Trésor-Info - Publications Internationales de la direction générale du Trésor - MOLDAVIE

Brèves économiques pour l'Europe du Sud-Est - Edition du 03 septembre 2026

2026-09-03T00:00:00+02:00

LE CHIFFRE À RETENIR

+1,8 %

La nouvelle prévision de croissance du ministère du Développement de Moldavie pour 2026 (-0,4 point)

Bulgarie : Le solde budgétaire a été déficitaire de 3 Md EUR à la fin du mois d’août (2,4 % du PIB), en hausse de 36 % sur un mois // À la fin du mois de juillet, la dette publique s’est établie à 36,5 Md EUR, soit 29,2 % du PIB, en hausse de 7 % par rapport à fin 2025 // La Compagnie publique des chemins de fer BDZ a mis en service les deux premiers trains Alstom // La Bulgarie a reçu 489 M EUR au titre de l’instrument SAFE le 28 août dernier.

Chypre : En août, l’inflation sur un an a de nouveau accéléré pour atteindre 3,5 %, après l’accalmie observée le mois précédent // Sur les sept premiers mois de juillet, l’excédent budgétaire s’est élevé à 770 M EUR (2 % du PIB) // Le gouvernement a prolongé jusqu’au 30 novembre la baisse des droits d’accise sur les carburants automobiles // Au premier semestre, la fréquentation des hébergements touristiques a reculé de 7,7 % sur un an.

Grèce : Sur les sept premiers mois de l’année, les finances publiques grecques ont affiché une performance meilleure que prévu // En juillet, l’inflation sur un an a ralenti à 3,4 %, contre 4,4 % en juin // Selon l’agence Fitch, la forte réduction de la dette publique a contribué au rehaussement de la notation souveraine du pays de trois crans depuis 2022 // Le gouvernement grec a annoncé l’entrée en vigueur du nouveau Cadre spécial d’aménagement du territoire pour l’industrie et les chaînes logistiques.

Moldavie : Les autorités ont revu à la baisse leur prévision de croissance pour 2026, passant de 2,2 % à 1,8 % // La BNM a revu à la hausse ses prévisions d’inflation // Le nouveau Premier ministre Vasile Tofan a présenté un projet de loi de réforme de la fiscalité pour 2027 // Le gouvernement a approuvé une nouvelle loi sur les investissements // Le gouvernement a prolongé le 26 août l’état d’alerte pour 30 jours dans le secteur énergétique et pour l’approvisionnement en eau // Le gouvernement a approuvé la transformation de Moldelectrica en société par actions détenue à 100 % par l’État.

Roumanie : Une session extraordinaire du Parlement a été organisée du 27 au 31 juillet // Les agences Fitch et Moody’s ont maintenu leurs notations souveraines, respectivement à BBB- et Baa3 // Le PIB a diminué de 0,8 % au premier semestre, par rapport à la même période l’an passé // Au premier trimestre, le déficit budgétaire a diminué de 41 % sur un an // La BEI a approuvé un prêt de 800 M EUR en faveur de Nuclearelectrica // Le gouvernement a déposé une cinquième demande de paiement au titre du PNRR, d’un montant de 2,8 Md EUR // Les deux réacteurs de la centrale nucléaire de Cernavoda ont été arrêtés // Le gouvernement a lancé un appel d’offres de 150 M EUR pour l’installation de nouvelles capacités de stockage par batterie // Le ministère de la Défense a conclu deux contrats avec Airbus Helicopters et Thales dans le cadre du programme SAFE // Meridiam et le groupe roumain E-INFRA ont annoncé un refinancement de 80 M EUR en faveur de Netcity Telecom // BRD, filiale roumaine du groupe Société Générale, a finalisé l'acquisition du gestionnaire d'actifs roumain Patria.

Brèves agricoles d'Ukraine & de Moldavie (janvier à mai 2026)

2026-07-29T00:00:00+02:00

Les brèves agricoles résument les principales actualités du secteur agricole en Ukraine et la République de Moldavie. Cette édition reprend celles des mois de janvier à mai 2026.

Ces brèves sont réalisées par le service économique de l'ambassade de France en Ukraine, avec l'aide du service économique régional de Bucarest pour la partie sur la République de Moldavie.

Pour toute question ou suggestion d'amélioration, vous pouvez contacter le service économique en vous rendant sur cette page.

Brèves économiques pour l'Europe du Sud-Est - Edition du 16 juillet 2026

2026-07-16T00:00:00+02:00

LE CHIFFRE À RETENIR

10,4%

Le taux d'inflation annuel en Roumanie en juin

Régional : La ministre de l’Énergie bulgare Iva Petrova et son homologue grec Stavros Papastavrou se sont rencontrés à Athènes pour discuter de la coopération énergétique entre les deux pays.

Bulgarie : Le gouvernement a procédé à la réouverture de trois lignes d’obligations souveraines pour un montant de 2,5 Md EUR // En juin, l'inflation sur un an s’est élevée à +5,4 % après +6,9 % en mai // La Présidente Iliana Iotova a visité le centre spatial de la société bulgare EnduroSat.

Chypre : La Pancyprian Cooperative Society va lancer une levée de fonds pour créer une nouvelle banque coopérative // La Commission européenne a approuvé le versement de la 6^e tranche de la FRR, d’un montant de 120 M EUR // TSOC et CYTA déploieront les premiers grands systèmes de stockage d’électricité // Un porte conteneur battant pavillon chypriote a été endommagé dans le détroit d’Ormuz.

Grèce : À partir du 14 juillet et jusqu’au 31 août, une baisse des prix des carburants va être appliquée dans le cadre d'un accord entre le gouvernement, HELLENiQ ENERGY et Motor Oil // Le gouvernement va lancer une nouvelle initiative visant à faciliter le remboursement des dettes fiscales pour un montant total éligible estimé à 95 Md EUR // Le gouvernement prévoit de tripler la capacité installée de stockage d’électricité par batteries pour atteindre environ 3 GW d’ici fin 2028 // Le gouvernement a soumis à consultation publique un projet de loi visant à réformer la gestion des ressources hydriques // Les groupes grecs Aktor et Motor Oil ont signé un accord de principe prévoyant une prise de participation de 50 % du premier dans le projet Dioriga Gas.

Moldavie : La Présidente Maia Sandu a désigné Vasile Tofan, membre du parti Action et Solidarité (PAS), comme nouveau Premier ministre // La Moldavie va bénéficier de 51,5 M EUR, dont 40 M EUR de la BEI, pour moderniser 20 établissements scolaires // L’entreprise turque EMCI s’est implantée à Chisinau.

Roumanie : Le taux d’inflation annuel a légèrement reculé en juin à +10,4 % contre +10,9 % le mois précédent // Le pays va recevoir 14,8 M EUR de l’UE pour compenser les dommages liés aux aléas climatiques de 2025 // Au premier semestre, la production automobile a diminué de 12,7 % // La Roumanie rejoint l’initiative européenne « ETCI 2.0 », qui vise à mobiliser jusqu’à 80 M EUR pour plus de 1 500 entreprises technologiques // L’entreprise Retele Electrice Romania a lancé un appel d’offres de 73,8 M EUR pour moderniser ses infrastructures à haute tension en Munténie, au Banat et en Dobrodja // L’opérateur public Transelectrica et son homologue géorgien GSE ont lancé les préparatifs techniques pour la réalisation du câble électrique sous-marin en mer Noire // L’entreprise allemande Zalando va ouvrir un centre de services partagés à Bucarest d’ici fin 2026 // Carrefour Roumanie et la start-up Bonapp étendent leur partenariat contre le gaspillage alimentaire à Iasi, Cluj-Napoca, Brasov et Oradea.

Brèves économiques pour l'Europe du Sud-Est - Edition du 09 juillet 2026

2026-07-09T00:00:00+02:00

LE CHIFFRE À RETENIR

Le taux d'inflation annuel à Chypre en juin

Bulgarie : En 2025, 23 577 premiers titres de séjour, d’une durée minimale de trois mois, ont été délivrés à des ressortissants de pays tiers (+19,9 %) // Le déficit du solde budgétaire a atteint 2,4 Md EUR au premier semestre 2026 (soit 1,9 % du PIB) // Le premier ministre et le président turc se sont rencontrés avant le sommet de l’OTAN pour discuter des projets d’interconnexions // Le ministère des Transports et des Communications a organisé une réunion avec des opérateurs publics et privés dans le cadre d’une discussion sur la compétitivité des ports bulgares.

Chypre : Au premier trimestre, le déficit du compte courant a augmenté de 26,1 % pour atteindre 1,3 Md EUR // Au mois de juin, l’inflation a continué à accélérer pour atteindre 4 % sur un an, après 3,5 % le mois précédent // Alpha Bank a annoncé un accord qui doit permettre de créer le troisième groupe d’assurance à Chypre // Un investissement de 415 M EUR a été annoncé pour transformer le port et la marina de Larnaca // La compagnie aérienne Aegean Airlines a repris ses liaisons entre Athènes et Paphos après trois ans d’interruption.

Grèce : La dette privée issue du crédit a dépassé pour la première fois 100 % du PIB, atteignant 251,9 Md EUR fin 2025 // Le taux moyen des prêts accordés aux PME est passé de 4,1 % en janvier à 4,4 % en mai // Sur les cinq premiers mois de l’année, le chiffre d'affaires des grandes surfaces alimentaires a atteint 5,8 Md EUR (+6,4 %) // L’agence des participations de l’État a prolongé jusqu’au 20 août la phase de manifestation d’intérêt pour la concession

Moldavie : Le Premier ministre Alexandru Munteanu a démissionné le 3 juillet // Pour la première fois depuis 2021, une partie des bénéfices de la Banque nationale de Moldavie (BNM) sera reversée au budget de l'État // Le programme public « 373 », qui propose aux entreprises des emprunts à taux réduit, a octroyé 289 M EUR de financements depuis 2023 // Le gouvernement a accordé le statut de « parc industriel » à une zone de 9,56 ha à Ocnita // La ligne à haute tension Vulcanesti-Chisinau d’une capacité de 400 kV est entrée en phase de tests.

Roumanie : Au premier trimestre, le taux d’intermédiation financière s’est élevé à 22 % du PIB, contre une moyenne européenne de 66 % // Sur les cinq premiers mois de l’année, le chiffre d’affaires du commerce de détail a diminué de 5,5 % en volume // En marge du sommet de l’OTAN à Ankara, la Roumanie a signé la déclaration d’intention visant à créer la Banque pour la défense, la sécurité et la résilience // La Roumanie va recevoir 636,9 M EUR du Fonds européen pour la modernisation // L’entreprise autrichienne STRABAG prévoit d’acquérir la société roumaine DAROCONSTRUCT située à Iasi.

Brèves économiques pour l'Europe du Sud-Est - Edition du 02 juillet 2026

2026-07-02T00:00:00+02:00

LE CHIFFRE À RETENIR

66,7 Md EUR

La dette extérieure bulgare à fin avril

(+54,1% du PIB)

Bulgarie : À fin avril, la dette externe s’est établie à 66,7 Md, en augmentation de 34,8 % sur un an // Le projet de loi de finances pour 2026 a été approuvé par le Conseil des ministres le 1er juillet // La ministre de l’Énergie et son homologue turc se sont entretenus à Istanbul à propos de la coopération énergétique entre les deux pays // L’INSAIT de l’Université de Sofia s’est vu attribuer une bourse ERC Advanced Grant dotée de 2,6 M EUR par le Conseil européen de la recherche.

Chypre : La Banque centrale de Chypre a abaissé sa prévision de croissance pour 2026 de 0,2 point à +2,5 % // La contribution fiscale des banques commerciale s’est élevée à 427 M EUR en 2025 (+4,7 %) // Le gouvernement souhaite que 100 % de l’eau potable provienne du dessalement d’ici 2027 contre 80 % actuellement // ExxonMobil et QatarEnergy ont signé avec les autorités une déclaration de commercialisation pour les champs gaziers de Glafkos et Pegasus.

Grèce : L’inflation a nettement ralenti au mois de juin, à +3,9 % sur un an après +4,9 % le mois précédent // L’agence de notation canadienne DBRS a abaissé sa prévision de croissance pour 2026 de 0,1 point à 1,9 % // La mise en service commerciale du gazoduc reliant la Grèce et la Macédoine du Nord est prévue pour 2027 // Le Conseil d’État a ordonné un réexamen de la décision qui a annulé l’appel d’offres portant sur la concession de 67 % de l’Autorité portuaire de Volos.

Moldavie : La Moldavie a rejoint la nouvelle Plateforme européenne de connectivité // Seureca a présenté une étude sur la modernisation et l’optimisation du chauffage urbain de Chisinau // La Moldavie va négocier un financement de 150 M EUR avec la BEI dans le cadre du programme Livada Moldovei II // Moldelectrica a signé un contrat de 17,5 M EUR avec l’entreprise turque SA-RA pour la construction de la ligne électrique Balti-Suceava d’une capacité de 400 kV.

Roumanie : Le gouvernement a approuvé la version finale du PNRR // Sur les cinq premiers mois de l’année, le déficit budgétaire a diminué de 44 % // En 2025, le montant des actifs détenus par les établissements de crédit s'est élevé à 182,5 Md EUR (+9 %) // Le plafonnement des marges sur les prix de certains produits alimentaires est prolongé jusqu’à fin 2026 // La Commission européenne a prolongé l’interdiction d’exportation des ovins et caprins roumains jusqu’à fin 2026 // ENGIE Roumanie va développer à Galati le premier projet hybride du groupe en Europe // Un consortium franco-roumain lance un fonds de capital-risque doté de 37 M EUR // La CNAB a signé un contrat de 18,4 M EUR pour la conception du nouveau terminal de l’aéroport international Henri Coanda // Le ministère des Transports a approuvé deux projets de trains métropolitains pour les zones de Bucarest-Ilfov et Iasi // Le groupe énergétique roumain Electrica a obtenu les avis techniques de raccordement pour 17 projets de stockage par batteries, d’une capacité totale installée d’environ 700 MWh.

Brèves agricoles d'Ukraine & de Moldavie (décembre 2025)

2026-03-06T00:00:00+01:00

Les brèves agricoles résument les principales actualités du secteur agricole en Ukraine et la République de Moldavie. Cette édition reprend celles du mois de décembre 2025.

Ces brèves sont réalisées par le conseiller aux affaires agricoles du service économique de l'ambassade de France en Ukraine, avec l'aide du service économique régional de Bucarest pour la partie sur la République de Moldavie.

Pour toute question ou suggestion d'amélioration, vous pouvez contacter le service économique en vous rendant sur cette page.

Brèves agricoles d'Ukraine & de Moldavie (septembre, octobre & novembre 2025)

2025-12-30T00:00:00+01:00

Les brèves agricoles résument les principales actualités du secteur agricole en Ukraine et la République de Moldavie. Cette édition reprend celles des mois septembre, octobre et novembre 2025.

Pour toute question ou suggestion d'amélioration, vous pouvez contacter le service économique en vous rendant sur cette page.

Brèves agricoles d'Ukraine & de Moldavie (août 2025)

2025-10-21T00:00:00+02:00

Les brèves agricoles résument les principales actualités du secteur agricole en Ukraine et la République de Moldavie. Cette édition reprend celles du mois d'août 2025.

Pour toute question ou suggestion d'amélioration, vous pouvez contacter le service économique en vous rendant sur cette page.

Brèves agricoles d'Ukraine & de Moldavie (juin & juillet 2025)

2025-09-01T00:00:00+02:00

Les brèves agricoles résument les principales actualités du secteur agricole en Ukraine et la République de Moldavie. Cette édition reprend celles des mois juin et juillet 2025.

Pour toute question ou suggestion d'amélioration, vous pouvez contacter le service économique en vous rendant sur cette page.

Brèves agricoles d'Ukraine & de Moldavie (avril & mai 2025)

2025-07-18T00:00:00+02:00

Les brèves agricoles résument les principales actualités du secteur agricole en Ukraine et la République de Moldavie. Cette édition reprend celles des mois d'avril et mai 2025.

Pour toute question ou suggestion d'amélioration, vous pouvez contacter le service économique en vous rendant sur cette page.

Brèves économiques pour l'Europe du Sud-Est - édition du 7 mars 2024

2024-03-07T00:00:00+01:00

LE CHIFFRE A RETENIR : +13,4 %

La hausse du prix des appartements en Grèce en 2023

Brèves régionales : La Grèce et la Bulgarie en tête en matière de rentabilité des investissements dans les batteries // Financement de 85 M€ de la Commission européenne pour la gestion des frontières de la Bulgarie et de la Roumanie

Bulgarie : Démission du Premier ministre Nikolaï Denkov conformément à l’accord de juin 2023 entre les forces parlementaires soutenant le gouvernement // Dette extérieure brute de 47,9 % du PIB fin décembre 2023 // Services de conseil de la BEI pour la transformation verte de la région charbonnière de Stara Zagora // Déclaration du conseil municipal de Stara Zagora en vue de la préservation du fonctionnement de l’industrie du charbon // Schneider Electric remporte le prix de l’investisseur de l’année 2023 // Subvention de 2,4 M€ du Conseil européen de l’innovation à la start-up bulgare Robotix

Chypre : La croissance économique de Chypre est estimée à 2,5% en 2023 // L'Autorité de Régulation de l'Énergie de Chypre (CERA) a annoncé qu'il n'y aura pas d'augmentation des tarifs électriques // Pour les mois de janvier et février 2024, Chypre enregistre une hausse de 9,1% du trafic de passager par rapport à l’année précédente

Grèce : La Banque de Grèce prévoit une accélération du taux de croissance en 2024 et 2025 // En janvier 2024, le taux de chômage s’est établi à 10,4 % // En janvier 2024, la marge d’intermédiation appliquée par les banques grecques reste soutenue, à 5,62 % // La hausse des prix se poursuit sur le marché immobilier // Le taux d’inflation reste à 3,2 % en février 2024 // FSRU d'Alexandroupolis : la première usine flottante de regazéification et de stockage de la Grèce devrait entrer en service commercial à la fin du mois d'avril // Le projet d'interconnexion électrique Grèce-Allemagne a été inclus dans liste 2024 du Réseau européen des gestionnaires de réseaux de transport (ENTSO-E) // La Grèce se mobilise pour faire évoluer la PAC

Moldavie : Le taux de chômage a progressé de 0,8 pp au quatrième trimestre et atteint 4,9 % // La Banque de Développement du conseil de l’Europe va accorder un prêt de 20M€ à la République de Moldavie

Roumanie : En janvier, l'Indice des Prix à la Production Industrielle (IPPI) a reculé de 6 % // Le taux de chômage progresse légèrement en janvier, à 5,7 % // Le tourisme accuse une légère baisse au mois de janvier // Des permis de raccordement au réseau ont été délivrés à des projets d’énergies renouvelables d’une capacité de production de 4 400 MW // Le groupe Accor a signé un accord de franchise avec le groupe Paradis Hotels & Resorts

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 12 janvier 2024

2024-01-17T00:00:00+01:00

Russie

Exécution du budget fédéral
Activité en novembre 2023
Estimations de croissance
Marché des changes
Marché du travail et revenus
État de l’industrie russe

Kazakhstan

Commerce extérieur
Réserves
Activité
Inflation

Ouzbékistan

Compte courant
Politique monétaire
Réserves
Activité

Biélorussie

Activité
Pouvoir d’achat
Compte courant
Dette externe
Commerce extérieur
Réserves

Arménie

Activité
Commerce extérieur
Endettement public
Budget

Kirghizstan

Réserves
Transferts de fonds des expatriés

Tadjikistan

Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 15 décembre 2023

2023-12-21T00:00:00+01:00

Russie

Politique monétaire et inflation
Prévisions d’activité
Activité économique
Indicateurs avancés d’activité
Marché du travail
Budget
Compte courant
Niveau de vie
Réserves
Endettement public
Marchés financiers

Kazakhstan

Activité économique
Politique monétaire, inflation et prévisions
Budget

Ouzbékistan

Maintien de la notation de S&P
Inflation

Biélorussie

Inflation
Salaires
Commerce extérieur
Réserves

Arménie

Politique monétaire
Activité
Inflation
Commerce extérieur

Kirghizstan

Activité économique
Commerce extérieur
Inflation
Prévisions
Budget

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 24 novembre 2023

2023-11-24T00:00:00+01:00

La construction en Russie se situe depuis plusieurs années sur une trajectoire de forte croissance, qui n’a été affectée que de façon marginale par la crise de 2022. Le maintien et l’élargissement des subventions publiques à la construction mises en place pendant la pandémie a durablement soutenu la demande de logement des ménages, qui a atteint un pic à la fin du 3^ème trimestre 2023. Cette politique d’aide publique à la construction fait néanmoins l’objet de critiques de la part des autorités monétaires, qui soulignent les distorsions de prix et les risques financiers engendrés par ce dispositif, ainsi que son caractère insuffisamment ciblé. Ces tensions sont accrues par le relèvement rapide du taux directeur depuis juillet 2023, qui provoque une déconnexion croissante entre le marché du neuf subventionné et le reste de l’économie russe. La fin des aides à la construction officiellement prévue à la mi-2024 pourrait marquer un coup d’arrêt pour le secteur dans un contexte plus général de ralentissement de l’économie russe.

1. Un secteur résilient malgré la crise

Le secteur de la construction revêt un poids limité dans l’économie, mais est un employeur significatif. En 2022, la construction représentait 5,2% de la valeur ajoutée produite en Russie, une part relativement stable par rapport aux années précédentes. En comparaison internationale, le poids du secteur dans l’économie est relativement limité et place la Russie entre la Norvège (4,8%) et le Danemark (5,3%), et loin derrière les autres grands émergents, dont la Chine (7,1%) et l’Inde (8,1%)^[1]. En termes d’emplois, le secteur occupait la troisième position en 2022 avec 6,6 M d’actifs, soit 9,2% de la main d’œuvre employée en Russie (71,1 M) derrière l’industrie manufacturière (14%) et le commerce (18,6%). Cette proportion est élevée en moyenne internationale, supérieure à celle de la Chine (7,1%) et du Kazakhstan (7,4%) mais inférieure à celle de l’Inde (11,9%). L’écart entre l’intensité en main d’œuvre du secteur et sa contribution limitée à la croissance peut être relié à une faible productivité du travail, en baisse de 6,6% entre 2012 et 2022 alors que la productivité générale de l’économie russe a progressé de 9,1% sur cette période.

Le secteur a bien résisté à la crise en 2022. Après une progression de 7% en 2021, les activités de construction ont vu leur croissance légèrement ralentir à 5,2% en 2022, alors que l’économie russe a enregistré une récession de 2,1% sur cette période. La vigueur de la construction s’est confirmée sur les 9 premiers mois de l’année 2023 avec une progression de 8,8% en g.a. En particulier, la construction de logements a fortement progressé à +11% en 2022, et a été stable en 2023 à +0,7% en g.a. en janvier-septembre.

L’effort de construction tend à se déplacer de l’Ouest vers l’Est du pays. Si Moscou et son oblast concentrent toujours 17% des activités de construction d’habitations, avec 14,7 M de m² livrés en janvier-octobre 2023, l’activité a stagné, voire diminué par rapport à l’année passée (+0,2% à Moscou, -25% dans l’oblast). Ce constat est plus généralement valable pour les régions de Russie occidentale, avec un ralentissement de la construction de logements de 11,2% dans le district fédéral central et de 2,7% dans le district fédéral du Nord-Ouest sur cette période, alors que les districts fédéraux de l’Oural (9% de l’activité totale), de Sibérie (9%) et de l’Extrême-Orient (4%) enregistrent respectivement des taux de croissance de 7,8%, 8,4% et 15,1%.

2. Une résilience entretenue par d’importantes aides étatiques

Le secteur de la construction est soutenu par un vaste programme de subventions publiques au crédit immobilier depuis 2020. Le cœur de ce programme est constitué de prêts immobiliers bonifiés pour l’achat d’un logement neuf^[2], mis en place par les autorités russes fin avril 2020 pour soutenir la demande face à la pandémie de Covid. Il s’ajoute à plusieurs dispositifs préexistants, dont des crédits immobiliers à taux préférentiels pour les familles^[3] depuis 2018 et pour les personnes souhaitant s’établir dans l’Extrême-Orient^[4] depuis 2019. En 2022, les aides ont aussi été étendues aux employés du secteur des technologies de l’information et de la communication (TIC) afin d’enrayer la fuite des cerveaux dans ce secteur consécutive à l’invasion de l’Ukraine^[5]. Au total, plus d’un tiers des crédits immobiliers aux ménages – en valeur – distribués entre début 2018 et septembre 2023 étaient subventionnés dans le cadre de l’un ou l’autre de ces programmes, cette proportion ayant nettement augmenté depuis 2022 (48% en 2022, 56% en 2023). Depuis 2018, le montant total des crédits subventionnés distribués a atteint 9177 Md RUB (130 Md USD), et l’essentiel de cette somme relève des subventions à la construction d’un logement neuf (54% du total) et du régime préférentiel pour les familles (38%), le reste étant réparti entre les crédits « Extrême-Orient » (4%) et les crédits « TIC » (3%).

