observée en 2023 et 2024, où les taux d’exécution ont atteint 69 % puis 84 %.

Dans ce contexte, une sous-exécution sur l’ensemble de la trajectoire pluriannuelle des dépenses de défense est possible pour plusieurs raisons :

- les contraintes sur les capacités de production de l’industrie allemande : les tensions sur les chaînes d’approvisionnement pourraient ralentir la réalisation des programmes, alors que le secteur est fortement concentré (dix entreprises réalisant deux tiers des commandes en volume) ;

- les difficultés de recrutement au sein de la Bundeswehr – avec un taux d’abandon en période d’essai avoisinant les 25 % – limitent l’augmentation des effectifs et peuvent retarder la mise en œuvre opérationnelle de certains investissements.

La hausse des dépenses de défense soutiendrait l’activité économique, même si l’ampleur de cet effet demeure incertaine. La majorité des crédits supplémentaires relèverait des dépenses capacitaires qui correspondent aux dépenses en équipements (cf. graphique 2) : celles-ci seraient multipliées par plus de 5 entre 2022 et 2026 (48,1 Md€ programmés pour 2026, contre 8,8 Md€ de dépenses effectives en 2022). Cette dynamique est largement amplifiée par les décaissements du fonds spécial Bundeswehr − représentés en encadré du graphique 2 − qui s’ajoutent aux crédits du budget ordinaire pour accélérer la modernisation des équipements de la Bundeswehr.

Le gouvernement allemand estime que les dépenses de défense génèreraient en 2026 une impulsion budgétaire d’environ 0,5 point de PIB, un ordre de grandeur repris par plusieurs instituts de prévision. Une publication académique récente consacrée au multiplicateur budgétaire des dépenses de défense en Allemagne conclut que celui-ci serait vraisemblablement inférieur à 0,5, du fait à la fois de la forte concentration de l’industrie allemande de défense − qui pourrait induire une pression sur les prix − et d’une fuite à l’importation significative vers les États-Unis.