Trésor-Info - Publications de la direction générale du Trésor - Chine-RMB

Note de lecture : Au milieu du gué, le RMB progresse mais ne dominera pas, Eswar Prasad, Finance and Development, FMI, mars 2017

2018-05-31T00:00:00+02:00

Les autorités chinoises ont affiché, depuis 2009, leur volonté d’internationalisation du RMB en faveur d’un système monétaire international multipolaire. La question peut être prise au sérieux compte tenu du poids croissant de l’économie chinoise. Faut-il s’attendre à une diffusion du RMB aussi rapide et massive que l’a été le développement du commerce et des investissements chinois au cours des dernières années ?

L’économiste E. Prasad, spécialiste de finance internationale et de l’économie chinoise, prévoit certes l’émergence du RMB parmi les monnaies de référence mais estime la monnaie chinoise limitée dans son potentiel de développement à l’international.

Au confluent de l’économie, du droit et des sciences politique, M. Prasad se démarque pourtant de l’analyse relativement consensuelle chez les économistes établissant l’ouverture du compte de capital et la libéralisation du taux de change comme conditions nécessaires à l’acquisition du statut de monnaie internationale de référence.

La dynamique économique de la Chine et son poids croissant constitueraient selon M. Prasad des facteurs spécifiques générant quasi-mécaniquement une demande internationale de RMB, indépendamment de la relative fermeture du compte de capital. Sur cette seule tendance le RMB pourrait dans un horizon proche représenter jusqu’à 10% des réserves internationales (2% aujourd’hui).

Pour E. Prasad, une montée en puissance au-delà de ce seuil nécessiterait « une réforme bien plus profonde de sa structure institutionnelle, qui modifierait les institutions politiques, légales et publiques ». Une monnaie pivot nécessiterait en effet une forte transparence des institutions, une forte certitude juridique et un rôle limité des prérogatives de l’Etat. Or, M. Prasad estime que le système n’est pas appelé à changer dans un avenir prévisible.

En outre, E. Prasad considère que l’objectif d’internationalisation du RMB était largement un « objectif marketing » en faveur de la libéralisation du système économique et financier chinois.

Le resserrement règlementaire dans le secteur financier tempère significativement l’accumulation des risques

2018-05-12T00:00:00+02:00

Le resserrement règlementaire dans le secteur financier tempère significativement l’accumulation des risques, dans un contexte de reprise timide mais prometteuse de l’ouverture et de la libéralisation du secteur

Depuis fin 2016, les autorités chinoises font preuve d’une impressionnante volonté d’assainissement du secteur financier. Cette volonté, portée par les plus hautes autorités politique (i.e. XI Jinping), s’est traduite par un renforcement de la réglementation et de la supervision du secteur, un resserrement de la très accommodante politique monétaire, un renouvellement des responsables du secteur ainsi qu’une refonte en profondeur des régulateurs. La montée en puissance de la revue macroprudentielle à partir de janvier 2016 est emblématique de l’orientation générale, avec un renforcement et une recentralisation de l’encadrement du secteur financier au travers un outil moderne quoiqu’opaque.

Ces réformes, très largement conformes aux recommandations du FMI, se sont jusque-là concentrées sur les aspects les plus risqués du secteur financier, en particulier les leviers d’endettement du secteur financier lui-même, avec un succès certain. En parallèle, les autorités ont modestement repris les réformes d’ouverture et de libéralisation, qui avaient été mises en pause, voire inversées, à partir de mi-2015 face aux tensions importantes sur les marchés de taux et de change.

Les annonces des autorités (en particulier de XI Jinping au Forum de Boao en avril 2018) et les réformes récentes présagent de la poursuite de la dynamique des réformes – quoique plus orientée vers la réduction de l’endettement de l’économie réelle - et laissent présager une accélération de l’ouverture et des libéralisations.

Si le séquençage des réformes semble s’inscrire dans un plan financier général particulièrement opportun, il convient de souligner que les seules réformes financières ne peuvent prévenir l’accumulation des risques. En effet, le maintien d’un objectif de croissance largement supérieur à la croissance potentielle, dans un contexte de forte « répression financière » en reste la cause fondamentale de l’accumulation des risques, dont de nouveaux canaux ne manqueront pas d’apparaitre. En outre, des réformes structurelles profondes de l’économie réelle se font toujours attendre pour tarir les principales sources des risques (entreprises d’Etat, garanties implicites, finances publiques, sécurité sociale …).

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La répression financière et l’objectif de croissance supérieur à la croissance potentielle, qui sont les causes profondes de l’accumulation des risques dans le secteur financier, restent non traités à ce stade dans l’ensemble. GUO Shuqing, le nouvel homme fort de la réglementation et de la supervision du secteur financier, a notamment souligné début 2018 que « les causes profondes du chaos dans le secteur financier n’ont pas fondamentalement changé ». Si des dynamiques récentes peuvent porter à un certain optimisme à long terme, les autorités ne semblent pas désireuses de traiter ces questions à court terme.

En revanche, il convient d’insister sur l’orientation positive et sur l’importance des mesures mises en œuvre et annoncées. Menées à leur terme, et officiellement articulées avec des mesures d’ouverture du secteur financier, ces réformes doivent permettre un meilleur fonctionnement des marchés financiers domestiques. En outre, les réformes s’inscrivent dans une dynamique générale d’amélioration de l’efficacité de l’appareil d’Etat et de l’implémentation des réformes. Le FMI a notamment souligné que « l’une des différences fondamentales (ndlr : par rapport à la crise de 2007-2008) est la profonde prise de conscience des risques financiers par les autorités en Chine et les mesures prises en conséquences ».