Ces subventions ont substantiellement stimulé la distribution de prêts immobiliers et augmenté leur poids relatif dans le portefeuille de crédits des ménages. Les prêts immobiliers représentaient 53% du portefeuille total de crédits des ménages en septembre 2023, contre 47% deux ans auparavant, et leur part dans le PIB a progressé de 8,5% à 10,7% au cours de cette période. Leur progression a été particulièrement rapide en 2023, atteignant 28,4% en g.a. contre 22,3% en moyenne pour les crédits aux ménages. Le portefeuille total de crédits aux ménages s’établissait à 32 444 Md RUB (333 Md USD) en septembre 2023, soit 20,3% du PIB, dont 17 103 Md RUB (183 Md USD) de prêts immobiliers.

La distribution de prêts immobiliers a atteint un niveau record en septembre 2023. Au cours de ce mois, l’enveloppe accordée aux ménages a atteint 955,3 Md RUB (9,8 Md USD), en progression de 84% en g.a., et établissant un record pour le deuxième mois consécutif (+12% par rapport à août). Les crédits subventionnés représentaient 68% de l’enveloppe allouée, dont plus de 90% des crédits destinés à l’achat d’un logement neuf (cf. figure 1). Cette ruée sur l’immobilier s’explique principalement par le souhait des ménages de profiter de conditions avantageuses avant la montée des taux sur le marché immobilier dans le sillage du taux directeur, ainsi que par le durcissement des conditions financières du programme de prêts bonifiés à compter de la mi-septembre^[6].

Figure 1. Distribution mensuelle de crédits immobiliers, M RUB

Source : Banque de Russie, DOM.RF

3. Des subventions publiques s’accompagnant de risques financiers accrus

La Banque de Russie (BdR) souligne de longue date les risques financiers associés à ces aides. La montée en puissance des prêts bonifiés sur la construction de logements alimente une divergence grandissante des prix sur le marché du neuf – fortement subventionné – et de l’ancien depuis début 2022 qui se traduit par un risque accru d’insolvabilité des ménages en cas de revente de biens immobiliers (cf. figure 2). Ainsi, le prix moyen au mètre carré d’un logement neuf a augmenté de 23% entre le début de l’année 2022 et le T3 2023, contre une hausse limitée à 5% pour un logement ancien, entraînant une hausse du différentiel de prix entre neuf et ancien de 22% début 2022 à 42% au T3 2023. Cet écart devrait être amplifié par les récentes hausses de taux de la BdR, qui se répercutera avant tout sur la demande de logements anciens, celle de logements neufs étant préservée par le programme d’aide étatique. La massification des prêts subventionnés provoque aussi à une dégradation de la qualité du portefeuille d’actifs des banques via une hausse de la part des emprunteurs lourdement endettés et de la part des crédits avec un faible apport initial^[7]. Ce dernier serait ainsi inférieur à 20% pour plus de 50% des crédits immobiliers au troisième trimestre 2023, contre moins de 30% début 2020. En réaction à ces évolutions, la BdR a renforcé les normes prudentielles appliquées aux banques, notamment le niveau de réserves sur les crédits ayant un taux inférieur à celui du marché^[8].

Figure 2. Variation cumulative de l’indice du prix au m² d’un logement, T1 2021 = 100

Source : Rosstat

Figure 3. Taux d’intérêts moyens sur les prêts immobiliers

Source : DOM.RF

La croissance du portefeuille de prêts subventionnés est porteuse d’externalités négatives affectant les politiques publiques. En limitant la part des crédits distribués aux taux du marché, ces subventions réduisent l’efficacité de la transmission à l’économie réelle des décisions de politique monétaire, et ce d’autant plus que l’écart entre taux de marché et taux subventionnés s’accroît (cf. figure 3). Cette divergence de taux, associée à la croissance du portefeuille de crédits, implique une hausse de l’investissement budgétaire nécessaire à la poursuite des aides publiques : les dotations allouées à DOM.RF – institution financière publique chargée de la politique du logement – au titre des prêts bonifiés sur l’achat de logement et les prêts familiaux devraient tripler en 2024 à 454 Md RUB (contre 150 Md RUB estimés en 2023), atteignant 1,4% des dépenses du budget fédéral, soit davantage que les fonds alloués à la protection de l’environnement ou à la culture.

Le ciblage insuffisant de ces aides budgétaires produit des effets pernicieux sur la répartition de la richesse nationale. Dans leur configuration actuelle, les prêts bonifiés peuvent aussi bien financer l’achat de logements par des primo-accédants que la construction d’une résidence secondaire ou encore un investissement à but locatif (qui représenterait entre 10 et 15% des prêts subventionnés totaux). De fait, ces subventions contribuent à des effets de redistribution pénalisant les ménages les plus défavorisés : les principaux impôts payés par les personnes physiques en Russie sont essentiellement régressifs (TVA, impôt sur le revenu^[9]) mais seuls les ménages suffisamment aisés pour s’acquitter de l’acompte initial demandé lors d’un emprunt immobilier pourront bénéficier de taux préférentiels.

La modération du coût du crédit immobilier a vraisemblablement aggravé les difficultés d’accès au logement et le niveau d’endettement des ménages. En conséquence de la baisse des revenus réels de la population depuis 2014, le ratio comparant le coût moyen d’un logement neuf au mètre carré aux revenus moyens des ménages a stagné entre 2014 et 2019, et considérablement diminué depuis 2019 alors que les prix de l’immobilier augmentent plus vite que les salaires (cf. figure 4). Selon une étude de la Banque de Russie, la capacité des ménages à rembourser confortablement leurs emprunts immobiliers aurait diminué depuis 2021, et le service de cette dette immobilière représenterait plus de la moitié de leurs revenus pour 59% des ménages possédant un prêt immobilier. La part des emprunteurs ayant un indicateur de charge de la dette[10] supérieur à 80% aurait également progressé de 20% début 2020 à 47% au troisième trimestre 2023.

Figure 4. Ratio d’accessibilité du logement (revenu mensuel moyen/prix moyen au m²)

Source : Rosstats, calculs du SER

Un ralentissement de l’activité de construction apparaît probable à moyen terme. La fin du dispositif de subventions à l’achat d’un logement est officiellement prévue le 1^er juillet 2024, mais cette date avait déjà été repoussée à plusieurs reprises par le passé. Sa poursuite restera suspendue à un arbitrage politique de l’exécutif, difficile dans le contexte des élections à venir et du risque de ralentissement de l’économie lié à la hausse des taux. La BdR s’est pour sa part prononcée en faveur d’une suppression progressive de ce programme – qui pourrait entraîner une baisse de la demande de crédit immobilier des ménages d’environ 40% –, ou à tout le moins de sa circonscription aux catégories de populations dans le besoin. Indépendamment du sort réservé à ces subventions publiques, la demande de logement devrait structurellement diminuer du fait de la dynamique démographique, mais aussi de la plus forte pénétration du crédit immobilier dans la tranche d’âge des 18-25 ans permise par les prêts bonifiés, réduisant d’autant la demande future des 30-40 ans qui constituent traditionnellement le socle du marché immobilier (cf. figure 5).

Figure 5. Répartition de la population disposant d’un crédit immobilier par tranche d’âge

[1] Source : POLIDI Tatiana, « Tendances à long terme des principales agglomérations urbaines russes dans les sphères de l’économie, du logement et de la construction », Fonds « Institut de l’économie de la ville », 2023, diapositive n°2.

[2] Crédit ouvert à tout citoyen russe majeur, proposé à un taux maximum de 8% portant sur une somme de 6 M RUB (12 M RUB à Moscou, Saint-Pétersbourg et dans leurs régions respectives). L’État russe subventionne le prêt à hauteur du taux directeur + 2 à 5 p.p. selon le type de prêt.

[3] Crédit proposé à un taux maximum de 6% à des familles ayant un enfant né entre 2018 et 2023/deux ou plus enfants mineurs/un enfant handicapé. Ce type de crédit n’est pas restreint au marché du neuf.

[4] Crédit proposé à un taux maximum de 2% sur 20 ans portant sur un montant de 6 M RUB, ouverts à des couples de moins de 35 ans, aux personnes ayant déménagé dans le cadre de programmes de mobilité ainsi qu’aux réfugiés originaires d’Ukraine détenteurs d’un passeport russe.

[5] Crédit proposé à un taux maximum de 5% portant sur un montant de 9 à 18 M RUB selon les régions, ouverts à tous les informaticiens de moins de 35 ans et sous condition de salaire entre 36 et 50 ans.

[6] Relèvement du taux bonifié de 6,5% à 8% pour la construction d’un bien immobilier, et du montant de l’acompte initial à verser de 15% à 20% de la valeur du bien immobilier.

^[7] Le taux de créances douteuses reste cependant contenu à 3,8% en septembre 2023 pour les crédits au détail

^[8] Depuis le 30 mai 2023, les réserves des banques doivent représenter 30% du montant d’un crédit dont le taux d’intérêt est inférieur de 0,2 p.p. au taux de marché, et 50% pour un taux inférieur de 0,5 p.p. ou plus.

[9] L’impôt sur le revenu des personnes physiques en Russie (NDFL) ne comprend que deux taux : 13% pour un revenu annuel inférieur à 5 M RUB, et 15% au-delà de ce seuil.

[10] Rapport entre les paiements mensuels moyens d’un emprunteur au titre de l’ensemble des crédits contractés et son revenu mensuel moyen.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 17 novembre 2023

2023-11-21T00:00:00+01:00

Russie

Estimation trimestrielle du PIB
Compte courant
Commerce extérieur
Inflation annuelle

Biélorussie

Inflation
Pouvoir d’achat
Réserves

Kazakhstan

Activité
Inflation
Réserves
Compte courant
Commerce extérieur

Arménie

Consommation

Ouzbékistan

Réserves

Kirghizstan

Activité
Commerce extérieur
Inflation

Tadjikistan

Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 10 novembre 2023

2023-11-14T00:00:00+01:00

Russie

Exécution budgétaire en octobre
Recettes pétrolières et gazières
Évolution du fonds souverain
Marchés financiers
Flux de paiements

Biélorussie

Commerce extérieur

Kazakhstan

Budget
Salaires
Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 3 novembre 2023

2023-11-06T00:00:00+01:00

Russie

Évolution de l’activité économique en septembre 2023
Indicateurs avancés d’activité
Emploi et revenus de la population
Inflation et anticipations d’inflation

Kazakhstan

Inflation
Indicateurs avancés d’activité

Arménie

Politique monétaire et inflation
Transferts de fonds transfrontaliers

Ouzbékistan

Inflation
Compte courant

Kirghizstan

Politique monétaire
Transferts de fonds transfrontaliers
Endettement public

Tadjikistan

Commerce extérieur

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 27 octobre 2023

2023-10-30T00:00:00+01:00

Le Kazakhstan, première économie de la zone Asie centrale (PIB nominal de 225,5 Md USD et PIB par habitant de 11 410 USD en 2021 selon le FMI), voit sa croissance accélérer en 2023 et retrouver son niveau moyen d’avant-pandémie (environ 4%/an), après un ralentissement en 2022 lié à des perturbations multiples (troubles sociaux, guerre en Ukraine, incidents sur l’infrastructure pétrolière). La bonne tenue de l’activité s’explique par le maintien d’une forte demande externe d’hydrocarbures, un effort d’investissement public conséquent et une reprise des flux d’IDE conduisant à une accélération de la croissance dans la plupart des secteurs. La baisse du cours des hydrocarbures a provoqué une détérioration des comptes publics et externes, que le pays reste néanmoins en capacité d’absorber sans difficultés majeures grâce à d’importants coussins financiers. La persistance de l’inflation, qui grève durablement le revenu des ménages, demeure un enjeu central en dépit d’une relative amélioration depuis le début de l’année. Ce défi s’ajoute à d’autres problématiques pesant sur les perspectives de l’économie kazakhstanaise : maintien d’une forte dépendance à la Russie pour ses approvisionnements et ses exportations de pétrole via l’oléoduc de la Caspienne ; risques liés aux sanctions secondaires contre les entreprises et banques du pays.

I. Une accélération de la croissance en 2023 favorisée par la reprise de l’investissement et de la consommation

A. Le commerce et l’industrie ont tiré la croissance sectorielle

La croissance économique a été vigoureuse au 1^er semestre 2023, portée par une accélération de l’activité dans la plupart des secteurs. Pour mémoire, la croissance du PIB en 2022 avait ralenti à 3,2% (contre 4,3% en 2021) en lien avec les troubles sociaux de janvier 2022 et les difficultés du secteur extractif, affecté par plusieurs incidents techniques, et ce alors que les exportations en valeur d’hydrocarbures avaient bénéficié du cours exceptionnellement élevé du baril de pétrole. Au 1^er semestre 2023, la croissance a atteint 5,3% en comparaison annuelle (contre 3,6% l’année passée). Elle a notamment accéléré dans le secteur extractif à 3,7% en g.a.^[1] (contre 1,9% au S1 2022), dans l’agriculture à 3,2% (1,4% au S1 2022), dans le commerce à 10,4% (8,8% au S1 2022) et dans la construction à 10,4% (contre 9,3%). Seul le secteur manufacturier a marqué le pas, avec une hausse d’activité en ralentissement de 5,8% à 3,4% sur la période considérée. En termes de contribution à la croissance, le commerce occupe la première place à 1,5 p.p., suivi de l’industrie (1,2 p.p.) et de la construction (0,6 p.p.). La bonne tenue de l’activité s’est également manifestée par une légère décrue du taux de chômage à 4,7% au T2 2023, contre 4,8% fin 2022.

Figure 1. Contributions sectorielles à la croissance du PIB au S1 2023, points de PIB

Source : Bureau de statistiques nationales du Kazakhstan

B. La politique budgétaire expansionniste et la reprise des investissements étrangers ont entretenu la demande.

Du point de vue de la demande, la consommation des ménages et l’investissement ont très fortement progressé. Les dépenses de consommation finale ont augmenté de 8,4% au S1 2023, dont une hausse de 9,8% pour les ménages, après avoir diminué de 1% au S1 2022 (de 2% pour les ménages), tandis que la formation brute de capital fixe a enregistré une hausse spectaculaire de 28% en g.a. au S1 2023 (contre +2,3% au S1 2022).

La dynamique de l’investissement public explique en partie ces résultats, avec une augmentation des dépenses du budget consolidé de 25% en g.a. sur les 9 premiers mois de l’année à 15 176 Md KZT (33,5 Md USD), atteignant 12,9% du PIB (+1,2 p.p. par rapport à l’année passée), qui s’est spécifiquement concentrée sur l’infrastructure énergétique (+92% en g.a.). Dans ce cadre, les autorités ont notamment débloqué 320 M USD supplémentaires en mars dernier pour rénover l’infrastructure énergétique vieillissante du pays. Les dépenses publiques destinées aux ménages ont également connu une progression non négligeable, en particulier dans la sphère sociale (+34% pour les services communaux), l’éducation (+20%) et la santé (+18%).

L’investissement total a aussi bénéficié de la reprise des flux d’IDE. Au 1^er juillet 2023, le stock total d’IDE entrants au Kazakhstan s’est établi à 158 Md USD (60,9% du PIB), en hausse de 4,6% en g.a., après avoir stagné autour de 152 Md entre 2020 et 2022. Les flux nets d’IDE entrants au Kazakhstan ont ainsi atteint 4,1 Md USD au S1 2023 (contre 2,8 Md au S1 2022), essentiellement grâce à des investissements des Etats-Unis (1,3 Md USD), néerlandais (0,9 M USD), suisses (0,7 Md USD) et chinois (0,5 Md USD). Les Pays-Bas demeurent de loin le premier investisseur étranger, avec 38% du stock d’investissement total début juillet 2023 (61 Md USD), suivis des États-Unis à 28% (45 Md USD) et de la France à 8% (12,8 Md USD). En termes sectoriels, les investissements étaient concentrés à 76% dans le secteur extractif (121 Md USD, à 93% dans les hydrocarbures).

D’ici à la fin de l’année, la croissance devrait se maintenir à un niveau supérieur à l’année passée. En première estimation, le PIB du Kazakhstan a augmenté de 4,9% sur les huit premiers mois de l’année. Les prévisions d’activité de la Banque nationale du Kazakhstan (BNK) pour l’ensemble de l’année 2023 sont comprises dans une fourchette de 4,2 à 5,2%, dans laquelle s’inscrivent également les prévisions du FMI et de la Banque mondiale (4,6%). En 2024, la BNK anticipe une croissance très légèrement inférieure, comprise entre 4 et 5% sur la base d’un prix moyen du baril de Brent stable à 80 USD. Les prévisions des IFIs s’établissent respectivement à 4,2% pour le FMI et 4,3% pour la Banque mondiale.

II. Une relative dégradation des principaux paramètres macro-financiers

A. La détérioration des comptes financiers est compensée par des réserves de change toujours conséquentes

Le déficit du budget de l’État s’est creusé par rapport à l’année passée, mais reste contenu. Sur les 9 premiers mois de 2023, il s’est établi à 1868 Md KZT (3,9 Md USD), soit 2,4% du PIB, contre 0,6% sur la même période en 2022. La progression des dépenses – pour les motifs évoqués dans la section précédente – a été plus rapide (+23%) que celle des recettes (+15%). Le montant de ces dernières a été affecté par des rentrées fiscales plus faibles dans un contexte de modération du prix des hydrocarbures, ainsi que par la baisse de 14% des transferts effectués depuis le Fonds national. Leur part dans les recettes totales a ainsi reculé de 25% en 2022 à 19% en 2023. Le financement du déficit a été assuré essentiellement par des émissions de dettes sur le marché intérieur. Le Kazakhstan dispose, du reste, de réserves confortables pour parer à d’éventuels besoins de financements : les réserves de change officielles s’élevaient à 31,9 Md USD au 1^er septembre (-2% en g.a.), couvrant l’équivalent de 5,6 mois d’importations, auxquelles s’ajoutent les avoirs du Fonds souverain totalisant 57,8 Md USD à la même date (+12%). Fin 2023, le FMI anticipe un déficit budgétaire modéré à -0,8% du PIB, tandis que la dette publique resterait négligeable et stable à 23,4% du PIB.

La balance courante est ressortie en déficit à hauteur de 4,6% du PIB au 1^er semestre 2023. En 2022, le solde courant avait été excédentaire à 3,1% du PIB grâce au surplus de recettes pétrolières, mais ce résultat fait figure d’exception dans l’histoire économique récente du pays, qui a systématiquement enregistré des déficits courants depuis 2014 du fait de l’importance des sorties de capitaux associés à la rémunération des investisseurs étrangers dans le secteur des hydrocarbures (dividendes essentiellement). Le repli du prix du pétrole a conduit à une réduction de l’excédent des biens et services à 8,4 Md USD au 1^er semestre 2023, soit moins de la moitié du résultat du S1 2022 (20,2 Md USD). Les exportations de biens ont diminué de 10,2% en g.a. à 38,7 Md USD, tandis que les importations ont significativement augmenté à 29,2 Md USD (+29,8%). En particulier, les exportations d’hydrocarbures ont diminué de 4,5 Md USD ou 17,1% en valeur à 20,5 Md USD, 68% de cette diminution étant imputable à l’effet-prix. Dans le même temps, la baisse des recettes pétrolières a conduit à une diminution des sorties de revenus liés à la rémunération des investissements : la balance des revenus primaires a enregistré un déficit en légère baisse (-6,7%) à 12,7 Md USD, dont 12,5 Md USD imputables aux sorties de revenus nettes liées aux IDE. L’endettement externe totale du Kazakhstan demeure relativement important à 161,8 Md USD au 1^er juillet 2023 (-1,4% en g.a.) ou 62% du PIB, mais présente un risque limité pour les finances publiques étant donné sa maturité (89% d’échéances à long terme) et le poids du secteur privé (81% de la dette externe totale^[2]).

Figure 2. Compte courant, Md USD

Source : Banque nationale du Kazakhstan

Les données du commerce extérieur permettent d’observer une stabilité d’ensemble des partenaires commerciaux du Kazakhstan. Les trois principaux partenaires du pays au 1^er semestre 2023 étaient toujours l’Union européenne à 29,9% des échanges totaux (-1,4 p.p. par rapport au S1 2022), la Russie à 19,4% (+0,4 p.p.) et la Chine à 20% (+2,5 p.p.). La structure du commerce bilatéral tend néanmoins à évoluer, notamment en conséquence des importations parallèles vers la Russie : le solde commercial avec la Russie se rééquilibre (déficit de 2,9 Md USD, contre 5,2 Md USD au S1 2022) à mesure que sa position de fournisseur se fragilise (27,3% des importations totales du Kazakhstan, -12 p.p.) et que les exportations du Kazakhstan vers ce pays augmentent (13,4% des exportations totales, +4,9 p.p.). Ces évolutions reflètent en miroir celle du commerce bilatéral avec l’UE : l’excédent commercial kazakhstanais a diminué de 5,2 Md USD à 10,5 Md du fait de la baisse des exportations, liée à celle du cours des hydrocarbures (42,2% des exportations totales du Kazakhstan, -2,3 p.p.) et à l’augmentation des exportations de l’UE vers le Kazakhstan (18,9% des importations totales du Kazakhstan, +4,6 p.p.)^[3]. Seule la Chine voit grossir l’ensemble des composantes de son commerce bilatéral, avec des importations chinoises atteignant 21,4% du total (+3,1 p.p.) et des exportations kazakhstanaises vers ce pays représentant 16,6% du total (+1,1 p.p.).

B. Le Kazakhstan doit composer avec une inflation élevée et persistante

Malgré une résorption partielle par rapport au début de l’année 2023, l’inflation se maintient toujours à un niveau élevé. L’inflation annuelle moyenne en janvier-septembre 2023 a progressé à 16,3%, contre 13,3% sur la même période de 2022. Après un pic à 21,3% en février dernier, l’inflation annuelle a graduellement diminué pour s’établir à 11,8% en septembre 2023, grâce notamment à l’effet de base, au ralentissement de l’inflation dans les économies partenaires (dont la Russie), au durcissement des conditions financières au niveau mondial et à la baisse des prix alimentaires. Le Kazakhstan demeure néanmoins le pays d’Eurasie présentant le plus haut niveau d’inflation^[4]. La composante alimentaire de l’IPC, en hausse de 11,4% en g.a. en septembre, reste le principal moteur de la hausse des prix après les biens non alimentaires (+12,1%) et les services (+11,9%). Les contributions de ces trois catégories à la hausse totale des prix s’élèvent respectivement à 4,8 p.p., 3,6 p.p. et 3,4 p.p. Face à la persistance des tensions inflationnistes, la BNK a durablement maintenu une posture restrictive – taux directeur à 16,75% entre décembre 2022 et août 2023 parachevant un cycle de hausse engagé depuis début 2021 d’un total de 775 pdb (point de départ à 9%) – avant de procéder à deux baisses d’un total de 75 pdb depuis août 2023 à 16%. Une nouvelle baisse de taux serait envisagée d’ici la fin de l’année en cas de diminution de l’inflation annuelle à moins de 10%, hypothèse que ne reflètent toutefois ni les prévisions d’inflation de la BNK pour la fin d’année 2023 (10-12%) ni celles du consensus sondé par cette dernière en septembre (11,5%). Par ailleurs, le niveau élevé de l’inflation a conduit la BNK à redéfinir son objectif d’inflation à 5%, contre une fourchette de 4-5% auparavant.

Figure 3. Inflation et politique monétaire

Source : Banque nationale du Kazakhstan

Les risques inflationnistes restent significatifs. La stimulation de la demande intérieure par l’impulsion budgétaire et la reprise de la consommation s’accompagnent d’anticipations d’inflation des ménages à douze mois toujours importantes et non ancrées, en hausse à 17% en septembre 2023 (+0,6 point en g.m.). Le risque d’effets de second tour n’est également pas exclu, en lien avec l’impact à retardement de l’augmentation des tarifs réglementés – de 7% sur le carburant et de 15,6% sur les services communaux – et l’affaiblissement du tenge par rapport au dollar depuis l’été, qui résulte à la fois de la dépréciation du rouble russe et de la levée de l’obligation de vente de devises par les entreprises d’État^[5]. La devise kazakhstanaise s’est dépréciée de 1,3% par rapport au dollar en glissement trimestriel au T3, consécutivement à une appréciation de 2% sur la première moitié de l’année, qui résultait notamment d’une forte hausse de la demande d’obligations d’État kazakhstanaises (+46,1%).

Figure 4. Taux de change USD/KZT (échelle inversée)

Source : Banque nationale du Kazakhstan

L’inflation pèse sur le niveau de vie de la population. Malgré une hausse des revenus nominaux des ménages de 16% sur les huit premiers mois de l’année 2023 en glissement annuel, leurs revenus réels ont enregistré une baisse de 0,6% sur cette période, et n’ont recommencé à croître que péniblement à partir de juin au mois le mois. La dernière baisse ainsi observée datait de 2016.

III. Une contribution toujours faible du secteur bancaire au financement de l’économie

Le secteur bancaire apparaît solide dans l’ensemble, mais est faiblement dimensionné. Selon la BNK, l’ensemble des banques respectaient les principales normes prudentielles début septembre 2023, et le taux de créances douteuses à cette date était en baisse de 0,2 p.p. en g.a. à 3,4%. Il demeurait néanmoins plus élevé dans les banques russes ou anciennement russes continuant de travailler dans le pays, dont VTB (9,6%) et Bereke Bank (7,8%). Les bénéfices nets du secteur bancaire ont progressé de 76% en g.a. au 1^er octobre, atteignant 1580 Md KZT. La dollarisation du secteur dans son ensemble a diminué début septembre, particulièrement s’agissant des dépôts à 30,3% (-8,9 p.p.) et, dans une moindre mesure, pour les crédits, à 6,9% (-1,3 p.p.), ce qui constitue une normalisation de la situation après l’afflux de devises associé à l’arrivée de résidents russes en 2022. Le secteur bancaire pèche toutefois par son poids limité dans le financement de l’économie : les actifs totaux du secteur ont progressé de 15% en g.a. au 1^er octobre 2023, mais ne pesaient que 40,7% du PIB. Cette norme s’élevait à 15,4% pour les dépôts des ménages et 21,7% pour les crédits totaux. Le financement des entreprises semble particulièrement problématique : le crédit aux personnes morales n’a progressé que de 10% en g.a. au 1^er septembre, contre 31% pour les personnes physiques, et ne représente qu’un tiers du portefeuille total de crédits.

[1] La production de pétrole du Kazakhstan a augmenté de 5,6% sur cette période, mais demeure inférieure au quota défini par l’OPEP : elle n’a ainsi pas été affectée par les décisions de diminution de la production prises par cette organisation.

[2] Plus de la moitié de la dette externe totale (93 Md USD) relève de l’endettement intra-firmes au titre des IDE.

[3] La part de marché à l’exportation de la France au Kazakhstan a progressé de 0,2 p.p. en g.a. à 3,8% au 1^er semestre 2023, tandis qu’elle absorbait 2,3% des exportations totales kazakhstanaises (+0,7 p.p.).

[4] A titre de comparaison, l’inflation annuelle atteignait 6% en Russie, 9,2% en Ouzbékistan et 9,6% au Kirghizstan à la même période.

[5] Cette obligation contraignant les entreprises étatiques et quasi-étatiques à liquider sur le marché intérieur 50% de leurs recettes en devises (30% ultérieurement) avait été mise en place à titre préventif au cours de la pandémie de Covid pour soutenir la monnaie nationale.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 20 octobre 2023

2023-10-23T00:00:00+02:00

Zone eurasiatique

Prévisions du FMI

Russie

Mesures de contrôle des changes
Prévisions du consensus
Inflation en septembre
Exécution du budget fédéral
Compte courant au T3
Productivité du travail
Tendances de l’économie russe
Résultats du secteur bancaire
Dette externe et réserves

Biélorussie

Réserves de change
Inflation en septembre
PIB et activité
Pouvoir d’achat

Kazakhstan

Décision de politique monétaire
PIB et activité
Compte courant
Dette externe
Réserves de change

Arménie

Ventes de détail
Endettement public
Exécution budgétaire

Moldavie

Inflation en septembre
Compte courant au T2
Commerce extérieur
Dette externe

Ouzbékistan

PIB et activité

Kirghizstan

Inflation en septembre
PIB et activité
Commerce extérieur
Investissement

Tadjikistan

Inflation en septembre

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 29 septembre 2023

2023-10-02T00:00:00+02:00

Après une année 2022 meilleure qu’espéré, le Kirghizstan – pays appartenant à la tranche inférieure des pays à revenu intermédiaire avec un PIB par habitant de 1627 USD et un PIB nominal de 11,1 Md USD en 2022) – voit la progression de son activité ralentir en 2023 du fait de l’affaissement des piliers de croissance de son économie, fondée sur la production de métaux précieux et les transferts de revenus depuis l’étranger. La hausse de l’investissement public permise par une amélioration de la collecte fiscale a toutefois contenu l’impact de ces facteurs sur la croissance. La stabilité macroéconomique du pays demeure globalement précaire et est particulièrement vulnérable aux aléas régionaux, qui se manifestent par une inflation persistante et une élévation notable du déficit courant. Le système financier a paradoxalement tiré profit des flux de population en provenance de la Russie, mais reste sous-dimensionné.

I. La reprise économique ralentit en 2023 sur fond de baisse de la production d’or

A. Le ralentissement structurel de l’industrie aurifère pèse sur la croissance à moyen terme

Après une reprise plus importante qu’attendu en 2022, la croissance a nettement ralenti en 2023. L’économie kirghize avait crû de 7% en 2022 – le meilleur résultat depuis 2013, dépassant les attentes des prévisionnistes internationaux – dans un contexte de rétablissement de l’activité post-Covid^[1] et de reprise de la production d’or, qui avait été perturbée par le contentieux lié à la mine de Kumtor. La demande intérieure avait également été soutenue par les retombées indirectes de la guerre en Ukraine, qui se sont manifestées par un gonflement des transferts de revenus et une hausse de la demande de services, notamment bancaires^[2]. Sur les huit premiers mois de l’année 2023, la croissance de l’activité s’est établie à 3,3% en g.a., soit un rythme plus de deux fois inférieur à celui de la même période de l’année passée (6,8%).

La croissance à court et moyen terme resterait autour de 4% par an. Les institutions financières internationales (IFI) prévoient une croissance comprise entre 3,5% et 4,2% en 2023, et 3,8% et 4,1% en 2024^[3]. La Banque nationale du Kirghizstan (BNK) anticipe pour sa part une croissance proche de 4% en 2023 (5% sans la mine de Kumtor) et 3,5% en 2024.

Figure 1. Variation du PIB kirghiz, %, g.a.

Source : FMI

L’essoufflement de la production industrielle pèse sur la performance globale de l’économie kirghize. L’activité industrielle a pratiquement stagné en janvier-août 2023 (+0,3% en g.a.), grevée par les difficultés de l’industrie manufacturière (-2,2%). La production de métaux - qui recouvre essentiellement l’or et les pierres précieuses et représente 45% de la valeur ajoutée totale de l’industrie kirghize – a ainsi chuté de 12,4% en g.a. sur les huit premiers mois de l’année. Les activités extractives, en hausse de 5,4% en g.a. ont un peu mieux résisté au cours de cette période. Affecté par des conditions climatiques défavorables, le secteur agricole a vu sa production diminuer de 1,5% en g.a. Les autres secteurs se montrent relativement résilients, dont la construction (+11,3%), les services d’hôtellerie et de restauration (+16,3%) ou encore le commerce (+11,3%).

B. Le renforcement de l’investissement public a été le principal moteur de la croissance

L’investissement a néanmoins été soutenu par une politique budgétaire expansionniste. Les dépenses publiques nominales se sont établies à 202,5 Md KGS (2,3 Md USD) en janvier-août 2023, soit une hausse de 30,6% en g.a., et l’équivalent de 36% du PIB (+2,5 points de PIB par rapport à 2022). Ces dépenses ont notamment servi au financement de dépenses d’infrastructures publiques et de projets dans le secteur de l’énergie et de l’adduction d’eau. L’investissement public explique en partie le dynamisme de la formation brute de capital fixe, en hausse de 11,9% sur les huit premiers mois de l’année^[4]. Les investissements privés se sont concentrés dans le secteur extractif, dont la part dans les investissements totaux a progressé de 18,7% en 2022 à 24,4% en 2023.

La demande privée a également été préservée grâce à une hausse des dépenses sociales : les ventes de détail ont enregistré une hausse de 7,2% en g.a. en janvier-août 2023, malgré une nette diminution des envois de fonds entrants depuis l’étranger à 1,1 Md USD sur les sept premiers mois de l’année (-32% en g.a.). Sur cette période, les dépenses publiques consacrées à la protection sociale ont progressé de 1 point de PIB en g.a. en janvier-juillet 2023 à 6,6% du PIB. Les salaires de la fonction publique ont été revalorisés et représentaient 38,3% des dépenses publiques totales sur cette période. Ces investissements sont reflétés par la dynamique des salaires, en hausse de 27,2% en janvier-juillet 2023 en g.a. en termes nominaux, et de 13,2% en termes réels (après +15,7% en 2022).

La hausse des dépenses publiques a été permise par le niveau élevé des recettes publiques. Elles ont progressé de 32,7% à 209,4 Md KGS (2,4 Md USD), soit 37,2% du PIB et une augmentation de 3,1 points de PIB par rapport à la même période de l’année précédente. Les revenus liés aux impôts ont progressé de 1,5 point de PIB, grâce notamment à la hausse de la collecte de la TVA à l’importation (+42,3%) pesant pour un peu moins d’un tiers des recettes totales et plus de 11% du PIB. Cette bonne performance a permis de dégager un excédent budgétaire de 1,2% en janvier-juillet 2023. La dette publique s’établissait à 5,7 Md USD fin juin 2023 (54% du PIB) et était à 78% extérieure (4,5 Md USD)^[5].

II. Les équilibres extérieurs demeurent précaires malgré une relative stabilisation

A. La Banque nationale maintient une posture prudente face à la persistance des risques liés à l’inflation et au taux de change

L’inflation a diminué en 2023, mais les risques inflationnistes demeurent présents. En mesure annuelle, elle s’établissait à 9,5% en août 2023, contre 15,3% en début d’année et 13,9% en moyenne en 2022. Ce ralentissement a été favorisé par la stabilisation des prix alimentaires sur les marchés mondiaux ainsi que l’effet de base statistique à partir de mars 2023. La Banque nationale du Kirghizstan a néanmoins maintenu son taux directeur inchangé à 13% depuis fin novembre 2022 en raison de la prévalence de risques inflationnistes liés à la politique budgétaire, au relèvement des tarifs administrés de l’électricité, au dynamisme de la demande intérieure et à des anticipations d’inflation toujours élevées. Les IFI et la BNK prévoient ainsi un maintien de l’inflation dans une fourchette de 10-12% en fin d’année 2023, avant une diminution à 6-8% en 2024. Le retour à la cible (5-7%) ne se ferait qu’en 2025 selon la BNK.

Figure 2. Politique monétaire et inflation

Source : Banque nationale du Kirghizstan

La dépréciation du som a été limitée par d’importantes interventions de la Banque centrale. La devise nationale kirghize s’est dépréciée de 4,4% par rapport au dollar américain depuis le début de l’année 2023 (au 26 septembre), et de 9,6% depuis le début du 4^etrimestre 2022. Depuis le début de l’année 2023, la BNK a amplifié ses ventes de devises sur le marché intérieur en puisant dans ses réserves de change à hauteur de 584 M USD afin de stabiliser le cours du som face à la dépréciation continue du rouble russe^[6]. A titre de comparaison, les ventes nettes de devises (déduites des achats) avaient été plus de deux fois inférieures en 2022 à 229 M USD. Au total, les réserves de change s’établissaient à 2537 M USD au 1^erseptembre 2023, en baisse de 1,2% en g.a. et de 8% depuis le début de l’année, et leur ratio de couverture était relativement faible à 2,7 mois d’importations. Le taux de change moyen USD/KGS était de 87,4 depuis le début de l’année, et s’établirait à 88,8 en moyenne en 2024 selon la Banque eurasiatique de développement (87,1 en 2023).

B. Les comptes extérieurs sont déséquilibrés par la reprise des importations

Le déficit du compte courant s’est creusé au 1^er trimestre 2023. Le solde courant affiche un déficit de 1476 M USD, soit 12% du PIB annuel ou 48% du PIB sur le seul premier trimestre, en hausse de 35% par rapport à l’année passée, principalement en raison d’une aggravation du déficit commercial à 1732 M USD (+26% en g.a.). La Banque nationale du Kirghizstan prévoit un déficit courant à hauteur de 47% du PIB en 2023 dû à la dégradation du solde commercial^[7]. Son financement serait principalement assuré via les investissements étrangers, dont les flux entrants se sont établis à 3,4 Md USD sur les 7 premiers mois de l’année. Parmi ces flux, les flux d’IDE entrants ne représentaient que 429,8 M USD (env. 4% du PIB), et provenaient en majorité de Chine (102 M USD) et de Russie (87 M USD). La dette extérieure totale du pays s’établissait à 9,8 Md USD au 1^er trimestre 2023, soit environ 82% du PIB.

Figure 3. Compte courant, Md USD

Source : Banque nationale du Kirghizstan

Les échanges commerciaux avec l’extérieur ont connu une forte reprise par rapport à l’année passée. Sur les sept premiers mois de l’année, le déficit commercial – structurellement déséquilibré par le poids des importations – a atteint 4,9 Md USD, en hausse de 25% en g.a. La reprise des livraisons d’or vers la Suisse a contribué à l’essentiel de la croissance des exportations : elles se sont établies à 1,6 Md USD en valeur sur les sept premiers mois de l’année, dont 464 M USD d’exportations de métaux précieux, soit une hausse de 46% en g.a, mais de seulement 4% hors métaux précieux. Les trois premiers clients du Kirghizstan sur cette période était la Russie (26% des exportations totales), la Suisse (23%) et le Kazakhstan (17%). A noter que si les exportations vers la Russie avaient augmenté de près de 240% en 2022 par rapport à 2021 à 963 M USD, elles semblaient en voie de stabilisation en janvier-juillet 2023 par rapport à l’année passée à 423 M USD (-3,1% en g.a.).

Les importations ont également enregistré une progression significative à 6,5 Md USD en janvier-juillet (+29% en g.a.), en lien avec le redémarrage de l’activité en Chine : les importations depuis ce pays ont également progressé de 29%, lui permettant de maintenir sa position de premier fournisseur du Kirghizstan (part de marché de 41%). La Russie s’est maintenue en deuxième position – suivie du Kazakhstan –, mais avec un net déclin de sa part de marché (17%, contre 28% l’an dernier) et de ses exportations en valeur (1,1 Md USD, -20,8% en g.a.). Autre tendance notable, les importations depuis les pays occidentaux ont très fortement crû, notamment depuis l’Allemagne (+390% à 48 M USD), le Canada (+946% à 71 M USD), la Corée du sud (+497% à 49 M USD) ou encore le Japon (+329% à 145 M USD), certainement en lien avec la mise en place de réseaux d’importations parallèles par la Russie^[8]. Au total, les pays hors CEI représentaient 71% des importations kirghizes en janvier-juillet 2023 (contre 63% sur l’ensemble de l’année 2022 et 45% en 2021).

Figure 4. Partenaires commerciaux du Kirghizstan en janvier-juillet, % total

Source : Comité de statistiques du Kirghizstan

III. L’utilisation du Kirghizstan comme plateforme bancaire par les résidents russes s’est traduite par des effets ambivalents sur son secteur financier

Malgré une forte croissance des dépôts liée à la Russie, le secteur bancaire joue insuffisamment son rôle d’intermédiation financière. En août 2023, les actifs totaux du secteur ont atteint 572,6 Md KGS (6,5 Md USD) en août 2023, en progression de 36,2% en g.a. Cette évolution a été portée essentiellement par celle des dépôts, qui ont augmenté de 50% en un an à 399 Md KGS (4,5 Md USD) sous l’effet d’une très importante hausse des dépôts des non-résidents à 55,5 Md KGS (+137% en g.a.), constitué à 90% de dépôts en devises^[9]. Les dépôts des personnes physiques résidentes (148,2 Md KGS ou 1,7 Md USD) ont augmenté à un rythme comparable à celui des crédits à l’ensemble de l’économie (239,9 Md KGS ou 2,7 Md USD) à +24% en g.a. Au total, le poids des actifs bancaires dans l’économie a crû à 54% du PIB, contre environ 45% les années précédentes, mais ne s’est pas répercuté sur le niveau de financement de l’économie : le portefeuille total des crédits rapporté au PIB s’est établi à 23%, soit un niveau équivalent à celui de 2019, alors que les dépôts totaux représentent désormais 37% du PIB, contre 22% en 2019.

Les indicateurs de santé financière sont globalement satisfaisants en dépit de fragilités persistantes. Le taux de créances douteuses a diminué à 10,1% début septembre 2023, soit une baisse de 2,9 p.p. en g.a., mais se maintient durablement au-dessus de son niveau d’avant 2020 (7,8% en moyenne en 2018-2019). La dédollarisation du secteur bancaire s’est poursuivie pour les crédits, dont 21,4% du portefeuille était libellé en devises début septembre 2023 (-3,3 en g.a.), mais a été contrariée par l’afflux de devises depuis l’étranger pour les dépôts, qui affichaient un taux de dollarisation en hausse de 4,5 p.p. en g.a. à 50,3% à cette même date. Les indicateurs prudentiels et de rentabilité se sont légèrement dégradés tout en se maintenant à un niveau convenable : le ratio d’adéquation des fonds propres a diminué de manière négligeable à 23,9% (-0,1 p.p. en g.a.), tandis que les indicateurs de rentabilité des actifs et des fonds propres ont respectivement diminué de 1,1 p.p. et 6,7 p.p. à 4,6% et 33,2% début septembre 2023. Le secteur bancaire dans son ensemble a dégagé un bénéfice net de 16,3 Md KGS (187 Md USD) entre janvier et août 2023, en progression de 17,2% par rapport à la même période de l’année passée.

[1] L’économie kirghize avait enregistré une des pires récessions dans la zone eurasiatique en 2020 (-8,6%), suivie d’une reprise relativement faible l’année suivante (+3,7%) ne suffisant pas à retrouver le niveau d’activité pré-crise.

[2] La forte appréciation du rouble au 1^er semestre 2022 couplée aux arrivées d’émigrants russes a contribué à massifier les flux de revenus provenant de Russie. Les agents économiques russes ont également fait une utilisation croissante du système bancaire kirghize pour pouvoir conduire des transactions transfrontalières dans le contexte des restrictions de nature financière imposées à la Russie.

[3] FMI : 3,5%/3,8% ; Banque mondiale : 3,5%/4% ; Banque asiatique de développement : 3,8%/4% ; Banque eurasiatique de développement : 4,2%/4,1%

[4] Les investissements publics ont représenté 11,7% de l’investissement total en janvier-août 2023, contre 6,3% au cours de la même période en 2022.

[5] La dette publique externe est à 99% concessionnelle. 52% de ses encours sont détenus par des bailleurs multilatéraux – principalement la Banque asiatique de développement (705 M USD), la Banque mondiale (666 M USD) et le FMI (468 M USD) –, le reste se répartissant entre bailleurs bilatéraux, au premier rang desquels la Chine (1733 M USD ou 39% de l’encours total).

[6] Pour mémoire, le régime de change est officiellement flottant au Kirghizstan, mais les autorités monétaires procèdent régulièrement à des interventions pour limiter la volatilité de la devise nationale. Ce type d’interventions est fréquent dans des pays caractérisés par une faible transmission de la politique monétaire – du fait de la dollarisation et de la financiarisation limitée de l’économie, ainsi que du manque de crédibilité des autorités financières –, et une forte élasticité des prix aux variations du taux de change, qui demeure le principal indicateur suivi par les agents économiques. Pour plus de détail, voir l’étude du FMI « Strenghtening Monetary Policy Frameworks in the Caucasus and Central Asia », Août 2023.

[7] Ces chiffres doivent être considérés avec précaution en raison de l’imprécision des statistiques kirghizes en la matière. En 2022, la catégorie « erreurs et omissions » de la balance des paiements atteignait 4,3 Md USD, soit un montant quasiment équivalent au solde courant.

[8] Les exportations françaises vers le Kirghizstan ont augmenté de 108% en g.a. à 62,4 M USD, soit une part de marché de 1%. Les importations depuis le Kirghizstan demeurent anecdotiques (326 700 USD).

[9] Cette hausse a été induite par les arrivées de résidents russes au T4 2022, et s’est concentrée quasi-exclusivement sur cette période : les dépôts des non-résidents ont pratiquement stagné depuis le début de l’année (+1,8%).

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 15 septembre 2023

2023-09-26T00:00:00+02:00

La Russie a annoncé au mois d’août 2023 le lancement de la phase d’expérimentation de sa monnaie numérique de banque centrale après plusieurs années de conception et d’étude. Le rouble numérique est conçu comme une troisième forme de monnaie dont l’émission et le stockage relèvent directement de la Banque centrale, mais dont la mise à disposition est confiée aux banques de second rang. Officiellement destiné à faciliter les opérations de paiement tout en stimulant l’innovation financière et la numérisation de l’économie, le rouble numérique permet également de franchir un pas supplémentaire vers l’autonomisation de l’architecture financière russe, notamment en matière de paiements transnationaux, tout en offrant aux autorités un outil de surveillance additionnel. Ces dernières devront toutefois composer avec des agents économiques dans l’ensemble réticents et dubitatifs à l’égard de ce nouvel instrument, tandis que les faiblesses structurelles de la devise russe pourraient freiner son développement à l’international.

1. Après trois années de développement, le rouble numérique est entré dans sa phase expérimentale

Le rouble numérique est une monnaie numérique de banque centrale (MNBC) constituant une troisième forme de monnaie, aux côtés des monnaies fiduciaire/physique (pièces et billets) et scripturale/électronique (réserves des établissements de crédits à la Banque centrale). Il remplit l’ensemble des fonctions d’une monnaie classique (réserve de valeur, unité de compte et intermédiaire des changes), est émis et échangeable au pair avec les autres formes de monnaie centrale, dont il combine les caractéristiques : identifiant unique et utilisation « hors ligne » (à l’instar de la monnaie physique), dématérialisation et possibilité de paiements hors ligne (à l’instar de la monnaie scripturale). L’émission de cette MNBC est centralisée (contrairement aux crypto-monnaies) par un émetteur unique – la Banque de Russie – et sa valeur est adossée à celle du rouble. Les roubles numériques sont stockés via des portefeuilles ouverts par l’intermédiaire des banques de second rang sur une plateforme directement administrée par la Banque de Russie. Le rouble numérique est conçu exclusivement comme un outil de paiement : il ne peut servir ni à l’octroi de crédits, ni au placement sur des dépôts rémunérés.

La Banque de Russie (BdR) a annoncé le début de l’expérimentation en conditions réelles de sa MNBC le 15 août dernier. La phase initiale de test du rouble numérique est conduite avec un nombre limité de participants comprenant 13 banques^[1], 30 points de ventes répartis dans 11 villes et 600 citoyens russes. Elle visera dans un premier temps à vérifier le fonctionnement des opérations les plus simples, notamment l’ouverture d’un portefeuille numérique, les virements entre clients et le paiement par QR-code. Un deuxième groupe pilote de 16 banques devrait se joindre à l’expérimentation en 2024, avant un lancement prévu à grande échelle en 2025.

Le rouble numérique était en gestation depuis près de trois ans. Initialement prudente, la BdR avait ouvert la discussion sur l’opportunité de la création d’une MNBC en octobre 2020 par la publication d’un rapport consultatif, qui avait ultérieurement donné lieu au développement d’une Conception du rouble numérique (avril 2021) consacrant un modèle intermédié de détail à deux niveaux^[2]. La feuille de route de la BdR, qui prévoyait l’adoption des amendements législatifs nécessaires au lancement de sa MNBC début 2022, a été vraisemblablement perturbée par la guerre en Ukraine : la loi fédérale n°339 instituant une nouvelle forme de monnaie a finalement été promulguée par le président Poutine le 24 juillet dernier et est entrée en vigueur début août, ouvrant la voie à la phase d’expérimentation.

2. Le rouble numérique est appelé à simplifier les transactions intra- et internationales, tout en renforçant l’emprise étatique sur le système financier

La mise en place du rouble numérique bénéficierait prioritairement aux ménages et aux entreprises. Selon la Banque de Russie, les principaux avantages de la MNBC seraient liés à une réduction des coûts de transactions pour les agents économiques grâce à une tarification unique des opérations de paiement. Cela bénéficierait particulièrement aux entreprises, qui verraient baisser le coût des commissions à 0,3% (contre 0,5% actuellement) pour les paiements sortants, et à un taux proche de zéro pour les paiements entrants (contre 1,2% à 2,2% en moyenne actuellement)[3]. La facilité d’utilisation du portefeuille serait garantie par son accès via l’application de n’importe quelle banque participante, et la possibilité d’effectuer des transactions hors ligne (dont les modalités restent néanmoins à définir). Enfin, le rouble numérique serait plus sûr, étant garanti directement par la Banque de Russie et ainsi protégé du risque de faillite, tandis que les opérations de paiement seraient sécurisées grâce à un système de vérification à deux niveaux par la banque commerciale puis la Banque de Russie. Du point de vue des marchés financiers, le rouble numérique stimulerait la concurrence et l’innovation en forçant les banques à participer à ce système de paiements et à innover pour rester compétitives. Cette MNBC permettrait aussi à terme de faciliter les paiements transfrontaliers, considérablement entravés depuis le 24 février 2022 malgré l’existence du Système de transferts de messages financiers (SPFS), équivalent russe de SWIFT créé en 2014.

Le rouble numérique s’inscrit dans un objectif plus large d’autonomisation de l’infrastructure financière russe. Depuis 2014, la Banque de Russie a mis en place divers instruments de paiement (carte bancaire, systèmes de virements, etc.) destinés à proposer des alternatives russes dans un secteur dominé par les technologies occidentales. Secondaire avant l’invasion de l’Ukraine par la Russie, l’utilisation de ces outils a considérablement progressé depuis 2022, tirant profit de la baisse de la concurrence induite par les sanctions financières. Ainsi, la carte bancaire « Mir » lancée en 2014 a vu sa part de marché – entendue comme sa part dans la valeur totale des opérations effectuées par carte bancaire en Russie – progresser de 25,7% en 2021 à 41,3% en 2022, et près d’une carte bancaire sur deux émise en Russie relève désormais de ce système de paiement, contre une sur trois en 2021. Cette évolution s’explique à la fois par les restrictions imposées par Visa et MasterCard^[4], mais aussi par des mesures incitatives mises en place par les autorités depuis 2020, telles que la conditionnalité du versement de certaines aides sociales à la possession d’une carte « Mir »^[5], et des mécanismes de cashback permettant le remboursement partiel de certains achats.