Les responsables nommés récemment aux postes de direction des affaires économiques et financières sont largement perçus comme des réformateurs. Les réformes de l’appareil d’Etat semblent contribuer à un net renforcement des moyens de mise en œuvre de l’Etat central. Le nouveau ministre des Finances a présenté un objectif de pérennisation et d’assainissement des finances des autorités publiques locales. La réforme des entreprises publiques, alliant assainissement de leurs bilans et réformes de gestion, est toujours parmi les priorités des autorités. Enfin, la levée de certaines garanties implicites et l’amélioration des procédures de faillite ont été évoquées par des responsables de haut rang.

Pour autant, une certaine prudence s’impose puisque ces réformes sont attendues, voire officiellement à l’agenda, depuis longtemps, sans avoir été assorties d’avancées significatives lors du premier mandat de XI Jinping.

Vers un retour à l’appréciation du RMB et une libéralisation « ordonnée » du taux de change et du compte de capital en 2018 après trois ans de recul ?

2018-03-23T00:00:00+01:00

La suspension inopinée au début janvier 2018 du facteur d’ajustement contra-cyclique (FCC), semble signaler le retour à la confiance de la banque centrale chinoise (ou People bank of Chine, PBoC) en ce qui concerne les perspectives de stabilisation du RMB au cours des prochains mois, ainsi qu’un probable renforcement des facteurs de marché dans la détermination du taux de change. En effet, consécutivement à l’introduction de ce facteur en mai dernier par la PBoC pour faire face au risque de pressions baissières sur le RMB dans un contexte où Moody’s venait de dégrader la dette souveraine de la Chine, le RMB a enregistré une nette tendance à l’appréciation face au dollar tout au long de 2017. Cette tendance a conduit la PBoC à lever au cours de 2017 plusieurs des restrictions introduites face à la dépréciation du change et aux sorties massives de capitaux, notamment le renchérissement des prises de position spéculatives contre le RMB.

Le FCC a été le point d’orgue des différentes étapes de gestion contrôlée du taux de change du RMB depuis 2015. Dans quelle mesure sa suspension prélude-t-elle d’un accroissement de l’incidence des forces de marché dans les évolutions du taux de change ?

Sorties de capitaux et dépréciation du RMB : les autorités à la recherche d’un nouvel équilibre

2017-01-14T00:00:00+01:00

Les autorités chinoises ont récemment pris des mesures fortes pour freiner les sorties de capitaux, reparties en forte hausse à partir d’octobre 2016, et qui exercent des pressions continues sur le taux de change.

Dans son discours du 14 février 2016, le gouverneur Zhou Xiaochuan avait réaffirmé l’objectif de stabilité du renminbi – vis-à-vis d’un panier de monnaie et non plus de l’unique dollar américain –, au moyen d’une « pause » dans l’ouverture du compte financier, mais sans nouvelles mesures restrictives, jugées peu efficaces.

Face à l’insuffisance de cette politique, qui s’est manifestée par l’utilisation massive des réserves de change, les autorités ont depuis fin 2016 : (i) fortement durci les contrôles des sorties de capitaux sur les banques, les entreprises et les particuliers, prenant le risque d’affecter le commerce extérieur, (ii) amorcé une hausse progressive des taux sur le marché monétaire dont l’un des effets est de réduire le différentiel de taux avec la Fed. Parallèlement, les autorités ont l’espoir de rééquilibrer la balance des capitaux en attirant de nouveaux flux entrants, en particulier sur le marché obligataire, largement ouvert aux investisseurs étrangers depuis l’année dernière.

Vers une nouvelle inflexion de la politique d’ouverture du compte de capital ?

2016-12-15T00:00:00+01:00

Les autorités ont adopté fin novembre toute une série de mesures destinées à enrayer les sorties de capitaux, qui ont soulevé préoccupations et interrogations des acteurs financiers et des entreprises sur la nouvelle direction que prendrait la politique d’ouverture du compte de capital chinois. Ces mesures visent à i) limiter les flux financiers ; ii) contrôler davantage les investissements directs à l’étranger.

Ces mesures interviennent dans un contexte financier tendu, marqué par d’importantes sorties de capitaux. Ces politiques confirment les orientations générales de la PBoC qui – dans son discours du 14 février – avait annoncé un arrêt de la politique d’ouverture tant que les marchés ne se seront pas stabilisés et que les pressions à la dépréciation et les sorties de capitaux persisteront. Néanmoins, il semblerait que ces mesures marquent un nouveau pas dans le contrôle des flux de capitaux, qui tranche avec le discours rassurant tenu en février dernier par la PBoC ; la PBoC s’était à l’époque engagée à ne pas prendre de nouvelles mesures restrictives à l’encontre des sorties de capitaux et réaffirmait le caractère « naturel » des sorties de capitaux, en particulier les investissements directs, dans une économie de plus en plus internationalisée et ouverte.

En encadrant davantage les investissements directs, il semblerait que les autorités souhaitent avant tout « économiser » au mieux leurs réserves en privilégiant les investissements dans les secteurs stratégiques. Dans ce contexte, les mesures portant sur les investissements directs à l’étranger sont davantage une confirmation des orientations générales des autorités qu’une nouvelle politique. Il n’en reste pas moins que les mesures visant à contrôler davantage les flux financiers, en inquiétant les investisseurs, risquent d’alimenter les pressions à la baisse sur le RMB.