Figure 1. Évolution du marché russe des cartes de paiement, % total

Source : Banque de Russie

Cette MNBC renforcerait encore davantage le contrôle des flux financiers par les autorités. De par sa traçabilité accrue liée à son identifiant unique, le rouble numérique permettrait de faciliter le suivi des mouvements financiers, de simplifier le contrôle budgétaire, d’améliorer l’efficacité des dispositifs LAB-FT (lutte contre les blanchiments de capitaux et contre le financement du terrorisme) et de lutte contre la corruption. Les paiements effectués à l’aide de cette forme de monnaie ne seront pas anonymes : l’accès à la plateforme numérique est conditionné à l’enregistrement de l’utilisateur via l’application « Services publics », puis à une procédure d’identification auprès de la banque participante. De fait, depuis 2018, une part croissante des opérations bancaires transitait déjà par la plate-forme de la Banque centrale via son Système de paiements rapides (SBP)^[6], qui s’est imposé comme un rouage essentiel du système bancaire russe. En 2022, la valeur totale des opérations effectuées à l’aide du SBP atteignait 14 400 Md RUB, soit 10,6% du PIB russe et plus du double de l’année précédente. 208 banques russes – sur un total de 324 – étaient connectées au SBP, dont les principales banques du pays (Sberbank, VTB, etc.), et la part de ce système dans le volume total de virements oscillait entre 65 et 80% pour la majorité des banques^[7].

Le positionnement de Sberbank freine cependant la progression des outils de la Banque centrale. Profitant de sa position dominante, la première banque du pays par les actifs continue de développer parallèlement son propre système de virements. Par conséquent, et malgré sa progression très significative, la part du SBP dans les virements totaux du système bancaire russe n’était que de 19,6% en 2022, et restait en tout état de cause inférieure à celle de Sberbank. De même, cette banque s’est retirée du groupe d’institutions participant à l’expérimentation du rouble numérique sans qu’aucune explication officielle n’ait été fournie. Sberbank avait par le passé exprimé ses réticences quant à ce projet, concernant, d’une part, le risque de sorties de liquidité du système bancaire (qui pourrait atteindre 2000 à 9000 Md RUB, soit 1 à 6% du PIB russe, sur les trois premières années selon différentes estimations) lié à la redistribution des fonds entre les différentes formes de monnaie^[8]; d’autre part, le choix d’un modèle réduisant les banques commerciales au rang d’intermédiaires avait été jugé inapproprié^[9].

Figure 2. Part du SPB dans les opérations par carte, Md RUB, % total

Source : Banque de Russie

3. Le rouble numérique suscite néanmoins interrogations et réticences

Le projet de MNBC suscite pour l’heure un enthousiasme limité auprès des ménages. Un sondage mené en août par le Centre panrusse d’étude de l’opinion publique (VTsIOM), réputé proche du Kremlin, signalait qu’un Russe sur sept (15%) était dûment informé du lancement à grande échelle du rouble numérique en 2025. Une personne sondée sur deux (51%) éprouvait des difficultés à indiquer l’utilité de cette nouvelle forme de monnaie^[10], et 58% des sondés se montraient réticents à l’idée de l’utiliser. Si ces chiffres doivent être mis en regard du stade de développement encore précoce de la MNBC, ils reflètent cependant la difficulté constante à valoriser ce projet.

Figure 3. Résultats du sondage sur le rouble numérique mené par le VTsIOM, % réponses

Source : VTsIOM

La plus-value apportée par la MNBC apparaît marginale dans un contexte d’utilisation déjà très importante des moyens de paiement électroniques, dont la part dans l’achat de biens et services passée de 32% en 2016 à 78% en 2022, et de numérisation avancée du système bancaire russe. Du point de vue du grand public, cette nouvelle forme de monnaie se distingue certainement peu des solutions existantes tout en soulevant des interrogations en matière de confidentialité des données.

Figure 4. Part des achats de biens et services réglés avec des moyens de paiements électroniques

Source : Banque de Russie

La MNBC peine également à convaincre le secteur privé. Selon les résultats d’un sondage publié par Forbes, 9 entreprises sondées sur 10 considéraient le rouble numérique comme inutile ou n’en saisissaient pas l’intérêt. 15% des sondés exprimaient également des craintes quant au renforcement du contrôle étatique permis par ce dernier. Les banques ont plus particulièrement exprimé leurs craintes quant à ce projet : début août, l’Association des banques de Russie (ABR) a adressé un courrier à la BdR soulignant « l’attitude extrêmement méfiante » des citoyens à l’égard du rouble numérique, et lui intimant de préciser la nature de ce nouvel instrument ainsi que ses implications financières et structurelles pour les banques de second rang. Parmi les principaux risques identifiés par le secteur bancaire figurent une hausse potentielle du coût du crédit (de 0,5 p.p. selon l’ABR), répercutant la nécessité pour les banques d’augmenter la rémunération des dépôts afin de limiter la fuite de liquidité vers le rouble numérique[11]. Plus généralement, le rouble numérique nourrit des craintes relatives à l’empiètement croissant de la Banque centrale sur l’activité des banques commerciales^[12].

Le développement à l’international du rouble numérique pourrait s’avérer difficile. L’utilisation du rouble numérique pour effectuer des paiements transfrontaliers nécessiterait la conclusion d’accords bilatéraux avec chaque pays disposant de sa propre MNBC. Compte tenu du calendrier de développement du rouble numérique, et de l’absence actuelle d’intérêt exprimé par d’éventuels partenaires, un tel usage de la MNBC ne pourrait probablement pas intervenir avant plusieurs années. Le potentiel d’exportation du rouble numérique et son attractivité seraient minés par les mêmes difficultés que celles du rouble standard : instabilité chronique du taux de change, faiblesse institutionnelle de la Russie et régime de sanctions en vigueur. Le rouble numérique ferait également face à la concurrence d’autres MNBC tel que le yuan numérique, dont le développement est plus avancé.

[1] VTB, Gazprombank, Alfa-Bank, Promsvyazbank, Sovkombank, Rosbank, DOM.RF, « Sinara », « Ingosstrakh Bank » Transkapitalbank, MTS-Bank et Kivi Bank.

[2] Ce modèle accorde un rôle central aux banques et autres institutions financières qui sont chargées d’ouvrir les portefeuilles électroniques et de conduire les opérations de paiements pour le compte de leurs clients sur la plateforme développée par la banque centrale. La BdR avait directement exprimé sa préférence pour ce modèle, qui répondait également aux craintes du secteur bancaire de se voir évincé dans le cadre de ce nouvel instrument.

[3] Rapport de l’Institut Gaïdar, « Règles et conséquences de la mise en place du rouble numérique »

[4] Impossibilité d’utiliser des cartes bancaires russes à l’étranger, et non-renouvellement des cartes existantes à leur date d’expiration.

[5] Dont les aides sociales versées aux familles nombreuses.

[6] Système permettant d’effectuer des paiements et virements interbancaires instantanés sans frais en-dessous de 100 000 RUB.

[7] La part restante étant constituée de virements intra et interbancaires classiques de carte à carte ou par coordonnées bancaires.

[8] Estimations de SBER et du Centre d’analyse macroéconomique et de prévision à court terme. La Banque de Russie s’était dite prête à octroyer des financements à long terme aux banques et à baisser son taux directeur pour soutenir leur liquidité en cas de réalisation d’un tel scénario, tout en soulignant que seule une demande extrêmement forte de roubles numériques entraînerait un déficit de liquidités du secteur bancaire russe, qui est structurellement excédentaire en la matière.

[9] G. Gref avait fait part de sa préférence pour un système permettant le dépôt direct de roubles numériques auprès des banques de second rang, qui préserverait la liquidité des banques.

[10] Les principaux avantages cités par les personnes sondées concernent la plus grande transparence et sécurisation des opérations financières (22%), la facilité d’utilisation (13%), la croissance économique et le progrès (11%).

[11] La Banque de Russie entend prévenir ce risque en limitant le montant des virements pouvant être effectués depuis un compte bancaire traditionnel vers le portefeuille numérique à 300 000 RUB par mois (environ 3 000 EUR). L’utilisation des fonds disponibles sur le portefeuille n’est quant à elle pas limitée.

[12] Selon A. Voyloukov, vice-président de l’ABR interrogé par Vedomosti, le rouble numérique pourrait devenir un instrument de masse si la BdR garantissait la quasi-gratuité des transactions. Mais « il faut comprendre que la BdR devrait alors endosser directement le rôle des banques et prendre en charge l’intégralité de leur travail avec les clients. Se poserait dès lors la question de l’utilité des banques et des autres systèmes de paiements ».

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 22 septembre 2023

2023-09-26T00:00:00+02:00

Appartenant à la tranche supérieure des pays à revenu intermédiaire (PIB par habitant de 7 860 USD en 2022 selon le FMI), la Biélorussie connaissait un ralentissement de son activité avant 2020 du fait en particulier d’un modèle économique fragilisé par la « manœuvre fiscale » de la Russie. Le pays a connu un recul de l’activité limité malgré la pandémie en 2020, et un rebond en 2021 malgré les sanctions. En 2022, la Biélorussie a enregistré la plus forte baisse d’activité parmi les pays de l’Union économique eurasiatique, mais son activité économique reprend en 2023. Les perspectives de croissance du pays sont compromises en raison de son isolement international, de la persistance de profondes vulnérabilités macroéconomiques et de la dépendance de plus en plus forte vis-à-vis de la Russie.

1. L’économie biélorusse se rétablit peu à peu après la récession sévère de 2022

Figure 1. Evolution du PIB (g.a., en %)

Source : Comité de statistiques de Biélorussie

L’économie de la Biélorussie est tendanciellement en ralentissement (figure 1). Après une année 2020 marquée par une récession modérée malgré la pandémie (PIB en recul de 0,7%), et une légère reprise en 2021 (2,4%), les sanctions internationales et la récession du partenaire russe en 2022 ont provoqué en Biélorussie le plus fort ralentissement de l’activité parmi les pays de l’Union économique eurasiatique, avec une baisse du PIB de 4,7% en glissement annuel (g.a.). Ce recul s’est toutefois avéré inférieur aux prévisions de la Banque mondiale (-6,2%) et du FMI (-7%)^[1].

En 2023, l’économie est entrée en phase de récupération et a recommencé à croître. Après quatre mois de récession (-0,6% en janvier-avril), l’activité est revenue en territoire positif grâce à l’abaissement de la base statistique coïncidant avec l’entrée du pays en récession en 2022. Sur les huit premiers mois de l’année, l’activité a ainsi crû de 3,1% en g.a. Hors effets statistiques, cette dynamique positive s’explique aussi par l’adaptation progressive de la population et des entreprises à la situation débutée en 2022, par la reprise de la demande en Russie et par l’assouplissement de la politique monétaire. En outre, le démarrage précoce de la campagne de récolte cette année a également un impact saisonnier positif sur l’évolution du PIB.

La majorité des secteurs connaît une reprise significative. Elle est marquée dans le secteur industriel, premier secteur par son poids dans le PIB (25,5%), avec une progression de 7,1% en janvier-juillet en g.a, dont une hausse de 8,6% pour l’industrie manufacturière ; les ventes de gros et de détail (9,2% du PIB) ont augmenté de 6,6% ; la production agricole (4,9% du PIB) de 3,3% ; et la construction (4,7% du PIB) de 7,2%. Certains secteurs restent en difficulté : le transport et le stockage (5,1% du PIB) demeurent affectés par les sanctions (-3,6% en g.a.) qui ont fortement limité la participation des entreprises biélorusses aux activités de transport de marchandises^[2]. Le secteur de l’information et de la communication (4,6% du PIB), fleuron de l’économie biélorusse qui connaissait un développement rapide avant 2022 (+9,9% en 2020, +9,7% en 2021), a connu une baisse d’activité de 16% en g.a. en janvier-juillet 2023 (baisse de 2,2% en g.a. en 2022), qui résulterait d’une diminution du nombre d’employés dans ce secteur (près de -13% en g.a. au 1^er semestre 2023)^[3].

La demande interne a fortement contribué à l’évolution du PIB. Les ventes de détail ont progressé de 6% en g.a. en janvier-août 2023 ce qui est lié à la hausse du pouvoir d’achat des ménages, les revenus réels disponibles ayant augmenté de 4,5% en g.a. sur les sept premiers mois de l’année, notamment en lien avec la progression des salaires réels de 8,4% en janvier-juillet en g.a. L’investissement en capital fixe a également repris, en progression de 8,6% en g.a. sur les sept premiers mois de l’année.

Malgré la reprise ces derniers mois, l’économie biélorusse ne retrouverait pas son niveau d’activité de 2021 en 2023. Les autorités biélorusses anticipent une reprise de +3,8% en 2023, scénario dans lequel l’activité demeurerait inférieure de 1,1% à son niveau de 2021. Les IFI sont plus pessimistes et prévoient respectivement une progression du PIB en 2023 de 0,6% pour la Banque mondiale, et de 0,7% pour le FMI, et une reprise de 1,4%/1,2% en 2024^[4].

La stabilité financière du pays demeure précaire

L’inflation annuelle a très fortement ralenti depuis son pic de l’été 2022. Après avoir atteint 18,1% en juillet 2022 (pour un objectif de la Banque centrale défini à 5%), elle a ralenti à 12% en janvier, puis à 2,3% en août 2023. Outre l’effet de base intervenu en 2023, la baisse de l’inflation avait été favorisée dès la fin de l’année 2022 par des mesures de régulation des prix^[5]. Les anticipations d’inflation des ménages ont légèrement reculé, atteignant 10,9% en juin 2023 (contre 12,4% en mars). Dans ce contexte, la Banque centrale a baissé à plusieurs reprises son taux directeur : s’il s’élevait encore à 12% fin 2022, il s’établit désormais à 9,5% (depuis le 28 juin). Une reprise de l’inflation est néanmoins attendue au 4^e trimestre du fait de la hausse du pouvoir d’achat, de l’amélioration des conditions de crédit et des tensions sur le marché du travail liées au manque de main d’œuvre. Les IFI anticipent ainsi une hausse de l’inflation annuelle à 9,5% en fin d’année 2023 pour le FMI, et à 7,8% pour la Banque eurasiatique de développement. Les autorités biélorusses prévoient quant à elles une inflation comprise entre 7 et 8% fin 2023. Fin 2024, elle se situerait autour de 9% pour le FMI, et à 8,2% pour la Banque eurasiatique.

Figure 2. Taux de change du rouble biélorusse

Source : Banque centrale de Biélorussie, calculs de SER

Le rouble biélorusse s’est fortement déprécié depuis 2020 et a connu une forte phase d’instabilité après le 24 février 2022 (figure 2). En 2022, il s’est déprécié en moyenne de 2,7% par rapport au dollar américain. En 2023, cette tendance se prolonge, le rouble ayant perdu 8% de sa valeur en janvier-août 2023 en g.a. Depuis le début de l’année, il cotait en moyenne à 2,94 par rapport au dollar américain. Sur l’ensemble de l’année 2023, les prévisionnistes anticipaient un taux de change moyen du rouble biélorusse proche de 2,90 rapporté au dollar, et proche de 3,1 en 2024^[6] (soit approximativement un taux de change de 3,14 en 2023 et de 3,36 en 2024 rapporté à l’euro).

Malgré les sanctions, la stabilité financière apparaît préservée pour le moment. Le secteur dans son ensemble affiche un bénéfice net en hausse de 49% en g.a. au 1^er août 2023 à 1 665 M BYN (632 M USD). Début 2023, les ratios de rentabilité des actifs (return on assets - ROA) et des capitaux propres (return on equity – ROE) du système bancaire ressortaient à respectivement 2% et 13,2%, soit le meilleur niveau observé sur la période récente (1,4% et 10% début 2022). Le ratio d’adéquation des fonds propres du secteur a atteint 20% au 1^er août 2023, soit -2,6 p.p. en g.a., pour une exigence règlementaire de 10% (11,5 et 11% pour les banques d’importance systémique). Enfin, le ratio de liquidité à court terme (LCR) et le ratio structurel de liquidité à long terme (NSFR)^[7] fixés à 100%, sont respectés : 147,9% et 136,1% début 2023, contre 191,7% et 132,6% début 2022. Des risques persistent cependant au niveau du bilan du secteur. Le portefeuille de crédits est significativement supérieur aux dépôts : le ratio crédits/dépôts de l’économie réelle a atteint 122,7% au 1^er août 2023 mais se situe actuellement au niveau de sa moyenne de moyen terme (123% entre 2017 et 2021). En conséquence de l’assouplissement de la politique monétaire, la distribution de crédits est devenue plus dynamique : au 1^er août 2023, les crédits bancaires au secteur réel ont augmenté de 9% en g.a en termes nominaux. Le secteur reste assez important, notamment en ce qui concerne sa fonction d’intermédiation : le portefeuille de crédits du secteur bancaire au secteur réel a atteint 66,6 Md BYN (25,3 Md USD), soit 33% du PIB^[8]. Au 1^er avril 2023, les crédits non-performants représentaient 4,5% du portefeuille total, soit une baisse de 0,7 p.p. en g.a. Les dépôts du secteur réel ont progressé de 20,7% en g.a. au 1^er août 2023 à 55,5 Md BYN (21,1 Md USD), soit 27% du PIB, grâce notamment à ceux des personnes physiques qui ont connu une hausse de 21,7% en g.a. ce qui reflète la hausse des revenus de la population.

Figure 3. Evolution du compte courant, % du PIB

Source : Banque centrale de Biélorussie

En 2022, l’excédent courant s’est élevé à 2,7 Md USD (3,7% du PIB), en hausse de 24% en g.a. (figure 3). Il est lié à l’excédent du compte des biens et services qui s’est élevé à 4,3 Md USD (5,9% du PIB), soit une hausse de 9,3% en g.a. Cette hausse s’explique par la baisse des exportations en g.a. (-5,4%) moins rapide que celle des importations (-6,7%). Le déficit de la balance des revenus s’est en revanche élevé à 1,7 Md USD, soit une hausse de 8,3% en g.a. Au 1^er trimestre 2023, le compte courant était déficitaire à hauteur de 1,7 Md USD, en hausse de 28,9% en g.a. L’excédent du solde des biens et services s’est contracté de 74% en g.a. à 232,5 M USD du fait d’une reprise des exportations (+8,1% en g.a.)^[9] moins prononcée que celle des importations (15,5%).

Selon le service des statistiques, le solde commercial est ressorti en déficit à 2,1 Md USD en janvier-juillet 2023, contre un excédent de 356 M USD sur la même période de l’année passée. Les exportations ont progressé de 9,9% à 22,5 Md USD, tandis que les importations ont augmenté de 22,5% à 24,6 Md USD.

Le niveau des réserves de change est stable mais demeure préoccupant : au 1^er septembre 2023, elles s’élevaient à 8 Md USD – soit une hausse de 7,1% en g.a. – et ne couvraient que 2,2 mois d’importations. Deux facteurs ont soutenu le niveau de réserves : la hausse du prix de l’or et l’achat par la Banque nationale de devises sur le marché intérieur dans un contexte d’excès de l’offre de devises par rapport à la demande. Au 1^er avril 2023, la dette externe totale de la Biélorussie atteignait 37,6 Md USD, soit 51% du PIB, en baisse de 7,2% en g.a. Du reste, les statistiques relatives aux finances publiques ne sont plus publiées depuis juillet 2022.

3. La dépendance à la Russie s’est beaucoup renforcée en 2022

Pour mémoire, la Biélorussie a trouvé en septembre 2021 un accord avec la Russie en matière d’approfondissement de l’intégration économique, commerciale et financière à horizon 2023. A l’issue d’un processus de négociations de 3 ans, les deux pays ont signé un programme commun portant sur 28 feuilles de routes, dont les plus concrètes concernent essentiellement les échanges financiers et commerciaux. Début 2023, les autorités biélorusses ont annoncé que près de 70% des actions prévues dans le cadre de ces programmes ont été mises en place. En octobre 2022, un accord fiscal entre la Biélorussie et la Russie a été signé dans le cadre de la mise en œuvre de ces 28 feuilles de route. Selon cet accord, la Biélorussie ne peut plus décider unilatéralement des aspects majeurs de sa politique fiscale, tels que les taux de TVA. En outre, dans le contexte des sanctions, la Russie et la Biélorussie ont décidé de réaliser des projets de substitution aux importations. Dans ce cadre, en novembre 2022, les deux pays ont signé un accord selon lequel la Russie prêtera à la Biélorussie 105 Md RUB (près de 1,7 Md USD). Puis, en février 2023, les deux pays ont paraphé un accord sur la politique industrielle commune. La mise en œuvre de ces accords renforce l’emprise financière et commerciale, déjà très forte, de la Russie sur la Biélorussie.

Dans le contexte actuel, la dépendance économique à la Russie s’accroît. La Russie renforce d’autant plus sa position commerciale déjà dominante – elle absorbait 41% des exportations et fournissait 57% des importations biélorusses en 2021 – que les liens avec les autres partenaires (UE, Ukraine) se sont considérablement distendus. La Russie devient également quasiment la seule source de financement externe de la Biélorussie^[10], puisque les instituts financiers internationaux ont gelé leur coopération avec la Biélorussie.

[1] Prévisions datant de janvier 2023 et octobre 2022 respectivement.

[2] Ce secteur a enregistré une baisse de son volume d’activité de 16,8% en g.a. en 2022.

[3] Source : Revue macroéconomique de la Banque du développement eurasiatique

[4] La Banque eurasiatique de développement prévoit pour sa part une croissance de 2,3% en 2023.

[5] Le 6 octobre 2022, le président A. Loukachenko a interdit d’augmenter les prix. Ensuite, le 19 octobre, un système de régulation des prix a été introduit. Selon ce système, les prix de tous les produits du panier de la ménagère (plus de 90% des produits achetés par les Biélorusses) ne peuvent être augmentés sans une autorisation des autorités locales. Ces mesures ont pu engendrer des difficultés temporaires d’approvisionnement, qui semblent cependant avoir été désormais circonscrites.

[6] Prévisions de juin 2023 de la Banque eurasiatique de développement (2,90 en 2023, 3,05 en 2024) et d’avril 2023 de l’institut indépendant BEROC (2,92 ; 3,16)

[7] Indicateurs de liquidité de la norme Bâle III

[8] Au 1^er août 2023, le total actif des banques atteint 112,2 Md BYN (42,6 Md USD), soit 55% du PIB.

[9] Cette tendance a, en grande partie été impactée par la baisse des exportations des services de 6,6% en g.a., notamment des services d’information et de transport.

[10] Le 7 avril dernier, le ministère des Finances biélorusse a annoncé l’émission de 10 Md RUB (122 M USD) d’obligations sur le marché russe.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 8 septembre 2023

2023-09-12T00:00:00+02:00

Russie

Prévisions
Budget
Restrictions de la Banque centrale
Fonds souverain
Inflation
Réserves
Activité
Commerce extérieur
Marché des changes
Marché du travail

Biélorussie

Commerce extérieur

Kazakhstan

Activité
Inflation
Notations

Arménie

Activité
Transferts de fonds des expatriés
Inflation

Moldavie

Marché du travail

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 1er septembre 2023

2023-09-04T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Endettement public
Énergie
Inflation
Investissement
Marché du travail et salaires
Secteur bancaire

Biélorussie

Transferts de fonds des expatriés
Salaires

Kazakhstan

Politique monétaire et prévisions
Activité
Investissement
Budget

Arménie

Activité
Budget
Commerce extérieur
Inflation
Notations

Moldavie

Politique monétaire
Inflation industrielle
Activité
Endettement public
Investissement

Ouzbékistan

Activité
Inflation
Commerce extérieur

Kirghizstan

Politique monétaire
Compte courant

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 18 août 2023

2023-08-21T00:00:00+02:00

La Banque de Russie a décidé le 15 août 2023 de relever son taux directeur de 350 points de base à 12% au terme d’une réunion extraordinaire de politique monétaire annoncée la veille. Cette deuxième hausse de taux en moins d’un mois – la troisième hausse la plus significative dans l’histoire récente de la Russie[1] – a surpris par son ampleur, et s’inscrit dans un interventionnisme croissant de la Banque centrale depuis le milieu de l’été face à la reprise de l’inflation et la dépréciation du rouble. Si cette décision semble avoir atteint son objectif premier – inverser à court terme la tendance à la dépréciation du rouble –, son adoption dans la précipitation interroge sur une possible perméabilité de la Banque centrale aux pressions politiques, qui s’inscrirait en porte-à-faux avec son indépendance statutaire et son mandat circonscrit au maintien de la stabilité des prix, tout en fragilisant la crédibilité de ses propres prévisions.

La hausse de taux annoncée par la Banque de Russie le 15 août dernier a une nouvelle fois pris de court les observateurs. Alors que le consensus qui s’est dégagé lundi en fin de journée parmi les analystes portait sur une hausse de taux de 150 points de base (pdb), les banquiers centraux ont décidé d’une hausse plus de deux fois plus importante à 350 pdb. Le 21 juillet dernier, la Banque centrale avait déjà surpris en annonçant un relèvement de son taux principal de 100 pdb à 8,5%, contre une anticipation médiane de 50 pdb.

Figure 1. Inflation et politique monétaire

Source : Rosstat, Banque de Russie

La dynamique des prix, mise en avant à l’appui de cette décision, s’est détériorée de manière notable. L’inflation annuelle s’est établie à 4,3% en juillet 2023, progressant de plus de 1 point de pourcentage (p.p.) par rapport à juin, et dépasse ainsi de nouveau l’objectif d’inflation annuelle définie à 4%. Dans son dernier rapport mensuel consacré à l’inflation, la Banque centrale relève également une très nette dégradation des indicateurs de tendance des prix, qui sont jugés plus pertinents que l’inflation annuelle pour la prise de décision. Ainsi, la hausse mensuelle des prix corrigée des variations saisonnières et calendaires et extrapolée sur une année (inflation mensuelle SAAR) a plus que doublé en juillet à 12,2%, contre 5,56% en juin, et s’est maintenue au-dessus de la cible pour le quatrième mois consécutif[2].

Figure 2. Dynamique de l’inflation rapportée à la cible

Source : Banque de Russie

La seule poussée inflationniste ne suffit néanmoins pas à expliquer l’ampleur de la hausse de taux, ni la tenue impromptue d’une réunion de politique monétaire en plein mois d’août. Lors de sa réunion du 21 juillet dernier, la Banque centrale avait annoncé une possible poursuite de la hausse des taux à la mi-septembre, sans juger nécessaire de se réunir plus en amont. Bien que le communiqué du 15 août ne se réfère qu’à l’objectif de stabilité des prix à l’appui de sa décision, d’autres facteurs extérieurs à son mandat paraissent avoir incité à prendre cette mesure d’urgence.

La dépréciation continue du rouble[3], qui a franchi la barre symbolique des 100 roubles pour un dollar dans les jours précédant le 15 août, a suscité des critiques publiques de la conduite de la politique monétaire au sein des sphères du pouvoir. Dans un entretien diffusé le 14 août au matin par l’agence de presse TASS, Maxime Orechkine, conseiller du président russe et ex-ministre de l’économie, signalait « une dérive significative du taux de change actuel du rouble par rapport à son niveau fondamental », dont l’origine principale serait une « politique monétaire accommodante » ayant conduit à une croissance rapide de la masse monétaire provoquée par le crédit aux ménages et aux entreprises. En conclusion, M. Orechkine affirmait que « la banque centrale dispose de tous les instruments nécessaires à la normalisation de la situation dans les meilleurs délais ». Quelques heures plus tard, la Banque de Russie annonçait la tenue d’une réunion extraordinaire de politique monétaire prévue le lendemain, alors que la suspension des achats de devises décidée quelques jours plus tôt avait échoué à infléchir le cours du rouble.

Sans être infondées, ces critiques minimisent l’impact sur le taux de change d’autres facteurs échappant au contrôle de la Banque centrale. La dégradation du solde commercial, les sorties structurelles de capitaux, la politique dispendieuse du gouvernement et la hausse du risque politique consécutive à la mutinerie de Wagner sont autant de risques situés hors du champ de compétence direct de la Banque de Russie contribuant à l’affaiblissement du rouble.

Figure 3. Taux de change USD/RUB en 2023 (échelle inversée)

Source : Banque de Russie

La hausse de taux semble avoir endigué la dépréciation du rouble dans l’immédiat et repoussé au moins temporairement la prise de nouvelles mesures de contrôles de capitaux. Au 18 août, le dollar cotait à 93,7 RUB, contre 101 RUB le 15 août dernier. Simultanément au durcissement de la politique monétaire, la presse russe et internationale rapportait des discussions en cours sur le besoin de mesures de contrôle des capitaux semblables à celles employées en 2022 (dont obligation de vente des recettes d’exportations en devises).

Si le bien-fondé de ce relèvement brusque de taux peut se justifier a posteriori par une évolution favorable du taux de change, il n’en soulève pas moins des interrogations quant à la crédibilité de la Banque centrale. Prise au dépourvue et contrainte de réagir dans l’urgence, la Banque de Russie s’est significativement éloignée de ses propres prévisions de taux directeur, publiées quatre jours seulement avant la réunion du 15 août, qui anticipaient un taux moyen compris entre 8,5% et 9,3% de juillet à décembre 2023. Très ramassé, le commentaire adjoint à la décision reprend l’essentiel des thèses déjà développées le 21 juillet dernier sans véritablement justifier la nécessité d’une telle remontée des taux. Contrairement aux fois précédentes, aucun signal n’a été envoyé quant à une future hausse ou baisse de taux. La réunion n’a pas non plus été suivie d’une conférence de presse. Cette décision, qui répond en réalité moins à l’évolution des prix qu’à celle du taux de change – certes porteuse de risques inflationnistes – s’apparente à certains égards à une entorse au mandat de la Banque centrale[4] : elle soulignait encore récemment son attachement au régime de change flottant, dont le corollaire est l’absence d’intervention visant à influencer la formation du cours du rouble.

En tout état de cause, cette accélération imprévue du cycle de resserrement de la politique monétaire pourrait conduire à une révision à la baisse des prévisions d’activité en 2023-2024. En août, une étude de l’institut d’études et d’expertise de la Banque de développement de Russie (VEB.RF) estimait que le relèvement du taux directeur de 100 points en juillet dernier conduirait à une croissance inférieure de 0,1 point de PIB en 2023, et de 0,3 point en 2024 par rapport à un scénario de stabilité du taux directeur jusqu’à la fin de l’année.

[1] Les deux hausses de taux les plus significatives depuis 2013 sont intervenues en réponse à l’adoption de sanctions contre la Russie, respectivement en décembre 2014 (hausse de taux de 750 pdb à 17%) et en février 2022 (hausse de 1050 pdb à 20%).

[2] Cet indicateur permet de mesurer ce que serait le niveau d’inflation sur une année si les prix évoluaient constamment au rythme du dernier mois disponible. Le maintien de cet indicateur au-dessus du niveau de la cible pendant plusieurs mois consécutifs signifie généralement qu’un resserrement de la politique monétaire est nécessaire.

[3] Pour plus de détails sur les raisons de cette dépréciation, consulter les Nouvelles économiques d’Eurasie du 7 juillet 2023, Zoom « Comment expliquer la dépréciation du rouble russe ? »

[4] Il ne s’agirait toutefois pas d’une première au regard des mesures drastiques de contrôle des flux de capitaux mises en œuvre en 2022.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 11 août 2023

2023-08-16T00:00:00+02:00

Russie

Budget
Commerce extérieur
Compte courant
Dette externe
Fonds souverains
Inflation
Marché des changes
Politique monétaire
Réserves

Biélorussie

Réserves

Kazakhstan

Activité
Endettement public
Salaires

Ouzbékistan

Réserves

Arménie

Activité

Moldavie

Inflation
Réserves

Kirghizstan

Activité
Commerce extérieur
Investissement
Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 4 août 2023

2023-08-07T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Budget
Compte courant
Inflation
Marché du travail
Politique monétaire
Pouvoir d’achat
Système bancaire

Biélorussie

Activité
Pouvoir d'achat

Kazakhstan

Activité
Activité
Inflation

Ouzbékistan

Compte courant
Activité
Commerce extérieur
Inflation
Politique monétaire et prévisions

Arménie

Activité
Commerce extérieur
Politique monétaire et inflation
Réserves
Transferts de fonds des expatriés

Moldavie

Activité

Kirghizstan

Politique monétaire
Réserves
Transferts de fonds des expatriés

Tadjikistan

Commerce extérieur
Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 7 juillet 2023

2023-07-21T00:00:00+02:00

Au cours de la première semaine de juillet 2023, le seuil de 90 roubles pour un dollar, et de 100 roubles pour un euro, a été franchi pour la première fois depuis mars 2022. Si cette dépréciation a pu être aggravée par l’incertitude consécutive à la mutinerie du groupe Wagner fin juin, elle s’inscrit dans une tendance plus longue à l’œuvre depuis la fin de l’année 2022. Au-delà des évolutions du solde courant et du cours des hydrocarbures, qui participent traditionnellement à déterminer la valeur du rouble russe et ont été affectées par les mesures restrictives des pays occidentaux sur le secteur énergétique, l’accélération de la sortie de capitaux du pays par différents canaux semble avoir joué un rôle déterminant ces derniers mois.

Figure 1. Cours USD/RUB en 2022/2023

La trajectoire du rouble en 2022 a été en grande partie déterminée par la dynamique du compte courant. Dans la foulée de l’invasion de l’Ukraine par le Russie, le cours du rouble a chuté (de 38% entre le début de l’année et le 11 mars 2022), mais s’est rapidement rétabli en partie grâce aux mesures de la Banque centrale, dont le relèvement du taux directeur de 9,5% à 20%, et l’introduction de mesures drastiques de contrôle des flux des capitaux pour limiter les sorties de devises. Au même moment, les prix exceptionnellement élevés sur les marchés gaziers et pétroliers permettaient à la Russie de percevoir des recettes d’exportations record, totalisant 331 Md USD au 1^er semestre 2022, soit 42,4% de plus que l’année passée. L’autre versant de la balance commerciale – les importations – était parallèlement affecté par les mesures restrictives sur le commerce extérieur de la Russie adoptées par les pays occidentaux, qui ont entraîné une baisse de ces dernières de 23,3% en glissement annuel au 2^e trimestre à 71,5 Md USD. La conjonction de ces deux tendances a formé un excédent courant exceptionnellement élevé à hauteur de 76,7 Md USD au 2^ème trimestre, qui a conduit à une forte appréciation du taux de change du rouble (+64% entre la fin des 1^er et 2^ème trimestres 2022). Il s’est montré relativement stable entre juillet et novembre 2022, oscillant autour de 1 USD = 60 RUB.

Figure 2. Compte courant de la Russie, Md USD

Les mesures restrictives contre les exportations d’hydrocarbures russes entrées en vigueur en décembre 2022 et en février 2023[1] ont contribué à un affaiblissement de la balance commerciale russe. Combinées à la baisse des prix du pétrole, ces mesures ont provoqué une baisse des recettes nominales d’exportations de la Russie : les exportations en valeur d’hydrocarbures à destination des 38 premiers clients de la Russie ont diminué de 36% en g.a. à 78,7 Md USD sur les quatre premiers mois de 2023, dont une baisse de 78% vers l’Union européenne.[2] Parallèlement, le développement de nouvelles solutions logistiques et commerciales de la Russie avec les pays qualifiés « d’amicaux » a permis un rétablissement progressif des importations, qui restaient en baisse de 6,3% en g.a. au T4 2022, mais ont dépassé leur niveau de l’année passée de 5% à 92 Md USD au T1 2023. Cette tendance s’est accélérée ces derniers mois du fait de la hausse inédite des dépenses budgétaires et de la reprise de la consommation, qui alimentent davantage la demande d’importations. L’excédent courant a ainsi atteint son plus faible niveau depuis 2020 à 14,8 Md USD au cours du premier quart de l’année 2023. Au total, le rouble s’est déprécié d’environ 30% entre fin novembre 2022 et fin juin 2023.

Figure 3. Exportations d’hydrocarbures de la Russie vers ses 38 principaux clients, Md USD

La dépréciation récente du rouble ne reflète pas exclusivement l’évolution du commerce extérieur russe. Alors que les recettes pétrolières semblent s’être stabilisées à un niveau plus faible ces derniers mois, le rouble a poursuivi sa dépréciation de façon ininterrompue. Plusieurs facteurs d’ordre financiers peuvent être avancés :

1 - La fuite de capitaux s’est poursuivie malgré les restrictions imposées par la Banque centrale, et pourrait s’accentuer après la mutinerie du groupe Wagner. En particulier, les ménages russes ont massivement transféré leur épargne à l’étranger depuis septembre 2022 : leurs dépôts en devises détenus par des banques non résidentes ont augmenté de près de 50 Md USD depuis le début de l’année 2022, et ont simultanément diminué de 42 Md USD auprès des banques russes. De plus, la vente d’actifs par des investisseurs étrangers sur le départ crée un flux structurel de sortie de capitaux, qui n’est plus compensé faute de nouveaux investissements. Il pourrait s’étaler sur plusieurs années du fait de la lourdeur du processus administratif permettant la validation des accords de vente d’actifs[3].

2 - L’assouplissement rapide de la politique monétaire russe entre mars et septembre 2022 jouerait désormais en défaveur du rouble[4]. Le différentiel actuel de taux directeurs – c’est-à-dire de rémunération des devises – entre la Banque de Russie (7,5%) et la Réserve fédérale américaine (5-5,25%) serait historiquement faible, et par conséquent insuffisant pour compenser le risque induit par la détention d’actifs financiers libellés en roubles.

3 - Les entreprises russes rapatrient de moins en moins de devises en Russie. Depuis la levée de l’obligation de rapatriement des devises tirées des exportations début juillet 2022, les exportateurs russes préféreraient stocker leurs recettes d’exportations sur des comptes situés à l’étranger. A cela s’ajoutent des situations de « trappes à devises » associées au choix de la Russie de régler ses opérations de commerce extérieur en devises nationales, ce qui provoque parfois l’accumulation sur des comptes à l’étranger de devises peu liquides et impossibles à rapatrier, comme dans le cas du commerce avec l’Inde[5].

Figure 4. Dépôts en devises des ménages russes, Md USD

Source des graphiques : Banque de Russie, Bruegel

La nouvelle règle budgétaire pourrait davantage déstabiliser le rouble. Cette règle détermine notamment le montant des opérations de change conduites par les autorités : si la somme des recettes pétro-gazières perçues par le budget dépasse un seuil dit « de base », les recettes dites « excédentaires » sont utilisées pour acheter des devises venant alimenter le fonds souverain, et inversement. Initialement conçu pour stabiliser le rouble et réduire sa corrélation au cours du pétrole, ce mécanisme a été modifié en 2023 pour simplifier la planification budgétaire : le seuil de revenus de base, qui dépendait autrefois d’un cours pivot du baril de pétrole et du cours du rouble pour un volume d’extraction donné, est désormais fixe. Dans un contexte de plafonnement des prix du pétrole à 60 USD, le rouble devient ainsi le seul déterminant des interventions de change : sa dépréciation pourrait conduire à une reprise des achats de devises[6], qui l’affaiblirait davantage en retour.

Figure 5. Impact de la nouvelle règle budgétaire sur le taux de change du rouble

[1] Plafonnement des prix de vente et embargo européen sur le pétrole brut le 5 décembre 2022, embargo européen sur les produits pétroliers le 5 février 2022.

[2] Russia Foreign Trade Tracker, Bruegel, disponible à l’adresse https://www.bruegel.org/dataset/russian-foreign-trade-tracker.

[3] Ces derniers contribueraient par ailleurs aux turbulences temporaires régulièrement observées sur le marché des changes.

[4] Hypothèse suggérée par A. Isakov, économiste Russie chez Bloomberg Economics.

^[5]Selon Bloomberg, les exportateurs russes auraient accumulé sur leurs comptes indiens l’équivalent de 1 Md USD de roupies par mois ne pouvant être ni dépensées pour régler des importations – la relation commerciale étant fortement déséquilibrée au profit de la Russie -, ni rapatriées du fait des restrictions en vigueur sur l’utilisation de cette devise.

^[6] Le prix des matières premières étant généralement libellé en devises (dollars), une dépréciation du rouble permet au budget russe de percevoir davantage de revenus après conversion des recettes d’exportations.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 30 juin 2023

2023-06-30T00:00:00+02:00

La reprise de l’activité économique en Russie est hétérogène en termes territoriaux. Ces disparités sont accrues par l’effort militaire et l’adaptation contrainte de l’économie.

1. La croissance industrielle est polarisée selon les spécialisations régionales

En hausse de 1,8% en janvier-mai 2023 en moyenne annuelle, l’activité industrielle reprend inégalement et se concentre dans les régions disposant d’une forte industrie militaire. De manière non-exhaustive, plusieurs oblasts situés dans le district fédéral du Centre (Toula, Riazan, Tver, etc.), et, dans l’Oural, les oblasts de Sverdlovsk et Tcheliabinsk[1] affichaient des taux de croissance compris entre 9 et 23% en glissement annuel dans l’industrie manufacturière (plus de 40% en mai), à rapporter à une moyenne nationale de 4,8% en janvier-mai 2023. Le kraï de Krasnodar, situé à l’extrême-sud du pays, affichait également une croissance de 14% sur cette période grâce au poids de son industrie agro-alimentaire.

A l’inverse, les sujets de la Fédération dont les industries dépendent d’activités affectées directement ou indirectement par les sanctions et/ou mesures de rétorsion russes rencontrent des difficultés non négligeables. Sont touchées en priorité les régions productrices de gaz et de pétrole, dont la Iamalie, 1^ère région gazière de Russie, avec une baisse des activités extractives de 8,6% en g.a. sur les cinq premiers mois de l’année, et la région autonome des Khantys-Mansis (-0,5%), qui est la principale zone d’extraction pétrolière du pays. Ces deux régions représentent à elles seules plus 40% de l’industrie extractive russe. Trois autres types d’industrie ont significativement marqué le pas : la filière du bois, particulièrement représentée au Nord-Ouest du pays (ex : -2,6% en Carélie), touchée par la fermeture du marché européen ; les régions spécialisées dans les engrais minéraux, dont l’oblast de Mourmansk (-13,6%) et de Novgorod (-3,7%) ; et les zones d’implantation de l’industrie automobile, en particulier à Kaliningrad (-12,8%) et Kalouga (-12%).

Figure 1. Répartition de la production manufacturière et extractive en janvier-mai 2023, %

Figure 2. Évolution de l’activité industrielle totale en janvier-mai 2023, %, g.a.

2. L’effort d’investissement est contraint par les priorités géopolitiques

La croissance de l’investissement en capital fixe a ralenti à 0,7% en g.a. au 1^er trimestre 2023 (contre 4,6% en 2022) et se concentre pour l’essentiel dans le Sud et l’Extrême-Orient. La géographie des investissements reflète les dynamiques géopolitiques à l’œuvre depuis 2022, liées à la conduite des opérations militaires et à la réorientation des flux commerciaux vers l’Est : les plus forts taux de croissance sont enregistrés dans le district fédéral du Sud (+26,1%), en particulier dans l’oblast de Rostov attenant à l’Ukraine (+74%). Dans cette région, les fonds budgétaires publics ont financé 28% de l’investissement (contre 13% en moyenne nationale), leur part atteignant 49% dans l’oblast de Rostov, et 54% en Crimée[2]. Les investissements ont également fortement progressé en Extrême-Orient (+27%), et affichent un taux de croissance à deux chiffres dans toutes les régions de ce district (à l’exception de Sakhaline), en lien avec le pivot vers l’Est et le développement des infrastructures de transport, notamment ferroviaires via le projet « Vostochniy poligon ». La part de l’investissement des administrations a été limitée à 5,7%, tandis que celle financée par des crédits bancaires a atteint 14,6%, contre 9,8% à l’échelle nationale. Cette particularité statistique pourrait indiquer un report de l’effort d’investissement sur les grandes entreprises publiques et privées, qui auraient bénéficié en contrepartie d’un accès facilité au financement par les banques publiques^[3].

Ces tendances sont également reflétées par les statistiques de la construction. En croissance de 8,1% en moyenne annuelle en janvier-mai 2023, la construction a significativement progressé dans le district fédéral du Sud (+21,3%), notamment dans l’oblast de Rostov (+26,9%), et dans une moindre mesure en Crimée (+14,6%). Plusieurs régions frontalières de la Chine situées le long du Transsibérien ont aussi enregistré de très fortes croissances, dont le kraï de Khabarovsk (+59%) et la Transbaïkalie (+35%).

La dynamique de l’investissement est plus contrastée dans le reste du pays, avec une diminution de 10,5% dans le district fédéral du Centre, qui pèse pour 28% de l’investissement total, dont une baisse de 11,9% à Moscou (16% de l’investissement total). L’investissement a aussi diminué de 8,2% dans l’Oural (14% de l’investissement total), ce qui traduit en premier lieu les difficultés de l’industrie gazière avec une baisse de l’investissement de 25% en Iamalie, tandis que l’oblast manufacturier de Sverdlovsk a vu l’investissement augmenter de 5,4%. Les districts fédéraux de Sibérie, du Nord-Ouest de la Volga ont enregistré une hausse de l’investissement modérée à 5%, 4,5% et 1,3% respectivement.

Figure 3. Évolution de l’investissement en capital fixe au 1^er trimestre 2023, %, g.a.

[1] Ces deux oblasts sont notamment spécialisés dans la production de chars d’assauts via le groupe Ouralvagonzavod.

[2] Territoire ukrainien revendiqué par la Russie depuis 2014. La communauté internationale ne reconnaît pas l’appartenance de la Crimée à la Russie.

[3] Zoubarévitch N. (2023), « Экономическая география эпохи СВО : как изменилась российская экономика в разрезе регионов » (« La géographie économique à l’époque de « l’opération militaire spéciale » : comment l’économie russe a changé à l’échelle des régions »), Re : Russia.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 23 juin 2023

2023-06-23T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Secteur bancaire
Inflation

Biélorussie

Politique monétaire
Investissement

Kazakhstan

Investissement

Ouzbékistan

Activité
Commerce extérieur

Arménie

Budget
Endettement public
Réserves

Moldavie

Politique monétaire
Activité
Inflation

Kirghizstan

Réserves
Transferts de fonds des expatriés

Tadjikistan

Activité
Commerce extérieur

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 16 juin 2023

2023-06-19T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Compte courant
Dynamique des prix
Marché des changes
Réserves
Secteur bancaire

Biélorussie

Commerce extérieur
Transferts de fonds des expatriés

Kazakhstan

Mission du FMI au Kazakhstan
Activité
Inflation
Réserves
Commerce extérieur

Arménie

Politique monétaire

Moldavie

Activité
Commerce extérieur
Budget
Réserves

Kirghizstan

Activité
Commerce extérieur
Inflation
Investissement

Tadjikistan

Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 9 juin 2023

2023-06-13T00:00:00+02:00

Zone eurasiatique

Prévisions de la Banque Mondiale

Russie

Activité
Budget
Fonds souverain
Inflation
Marché des changes
Niveau de vie
Politique monétaire
Secteur bancaire

Biélorussie

Inflation
Réserves

Kazakhstan

Activité
Inflation
Budget

Arménie

Inflation
Activité

Moldavie

Inflation
Salaires

Ouzbékistan

Commerce extérieur

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 2 juin 2023

2023-06-05T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Endettement public
Inflation
Investissement
Marché du travail
Prévisions du consensus
Salaires

Biélorussie

Investissement

Kazakhstan

Notations
Politique monétaire et inflation
Investissement

Arménie

Endettement public
Transferts de fonds des expatriés
Budget

Moldavie

Endettement public
Marché du travail
Investissement

Ouzbékistan

Inflation

Kirghizstan

Politique monétaire
Réserves
Transferts de fonds des expatriés

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 26 mai 2023

2023-05-30T00:00:00+02:00

Avec un PIB nominal de 14,4 Md USD en 2022, et un PIB par habitant de 5 671 USD, la Moldavie est un pays à revenu intermédiaire de la tranche supérieure et un des pays les plus pauvres d’Europe. L’économie moldave est caractérisée par le poids prépondérant du secteur agricole, qui représente plus de 10% du PIB, plus de 20% de l’emploi et près de la moitié des exportations du pays, mais elle a aussi vu émerger une industrie dynamique dans les technologies de l’information et de la communication. Le conflit armé en Ukraine a fragilisé la situation macroéconomique déjà précaire du pays, dont la stabilité demeure conditionnée à l’aide financière internationale et aux envois de fonds de la diaspora. Confrontée au déclin et au faible taux d’activité de sa population, la Moldavie est contrainte de développer un nouveau modèle de croissance, axé sur l’investissement plutôt que la consommation.

1. Après une année 2022 particulièrement difficile, une reprise limitée et incertaine en 2023

La Moldavie a subi une succession de crises depuis la fin de l’année 2021. Alors que l’économie moldave avait connu un fort rebond en 2021 (+13,9%), l’activité s’est contractée de 5,9% en 2022 sous l’effet de la déstabilisation régionale, qui a aggravé une première crise énergétique consécutive à l’explosion du prix du gaz fin 2021. La Moldavie a été affectée via plusieurs canaux, au premier rang desquels les prix : l’inflation annuelle a accéléré de 13,9% fin 2021 à 30,2% fin 2022, et s’est établie en moyenne à 28,6% en 2022, contre 5,1% en 2021. Après avoir été alimentée par la reprise de la demande des ménages post-Covid en 2021, la hausse des prix en 2022 a été tirée par un choc d’offre sur l’énergie et les biens alimentaires, dont la Moldavie est importatrice nette, et, plus généralement, par la perturbation des circuits logistiques liés à l’Ukraine. La Moldavie a ainsi dû réorienter son approvisionnement en biens alimentaires, traditionnellement dépendant de l’Ukraine et des pays de la CEI, vers l’Europe et la Turquie. Au total, la hausse des prix alimentaires (+32,5% fin 2022) a contribué à hauteur d’environ 11 points de pourcentage à l’inflation, et celle de l’énergie (+75,9%) à environ 10 points. Ces chocs ont été amplifiés par la taille réduite du marché moldave et l’absence de réserves significatives. Du fait de sa proximité avec l’Ukraine, la Moldavie a également dû faire face à un afflux massif de réfugiés : 1 million d’Ukrainiens auraient transité par le pays en 2022, et 70 000 à 100 000 personnes, à 85% des femmes et des enfants, y seraient restées, soit l’équivalent de 3 à 4% de la population moldave totale. Selon le FMI, les mesures de soutien aux réfugiés auraient représenté environ 0,4% du PIB moldave en 2022.

Du point de vue de la production, la récession découle principalement de la chute de l’activité agricole, amplifiée par des conditions climatiques défavorables. La sécheresse a aggravé la baisse de la production agricole, atteignant 25,8% en 2022, qui a contribué à hauteur de 2,7 points à la baisse du PIB. La part du secteur dans le PIB a par conséquent régressé de 10,4% en 2021 à 7,9% en 2022. Une baisse a également été enregistrée dans la construction (-10%), l’industrie manufacturière (-7,5%) et la fourniture d’énergie (-18%). A l’inverse, l’hôtellerie et la restauration ont bénéficié des flux de population et ont vu leur activité augmenter de 23,9%. L’activité s’est également maintenue dans le commerce (+1,4%) et les services liés à la finance, l’assurance (+14,5%), l’information et la communication (+5,3%). Dans l’approche par les dépenses, la contraction de 4% de la consommation finale des ménages explique l’essentiel de la récession (-3,3 points de PIB) ; l’investissement (FBCF) a également chuté de 6,8%.

Figure 1. Contributions à l’activité en 2022, approche par la production (points de PIB)

Source : Bureau national de statistiques de Moldavie

La réponse des autorités a combiné un durcissement de la politique monétaire à des mesures de soutien budgétaire aux ménages. La Banque nationale de Moldavie (BNM) a relevé son taux directeur à six reprises en 2022, de 6,5% à 21%, afin de contenir la hausse de l’inflation, qui a commencé à décélérer après un pic à 34,6% en octobre pour atteindre 18,1% en avril 2023. Dans un contexte de modération des prix de l’énergie et d’atonie de la demande, ce mouvement devrait se poursuivre et conduire à une inflation de 6,6% fin 2023 selon la BNM, qui a d’ores et déjà pris acte de ces évolutions et abaissé son taux directeur quatre fois depuis la fin de l’année 2022, le ramenant à 10%. Au plan budgétaire, les autorités ont adopté des mesures ciblées visant à réduire les factures énergétiques des ménages – qui représente en moyenne près de 10% de leur revenu disponible. La mise en place d’un Fonds de réduction de la vulnérabilité énergétique (Energy Vulnerability Reduction Fund – EVRF), en partie abondé par les partenaires internationaux de la Moldavie, a permis des transferts sociaux ciblés à près de 760 000 ménages moldaves (sur un total de 1 300 000), dont 78% ont été identifiés comme particulièrement vulnérables. A la faveur d’un hiver clément et de la stabilisation des prix de l’énergie, entre 20 et 30% des avoirs du Fonds, d’un montant mensuel de 1 Md MLD (environ 56 M USD), ont pu être épargnés en prévision du prochain hiver. Au total, la Banque mondiale estime que les dépenses de soutien aux ménages défavorisés ont représenté 2% du PIB moldave en 2022, contribuant à limiter l’augmentation de la pauvreté résultant de la crise.

Figure 2. Politique monétaire et inflation

Source : Banque nationale de Moldavie

La Moldavie demeure dépendante des bailleurs de fonds internationaux pour couvrir ses besoins de financement, mais ne présente pas de fragilité majeure à ce stade. Le déficit public s’est établi à 3% du PIB en 2022, soit un niveau inférieur aux attentes, en raison, d’une part, de recettes publiques supérieures aux prévisions et, d’autre part, de la sous-exécution chronique des dépenses. Le budget adopté pour 2023 est expansif, avec un déficit plus important prévu à 6% du PIB, qui doit permettre d’accompagner la reprise de l’activité et de basculer d’une logique de gestion de l’urgence à une logique de développement à plus long terme. Il intègre notamment la revalorisation, déjà effective, de 17% des salaires dans le secteur public, et de 14,5% pour les retraites. Les autorités moldaves envisagent l’adoption d’un budget supplémentaire destiné au financement d’infrastructures et à améliorer la capacité administrative, sans modification de l’objectif de déficit. Les besoins de financement sont globalement couverts pour 2023, notamment via la reprise d’émissions obligataires. L’endettement public de la Moldavie est faible à 34,7% du PIB fin 2022 et présente un profil de risque limité du fait de sa nature essentiellement concessionnelle.

Les comptes extérieurs sont caractérisés par un fort déséquilibre, néanmoins tempéré par d’importantes réserves de change. Le compte courant de la Moldavie est ressorti en déficit à 13,1% du PIB en 2022, ce qui reflète avant tout l’ampleur du déficit commercial (-4,1 Md USD). Le renchérissement des importations d’énergie et de biens alimentaires a entraîné une augmentation de ce dernier de 9,7% en 2022. Les réserves de change de la Moldavie ont atteint leur plus haut niveau historique à 4,7 Md USD fin mars 2023, soit environ 5,6 mois d’importations et une progression de 36% en glissement annuel. Cette évolution traduit la hausse de l’aide financière internationale et l’achat de devises par la BNM dans un contexte d’appréciation du leu moldave causé par la faible demande de devises. La devise nationale s’est appréciée de 6,3% entre début 2023 et fin avril, et ne s’est dépréciée que de 1,2% au total par rapport à début 2022. L’accumulation de réserves est aussi favorisée par les envois de fonds depuis l’étranger, représentant une part non négligeable du PIB (environ 12% en 2022), qui ont résisté à la crise et progressé de 8,3% à 1,7 Md USD.

Figure 3. Compte courant de la Moldavie (M USD)

Source : Banque nationale de Moldavie

Assaini et renforcé depuis le « scandale du milliard » en 2015, le secteur bancaire s’est montré particulièrement résilient. Parallèlement au relèvement du taux directeur, qui a permis d’endiguer le mouvement de ruée sur les dépôts bancaires observé au début de la crise, la BNM a rehaussé le ratio de réserves obligatoires sur les passifs libellés en monnaie nationale, de 30% début 2022 à 45% depuis septembre 2022, et en devises convertibles, de 28% à 40% en septembre (34% depuis janvier 2023). La capitalisation du secteur bancaire et sa rentabilité, déjà satisfaisantes avant 2022, se sont maintenues à un niveau adéquat : le ratio d’adéquation des fonds propres atteignait 29% en 2022 (contre 29,5% en 2021), tandis que le ratio de rentabilité des actifs a progressé de 2% en 2021 à 2,9% en 2022. Les sanctions contre le secteur bancaire russe n’auraient pas eu d’incidence majeure sur la santé financière des banques moldaves compte tenu de leur faible exposition. Seul point noir à ce tableau, la distribution de crédit à l’économie réelle a ralenti en termes réels, freinée par la hausse des taux d’intérêts à 13,6% en 2022 en moyenne pour les crédits en leu, contre 4,1% l’année précédente. Le portefeuille total de crédits ne représentait plus que 22,6% du PIB en 2022, contre 23,3% en 2021. Sa qualité s’est par ailleurs légèrement dégradée, avec un taux de créances douteuses en augmentation de 0,4 p.p. à 6,5% en 2022.

Les perspectives de reprise en 2023 sont incertaines, et portent sur une reprise faible de 2% selon le FMI et de 1,8% selon la Banque mondiale. Plus pessimiste, la BERD a maintenu son pronostic de récession à -1,3% lors de la dernière actualisation de ses prévisions régionales mi-mai. La croissance reste tributaire d’un niveau élevé d’incertitude pesant sur la confiance des agents économiques, associé au maintien des risques liés au conflit en Ukraine, à la problématique énergétique et aux défis de plus long terme. La récession perdurerait au cours du premier semestre puis s’estomperait sous l’effet de la reprise de la consommation et du crédit, s’appuyant notamment sur les importantes réserves de liquidité bancaire, ainsi que sur l’impulsion fiscale. L’arbitrage entre reprise et récession en 2023 dépendrait surtout du rétablissement de la production agricole, qui sera suspendu aux conditions climatiques.

2. Une économie en manque de leviers de croissance

Le développement économique de la Moldavie est structurellement limité par la faiblesse du marché du travail. La Moldavie affiche un des plus faibles taux d’activité en Europe à 41% (890 000 personnes actives sur une population de 2,6 M d’individus) contre une moyenne de 58% dans l’Union européenne^[1]. Cette faiblesse s’explique par le vieillissement et la diminution rapides de la population, passée de 4 M d’habitants au début des années 1990 à 2,6 M en 2022, associés à une forte émigration facilitée par la détention de passeports roumains par une partie significative de la population. Les envois de fonds par la diaspora peuvent avoir un effet désincitatif sur les ménages au regard de la faiblesse des rémunérations locales, principal obstacle à l’attractivité du marché du travail moldave : le salaire moyen s’élevait à 10 529 MLD en 2022, soit 557 USD, et a enregistré une baisse de 10,3% en termes réels par rapport à l’année passée du fait de l’inflation. Les revenus réels disponibles des ménages, qui incluent les transferts sociaux et les revenus du patrimoine, ont diminué de 5,9% au cours de cette période. De fait, le manque de main d’œuvre revêt un caractère systémique en Moldavie, affectant aussi bien les administrations que le secteur privé. L’impact du conflit dans le voisinage direct de la Moldavie couplé à ces problématiques structurelles aurait entraîné un affaissement de la croissance potentielle du pays en 2022.

L’investissement est freiné par un environnement des affaires défavorable. Selon la BNM, le stock total d’investissements directs étrangers atteignait 4,9 Md USD fin 2022, soit une progression de 4% par rapport à la fin de l’année 2019, tandis que le flux d’IDE entrants a atteint 592 M USD (4,1% du PIB), dépassant de 16% son niveau de 2019 après deux années consécutives de repli. Le poids du stock d’IDE rapporté au PIB a néanmoins diminué de 5 points de pourcentage au cours de cette période à 34%. Le niveau d’investissement dans l’économie est jugé insuffisant tant par les autorités que par les institutions financières internationales (IFI), la déstabilisation du voisinage de la Moldavie contribuant à décourager les nouveaux projets. Indépendamment du contexte politico-sécuritaire, le fonctionnement de l’institution judiciaire, qui fait l’objet de conditionnalités dans le cadre du programme FMI en cours, reste une préoccupation majeure pour les investisseurs, en plus des problématiques liées à la corruption.

Le sous-développement des marchés de capitaux constitue un frein supplémentaire à l’investissement, qui explique en partie l’excédent de liquidités du secteur bancaire. La BNM se verra confier à partir du 1^er juillet 2023 la supervision du secteur financier non bancaire, et notamment assurantiel, qui devrait être assaini et développé en s’appuyant sur l’expérience de l’assainissement du secteur bancaire.

La désétatisation de l’économie est un enjeu majeur pour le développement. La Moldavie comprend près de 900 entreprises publiques, dont environ 200 directement liées au gouvernement central. Les actifs des 137 principales entreprises publiques représentaient 20,2% du PIB en 2021, et leurs dettes 9% du PIB. Près de 40% d’entre elles étaient non rentables. Un processus exhaustif d’évaluation de leur situation financière est en cours de mise en œuvre par le ministère des Finances.

La Moldavie bénéficie d’un soutien financier et technique international considérable, qu’elle peine toutefois à absorber faute de capacité administrative suffisante. En 2022, le soutien budgétaire des IFI, notamment la Banque mondiale et la BERD, a nettement augmenté pour faire face aux besoins nés de la crise gazière, mais aussi dans la perspective de l’adhésion moldave à l’Union européenne depuis l’octroi du statut de candidat en juin dernier. Les programmes d’assistance macro-financière respectifs du FMI et de l’UE ont été successivement revus à la hausse, d’environ 260 M USD en mai 2022 s’agissant de la facilité élargie de crédit/mécanisme élargi de crédit (ECF/EFF) du FMI, portant le montant total à 796 M USD entre décembre 2021 et la fin du programme prévue début 2025 ; de 145 M EUR en janvier 2023, pour un total de 295 M EUR, s’agissant de l’assistance macro-financière (MFA) fournie par l’Union européenne. En matière sectorielle, les IFI investissent dans une multitude de secteurs, prioritairement l’infrastructure, l’énergie, l’agriculture, la gestion de l’eau et des déchets et la santé. Cette aide abondante et diversifiée pose des difficultés multiples du fait de la capacité limitée des autorités moldaves à mettre en œuvre les programmes en question, eu égard à la faiblesse et au morcellement administratifs du pays, qui peine à formuler ses besoins de manière centralisée et à s’approprier ces programmes d’assistance.

3. Une situation énergétique stabilisée, mais des défis persistants à moyen terme

La Moldavie a surmonté la crise gazière de 2022 et apparaît mieux préparée au prochain hiver. En octobre 2022, Gazprom avait réduit les livraisons de gaz destinées à la Moldavie à 5,7 M m³/jour sous le prétexte de difficultés techniques, soit une baisse de 30 à 50% par rapport aux besoins du pays durant la période hivernale. Les autorités ont réagi en acquérant du gaz sur le marché roumain, et en maintenant autant que possible le flux destiné à la Transnistrie. La normalisation progressive des prix de l’énergie et un hiver clément ont limité l’impact des mesures russes sur la Moldavie. Le pays serait en meilleure posture pour affronter le prochain hiver avec des stocks de gaz – situés en Ukraine – déjà remplis à 60% en avril, et un approvisionnement désormais diversifié grâce au gazoduc reliant la Moldavie à la Roumanie et aux Balkans, qui a pu être utilisé en flux inversé pour la première fois fin 2022.

L’approvisionnement en électricité demeure une source de vulnérabilité. La production moldave ne couvre que 20% de la consommation interne, et les principaux fournisseurs externes présentent des fragilités liées aux attaques sur l’infrastructure énergétique en Ukraine, des pénuries fréquentes en hiver et des prix plus élevés en Roumanie, et la dépendance au gaz russe pour la centrale électrique MGRES située en Transnistrie. Ces difficultés sont aggravées par la vétusté du réseau électrique et le système de chauffage collectif hérité de l’époque soviétique, entraînant une déperdition d’énergie proche de 50%. Les solutions envisagées par les autorités visent prioritairement l’amélioration de l’efficacité énergétique du réseau via notamment une rénovation des infrastructures. Le développement de nouvelles sources d’énergie, notamment renouvelables, est contraint par la capacité limitée du réseau actuel et la faiblesse du potentiel de certaines énergies, notamment hydroélectriques.

L’enjeu de la réintégration de la Transnistrie est intrinsèquement lié aux problématiques énergétiques. Le réseau électrique moldave est fortement dépendant des infrastructures situées en Transnistrie, région par laquelle transitent la majorité des lignes à haute tension reliant la Moldavie aux réseaux ukrainien et roumain. L’économie transnistrienne est placée dans une situation de dépendances multiples : le fonctionnement de la centrale électrique MGRES et de l’usine métallurgique MMZ est subventionné par le gaz livré gratuitement par la Russie par l’intermédiaire de Moldovagaz, mais 80% des exportations transnistriennes serait cependant destinées au reste de la Moldavie et à l’Union européenne.

4.Des relations économiques avec la Russie en perte de vitesse

L’affaiblissement structurel du poids de la Russie dans l’économie moldave s’est accéléré depuis le 24 février 2022, au profit du bloc européen. A titre d’illustration, la part de l’UE dans les exportations moldaves a progressé de 35% en 2008 (dont 14% pour la Roumanie) à 54% en 2022 (25% pour la Roumanie), tandis que la part des exportations vers la CEI a décliné de 55% à 29% au cours de cette période. S’agissant des importations, l’UE a conforté son rôle de premier fournisseur et représentait 57% du total en 2022 (27% pour la Roumanie), contre 44% en 2008 (16% pour la Roumanie), alors que la part de la CEI a diminué de 40% à 29% sur cette période. De manière analogue, la part de la CEI dans les envois de fonds depuis l’étranger vers la Moldavie a été pratiquement divisée par 3 entre 2014 et 2022, passant de 63% à 22%, alors que celle de l’UE progressait de 20% à 46%. Au total, la Russie ne comptait plus que pour 21% des transferts totaux en 2022, ce qui coïncide avec le déclin de la part du rouble dans les transferts totaux de près de 32% en 2014 à 0,4% en 2022.

La Russie a exigé le remboursement immédiat par la Moldavie d’arriérés de dettes en janvier 2023. Par une lettre adressée aux autorités moldaves, le ministère russe des Finances a mis fin à un moratoire portant sur une dette de 91 M USD contracté en 2001, et exigé son remboursement immédiat en roubles, rendu techniquement impossible par le régime de sanctions occidentales. L’ultimatum russe a engendré une violation du critère de performance du programme FMI en cours relatif à la non-accumulation de dettes, qui a cependant été résolue via l’ouverture d’un dépôt fiduciaire en dollars auprès de la BNM exclusivement destiné au remboursement de la dette en question et crédité de la somme correspondante.

Figure 4. Transferts nets entrants depuis l’étranger (M USD)

Source : Banque nationale de Moldavie

[1] Le taux de chômage s’établissait à 3,1% en 2022.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 22 mai 2023

2023-05-23T00:00:00+02:00

Zone eurasiatique

Prévisions d’activité de la BERD

Russie

Activité
Compte courant
Inflation

Biélorussie

Activité
Inflation
Pouvoir d’achat

Kazakhstan

Activité
Commerce extérieur
Inflation
Réserves

Arménie

Activité
Réserves

Moldavie

Commerce extérieur
Réserves

Ouzbékistan

Activité

Kirghizstan

Activité
Commerce extérieur
Investissement
Inflation

Tadjikistan

Inflation

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 12 mai 2023

2023-05-22T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Budget
Fonds souverain
Inflation
Marché des changes
Marché du travail
Réserves
Salaires et pouvoir d’achat
« Yuanisation » de l’économie russe

Biélorussie

Commerce extérieur
Réserves

Kazakhstan

Activité
Endettement public
Inflation
Investissement
Salaires

Arménie

Inflation
Politique monétaire

Moldavie

Budget
Dette externe
Inflation
Politique monétaire
Transfert de fonds des expatriés

Ouzbékistan

Inflation

Tadjikistan

Politique monétaire

Tableaux de synthèse

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 28 avril 2023

2023-05-02T00:00:00+02:00

Russie

Activité
Endettement
Inflation
Politique monétaire

Biélorussie

Prévisions
Politique monétaire
Investissement
Marché du travail

Kazakhstan

Activité
Dette externe
Commerce extérieur

Arménie

Activité
Commerce extérieur
Inflation

Moldavie

Endettement public

Ouzbékistan

Commerce extérieur
Investissement

Kirghizstan

Politique monétaire

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 21 avril 2023

2023-04-24T00:00:00+02:00

Pays le plus pauvre d’Europe et d’Asie centrale, avec un PIB par habitant estimé à 1064 USD, et un PIB nominal de 10,5 Md USD en 2022, le Tadjikistan a connu une croissance rapide au cours de la dernière décennie atteignant 7,1% en moyenne. L’économie tadjike a bien résisté en 2022 et affiché une croissance de 8%, en légère baisse par rapport à l’année précédente, déjouant les prévisions initialement pessimistes des institutions financières internationales. L’augmentation des envois de fonds depuis la Russie et de la demande de services ont largement contribué au maintien d’un niveau élevé d’activité en 2022. Les perspectives à moyen terme du pays restent affectées par les limites du modèle de développement actuel, fondé sur l’exportation de ressources naturelles et la dépendance aux envois de fonds depuis la Russie. Le climat des affaires délabré, le manque de réformes structurelles, d’investissement en capital humain et d’opportunités d’emploi pour une population jeune et en croissance sont autant de facteurs limitant le développement du pays.

1. Les transferts financiers ont soutenu l’activité en 2022

Malgré une croissance économique rapide atteignant 7,1% en moyenne au cours de la dernière décennie (2013-2022), le Tadjikistan reste le pays le plus pauvre d’Europe et d’Asie Centrale. Les bénéfices de la croissance enregistrée sur la période sont limités par une forte croissance démographique se traduisant par une hausse de la population de 23% entre 2013 et 2022 à 10 M d’habitants. Ainsi, alors que le PIB réel a crû de 84,6% entre 2013 et 2022, le PIB réel par habitant comptabilisé en monnaie nationale n’a augmenté que de 53% sur cette même période, et de seulement 2,3% en dollars courants. Le taux de pauvreté^[1] a néanmoins été pratiquement divisé par deux entre 2015 et 2022, de 25,7% à 13,4%.

Figure 1. Croissance économique entre 2000 et 2024

Source : FMI

En dépit des prévisions pessimistes des institutions financières internationales (IFI), le Tadjikistan a affiché une croissance de 8% en 2022. Pour mémoire, la croissance avait fléchi en 2020 à 4,4% du fait de la pandémie, mais avait repris de plus belle à 9,4% en 2021. Les IFI anticipaient une dégradation significative de l’activité en 2022 dans leurs prévisions d’avril 2022 (+2,5% pour le FMI, -1,8% pour la Banque mondiale) en se fondant sur une lourde récession en Russie et une chute des transferts de revenus vers le Tadjikistan, qui représentent près du tiers du revenu national annuel en moyenne. Ce scénario ne s’est pas réalisé, et la majorité des secteurs d’activité ont poursuivi leur croissance en 2022, à un rythme toutefois moins soutenu que celui de l’année précédente : la production industrielle a ainsi augmenté de 15,4% en g.a. (contre 22% en 2021), et a diminué de 2,3% dans l’industrie extractive ; la production agricole a crû de 8% (contre 8,8% en 2021), et la construction de 11,4% (contre 23,3% en 2021), ce ralentissement reflétant la fin des investissements en infrastructures liés à la célébration des 30 ans de l’indépendance tadjike. Gonflée par les flux financiers entrants, la croissance des services a fortement accéléré à 16% en g.a., contre 7,9% en 2021.

La hausse des transferts depuis l’étranger (en particulier depuis la Russie) explique en grande partie la résilience de la demande en 2021. Selon le FMI, ces flux ont augmenté de 43% à 3,9 Md USD en 2022, atteignant ainsi 37% du PIB contre 31% l’année précédente. Cette tendance résulte à la fois d’une hausse des migrations de travail depuis le Tadjikistan vers la Russie (+51,8% selon la Banque asiatique de développement) et de l’impact de l’appréciation du rouble russe par rapport au dollar américain sur la valeur nominale des revenus transférés. Ces envois de fonds ont contribué à une hausse de la consommation privée de 14,5% en g.a. en 2022 (dont une hausse de 11,2% pour les ventes de détail), sur fond de hausse des revenus réels disponibles des ménages de 15%. L’investissement a également progressé de 11,4%.

Figure 2. Envois de fonds et PIB (Md USD)

Source : FMI

Les perspectives de croissance sont plus incertaines en 2023. L’effet des facteurs temporaires ayant contribué à la croissance de l’activité en 2022, dont un niveau inhabituellement élevé d’envois de fonds, devrait se tarir et peser sur la demande interne, tandis que la baisse de la demande mondiale pourrait se répercuter sur les exportations tadjikes de matières premières. La Banque mondiale et le FMI anticipent ainsi une croissance de 5% en 2023.

2. La croissance a permis une consolidation du cadre macrofinancier

La balance courante est largement ressortie en excédent à 6,2% du PIB grâce au surplus du compte de revenus. Ce dernier a compensé une balance commerciale (biens et services) fortement déficitaire à hauteur de 3,3 Md USD selon le FMI, en hausse de 57% en g.a (données de la balance des paiements). Selon les douanes tadjikes, les exportations de biens ont augmenté de 30% à 2,3 Md USD, tandis que les importations ont progressé de 23% à 5,2 Md USD. Les exportations de minerais ont progressé de 113% en g.a. à 731 M USD (31% des exportations totales), suivies des exportations d’or et de métaux précieux (+7,7% à 717 M USD, 31% du total) et d’aluminium (+20% à 173 M USD, 7% du total). Les exportations de coton ont reculé de 2,6% à 250 M USD (11% du total). Les réserves de change ont progressé de 2,5 Md USD fin 2021 à 3,8 Md USD fin 2022, couvrant près de 8 mois d’importations^[2], grâce aux transferts financiers et aux IDE entrants du secteur extractif (4,1% du PIB).

Figure 3. Principaux postes d’exportation en valeur (M USD)

Source : Douanes tadjikes

Le déficit budgétaire a doublé à 1,4% de PIB en 2022, conséquence de la hausse des dépenses sociales, des dépenses consacrées à la défense et des investissements destinés à la construction du barrage de Rogoun. Les dépenses ont ainsi progressé de 1,2 points en g.a. à 28,9% de PIB selon le FMI. Les revenus se sont pratiquement maintenus au niveau de 2021 (27,5% du PIB), malgré les allègements fiscaux prévus par le nouveau code des impôts. Le déficit a été principalement financé par des ressources externes. La dette publique totale du Tadjikistan est estimée à 34,6% de PIB en 2022, contre 42,5% en 2021. La dette externe directe et garantie s’élèverait à 30,6% de PIB, contre 37,5% en 2021, reflétant la hausse de PIB et l’appréciation du somoni. Le risque sur la dette est jugé élevé par le FMI, mais soutenable au regard du niveau des réserves de change et de la nature essentiellement concessionnelle de la dette externe.

Le somoni s’est apprécié de 10% par rapport au dollar américain en 2022, une évolution qui reflète en grande partie les mouvements de change du rouble russe. Le renforcement de la devise tadjike, combinée à la bonne tenue de la production agricole et au déblocage des réserves alimentaires par les autorités^[3] a contribué à atténuer la hausse des prix alimentaires^[4] et énergétiques et à contenir l’inflation. Ces facteurs se sont surajoutés à une politique monétaire déjà restrictive en début d’année 2022 avec un taux directeur à 13,25%, supérieur de 250 points de base à son niveau de début 2021. Il a été relevé de 25 pdb supplémentaires en août 2022, puis abaissé de 50 pdb en novembre. L’inflation annuelle, relativement élevée début 2022 (7,8%), a atteint un pic en juin et juillet (8,3%) avant de décroître à 4,2% en décembre 2022. En mars 2023, elle s’est établie à 3,6%, en deçà de la cible définie largement par la Banque nationale du Tadjikistan tadjik à 6% (+/-2%). Dans ce contexte, le taux directeur a été abaissé de 200 pdb en février 2023 à 11%. Au terme de l’année 2023, l’inflation pourrait connaître une augmentation à 6/7% sous l’effet d’une dépréciation du somoni corrélée à celle du rouble, d’une revalorisation des salaires et des retraites et d’une hausse des tarifs de l’électricité en novembre.

Figure 4. Politique monétaire et inflation

Source : Banque nationale du Tadjikistan

L’assainissement du secteur financier s’est poursuivi en 2022, dans la foulée de la liquidation en 2021 des deux banques à l’origine de la dernière crise bancaire (Tadjiksodirotbank et Agroinvestbank). La part des crédits non performants dans le portefeuille de crédits total^[5] a continué de diminuer et s’est établie à 12% fin 2022, en baisse de 1,4 p.p. en g.a. Elle avait déjà diminué de 10 p.p. en 2021. La capitalisation du secteur bancaire est satisfaisante, avec un ratio d’adéquation des fonds propres atteignant 25,3% fin 2022. La hausse des transferts de revenus et de la demande de services bancaires par des ressortissants russes a conduit à une augmentation des dépôts de 53% en g.a. fin 2022. L’activité de crédit a augmenté plus modestement de 13,4% en g.a. Les actifs du secteur bancaire ont augmenté de 34% en g.a. Les profits nets du secteur bancaire ont augmenté à 1 180 M TJS (116 M USD) en 2022, soit plus de 10 fois le résultat de l’année précédente (108,3 M TJS).

[1] Mesuré à 3,65 USD/jour, dollars de 2017 en parité de pouvoir d’achat.

[2] Source : FMI

[3] Dans le contexte des sanctions introduites contre la Russie et la Biélorussie, le gouvernement tadjik a créé des réserves alimentaires stratégiques pour certains produits (farine, sucre, l’huile) afin d’éviter des pénuries et la hausse des prix.

[4] 60% des produits du panier de l’indice des prix à la consommation sont importés.

[5] La BNT considère comme non performants les crédits ayant expiré depuis plus de 30 jours (contre 90 jours dans la plupart des pays).

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 14 avril 2023

2023-04-17T00:00:00+02:00

Appartenant à la tranche supérieure des pays à revenu intermédiaire (PIB par habitant de 8 567 USD en 2022 selon le FMI), la Biélorussie connaissait un ralentissement de son activité avant 2020 du fait en particulier d’un modèle économique fragilisé par la « manœuvre fiscale » de la Russie. Le pays a connu un recul de l’activité limité malgré la pandémie en 2020, et un rebond en 2021 malgré les sanctions. En 2022, la Biélorussie a enregistré le plus fort recul du PIB parmi les pays de l’Union économique eurasiatique. Les perspectives de croissance du pays sont compromises en raison de son isolement international, de la persistance de profondes vulnérabilités macroéconomiques et de la dépendance de plus en plus forte vis-à-vis de la Russie.

1. L’activité économique a chuté en 2022 et devrait rester déprimée à moyen terme

Figure 1. Évolution du PIB (g.a., en %)

Source : Comité des statistiques de la Biélorussie

L’économie de la Biélorussie est tendanciellement en ralentissement (Figure 1). Après une année 2020 marquée par une récession modérée malgré la pandémie (PIB en recul de 0,7%), et une légère reprise en 2021 (2,4%), les sanctions internationales et la récession du partenaire russe en 2022 ont provoqué en Biélorussie le plus fort recul du PIB parmi les pays de l’Union économique eurasiatique, avec une baisse de 4,7% en glissement annuel (g.a.). Ce recul s’est toutefois avéré inférieur aux prévisions de la Banque mondiale (-6,2%) et du FMI (-7%)[1]. Les principaux secteurs de l’économie ont vu leur activité diminuer : la production industrielle a baissé de 5,4% en g.a. (contre une hausse de 6,5% en 2021), dont un recul de 6,1% pour l’industrie manufacturière, premier secteur par son poids dans le PIB (24%) ; les ventes de gros et de détail (9,5% du PIB) ont baissé de 12,4% ; la construction (4,9% du PIB) a diminué de 11,4%, et les activités de transport et stockage (5% du PIB) de 16,8%. Seule l’agriculture (7,7% du PIB) s’est maintenue en territoire positif avec une hausse de la production de 4,4% en g.a.

La baisse de l’activité s’est répercutée sur la demande interne et l’investissement, déjà atones en 2021. Les ventes de détail ont diminué de 3,7% en g.a. en 2022 (contre une hausse de 1,9% en 2021), soit une baisse comparable à l’érosion du pouvoir d’achat des ménages, les revenus réels disponibles ayant diminué de 3,6% en g.a. en 2022 sur fond de baisse des salaires réels (-1,8% en 2022, contre une hausse de 5,1% en 2021). L’investissement en capital fixe a diminué de 19,1% en g.a., reflétant les perspectives très incertaines de l’économie, la baisse de production et les difficultés logistiques apparues après le 24 février 2022.

Début 2023, l’économie est toujours en récession : le PIB a diminué de 3,6% en g.a. en janvier-février 2023, alors que la baisse de la production industrielle s’est élevée à 1,8%, et celle des ventes de détail à 3,5%. Les perspectives économiques pour 2023 restent maussades dans les conditions actuelles. La Banque mondiale et le FMI prévoient respectivement un recul du PIB de 0,6%/0,7% en 2023 et une reprise de 1,4%/1,2% en 2024. L’économie devrait se contracter de 1% selon la BERD en 2023 et croître de 1,3% en 2024.

2. La stabilité financière du pays demeure précaire

Les problèmes logistiques, la hausse des anticipations d’inflation et la dépréciation du rouble biélorusse ont conduit à une forte hausse de l'inflation en 2022. Elle a atteint son pic en juillet (18,1% en g.a. pour un objectif de la Banque centrale défini à 5%) et a baissé depuis lors, tout en se maintenant à un niveau néanmoins élevé à 12,8% en g.a. en décembre 2022, contre 10% en décembre 2021. Toutefois, la Banque centrale n’a augmenté qu’une fois son taux directeur en 2022 : de 275 pdb à 12%. La bonne récolte, la faible demande interne et le nouveau système de régulation des prix[2] ont également contribué à la baisse de l’inflation. En outre, les anticipations d’inflation à 12 mois se sont améliorées, passant de 14% en septembre 2022 à 12,6% en décembre 2022. Prenant acte du ralentissement de l’inflation, la Banque centrale a baissé trois fois son taux directeur en 2023, de 150 points de base au total à 10,5%. L’inflation a poursuivi sa décrue et s’est établie à 11,7% en g.a en février 2023.

Figure 2. Taux de change du rouble biélorusse (BYR/USD)

Source : Banque centrale de la Biélorussie

Le rouble biélorusse s’est fortement déprécié depuis 2020 et a connu une forte phase d’instabilité après le 24 février 2022 (Figure 2). En 2022, il s’est déprécié en moyenne de 2,7% par rapport au dollar américain. En 2023, cette tendance se prolonge et la monnaie locale a déjà perdu 8,8% de sa valeur au 1^er trimestre 2023 en g.t.

Malgré les sanctions, la stabilité financière est pour le moment préservée, mais le secteur bancaire présente néanmoins des risques importants. Le portefeuille de crédits est significativement supérieur aux dépôts : le ratio crédits/dépôts de l’économie réelle a atteint 133% au 1^er février 2023 et se situe actuellement très au-dessus de sa moyenne de moyen terme (123% entre 2017 et 2021), malgré un ralentissement sur la deuxième moitié de 2022 (128% en moyenne). La distribution de crédits est atone : au 1^er février 2023, les crédits bancaires au secteur réel ont augmenté de 1% en g.a en termes nominaux. Les dépôts du secteur réel ont progressé de 9% en g.a. au 1^er février 2023, grâce notamment à ceux des entreprises privées qui ont connu une hausse de 14% en g.a. Au 1^er janvier 2023, les crédits non-performants représentaient 4,9% du portefeuille total, soit une baisse de 0,4 p.p. en g.a. Le ratio d’adéquation des fonds propres demeure satisfaisant et atteint 21% au 1^er janvier 2023.

En 2022, l’excédent courant s’est élevé à 2,7 Md USD (3,7% du PIB), contre 2,2 Md USD en 2021. Il est lié à l’excédent des biens et services qui s’est élevé à 4,3 Md USD (5,9% du PIB), soit en hausse de 9% en g.a. La baisse des exportations en g.a. (-5,4%) a été moins élevée que celle des importations (-6,7%). Les exportations ont également été soutenues par la dépréciation du rouble biélorusse par rapport au rouble russe (-9,3% en 2022). Le déficit de la balance des revenus s’est en revanche élevé à 1,7 Md USD, soit en hausse de 8,3% en g.a.

Le niveau des réserves de change est préoccupant : au 1^er mars elles s’élevaient à 7,8 Md USD (-6% en g.a.) et ne couvrent actuellement que 2,2 mois d’importations. La baisse des réserves est liée à des effets de valorisation, dont la baisse de prix mondiaux de l’or et la dépréciation des DTS (droits de tirage spéciaux) par rapport au dollar américain, ainsi qu’à leur utilisation probable pour financer le déficit et la dette publics. Les statistiques relatives aux finances publiques ne sont néanmoins plus publiées depuis juillet 2022. Au 1^er janvier 2023, la dette externe totale de la Biélorussie s’est élevée à 39,7 Md USD, soit 43,2% du PIB, en baisse de 5,3% en g.a.

3. La dépendance à la Russie s’est beaucoup renforcée en 2022

Pour mémoire, la Biélorussie a trouvé en septembre 2021 un accord avec la Russie en matière d’approfondissement de l’intégration économique, commerciale et financière à horizon 2023. A l’issue d’un processus de négociations de 3 ans, les deux pays ont signé un programme commun portant sur 28 feuilles de routes, dont les plus concrètes concernent essentiellement les échanges financiers et commerciaux. Début 2023, les autorités biélorusses ont annoncé que près de 70% des actions prévues dans le cadre de ces programmes ont été mises en place. En outre, dans le contexte des sanctions, la Russie et la Biélorussie ont décidé de réaliser des projets de substitution aux importations. Dans ce cadre, en novembre 2022, les deux pays ont signé un accord selon lequel la Russie prêtera à la Biélorussie 105 Md RUB (près de 1,7 Md USD). Puis, en février 2023, les deux pays ont paraphé un accord sur la politique industrielle commune. La mise en œuvre de ces accords renforce l’emprise financière et commerciale, déjà très forte, de la Russie sur la Biélorussie.

[1] Prévisions datant de janvier 2023 et octobre 2022 respectivement.

[2] Le 6 octobre 2022, le président A. Loukachenko a interdit d’augmenter les prix. Ensuite, le 19 octobre, un système de régulation des prix a été introduit. Selon ce système, les prix de tous les produits du panier de la ménagère (plus de 90% des produits achetés par les Biélorusses) ne peuvent être augmentés sans une autorisation des autorités locales. Ces mesures ont pu engendrer des difficultés temporaires d’approvisionnement, qui semblent cependant avoir été désormais circonscrites.

[3] Le 7 avril dernier, le ministère des Finances biélorusse a annoncé l’émission de 10 Md RUB (122 M USD) d’obligations sur le marché russe.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 7 avril 2023

2023-04-11T00:00:00+02:00

Zone eurasiatique

Prévisions d’activité de la Banque mondiale
Prévisions d’activité de la Banque asiatique de développement

Russie

Activité
Budget
Fonds souverains
Marché des changes
Secteur bancaire
Taux de change

Biélorussie

Réserves

Kazakhstan

Politique monétaire et inflation
Activité
Budget
Compte courant

Arménie

Inflation

Moldavie

Compte courant
Budget
Réserves
Marché du travail
Pouvoir d'achat
Transferts de fonds des expatriés

Ouzbékistan

Inflation

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 31 mars 2023

2023-04-11T00:00:00+02:00

La Russie a traversé une année 2022 atypique au plan macroéconomique, caractérisée par une baisse de son activité économique et de son intégration au système économique et financier mondial. Alors que la réorganisation des chaînes logistiques dans un contexte d’abondance des ressources financières avait été l’enjeu central de l’année passée, la Russie est exposée à des risques macroéconomiques plus classiques en 2023, liés à la question du financement du déficit budgétaire, à la dépréciation du rouble et à la reprise de l’inflation. Si les autorités russes disposent de solutions pour faire face à leur besoin de financement en 2023, leur mise en œuvre pourrait faire courir des risques croissants de monétisation du déficit.

1) Le ralentissement de l’activité a été limité par la demande extérieure d’hydrocarbures

a) La baisse de la consommation privée explique l’essentiel du recul de l’activité

Le PIB de la Russie a diminué de 2,1% en g.a. en première estimation en 2022. La récession de l’économie russe en 2022 est en majeure partie due à la forte contraction du commerce (-12,7% en g.a.). La production manufacturière a diminué de 2,4%, tandis que les activités extractives ont enregistré une croissance de 0,4% en g.a. Les principaux secteurs ayant contribué à la croissance sont l’agriculture, qui a crû de 6,6%, et la construction, en hausse de 5%. Parmi les autres secteurs d’activité, les « activités régaliennes, défense nationale et politique sociale » ont contribué positivement à la croissance à +0,3 point de PIB.

Les prévisions d’activité pour 2023, caractérisées par une forte dispersion, anticipent majoritairement un recul limité de l’activité par rapport à l’année précédente. La prévision médiane des analystes sondés par la Banque de Russie (BdR) en février est de -1,1%, avec un éventail de prévisions allant de -5% à +0,8%. La Banque de Russie prévoit pour sa part une croissance comprise entre -1 et 1%, et le FMI de +0,3%. Cette situation de stagnation ou quasi-stagnation devrait se retrouver dans l’industrie. Les principaux déterminants de la croissance seront la consommation intérieure, la capacité des autorités à préserver la stabilité macroéconomique et financière fragilisée par le creusement du déficit public, et le développement de solutions logistiques et financières pérennes en matière de commerce extérieur. L’économie russe a connu une récession plus modérée en janvier 2023 estimée à -3,2% en g.a., contre -3,9% au 4^e trimestre 2022, marquée par une relative amélioration des ventes de détail (-6,6%, contre -9,5% au 4^e trimestre). Il apparaît néanmoins que cette dynamique résulte de la très forte hausse de la dépense publique sur les deux premiers mois de l’année bénéficiant à l’industrie militaire.

Le pouvoir d’achat des ménages a légèrement décliné en 2022 mais affiche des signes de reprise depuis le 4^èmetrimestre. La baisse des revenus réels disponibles des ménages a été limitée à 1% en g.a. en 2022 avec une légère reprise au 4^ème trimestre (+0,9%). Ce recul limité tiendrait, d’une part, aux mesures de soutien budgétaires déployées après le début de la crise pour lisser son impact sur les revenus des ménages (revalorisation des minimas sociaux, versements ponctuels aux familles défavorisées) et, d’autre part, à la dynamique du marché du travail favorable aux demandeurs d’emploi. Dans une approche à plus long terme, cette baisse limitée s’explique aussi par un niveau de vie des ménages déjà faible avant le 24 février 2022, inférieur de 6,5 % en 2022 à celui de 2013.

Le taux de chômage au sens du BIT a atteint le niveau record de 3,6% en janvier 2023. Si ce chiffre a pu résulter dans un premier temps de mesures de préservation de l’emploi, dont la réduction du temps de travail des employés, il traduit désormais le déficit structurel de main d’œuvre induit par le vieillissement démographique et accentué par la mobilisation partielle et les départs à l’étranger. Cette dynamique conduit à une inflation salariale observable depuis le début du 4^ème trimestre : les salaires nominaux ont progressé de 12,6% en g.a. en 2022, et les salaires réels sont également repassés en territoire positif au 4^e trimestre, limitant leur baisse à 1% sur l’ensemble de l’année.

b) L’excédent courant record a permis le maintien de la stabilité macroéconomique et la reconstitution de réserves en 2022

Le compte courant de la Russie a enregistré un excédent record de 233 Md USD en 2022. Cela représente près de quatre fois l’excédent courant annuel moyen dégagé par la Russie entre 2012 et 2019 (58,5 Md USD). Ce résultat traduit l’ampleur de l’excédent commercial, à 282,3 Md USD (+66% en g.a.), lié à la fois à la hausse des exportations en valeur, mais aussi à la contraction des importations de biens : elles ont diminué de 11,7% en g.a. en 2022 à 259,1 Md USD, tandis que les exportations ont augmenté de 19,9% à 591,5 Md USD. Selon la Banque de Russie, l’excédent courant devrait fortement diminuer en 2023 à 66 Md USD du fait d’une diminution de 19,3% des exportations totales en valeur à 508 Md USD, tandis que les importations progresseraient de 11% à 384 Md USD. Les sorties nettes totales de capitaux ont atteint 223 Md USD en 2022, dont 116,1 Md USD au titre de la cession d’actifs par les non-résidents, soit un record absolu malgré les mesures restrictives adoptées dans la foulée du 24 février.

La rentabilité du secteur bancaire a fortement diminué en 2022. Les importantes pertes essuyées par les banques au premier semestre (1500 Md RUB ou 19,6 Md USD) se sont répercutées sur le bénéfice net annuel du secteur bancaire, qui a été divisé par plus de dix en g.a. à 203 Md RUB (3 Md USD) contre 2400 Md RUB en 2021. Selon la Banque de Russie, la situation devrait s’améliorer en 2023 avec un bénéfice net anticipé à 1200-1500 Md RUB (16-20 Md USD). L’assouplissement temporaire du cadre macroprudentiel a permis de préserver les principaux indicateurs de stabilité financière. La qualité du portefeuille de crédits a été maintenue, avec un taux de crédits non performants en baisse de 0,6 p.p. en g.a. à 7% fin 2022. Le ratio d’adéquation des fonds propres s’est établi à 12,8% fin 2022, en hausse de 0,5 p.p. en g.a., au-dessus du seuil minimal défini à 8%. Les actifs totaux du secteur bancaire ont progressé de 14,8% en g.a. à 134 818 Md RUB fin 2022 (1972 Md USD), soit 90% du PIB.

Les activités de crédit et de dépôt ont été soutenues par l’État russe. Le portefeuille de crédits aux ménages s’est établi à 27 438 Md RUB fin 2022 (401 Md USD), en hausse de 9,5% en g.a., soit un net ralentissement de la croissance par rapport à 2021 (+23,2%). Les crédits hypothécaires, largement subventionnés par l’État, ont progressé de 17% au total sur l’année à 14 064 Md RUB (206 Md USD), compensant la croissance limitée à 2,7% du crédit à la consommation à 11 978 Md RUB (175 Md USD). Le portefeuille de crédits aux entreprises a augmenté de 14,3% en 2022 à 59 096 Md RUB (864 Md USD) grâce notamment au soutien apporté par l’État aux grandes entreprises via des crédits subventionnés, dont le montant a dépassé 1500 Md RUB (21 Md USD). Alimentés par la hausse de la dépense publique en décembre, les dépôts des entreprises ont atteint 44 980 Md RUB (639 Md USD) fin 2022, en hausse de 20,6% en g.a., contre 17,9% en 2021, tandis que ceux des ménages ont augmenté de 6,9% en g.a. à 36 619 Md RUB (521 Md USD).

2) Les dépenses de défense font peser des contraintes grandissantes sur l’économie

a) L’effort militaire conduit à un déséquilibre budgétaire croissant

Le déficit public russe s’est avéré plus important qu’attendu à 2,3% du PIB en 2022 (3306 Md RUB ou 48 Md USD), malgré une mise à contribution exceptionnelle du secteur gazier. Il s’explique principalement par un surcroît de dépenses publiques, qui ont atteint au total 31 131 Md RUB ou 455 Md USD (+25,7% en g.a.), dont près de 23% ont été exécutées au cours du seul mois de décembre (7094 Md RUB ou 101 Md USD, +47,1% en g.a.). Les recettes ont enregistré une progression plus lente à 27 825 Md RUB ou 407 Md USD (+10% en g.a.), provenant à 42% des recettes pétrogazières (11 586 Md RUB ou 170 Md USD) et à 58% des autres recettes (16 239 Md RUB ou 238 Md USD). L’essentiel du surplus de recettes budgétaires s’explique par l’augmentation de 27,9% des revenus pétrogaziers en g.a., alors que les autres revenus ont stagné (+0,1%).

Le financement du déficit a été assuré conjointement par les actifs liquides du Fonds souverain et l’émission d’obligations fédérales (OFZ) sur le marché intérieur. En janvier, le ministère des Finances a annoncé avoir puisé à hauteur de 2412 Md RUB ou 34 Md USD dans les réserves liquides du FBEN au titre du financement du déficit fédéral (voir annexe 1, graphique 4), contribuant à une réduction des avoirs totaux du Fonds souverain à 7,4% du PIB au 1^er mars 2023 (11 106 Md RUB), soit une baisse de 2,3 points de PIB et de 14,1% en g.a. Les émissions d’OFZ ont totalisé 3281 Md RUB ou 48 Md USD (2,2% du PIB) en 2022. Au total, la dette publique interne russe a augmenté de 13,9% en g.a. fin 2022 pour s’établir à 18 780 Md RUB ou 237 Md USD, mais reste stable et très contenue en proportion à 12,9% du PIB fin 2022 (contre 12,6% fin 2021).

Le solde public est ressorti en très fort déficit à 2581 Md RUB (36,4 Md USD) sur les deux premiers mois de l’année 2023, soit 88% du déficit prévu sur l’année et 1,7% du PIB. L’ampleur du déficit est due en premier lieu à un niveau inhabituellement élevé des dépenses, qui ont connu une augmentation de 51,5% en g.a. à 5744 Md RUB (81 Md USD), soit environ 20% des dépenses annuelles prévues dans la loi budgétaire pour l’année 2023. La diminution des recettes, de 24,8% à 3163 Md RUB (44,6 Md USD), est également notable et principalement imputable à la baisse des revenus pétrogaziers (-46,4% en g.a. à 947 Md RUB ou 13,3 Md USD).

L’accélération de la dépense publique vise très clairement à financer la montée en puissance du complexe militaro-industriel, avec un doublement des fonds consacrés à la commande publique par rapport à l’année passée. L’objectif de dépenses publiques défini à environ 29 000 Md RUB (413 Md USD) en 2023 apparaît difficilement tenable, ce que reflètent les dernières prévisions budgétaires des analystes : le consensus porte actuellement sur un déficit avoisinant 3% du PIB en 2023 (contre 2% selon la loi budgétaire).

Les autorités russes multiplient depuis quelques mois les initiatives pour renflouer les caisses de l’État. Après avoir lourdement taxé les profits du secteur des hydrocarbures en 2022, le ministère des Finances a annoncé la mise en place d’une contribution « volontaire » au budget, et augmenté l’imposition du secteur extractif afin de limiter l’impact sur les finances publiques des difficultés liées à l’indétermination actuelle du prix du baril.

b) La transformation de l’économie russe s’accompagne d’une hausse des risques inflationnistes

L’inflation s’est établie à 14,5% en moyenne annuelle en 2022, bien au-dessus de la cible d’inflation définie à 4%. Pour mémoire, le choc d’inflation observé entre février et avril 2022 (17,8% en avril en g.a.) avait été initialement endigué par une très forte remontée du taux directeur de 9,5% à 20% fin février et des mesures drastiques de contrôle des flux de capitaux. Par la suite, l’appréciation du rouble induite par l’excédent commercial record a exercé une pression désinflationniste durable permettant à la Banque centrale d’assouplir sa politique monétaire sans risque de reprise de la hausse des prix, avec cinq baisses de taux directeur pour un total de 1250 points de base (7,5%). Ces évolutions ont ramené le taux d’inflation annuelle à 11,9% en décembre 2022, tandis que les anticipations d’inflation des ménages se sont maintenues à un niveau élevé à 11,6% en décembre, en baisse de 0,5 p.p. en g.m.

Les risques de reprise inflationniste sont plus élevés en 2023. Le premier facteur susceptible de stimuler durablement la hausse des prix est la reprise de la demande des ménages, soutenue par la hausse des salaires réels observée depuis la fin de l’année 2022, qui, selon la Banque de Russie, pourrait devenir inflationniste en progressant plus rapidement que la productivité. Deuxièmement, la poursuite d’une politique budgétaire expansive conduit à un gonflement de la masse monétaire et à une hausse de l’inflation : une hausse du déficit budgétaire de 1% du PIB sur un trimestre conduirait à une élévation de l’inflation de 1 à 1,2 p.p. Ainsi, au 1^er mars 2023, la masse monétaire M2 était en hausse de 26% en g.a., contre une augmentation mensuelle moyenne de 14,6% en g.a. au cours des deux dernières années. Enfin, la dépréciation du rouble observée depuis le mois de décembre (-18,7% par rapport au 1^er mars) pourrait également contribuer à une reprise de l’inflation. En janvier 2023, l’inflation en mesure annualisée et corrigée des variations saisonnières s’est établie à 4,8% (contre 3,6% en décembre), soit plus que la cible d’inflation définie à 4% et le plus haut niveau relevé depuis avril 2022. L’inflation mesurée en glissement annuel a néanmoins ralenti à 11,8% en janvier, et 11% en février du fait de l’effet de base, parallèlement aux anticipations d’inflation des ménages à 12 mois, en baisse à 10,7% en mars.

Dans ce contexte, la politique monétaire de la Banque centrale est soumise à des contraintes croissantes. Cette évolution transparaît dans le sondage macroéconomique publié en janvier, qui a vu les analystes relever de 0,5 p.p. à 6% le taux directeur dit « neutre », qui indique une hausse du niveau d’incertitude économique et une marge de manœuvre plus réduite de la BdR pour des baisses de taux ultérieures. Lors de ses deux dernières décisions de politique monétaire, la Banque de Russie a maintenu son taux directeur à 7,5%, mais a affermi son message quant à de potentielles hausses de taux futurs. Sa prévision d’inflation pour 2023 a été maintenue à 5-7%, mais celle de taux directeur a été relevée de 0,5 p.p. à 7-9%.

Sources des graphiques : Service fédéral de statistiques de Russie (Rosstat), Banque de Russie, ministère russe des Finances, ministère russe du Développement économique, calcul des auteurs.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 24/03/2023

2023-03-24T00:00:00+01:00

Le mouvement de réduction de la dépendance de l’économie russe au dollar, initié par les autorités russes en 2017/2018 en réponse à l’adoption de la loi CAATSA[1] aux États-Unis et au listage SDN[2] de grandes entreprises russes, a considérablement accéléré depuis l’invasion de l’Ukraine et s’est étendu à l’ensemble des devises occidentales qualifiées de « toxiques ». Cette évolution s’accompagne d’un accroissement du rôle du yuan touchant toutes les sphères de l’économie (réserves de change, système bancaire et financier, commerce extérieur, etc.). Ce pivot russe vers la zone monétaire chinoise apparaît toutefois contraint dans un contexte d’isolement financier du pays et traduit une accentuation du déséquilibre des relations économiques bilatérales au profit de la Chine. Il est assorti de limites inhérentes au yuan, dont le rôle dans le système économique international reste réduit rapporté au poids de l’économie chinoise.

1. Le mouvement de dédollarisation de l’économie russe a été engagé bien avant le 24 février 2022. Parallèlement à la création de systèmes de paiements indépendants du système financier américain^[3]. Il transparaissait d’ores et déjà dans les statistiques relatives au bilan des agents économiques, aux réserves internationales et au commerce extérieur. Ainsi :

- La part du dollar dans l’endettement extérieur total russe a diminué de 60% en moyenne jusqu’à la mi-2017 à 43% début 2022 (bénéficiant à l’euro, dont la part est passée de 14 à 20% du total). La part des dépôts en devises des ménages dans les dépôts totaux a décliné de 29% début 2016 à environ 20% en moyenne entre 2020 et 2022.

- la structure des réserves internationales de la Banque de Russie a évolué défavorablement au dollar, et plus largement aux devises « occidentales » : elles ne représentaient plus que 55% des actifs à la mi-2021, contre plus de 80% début 2016. La part du dollar a considérablement diminué, passant de 42% à 16% du fait notamment de l’exclusion de cette devise des réserves liquides du FBEN à la mi-2021. Sur cette même période, les placements en bons du Trésor américains de la BdR ont drastiquement diminué, passant de plus de 100 Md USD à moins de 5 Md USD (moins de 2 Md USD fin 2022).

- la part du dollar dans le paiement des exportations russes a fortement reculé, atteignant 52% début 2022, contre plus de 81% début 2013. Cette évolution a largement profité à l’euro, qui ne servait au règlement que de 9% des exportations début 2013, contre plus de 30% fin 2021. Les importations sont marquées par une plus forte stabilité, avec une décrue faible du dollar (41% début 2013, 36% fin 2021).

2. Ce mouvement s’est accéléré et élargi depuis février 2022. Les sanctions adoptées contre le système bancaire (déconnexion de SWIFT notamment) et les mesures de contrôle des capitaux^[4] mises en œuvre par la Russie ont rendu la détention d’actifs en devises beaucoup moins avantageuse pour l’ensemble des agents économiques russes, conduisant à une diminution généralisée de leur importance au sein des actifs bancaires. La part des dépôts en devises des entreprises a diminué de 29,2% à 19,2%, et celle des crédits de 23,5% à 14,8% entre le début et la fin de l’année 2022. La tendance est plus contrastée pour les ménages : la diminution des dépôts en devises détenus en Russie (de 20% du total en janvier 2022 à moins de 10% en décembre) s’est accompagnée d’une augmentation quasi-équivalente des dépôts en devises détenus à l’étranger par les résidents russes, dont la valeur nominale a dépassé celle des dépôts en Russie en septembre 2022. Le mouvement d’éviction des devises occidentales – et plus seulement du dollar – s’est également accéléré au niveau de la gestion des actifs liquides du Fonds souverain^[5], dont la structure normative est désormais restreinte au yuan (jusqu’à 60% des actifs liquides) et à l’or^[6] (40%). Fin 2022, le ministère des Finances a également banni l’investissement des réserves du Fonds souverain dans tout actif libellé en dollars.

3. Le yuan s’impose progressivement comme solution alternative. Jusqu’au début de l’année 2022, la devise chinoise était essentiellement utilisée comme monnaie de réserve, mais jouait un rôle négligeable dans le secteur financier russe. Depuis février 2022, le rôle du yuan s’est considérablement étendu, notamment :

- au commerce extérieur : 16% des exportations russes ont été réglées en yuan fin 2022, contre moins de 1% au début de l’année. La part du rouble dans le paiement des exportations a aussi considérablement augmenté à 34%, contre 12% en début d’année. S’agissant des importations, le yuan représentait 23% des règlements en volume fin 2022 (contre 4% en début d’année), tandis que la part du rouble a été stable à 27%. La part agrégée du dollar et de l’euro est passée de 65,7% à 48% au cours de cette période.

- au marché des changes : 37% des transactions de devises en volume impliquaient le yuan fin 2022, contre 0% en début d’année. Les volumes de yuan échangés ont été multipliés par 40 depuis le début de l’année, faisant de Moscou la 4^e place financière mondiale en la matière. Sur la même période, la part du dollar dans les transactions a diminué de 87% à 56%.

- au secteur bancaire : les principales banques du pays (Sberbank, VTB) proposent des produits en yuan (dépôts, crédits) depuis le 2^ème semestre 2022 qui seraient principalement plébiscités par les grandes entreprises exportatrices. Le portefeuille de crédits en yuan de Sberbank aurait atteint 39 Md RUB (567 M USD) fin 2022. Le yuan représentait 11% des dépôts en devises des ménages début 2023, alors que la part du dollar est passée de 76% à 68% entre début et fin 2022).

4. Des interrogations demeurent sur la viabilité à long terme de ce pivot vers le yuan. Le développement du rôle du yuan dans l’économie russe apparaît pour l’heure comme la conséquence conjoncturelle de deux tendances indissociables : 1) l’isolement de la Russie vis-à-vis du système financier international ; 2) la dépendance commerciale croissante de la Russie vis-à-vis de la Chine. La devise chinoise conserve un certain nombre de limites :

- en tant que réserve de valeur, le yuan dispose d’une liquidité supérieure à celle de l’or, mais inférieure à celle du dollar ou de l’euro. Il est soumis à une politique monétaire peu transparente avec un risque de dévaluation important. Il reste peu utilisé dans le règlement des importations russes en dehors du commerce bilatéral avec la Chine.

- La rentabilité des actifs en yuan, dont le volume reste limité en Russie, demeurerait très faible, voire nulle pour le moment^[7], et le caractère durable de la demande d’actifs libellés en cette devise reste à confirmer.

[1] Countering America’s Adversaries Through Sanctions Act

[2] Specially Designated Individuals

[3] Carte bancaire MIR (utilisable dans 9 pays hors Russie début 2023) et Système de Transmission de Messages Financiers (SPFS), équivalent russe de SWIFT utilisée par 13 pays et environ 800 établissements financiers début 2023 (majoritairement russes).

[4] Par exemple, interdiction pour les ménages de retirer plus de 10 000 USD depuis un compte en devises ouvert avant le 9 mars 2022.

[5] La structure des réserves internationales (dont font partie les actifs liquides du FBEN) n’est plus publiée depuis début 2022.

[6] Les actifs liquides restants en yen et livre sterling, ainsi qu’une grande partie des actifs en euros, ont été consommés pour financer le déficit budgétaire en 2022. Les fonds restants en euros devraient être utilisés d’ici fin 2023. Précédemment, la part liquide du FBEN se répartissait, après l’exclusion du dollar, entre l’euro (40%), le yuan (30%), l’or (20%), la livre sterling et le yen (5%).

[7] Le yuan n’a pas été à la hauteur des attentes, Kommersant, 30 janvier 2023.

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 17 mars 2023

2023-03-20T00:00:00+01:00

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2023-03-13T00:00:00+01:00

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Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 3 mars 2023

2023-03-06T00:00:00+01:00

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Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 17 février 2023

2023-02-20T00:00:00+01:00

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Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 10 février 2023

2023-02-13T00:00:00+01:00

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Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 3 février 2023

2023-02-06T00:00:00+01:00

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Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 27 janvier 2023

2023-01-30T00:00:00+01:00

Le Kazakhstan, première économie de la zone Asie centrale (PIB nominal de 197,1 Md USD et PIB par habitant de 10 306 USD en 2021 selon le FMI) affiche un bilan macroéconomique contrasté en 2022. Après une forte reprise en 2021, la croissance de l’économie kazakhstanaise a ralenti du fait d’une série de chocs internes et externes (révolte de janvier, hausse des prix, perturbation des chaînes d’approvisionnement consécutives à l’invasion de l’Ukraine par la Russie). L’impact de ces aléas a néanmoins été atténué par l’envolée des prix du pétrole, qui a permis le financement de mesures de soutien à l’économie et une amélioration des comptes publics et externes grâce au surplus de recettes d’exportation. Les perspectives de croissance, marquées par une incertitude élevée, sont tributaires de plusieurs éléments, dont la maîtrise de l’inflation, qui enregistre une très forte hausse depuis le début de l’année malgré le resserrement de la politique monétaire ; la réduction de la dépendance commerciale à la Russie, qui demeure significative en dépit de la stagnation des échanges bilatéraux ; le redémarrage de l’industrie pétrolière, pénalisée par une série d’incidents en 2022 ; à plus long terme, la diversification de l’économie, qui repose encore largement sur les revenus tirés des exportations d’hydrocarbures.

1. Les effets du ralentissement de la croissance ont été modérés par l’excédent de revenus pétroliers

A. La croissance a marqué le pas en 2022, conséquence des difficultés du secteur extractif.

La croissance aurait ralenti à 3,1% en 2022^[1], contre 4,1% l’année précédente. Inférieure à la moyenne annuelle observée entre 2010 et 2021 (3,8%), l’augmentation du PIB réel apparaît faible compte tenu de l’envolée du cours du pétrole, dont les variations étaient fortement corrélées à celle de l’activité au cours des dix dernières années^[2] (voir graphique 1). La désynchronisation de ces variables en 2022 témoigne des difficultés rencontrées par l’économie kazakhstanaise, et notamment le secteur extractif : sa contribution à la croissance sur les 9 premiers mois de l’année (+3% en g.a.) a été quasi-nulle, contrairement à celle du commerce (contribution de 0,6 p.p.), de l’industrie manufacturière (0,6 p.p.) et des services (0,5 p.p.) (voir graphique 2). Sur l’ensemble de l’année 2022, la production industrielle a augmenté de 1,4% en g.a., dont une baisse de 1% pour l’industrie extractive^[3] et une hausse de 3,4% pour l’industrie manufacturière. Elle était en baisse de 2,8% en décembre en g.a. (-1,8% pour le secteur extractif et -4,9% pour l’industrie manufacturière). L’activité a été plus soutenue dans les autres secteurs d’activité, notamment la construction (+9,4% en g.a.), l’agriculture (+8,5% en janvier-novembre) et le commerce (+5% en 2022). Du point de vue de la demande, l’investissement en capital fixe a progressé de 7,9% en 2022, soit plus que l’année précédente (+3,5% en g.a. en 2021), mais la demande des ménages a faiblement progressé, avec une hausse des ventes de détail de 2,1% en g.a. (cf point 2.A.).

Dans l’hypothèse d’une normalisation de la situation de l’industrie extractive^[4], la croissance accélérerait à +4,7% en 2023 selon le FMI. La Banque nationale du Kazakhstan a, pour sa part, revu à la baisse sa prévision de croissance à 3-4% en 2023^[5] (contre 4-5% précédemment) sur la base d’un rétablissement de la production de pétrole plus lent que prévu.

B. Le surplus de revenus pétroliers a permis un rééquilibrage des comptes publics et externes et le financement de mesures de soutien à l’économie.

Le compte courant devrait ressortir en excédent en 2022 pour la première fois depuis huit ans. L’excédent courant atteindrait 3,1% du PIB selon le FMI, et 2,9% selon la Banque centrale, contre un déficit de 4% en 2021. Cette évolution est principalement imputable à la hausse des exportations de pétrole brut en valeur, qui, selon le FMI, augmenteraient de 56,6% en g.a. à 48,7 Md USD, permettant de dégager un excédent commercial (hors services) de 40,5 Md USD (+41,1%). Sur les 11 premiers mois de l’année, les exportations totales ont augmenté de 42,4% en g.a. à 77,6 Md USD, tandis que les importations ont progressé plus lentement à 44,6 Md USD (+20,1%). L’excédent commercial est en partie contrebalancé par une hausse des sorties nettes de revenus, qui devrait s’établir à 31,2 Md USD en 2022 (+25,6% en g.a.) (voir graphique 3). Ces dernières reflètent essentiellement la hausse des bénéfices des investisseurs étrangers présents dans le secteur extractif, qui se traduit en comptabilité nationale par une sortie de capitaux. En 2023, le compte courant devrait se maintenir en excédent à 2,2% du PIB selon le FMI (1,8 à 3,3% selon la Banque nationale du Kazakhstan).

Le déficit public a été considérablement réduit en 2022 et devrait s’établir à -0,5% du PIB^[6] selon le FMI, contre -5% en 2021. La croissance rapide des recettes publiques (+59,5% en g.a., 22 897 Md KZT, 22,1% du PIB^[7]) a été soutenue par les revenus pétroliers, qui ont plus que doublé en valeur et se seraient établis à 9111 Md KZT, soit 8,8% du PIB (contre 5,3% en 2021). Leur part dans les recettes budgétaires totales aurait ainsi augmenté de 31,2% en 2021 à 39,8% en 2022. Les autres recettes fiscales ont augmenté plus modérément à +40,9% en g.a. Cet afflux de recettes a notamment permis le financement d’une augmentation de la dépense publique de 2,5 points de PIB inscrite dans le budget révisé en cours d’année. Au total, elle atteindrait 22 852 Md KZT (22,1% du PIB), en hausse de 26,2% en g.a (voir graphique 4). En 2023, la hausse des dépenses budgétaires devrait être plus contenue dans le cadre de la nouvelle règle budgétaire^[8], tandis que la part des recettes non pétrolières devrait augmenter grâce à l’amélioration de la collecte fiscale, et en raison de l’impact, sur les revenus pétroliers, de la stabilisation attendue des prix de l’énergie.

Le Kazakhstan conserve par ailleurs d’importantes coussins macroéconomiques, dont des réserves de change estimées à 35,1 Md USD en décembre 2022 (+2% depuis le début de l’année), soit environ 7,6 mois d’importations, et un Fonds souverain approvisionné à hauteur de 55,7 Md USD (+0,7%). Ces réserves sont supérieures au montant de la dette publique, faible à 24,6% du PIB fin septembre 2022 (environ 53 Md USD). La dette externe totale du pays est cependant élevée à 160,9 Md USD, soit 71,7% du PIB prévisionnel en 2022.

2. La trajectoire de croissance à court et moyen terme est affectée d’une forte incertitude

A. Le niveau élevé de l’inflation renforce les risques socio-économiques

Le Kazakhstan affiche le taux annuel d’inflation le plus élevé de l’Union économique eurasiatique^[9]. Il s’est établi à 20,3% en décembre 2022, contre 8,5% au début de l’année. S’agissant de l’offre, l’inflation est soutenue par plusieurs facteurs extérieurs, dont la hausse des prix alimentaires mondiaux, la dépréciation du tenge par rapport au dollar (-7,4% en g.a. en 2022 en moyenne) et surtout au rouble russe (-13,7%) conduisant à un renchérissement des importations depuis la Russie, qui s’ajoute aux coûts supplémentaires associés à la perturbation des circuits logistiques par la guerre en Ukraine. Le cercle inflationniste a également été entretenu par le dynamisme des salaires réels au 1^er semestre^[10] (+12,7% en g.a. au 1^er trimestre, +8,9% au 2^e trimestre) et la croissance rapide du crédit (+24,5% en g.a. en novembre). Du côté de la demande, l’afflux de citoyens russes à la suite de l’annonce de la mobilisation partielle a provoqué une hausse du coût du logement. Les anticipations d’inflation à 12 mois des ménages se maintiennent à un niveau très élevé (24% en décembre 2022) (voir graphique 5).

Les mesures adoptées par les autorités n’ont pas permis pour le moment de stabiliser l’inflation. La Banque nationale du Kazakhstan a relevé son taux directeur à 6 reprises en 2022 pour un total de 700 points de base à 16,75% et a procédé à des ventes de devises sur le marché des changes^[11] pour limiter la volatilité du taux de change. Les dépôts en monnaie nationale ont bénéficié de subventions afin de prévenir le risque de dollarisation de l’économie^[12]. Des mesures administratives ont également été mises en œuvre, en particulier des restrictions temporaires sur l’exportation d’or, de devises^[13] et d’un certain nombre de produits de base (blé, sucre, carburant, etc.), ainsi que le gel du prix du carburant et un moratoire sur la hausse des tarifs de l’énergie. Ces mesures sont jugées inappropriées par le FMI du fait de leurs conséquences potentielles sur la production, du risque de rétorsion de la part des économies partenaires et de leur pérennisation. Pour l’heure, l’inflation n’a pas enregistré d’inflexion notable et devrait poursuivre son augmentation au 1^er trimestre 2023 avant de commencer à décroître pour atteindre 11-13% d’ici la fin de l’année 2023. Le retour à la cible (4-6%) ne se ferait pas avant 2025.

L’inflation pèse sur les revenus réels de la population et son niveau d’endettement. La croissance des revenus réels a ralenti de 7% au 1^er trimestre à 3,5% en janvier-septembre 2022 en g.a. Au 3^etrimestre 2022, les revenus réels étaient inférieurs de 3,2% à leur niveau du 1^er trimestre, et de 6,5% à leur niveau de la fin de l’année 2021. Dans ce contexte d’érosion des revenus des ménages, la consommation s’est maintenue grâce à un recours accru au crédit, avec un portefeuille de prêts aux ménages en hausse mensuelle moyenne de 39,8% en g.a. sur la période janvier-novembre 2022 (+34,7% en novembre), dont une hausse moyenne de 47% pour les crédits hypothécaires, et de 32,7% pour les crédits à la consommation. Cette situation ne menace pas pour l’heure la stabilité du secteur bancaire (voir 2.B.), mais a entraîné une hausse du nombre de ménages en situation de détresse financière : selon le FMI, environ 1,5 million d’emprunteurs, soit environ 8% de la population kazakhstanaise, possèdent des crédits à la consommation ayant expiré depuis 90 jours ou plus.

B. La vulnérabilité à l’égard de la Russie demeure un facteur d’imprévisibilité

Le modèle de croissance actuel se caractérise par une double dépendance sectorielle – aux hydrocarbures – et géographique – à la Russie, principal fournisseur de biens et point de passage clé pour les exportations d’hydrocarbures. La dépendance à l’égard de la Russie n’a pas significativement diminué en 2022 et se manifeste essentiellement via le canal du commerce extérieur. Sur les 9 premiers mois de l’année 2022, les importations en valeur depuis la Russie vers le Kazakhstan ont été stables (+0,8% en g.a.) et la Russie est restée le principal fournisseur du Kazakhstan à hauteur de 36% de ses importations totales, contre 42% sur la même période de 2021. La baisse de la part de la Russie est avant tout liée aux biens non alimentaires : les importations de biens d’investissements ont diminué de 14% en g.a. (17,6% du total, -3 p.p. en g.a.), baisse qui n’est que partiellement compensée par d’autres fournisseurs^[14]. La substitution est plus significative pour les importations de biens intermédiaires, qui ont augmenté de 4% depuis la Russie (46,8% du total, -7,4 p.p. en g.a.), et de 40% depuis le reste du monde. La part de la Russie dans les importations de biens de consommation non alimentaires a enregistré la plus forte baisse à 22,9% (-8,2 p.p.), tandis que celle des biens alimentaires a légèrement décliné, mais reste élevée à 48,2% du total (- 2,5 p.p.). Au total, selon le FMI, la récession russe prévue en 2023 pourrait contribuer à une baisse de la croissance kazakhstanaise de 0,8 point de PIB.

Le départ des banques russes a accru la concentration du système bancaire et le poids de l’État dans celui-ci. Deux des trois filiales de banques russes actives au Kazakhstan ont été rachetées par des acteurs locaux, dont Sberbank par le holding d’État Bayterek^[15]. Les banques détenues directement par l’État représentent désormais 11,5% des actifs du secteur bancaire, contre 6,7% en 2021. La concentration du secteur bancaire a augmenté du fait de ces évolutions^[16] ce qui, selon le FMI, pourrait conduire à une baisse de la concurrence sur le marché bancaire. Le secteur a du reste bien résisté à l’impact des sanctions internationales contre la Russie : les actifs totaux ont poursuivi leur progression à +17,2% en g.a. à 43 057 Md KZT (41,9% du PIB) au 1^er décembre 2022, tandis que les bénéfices nets ont augmenté de 12,1% en g.a. à 1302 Md KZT. Les indicateurs de stabilité financière se maintiennent également à des niveaux satisfaisants, avec un taux de crédits non performants à plus de 90 jours s’établissant à 3,6% début décembre 2022 (-0,3 p.p. en g.a.) et un respect des critères prudentiels par l’intégralité des banques, exception faite de Bereke Bank (anciennement Sberbank).

[1] Estimation préliminaire du ministère du Développement économique.

[2] Ce résultat s’avère toutefois meilleur que les prévisions du FMI (+2,7%), signe d’une certaine résilience de l’économie dans un contexte défavorable.

[3] L’extraction de pétrole brut a reculé de 1,9% en g.a. en 2022. L’année a été émaillée d’incidents ayant affecté plusieurs sites d’extraction majeurs (Kashagan, Tengiz) en plus des travaux prévus sur le site de Karachaganak. L’oléoduc acheminant le pétrole de la Caspienne jusqu’au port russe de Novorossiysk a subi plusieurs interruptions d’activité.

[4] Normalisation de la production pétrolière au 4^ème trimestre 2022 et reprise d’activité avant la fin 2023 du champ pétrolifère de Tengiz à l’issue des travaux d’extension de ce dernier.

[5] Prévision de 3,8% dans le dernier sondage macroéconomique de la Banque nationale du Kazakhstan.

[6] Les données préliminaires du ministère des Finances kazakhstanais font ressortir un déficit plus significatif à 2,1% du PIB.

[7] Prévisions du FMI pour 2022.

[8] Selon cette règle, la hausse des dépenses publiques ne peut dépasser la somme de la croissance moyenne du PIB sur les 10 dernières années et de la cible moyenne d’inflation de la banque centrale (5%).

[9] A titre de comparaison, elle s’élevait à 8,3% en Arménie, 11,9% en Russie et 14,7% au Kirghizstan en décembre.

[10] Le taux de chômage est par ailleurs faible et stable à 4,9% au 3^ème trimestre.

[11] 1,4 Md USD de ventes nettes entre janvier et mai 2022, dont 990,5 Md USD en mars. La banque centrale n’était pas intervenue sur le marché des changes en 2021.

[12] Les dépôts des ménages ont chuté de 7,6% entre février et mai, mais se sont rétablis par la suite. Ils atteignaient 15 672 Md KZT au 1^er novembre, en hausse de 21,9% en g.a. (+24% pour les dépôts en monnaie nationale, +18,1% pour les dépôts en devises).

[13] Dont l’obligation pour les entreprises d’État de revendre une partie de leurs recettes d’exportations en devises et la limitation à 10 000 USD et 100 g d’or des exportations physiques de devises.

[14] Par exemple, les importations de machines et équipements depuis la Russie ont baissé de 9%, et n’ont augmenté que de 1% depuis les autres pays.

[15] Outre Sberbank, anciennement deuxième banque du secteur par les actifs, Bayterek détient la banque Otbasy, quatrième banque du pays en 2022. Eco Center Bank, filiale d’Alfa-Bank (2,4% des actifs du secteur bancaire) a été rachetée par la banque privée Tsentr Kredit, tandis que la filiale de VTB au Kazakhstan poursuit ses activités.

[16] 73% des actifs concentrés dans les six premières banques (contre 70% fin 2021) et 52% dans les trois premières (contre 51% fin 2021).

Les Nouvelles économiques de l'Eurasie du 20 janvier 2023

2023-01-20T00:00:00+01:00

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